历史背景与1951年协议 - 二战期间，美联储为配合财政部筹措战争资金，将短期国库券利率固定在0.375%，长期国债利率上限设为2.5%，为此大量购债导致其丧失对资产负债表和货币供应的控制[1] - 战后美国工业失去军事需求导致通胀高企，1946-1947年CPI涨幅达17.6%，1951年初年化通胀率飙升至21%，为消耗过剩产能，朝鲜战争爆发[1] - 1951年美联储与财政部达成协议，核心是终结美联储为财政融资而固定国债收益率的模式，将政府债务管理与货币政策分离，成为美联储走向独立的标志[2] 当前新协议构想的核心内容 - 当前构想效仿1951年协议，旨在重塑美联储与财政部的协作模式，核心是让美联储资产负债表规模与财政部发债计划协同[2] - 计划调整美联储持仓结构，从中长期债券转向12个月内的短期国库券，并限制量化宽松（QE）的使用，仅在紧急情况下经政府协调后实施[2] - 这一调整的本质是应对美国当前约1万亿美元的年度债务利息成本，试图通过货币与财政协同来缓解政府融资压力[3] 潜在的市场与行业影响 - 若协议落地，将引发美联储资产组合重组，其国库券持仓占比可能从目前的不足5%在未来五到七年内升至55%，使其成为短期国库券的积极买家[5] - 这一转变能让财政部减少债券发行规模，短期内降低借贷成本，但若财政部过度依赖短期国库券，将面临巨额债务持续展期问题，增加借贷成本波动性并加剧美债市场波动[5] - 协议可能规定美联储大规模购债需获财政部认可，这被市场解读为财政部对美联储量化紧缩计划拥有“软否决权”，引发对美联储独立性的担忧[8] 对宏观经济与全球金融的潜在后果 - 将美联储资产负债表与财政融资绑定，意味着货币政策变相服务于财政需求，形成类似日本过去的隐性收益率曲线控制框架[8] - 若美联储决策偏离抗通胀目标，将直接推高市场通胀预期，削弱美元吸引力，甚至动摇美国国债的全球避险资产地位[8] - 有专家警告，靠货币与财政协调压低利息成本的做法长期会让投资者失去对美国资产的信心，转向其他替代资产，若美元信用受损将推高美国融资成本并加剧全球金融体系不确定性[9]

美联储资产负债表政策与人事动向 - 美国财长贝森特表示，即便凯文·沃什上任美联储主席，美联储也不会迅速采取缩减资产负债表的行动，调整方案可能需要长达一年时间才能敲定 [1] - 贝森特强调，若美联储实行“充足准备金”制度，将需要更大规模的资产负债表，因此会静观其变 [1] - 高盛分析指出，市场可能误判沃什的实际立场，其领导下的美联储仍将保留降息与量化宽松政策选项，不会推动资产负债表大幅缩减 [1] 美联储资产负债表规模与构成潜在变化 - 沃什主张推动新版美联储-财政部协议，以清晰界定美联储资产负债表规模并匹配财政部发债计划，这可能涉及对当前逾6万亿美元证券组合的重大调整 [2] - 市场关注若协议涉及大规模资产组合变动，可能引发30万亿美元美国国债市场波动 [2] - 德意志银行策略师预测，若协议落地，未来五到七年内美联储可能成为国库券的积极买家，其国库券持仓占比有望从当前不足5%提升至55% [2] 政策制定者立场与潜在影响 - 贝森特与沃什在批评长期量化宽松政策上立场一致，贝森特认为量化宽松应仅在真正的紧急情况下经政府协调后实施 [2] - 有市场分析指出，财政部介入美联储决策的模式，可能意味着贝森特对量化紧缩计划拥有“软否决权” [2] - 去年12月，美联储已重启扩表，启动短期国债购买计划以调控市场流动性 [1]

美国财政部季度再融资声明核心观点 - 美国财政部维持未来至少几个季度名义国债、长期国债及浮动利率票据拍卖规模不变 整体债务管理政策保持稳定 并继续监控市场对短期国库券需求上升的趋势[1] - 市场对声明反应略显失望 因部分交易员此前预期更积极的债务管理策略以压低长期借贷成本 声明发布后美国10年期国债收益率升至4.29%[2] - 财政部预计终将不得不提高付息国债发行规模 且更可能倾向于增加短端或中端期限发行 而非大幅提高30年期超长期国债供应[3] 债务发行规模与结构 - 财政部预计未来至少数个季度维持名义国债、长期国债及浮动利率票据拍卖规模不变 此前瞻指引已连续使用两年[1] - 下周再融资拍卖总规模为1250亿美元 包括580亿美元3年期国债、420亿美元10年期国债及250亿美元30年期国债 预计筹集约348亿美元新资金[2] - 财政部将维持通胀保值债券拍卖规模不变 此前为保持其市场占比曾逐步提高发行量[3] - 财政部预计将基准国库券发行规模维持在当前水平至少至3月中旬 之后逐步削减供应 为4月15日纳税申报截止日现金流入做准备 调整可能导致到5月初国库券总供应净减少2500亿至3000亿美元[3] 市场需求与投资者行为 - 财政部正在密切关注市场对最短期限国债需求上升的趋势 需求既来自美联储也来自私人投资者[1] - 美联储自去年12月起每月购买400亿美元一年期以内国库券 计划持续至4月 以确保银行体系准备金充裕[1] - 全球范围内对30年期长期国债需求减弱趋势已促使欧洲和日本政府减少此类债券发行[4] 未来政策方向与市场预期 - 财政部表示将继续评估未来是否需要上调固定利率国债和浮动利率票据发行规模 重点关注结构性需求变化及不同发行结构带来的成本与风险[1] - 财政部借款咨询委员会认为 在今年10月开始的新财年 增加付息国债发行规模可能是合理的[4] - 财政部长贝森特已明确将压低长期收益率作为优先目标 因此未来发行规模上调可能更多集中在5年期及以下的较短期限债券[5] - 财政部借款咨询委员会讨论了扩大拍卖规模的节奏选择 是更早更渐进地提高 还是在融资缺口扩大后更快速上调[4]

美国财政部季度再融资声明核心内容 - 美国财政部发布季度再融资声明 未对债务发行策略做出重大调整 符合交易商预期[1] - 声明维持了连续两年沿用的前瞻性指引 预计至少未来几个季度维持名义国债 长期国债以及浮动利率国债的拍卖规模不变[1] - 财政部正密切监测美联储扩大短期国库券购买规模的举措以及私人部门对短期国库券日益增长的需求[1] 债务发行规模与计划 - 下周再融资拍卖总额为1250亿美元 具体包括580亿美元3年期国债 420亿美元10年期国债 250亿美元30年期国债[4] - 此次再融资将从私人投资者处筹集约348亿美元新资金[4] - 关于通胀保值债券 财政部表示将维持当前拍卖规模[5] - 对于短期国库券 财政部预计至3月中旬将基准发行规模维持在当前水平或附近 之后在4月15日纳税截止日前逐步缩减发行[5] - 财政部预计截至5月初 短期国库券净供给累计将减少2500亿至3000亿美元[5] 市场反应与分析师观点 - 声明发布后 10年期美债收益率刷新日内高点至4.29%[2] - 市场对财政部未释放任何削减长期债务供给的信号感到失望[2] - 分析师认为 受美国政府持续巨额财政赤字及未来数年大量中期债券到期影响 财政部最终仍需扩大附息债券发行规模[6] - 美联储当前的短期国库券购买规模降低了财政部过度发行超出投资者承接能力的短期国库券的风险[6] 政策背景与考量 - 财政部正评估未来是否可能扩大名义附息债券及浮动利率国债的拍卖规模 重点关注结构性需求趋势以及不同发行方案的潜在成本与风险[1] - 财政部若立即削减长期债券或10年期国债发行 将违背其规律且可预测的债务管理长期承诺[4] - 美联储去年12月宣布 为确保银行体系储备充足 将每月购买400亿美元短期国库券 直至今年4月[1] - 4月之后美联储的购买计划尚不明确[6]

美联储政策转向与内部矛盾 - 美联储于2025年12月11日宣布年内第三次降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.5%-3.75% [2] - 政策声明释放矛盾信号，19名FOMC委员中有3人投出反对票，内部对经济前景存在深度博弈 [3] - 政策声明措辞出现关键调整：删除“失业率保持低位”判断，承认劳动力市场“逐渐降温”；新增“进一步调整政策幅度和时机”表述，暗示2026年1月可能暂停降息 [3] - 点阵图显示2026年利率预测中值仅降息1次，但官员分歧巨大，7名官员支持维持利率不变，3人主张加息，分歧度创历史新高 [3] - 美联储主席鲍威尔表态矛盾，一方面称当前利率处于“中性区间上端”，另一方面强调“政策没有预定路径” [3] 全球金融市场反应 - 美股市场剧烈波动，道指盘中涨超1%，银行股指数飙升2.7%，科技股因估值修复预期上涨，但鲍威尔鹰派措辞导致尾盘回落，纳指涨幅收窄至0.55% [4] - 美元指数跌至98.6下方，非美货币普遍走强，人民币汇率重回7.1区间下方 [4][7] - 两年期美债收益率跌破3.54%，10年期美债收益率自10月以来已累计上升20个基点 [5] - 美联储宣布自12月12日起购买400亿美元短期国库券，被市场解读为“变相QE” [5] - 现货黄金短线拉升超15美元至4239美元/盎司，逼近历史高位；比特币一度突破94500美元 [7] - 大宗商品价格受全球需求疲软制约，铜、原油等工业品涨幅受限 [7] 通胀、就业与政治博弈 - 核心PCE通胀高于目标，鲍威尔将其归因于关税政策，并判断若无新关税出台，商品通胀或于2026年一季度见顶 [7] - 美国对半导体、钢铝等关键商品的加征关税已传导至消费端，企业成本转嫁能力增强 [7] - 美国失业率稳定在4.4%，但私营部门就业11月减少3.2万，为近两年半最大降幅 [7] - 服务业薪资增速维持高位，叠加AI技术替代效应，就业市场“软着陆”前景存疑 [7] - 特朗普政府多次公开批评美联储降息力度不足，认为高利率推高了政府债务利息支出，美联储独立性面临考验 [3][7] 对中国经济与市场的影响 - 中美利差倒挂压力缓解，为国内降准降息打开政策空间 [8] - A股市场因人民币汇率企稳吸引部分资金流入，外资回流预期增强，科技成长股及消费龙头或受益 [4][9] - 港股作为估值洼地吸引资金布局，互联网、生物医药板块或迎修复 [9] - 出口企业担忧人民币升值削弱竞争力，需通过技术升级对冲压力并转向国内市场布局 [4][10] - 进口企业可借助人民币计价降低成本，但需应对关税政策的不确定性 [10] 行业与公司层面的机遇与挑战 - 科技行业：AI、绿色金融等科技成长股或受益于外资回流预期 [9] - 金融行业：银行股指数在美联储降息后飙升2.7% [4] - 生物医药行业：港股生物医药板块或迎估值修复机会 [9] - 互联网行业：港股互联网板块或迎估值修复机会 [9] - 出口导向型公司：面临人民币升值削弱竞争力的挑战，需进行技术升级和转向国内市场 [4][10] - 进口依赖型公司：可能受益于人民币计价带来的成本降低，但面临关税政策不确定性 [10] 未来全球政策与经济展望 - 美联储政策周期或见顶，2026年可能仅降息1次，政策重心转向防范通胀反弹 [11] - 全球央行政策分化：欧央行维持审慎，日本央行可能重启加息，新兴市场在汇率稳定与增长间面临抉择 [11] - 地缘经济重构加速，金砖国家扩容、区域货币结算机制深化，美元霸权面临挑战 [11]

美联储准备金管理购买与市场信号 - 美联储宣布未来12个月将进行超过2000亿美元的“准备金管理购买” 旨在通过购买短期国库券向市场补充流动性 以应对短期利率快速上涨和货币市场紧张的局面 [1] 机构交易行为对股价的决定性影响 - 决定股价涨跌的核心因素并非新闻或事件本身 而是机构大资金是否在其中进行“积极交易” 机构仅持有股票而不交易对股价无影响 只有其真金白银地买卖才能推动股价 [4] - 以维生素D3价格从56元/公斤涨至265元/公斤 涨幅达360%为例 相关73只股票并未普涨 其中23只下跌 近3成未受益于该利好 个股表现差异巨大 关键在于机构资金是否活跃交易 [4] - 机构“动得早”比利好本身更为重要 有维生素股票在2024年二季度（即产品涨价前）就出现持续的“机构库存”数据活跃 表明机构已开始积极交易 待涨价消息公布后 股价实现翻番 [5] - 另一只维生素股票直到2024年8、9月才有机构短暂参与交易 随后再度沉寂 尽管面临同样的涨价利好 其股价不涨反跌 跌幅达一半 凸显机构是否提前且持续行动的巨大差异 [7] 投资实践中的经验与策略 - 新闻或政策信号（如美联储的2000亿操作）仅提供市场变化的“方向” 而机构的“真实交易动作”才是推动股价的“油门” 投资者应更关注后者 [9] - 有案例显示 投资者仅依据维生素涨价利好买入 但所选股票缺乏机构活跃交易 最终亏损30% 反之 当投资者选择机构持续“活跃”交易的股票 即便未遇重大利好 仍能实现20%的收益 [9] - 市场规律并非“利好即涨、利空即跌” 关键在于识别有机构“真的在动”的股票 许多投资亏损源于“只看新闻不看动作” 误以为利好必然推动股价上涨 [9] - 借助大数据工具分析机构的“交易特征” 可以帮助投资者判断其活跃度 这如同增加了“透视镜” 无需猜测机构意图 直接观察其交易行为即可 [9] - 无论市场如何变化 最应关注的始终是“机构有没有在积极交易” 理解这一点有助于避开“假利好” 并找到真正具备上涨潜力的股票 [9]

美联储12月货币政策会议纪要核心观点 - 美联储内部对12月降息决定及未来政策路径存在显著分歧 会议以9票赞成3票反对通过 为2019年以来异议数量最高的一次 其中两人主张维持利率不变 一人主张降息50个基点 [1] - 会议纪要揭示了一个分歧更加严重的两难局面 政策制定者在通胀和失业哪一个对美国经济构成更大风险的问题上存在显著分歧 [2] - 联邦基金期货合约显示 投资者预计未来一年至少会有两次各25个基点的降息 [1] 美联储内部政策分歧详情 - 多名与会官员认为 为应对就业下行风险而放松货币政策的立场是正确的 [2] - 不少官员指出 通胀走高风险正变得根深蒂固 进一步降息可能被误认为决策者对实现2%通胀目标的承诺在降低 [2] - 一些支持或本可以支持维持利率不变的与会者表示 接下来两次会议之间将公布的大量数据有助于判断降息必要性 [2] - 大多数与会官员认为 如果未来通胀如预期回落 进一步降息是合适的 [2] - 也有一些官员认为 此次降息后 应在一段时间内维持利率不变 以评估政策延迟影响并建立对通胀回落的信心 [2] 市场影响与分析师观点 - 景顺亚太区全球市场策略师赵耀庭表示 美联储降息配合美国名义增长率改善 将对中小市值企业形成利好 预计美股涨势将延续至2026年 市场领涨板块将呈现多元化趋势 [2] - 美联储降息可能进一步削弱美元汇率 从历史基准上看美元仍属高位 美元走弱通常有利于新兴市场股票及本地债券表现 [3] 短期国债购买计划（迷你QE） - 美联储在12月会议上宣布启动短期国债购买计划以调控市场流动性 该技术性操作于12月12日启动 首轮操作购买约400亿美元短期国库券 [4] - 美联储计划购债规模在数月内保持较高水平 此后将大幅缩减 [4] - 12月 美联储已购入约380亿美元短期国库券 并计划在1月再实施两次购买操作 [5] - 一项调查显示 受访者预计美联储将在未来12个月内实施总额超过2000亿美元的RMP操作 平均预计净购买规模约为2200亿美元 [5] - 会议纪要指出 启动购买是由于季节性波动 若不启动准备金水平可能跌破充裕区间 预计2026年4月中下旬准备金将大幅下降 建议在此之前保持较高净购买节奏 [4] - 这些购买仅为用于准备金管理的工具 不同于真正意义上的QE 除非美国陷入经济衰退或金融系统出现系统性风险 否则开启QE的可能性不大 [6]

文章核心观点 - 美国债券市场在政府高赤字、高债务的背景下维持着一种脆弱的平衡 美国政府通过一系列政策操作与市场沟通试图压制长期国债收益率 但投资者担忧这种“金融压制”下的平静可能被通胀、供给或政治事件打破 导致“债券义警”再次活跃 [1][2][4][6][8] 美国政府与债券市场的意志博弈 - 投资者认为 在美国政府与担忧高赤字、高债务的投资者之间正上演一场意志博弈 反映为“期限溢价”在最近几周再次开始上升 [2] - 美国财政部长贝森特表示其工作重点是压低基准10年期美债收益率 因为其影响从联邦赤字到借贷成本的方方面面 并称自己为“全国最顶级的债券推销员” [2] - 特朗普政府的公开表态及私下互动 使市场相信其认真对待控制美债收益率的问题 例如在财政部提议扩大持续回购计划后 一些投资者在夏季平掉了押注债券价格下跌的头寸 [3] 市场脆弱性与“债券义警”的威胁 - 11月5日 美国财政部暗示考虑增加长期国债发行 同时最高法院就特朗普关税合法性展开辩论 导致基准10年期美债收益率当日跳升逾6个基点 为近几个月最大单日涨幅之一 [1] - 投资者担忧长期国债收益率上行压力 并对偿付30万亿美元政府债务的重要收入来源——关税产生疑虑 [1] - 多位投资者认为政府只是勉强压制住了“债券义警” 即通过推高收益率来惩罚财政放纵的投资者 关税压力、AI泡沫破裂或美联储政策都可能打破当前平衡 [4] - 4月2日特朗普加征关税后 债券收益率出现自2001年以来最大单周涨幅 随后特朗普退让 推迟实施并降低税率 此后10年期美债收益率下跌逾30个基点 [5] 政府为压制收益率采取的措施 - 7月30日 美国财政部表示将扩大一项回购计划 以减少流通中长期且流动性较差的债务 重点集中在10年期、20年期和30年期国债上 市场怀疑此举意在压制这些期限的收益率 [6] - 美国财政部更多依赖短期国库券为赤字融资 而非增加长期国债供给 同时呼吁银行监管机构放宽规定使银行更容易购买美债 摩根大通估计明年发行给私人部门、期限超一年的美国政府债务供给将下降 [7] - 美联储结束资产负债表缩减将重新成为债券市场活跃买家 尤其是短期债务 同时稳定币发行方成为新的重要国债买家 当前约3000亿美元的稳定币市场到本十年末可能增长至原来的十倍 [7] 当前平衡的依赖因素与潜在风险 - 当前债市稳定依赖于“脆弱的平衡” 一方面是温和的通胀预期 另一方面是财政部更多依赖短期限债务发行压制了供给担忧 [8] - 如果通胀飙升、美联储转向鹰派 美债可能失去分散风险的吸引力 需求担忧将再次浮现 依赖国库券融资存在再融资风险 且稳定币等需求来源本身具有波动性 [8] - 有观点指出 特朗普4月宣布关税后出现的货币贬值和收益率飙升通常只出现在新兴市场 这一情况已成为政府重要的约束因素 [9]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：全球金融市场 美国国债市场 货币市场[1] * 公司/机构：美国联邦储备委员会（美联储） 美国财政部[1] 核心观点和论据 美联储扩表的整体影响与性质 * 联储重启扩表将改善市场总量流动性，对各类资产构成利好，其效果类似量化宽松（QE）[1][2] * 扩表为全球金融体系注入稳定因素，在全球主要央行政策趋紧背景下，为全球流动性提供积极因素[1][5][7] 对美债市场的具体影响 * **优化供需格局**：联储与财政部政策共同优化美债市场供需，特别是长端美债[1][6] * **缓解供给压力**： * 预计2026年美债供给压力将显著下降，对美债收益率构成利好[1][3][8] * 联储每月购买400亿美元短期国库券，旨在缓解2026年可能出现的短端供给压力[1][3] * 若无联储干预，2026年短期国库券供给压力可能大幅上升至五六千亿美元，干预后预计压力与2025年持平[3][4] * 联储计划减持MBS并用所得资金购买短期国库券，进一步减轻货币市场压力[4] * **影响长端收益率**： * 财政部调整中长期国债发行，预计2026年中长期国债净供给压力将显著下降[1][6] * 若财政部更多依赖增发短期国库券融资，将进一步缓解长端供给压力[6] * 供需压力缓解及联储在需求端的干预，对长短期国债均有利[1][8] 对风险资产与流动性的影响 * **潜在支撑作用**：流动性改善有助于提升市场情绪，并可能推动商品和美股估值上升[1][9] * **影响不确定**：扩表对风险资产估值的支撑作用需进一步评估，取决于扩表节奏与美国基础货币缺口的关系[1][5] * **关键判断指标**：需通过衡量商业银行超额准备金比例或现金资产比例是否满足正常经营活动，来判断是否带来超额流动性的改善[1][9] 2026年关键市场展望 * **美债市场**： * 供给压力明显下降，需求端的市场消化压力也会降低，对美债非常利好[1][8] * 当前美债表现不佳的主因是需求端问题，投资者不愿持有长期国债，此现象在美、法、日、英等国普遍存在[8] * 预计2026年一季度经济数据短期表现不错时，10年期美债收益率可能回到4.2%甚至4.3%，这被视为很好的买入时机[8] * **基础货币缺口与流动性**： * 评估2026年基础货币缺口需考虑两方面：维持商业银行现金资产比例不变需增加约1,000多亿美元准备金；正常经营活动消耗约2,000亿美元准备金；总体缺口约为3,000亿美元[3][10] * 若2026年每月400亿美元扩表从二季度放缓至200亿美元，全年投放基础货币约4,000亿美元，与缺口相当[10] * 若扩表延续至三季度并维持较高水平，同时商业银行补充杠杆率放松带来更多流动性，则可能出现超额流动性释放，对商品和美股交易帮助更大[3][10] * **美元走势**： * 受美联储扩表、降息及美国经济偏弱等因素影响，预计2026年美元整体偏弱[3][11] * 但由于欧洲和日本也面临自身问题，美元可能在当前区间内震荡，不太会出现明显突破或继续下跌[3][11][12] 其他重要内容 * 当前市场交易主要围绕通胀和复苏两个主题[9] * 期限利差走阔和期限溢价上升是当前美债市场的主要矛盾[8]

文章核心观点 - 美联储近期宣布的购买短期国库券等举措，预计将有效缓解年末货币市场的资金压力，稳定短期利率，避免重演2019年式的市场剧烈波动 [1] 市场背景与历史问题 - 年末银行常减少放贷并囤积现金以调整资产负债表，导致短期货币市场利率在季末和年末升高 [1] - 例如2019年9月，企业集中缴税和偿债导致银行准备金骤降，回购利率大幅飙升 [1] 美联储的应对措施与市场影响 - 上周，美联储宣布购买短期国库券以管理现金并控制利率目标区间 [1] - 此举导致今年跨年回购市场的定价大幅下降 [1] - 纽约梅隆银行宏观市场策略主管认为，美联储拥有工具来避免利率剧烈波动，预计不会重演2019年的市场剧烈波动 [1] 对债券市场的潜在影响 - 美联储的购债举措可能会减少2026年私人投资者对国库券的需求 [1] - 这一行动预计将支撑债券价格、压低收益率，从而缓解债务供给压力 [1]