导读：于蕾在加入银华基金前，在年金投资的赛道沉淀了20年。如何在高波动的权益市中，实现 股债混合的绝对收益？如何用多资产和多策略满足不同客户的需求？如何实现策略体系的滚动和 迭代？如何提高团队成员的投研效率？这些困扰许多人的问题，于蕾都有自己的独到理解。 于蕾认为，多资产和"固收+"投资有两个主要的目标：1）力争为客户赚到"真金白银"。她曾经比 较过两条区间收益率相同的净值曲线，从资金持续流入的资金加权角度看，大起大落的净值曲线 整体收益反而是亏损的，而通过控制回撤相对平稳的净值曲线却能创造一定的收益。2）为持有 人提供专业的资产配置能力。在不同的市场环境下，各类资产的性价比完全不同，动态调整资产 配置来捕捉各类资产的投资机会。 在投资理念上，于蕾追求在力争控制回撤的基础上实现长期收益最大化。先做好防守，再追求进 攻。这个投资理念的核心是，性价比三个字。大类资产之间的性价比，各行业之间的性价比，个 股之间的性价比。在于蕾眼中，没有绝对意义的好资产或者好股票，只有合适的价格。2024年8 月，在悲观的宏观叙事中，于蕾看到的是相对便宜的股票资产，于是加大了对相关资产的关注 度。到了2024年10月，她又把目光转向 ...

债券基金收益和波动风险 - 债券基金收益和波动风险介于货币基金和股票基金中间 收益相对稳定且波动风险较小[7][8] - 2012年以来债券基金走势显示其风险收益特征介于货币基金和股票基金之间[6] 债券基金的踩雷风险 - 投资债券基金需关注踩雷风险 部分债基短期下跌10%以上甚至30%-40%可能因踩雷导致[10] - 规避踩雷需选择高安全级别债券如利率债 并分散配置多只不同债券[10] 债券基金的类别 - 短期纯债基金波动非常小 回撤一般在1%以内 长期收益略高于货币基金[12] - 长期纯债基金波动在百分之几 期限越长波动风险越大 20-30年期国债波动堪比低波动股票基金[14][15] - 固收+基金包括一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金 多数配置债券少部分配置股票等资产[15][16] 纯债基金的分类 - 按期限划分 投资期限越长债券投资者要求回报越高[20] - 按债券类型分为利率债(国债、国开债为主几乎无违约风险)和信用债(公司债、城投债为主有违约风险且收益风险高于同期限利率债)[21] 短债基金和长债基金 - 短债基金主要投资1年内债券 收益比货币基金略高 波动小可随时买入[25] - 长债基金主要投资几年内债券 收益比短债基金高 受利率、品种和期限三因素影响[25] - 10年期国债收益率在2%-3%为合理区间 大幅低于2%时长债性价比不高[25] 90天投顾组合表现 - 90天投顾组合以短债基金为主 年化收益率达2.26% 跑赢同期货币基金平均收益[26] - 截至2025年9月19日组合最大回撤仅-0.26%[27] 影响纯债基金涨跌的因素 - 利率下降周期债券市场往往走牛 因利率=利息/价格 利率下行体现为债券价格上涨[30][31] - 2025年9月24日10年期国债收益率为1.89%[32] 债券估值表数据 - 一年期定期存款利率为0.95% 货币基金七日年化中位数为1.26%[36] - 30年期国债年化收益达8.88%但最大回撤-16.37% 7-10年期政金债年化收益5.46%最大回撤-8.85%[36] 固收+基金特点 - 固收+在纯债基础上增加股票、可转债等资产 固收部分防守 +部分进攻[39] - 传统品种包括一级债基、二级债基、偏债混合基金和可转债基金 二级债基和偏债混合基金最经典[41] - 广义品种包括对冲基金、全天候策略基金等[42] 固收+三大特点 - 利用股债负相关性减少波动风险 股票上涨时债券相对低迷 股票低迷时债券相对较强[46] - 收益和波动风险受股票比例影响 纯债基金年化收益约4%最大回撤6% 二级债基和偏债混合基金年化收益近8%最大回撤10%-20%[50] - 受益于存款利率下降 1年期定存从2015年近3%降至现在不足1% 2024年至今固收+规模增长最快[55] 固收+三大收益来源 - 股票部分收益包括盈利上涨(年化约10%)、估值提升(20%-40%)和股息收益(年化4%-5%)[59][60] - 债券部分收益包括利息收益和资本利得 当前10年期国债收益率1.8%-1.9%长期纯债性价比不高[62] - 再平衡策略通过低买高卖贡献收益 如月薪宝在2024年2月和2025年7月进行调仓[64][66] 挑选固收+的四个维度 - 看股票债券比例 股票比例越高收益越高波动风险越大[67] - 看债券资产配置 利率债违约风险小更适合稳健投资 当前中短债为主更合适[69][70] - 看股票资产配置 价值风格(低市盈率、低市净率)波动较小适合风险承受能力较低投资者[73] - 选有股债再平衡策略品种 可自动低买高卖[75] 当前投资环境 - 2025年9月底股票市场在4.2星级附近 人民币利率低位 固收+品种仍处于可投资阶段[77][78] - 月薪宝股债比例40:60 365天组合股债比例15:85[87]

文章核心观点 - “固收+”产品是一种重要的资产配置工具，其特点是“稳健打底、弹性增强”，但投资者需避免对其产生误解，以发挥产品真正价值 [1] - 投资者对“固收+”产品的常见误区包括：将其等同于保本产品、仅关注短期收益、以及过度关注权益增强部分而忽视固收安全垫 [1] - 理性配置“固收+”产品的关键在于明确风险认知、坚持长期视角、以及聚焦其“稳健优先”的核心定位 [6] “固收+”产品特性与市场表现 - “固收+”产品通过债券等固定收益类资产提供基础收益，并通过股票、可转债等权益类资产力争增厚收益，但权益部分也会带来波动 [2] - 2022年A股市场大幅调整期间，部分权益仓位较高的“固收+”产品年内最大回撤超过5%，与保本预期存在明显差距 [2] - 若“固收+”产品权益仓位过高（如超过30%），其净值波动会更接近偏股型基金，可能偏离投资者对稳健的预期 [4] 投资者配置建议 - 投资者应关注产品长期业绩稳定性，如近1年、近2年的收益排名与回撤控制，以及基金经理的投资风格与风控能力 [3] - “固收+”产品更适合作为1-3年周期的稳健配置工具，核心价值在于通过长期持有平滑短期波动 [3] - 投资者需关注“固收+”产品中固收部分的配置比例与资产质量，确认其符合对稳健的需求，而非单纯追求权益弹性 [4]

市场环境与投资者行为转变 - 低利率环境成为新常态，一年期定期存款利率下破1%，10年期国债收益率降至1.75%附近 [1] - 投资者偏好从纯固定收益产品转向寻求收益增强，对“固收+”基金需求激增 [1][2] - 全市场“固收+”产品规模已突破1.55万亿元，呈现明显扩容态势 [2] - 资管新规推动净值化转型和无风险利率持续走低，彻底改变了投资者的心态 [2] “固收+”产品策略与定位 - “固收+”基金是通过多资产动态配置来兼顾风险管理和追求收益平衡的一类产品 [3] - 产品策略已从简单的股债混合发展为通过多资产、多策略的精细化管理 [3] - 根据权益资产比例和波动特征，策略可分为低波动、中波动和高波动三种类型，以满足多元需求 [3] - 其核心价值在于帮助投资者在低利率时代保持在场、攻守兼备 [2][3] 大类资产配置展望 - 权益资产整体被看好，Wind全A指数从阶段底部涨幅已超50%，但沪深300指数仍处于历史合理估值区间 [4] - 债券资产凭借票息安全垫属性，压舱石配置价值明显，宏观基本面和流动性仍利好债市 [4] - 下半年经济预计保持稳中有进，财政政策或将加快，货币政策可能更积极，债券利率预计稳步下移 [5] - 后市股市行情大概率需要依靠盈利驱动而非风险偏好驱动 [5] 具体投资机会与方向 - 结构上看好创新药及上游科研服务、有色金属、具备全球竞争力的电子和通信行业 [5] - 对出海方向保持高度关注，同时关注大金融优质股份行和券商的重估机会 [5] - 居民理财边际搬家的趋势初显，可能会强化其财富效应 [5] 公司产品表现与解决方案 - 公司多只“固收+”基金表现亮眼，例如嘉实稳怡近1年收益率达10.49%，远超同期业绩比较基准的2.45% [7] - 嘉实稳宏A近1年收益率位列银河证券同类排名前6%（29/495） [7] - 嘉实多利债券A近1年收益率达9.75%，位列同类排名前10%（43/495） [7] - 公司结合投研平台多策略、多资产配置能力，为客户打造了持续可靠的“固收+”产品体系 [6][8]

文章核心观点 - 居民存款减少1.1万亿元并可能通过"固收+"产品流入资本市场 上半年"固收+"产品规模增长约2000亿元 总规模突破1.9万亿元[1] - 海富通基金构建了分层化的"固收+"产品线 涵盖低波、中波、高波不同风险等级 包括一级债基、二级债基和偏债混合型产品[3][4] - 团队采用动态资产配置策略 根据股票和债券夏普比变化调整仓位 追求风险收益特征稳定[5] - 通过三重层次实现稳健收益：提高收益下限、承担高性价比风险、构建底层资产阿尔法优化权益贝塔[7][8][9] - 选股框架注重"三高"标准：高股息、高预收账款增速、高市现率 强调行业分散和估值匹配度[10] - 公司具备超过20年的稳健投资基因 曾获首批企业年金和社保管理人资格 拥有完整的固收产品货架[16][17] 产品线架构 - 低波产品线包括一级债基和二级债基 今年以来回报区间1.59%-3.95% 近一年最大回撤控制在-0.78%至-1.64%[4] - 中波产品以二级债基和偏债混合为主 海富通稳固收益近一年回报11.90% 最大回撤-2.14%[4] - 高波偏债混合产品表现突出 海富通欣利近一年回报31.99% 近三年累计回报32.17%[4] - 产品采用持有期设计 如添利收益一年持有期债券 自2023年11月成立至2025年8月末所有季度收益为正[5] 投资策略 - 动态调整股债配置比例 根据夏普比变化灵活调配资产[5] - 2024年转债投资案例：8月低位布局 对应上证指数历史低估值 年初高位减持[9] - 权益投资不追求超额收益上限 重点控制下跌风险 中证800不同时段年化回报差异显著（7%-11%）[8] - 底层资产配置采用万得短债指数作为收益底仓 2007-2024年每年正收益[9] 团队与文化 - 核心成员稳定：陈轶平2011年加入 江勇2017年加入 陶敏2015年加入[13] - 考核机制注重长期业绩 避免短期压力导致的投资框架调整[12] - 投研文化强调"慢"心态 通过多资产多策略均衡获取超额收益[13] - 设立专门"固收+"研究小组 从绝对收益视角寻找投资机会[17] 行业背景 - 银行理财收益率下行推动资金向"固收+"产品转移[1] - 债券投资低利率环境使传统杠杆和信用策略有效性衰减[17] - 多资产阿尔法能力在"固收+"新时代愈发重要[18]

理财产品规模变化 - 一季度末全市场理财产品存续规模29.14万亿元，同比增9.41%，但环比2024年末减少8100亿元 [1][2] - 理财公司存续规模25.74万亿元，占全市场88.33%，较去年末微升0.48个百分点 [2] - 4月以来规模已现回暖迹象，截至4月20日增加约1.74万亿元，超越2022-2023年同期水平 [4][5] - 预计二季度末规模将增加超1万亿元，全年增速7%-9%，4月末规模或达30万亿元以上 [4][5] 规模变动原因分析 - 一季度规模缩减主因：银行流动性偏紧、债市回调导致净值承压、国有大行揽储压力挤占营销资源 [1][2][3] - 季末理财资金回表惯例放大波动，3月银行为平衡资产负债表将理财资金转回表内存款 [3][4] - 二季度回暖驱动因素：存款利率下行(多数跌破2%)、理财收益率回升(固收类近1个月年化3.01%)、债市进入顺风期 [5][6] 产品结构特征 - 固收类产品占比97.22%，同比增0.57个百分点；混合类占比2.47%，权益类和衍生品类合计仅0.3% [1][6] - 资产配置中债券占43.9%、现金及银行存款23.3%、同业存单13.5%，权益类资产仅2.6% [7] - 银行代销渠道客户风险偏好低，对产品短期业绩确定性要求高，制约含权产品发展 [6] 行业发展趋势 - 低利率环境下固收类资产收益率下行趋势难改，高利率存款"躺赚"模式将终结 [1][7] - 理财公司需加强多元化投资，通过"+权益/+REITs/+转债/+期权"等"固收+"策略增厚收益 [7][9] - 需提升权益投研能力，布局指数策略、指数增强策略等含权产品，重点投向新质生产力和内需板块 [8][9] - 渠道方面需降低对母行依赖，拓展其他银行代销以提升市场占有率 [9]