导读：疫情之后，这是连续第三年带孩子去纽约参加夏令营，之前两个暑假都写过一个纽约之行见闻，没想到很受大家的欢迎。这一次，我继续分 享一些自己第一视角对在纽约的感受，以及对一些现象的深层次思考。 2023年去纽约的时候，因为疫情已经连续四年没有去纽约了，当时感受到纽约发生了很大的变化。2024年去纽约的时候，已经逐渐适应这些变 化，比如说高物价、高下限、全新的大楼和基础设施等等。今年去纽约，又让我思考自己在1997年第一次踏上这片土地的情景。对中美的对比，有 了更成熟的想法 。 美元在任何地方都值 钱，除了在美国 在国内有一种货币叫"沪币"，说的是上海东西很贵。在许多地方并不算高端的产品，到了上海就能卖出很高的价格。而到了美国会发现，作为全球 第一大储备货币，美元一直有着"硬通货"的特点，但是来到美国后发现，钱真的不值钱。特别是，这一次去美国前，我还去了以高物价著称的新加 坡出差。在新加坡，我都没有感受到那么贵的价格。 曼哈顿随便吃一个加了炒鸡蛋和Cream Cheese的贝果，外加一杯咖啡，就要差不多16美刀。在上海，一个类似的套餐大概18-20人民币。去中央 公园闲逛，周边餐车卖的一个鸡肉GYRO要12美刀 ...

以下文章来源于公司价值投资对话 ，作者公司价值投资对话 公司价值投资对话 . 优质上市公司的价值发现 前言 这几天看到一期《三联生活周刊》的节目挺有意思。节目讨论了当下校园管理趋严后，小学生间流行"座位游戏"，其中尤以卡牌游戏最受欢迎。在 小朋友的社交圈里，稀有卡是硬通货，能带来"优先交友权"。 正如节目所说，"成年人可能觉得那只是一包破纸片，但在孩子的世界里，小小卡片却是确认自我、构建一方小天地的关键媒介"。 卡牌的消费心理其实一脉相承。60后、70后集邮，80后、90后集水浒卡、三国卡，00后、10后乃至20后则钟情于各类动漫卡牌，底层逻辑始终围 绕着从众、收集、社交、交换到收藏的循环，这也恰恰契合了当下"情绪消费"的潮流。 卡牌的魅力甚至跨越了年龄层。有小朋友直播拆卡吸引上千粉丝围观，不少成年人也深陷其中。我们有位年龄30+的女性朋友说，睡前习惯守在直 播间看"抽卡"，理由是"盲盒抽卡的刺激感很上头"。 | 排名 | 公司 | 2024 年商品交易总额 | 2024 年市场份额 | | --- | --- | --- | --- | | | | (亿元) | | | 1 | 卡游 | 219 | 21. ...

核心观点 - 中国汽车业在电动化、智能化驱动下加速重构，零跑汽车作为新势力代表，通过全域自研策略实现销量与经营快速提升，成为行业研究样本 [1][6][7] - 新能源汽车行业技术变革带来新进入者机会，电驱替代燃油机、智能化趋势颠覆传统竞争格局 [3][4] - 中国制造业基础为新能源车发展提供支撑，零跑模式代表中国制造优势，未来中国品牌有望占据全球60%市场份额 [16][23][26] 盈亏平衡的原因 - 零跑通过全域自研实现65%以上零部件自制，优化成本结构，在50-60万台年销量规模可达到盈亏平衡 [7][8][9] - 公司战略从三电核心部件自研扩展到高附加值零部件全面自研，持续深化垂直整合 [8] - 百万台年销量是盈利关键门槛，中长期目标为全球400万辆/年规模 [10] 中国制造的样本 - 长三角产业链集群降低零跑供应链成本，中国40年制造业积累为新能源车发展奠定基础 [15][16] - 新势力企业相比传统车企具有治理结构优势，创业者多为二次创业且股东与管理层利益一致 [17] - 国际车企转型犹豫，欧洲市场投入产出比考量，美国保护主义形成壁垒，为中国车企创造时间窗口 [18][19] 新能源车市场空间 - 中国新能源车渗透率已超55%，未来有望达90%，普及速度将类似移动支付爆发轨迹 [26] - 全球油电成本比普遍超过4:1，电动化经济性将推动新兴市场快速渗透 [26] - 中国汽车年销量规模有望达到2500-3000万辆，千人保有量仍有翻倍空间 [22] 全球化战略 - 零跑与斯泰兰蒂斯成立合资公司拓展海外市场，计划通过技术输出与本地化生产实现全球60%份额目标 [23][25] - 海外市场可能超过本土规模，但需长期培育，输出模式包括技术、核心零部件与品牌 [24][25] 行业竞争格局 - 汽车行业格局已基本形成，新进入者需独特模式或无限资金支持，小米是最后入场的重要玩家 [32][33] - 产能过剩是落后产能淘汰过程，新工艺需求仍存，生产线折旧周期按20年规划 [34][37] 财务与股东回报 - 零跑目标毛利率15%，净利润率5%-10%，规模效应可显著提升利润率 [11][12] - 公司采取保守财务策略，研发投入费用化，严格控制经销商库存0.5-0.6个月 [29][30] - 行业存在两类股东回报模式：稳定期的分红回报与成长期的估值提升回报 [29]

市场行情回顾 - 年初A股受人工智能突破及政策扶持推动回暖，AI大模型、人形机器人等板块活跃，随后市场转向防御风格，新消费、创新药板块后期表现强劲[1] - 全球资产中韩国综指（+35 63%）、黄金（+34 05%）、恒生指数（+25 51%）前7个月表现亮眼，恒生科技（+22 89%）反超纳斯达克（+9 42%）和标普500（+8 18%）[2] FOF产品发展背景 - 美国FOF规模达3 4万亿美元（2024年底），基金数量1317只，通过多元化配置降低非系统性风险，分散单一股票或行业风险[4][5] - 美国FOF发展受益于1996年政策限制取消、养老金入市及经济繁荣带来的底层资产丰富化[4] - 国内FOF市场自2017年首批产品发行后快速扩张，政策支持包括2014年定义明确及后续精细化文件出台[9][10] 华安盈瑞稳健优选产品分析 - 规模从2023年底24亿元增长至2024年中78亿元，A类份额成立以来收益率5 59%，跑赢业绩基准（5 19%）及同类FOF指数（3 32%）[11] - 配置8大类资产（A股、纯债、美股、黄金等），采用"多资产+风险平价"策略，通过低相关性资产分散风险并优化夏普比例[13][16][17] - 管理团队由陆靖昶领衔，系统化运作覆盖权益、固收、商品及海外资产投研，注重基金筛选与动态再平衡[16][17] 行业趋势与产品定位 - FOF产品解决投资者选基难题，专业团队筛选构建组合，节省个人研究时间[6][7] - 华安基金布局全面，涵盖黄金ETF、德国DAX等海外指数产品，FOF团队具备多资产配置能力[16] - 当前市场环境下，多资产FOF产品满足投资者对收益多元化与风险控制的双重需求[14][17]

在我翻译的畅销书《高增长科技股投资法》中，华尔街最资深的互联网分析师马克·马哈尼提出了一个重要的观点：科技创新从来不是新故事，100 多年前的铁路、电话、电视都是当时的高增长科技股。创新会带来一个新产业的崛起，但最终只有极少数的公司能真正成功。人们总是会认为这些 科技企业能无限增长下去，但最终能连续10年保持25%以上增速的企业少之又少。 在25年的时间中，马哈尼总结出很多有关科技股投资的宝贵经验，但也曾马失前蹄，推荐的团购鼻祖公司股价大跌99%。无限想象空间与无法预测 的未知风险并存，科技股高成长与高波动于一身的特性，既让人神往，又让人望而生畏。 按图索骥，大概率是做不好科技股投资的。我在与很多科技成长风格基金经理交流时，对于如何做好科技股投资，尽管每个人的答案不尽相同，但 有一个词出现的频率非常高：感知变化。科技行业是多变的，技术的迭代更新、行业竞争格局的变化以及个股经营周期的改变等等，都需要持续的 关注和跟踪。而这一切只有真正沉浸到产业当中，通过深度研究积累起深度认知，才能敏锐地捕捉到行业变化背后的机会。 产业投资和深度研究在科技股投资中的重要性，这一点从我身边的一些观察样本中也得到了有效验证。比如今年 ...

中国科技产业现状与投资机会 - 中国科技企业在多个领域实现从跟跑者向并跑者乃至领跑者的跃迁，但资本市场反应滞后，悲观情绪压制风险偏好，资金集中涌入高股息资产与小盘股 [2] - 中国仍是全球超过70%干散货的核心输入目的地，制造业在全球供应链中地位无可替代，贸易风险整体可控 [2] - 产业内卷严重制约社会财富积累与居民收入增长，制造业岗位薪资增速连续三年低于CPI，中小企业普遍因利润压缩被迫裁员 [3] - 反内卷治理进入法治化新阶段，全国人大审议《反不正当竞争法（修订草）》明确禁止强制低价销售、滥用数据权益等恶性竞争行为 [3][16] AI与算力基础设施 - 台积电2025年Q2财报超预期，高效能运算（HPC）业务占总营收60%，环比增长14%，主要受益于AI芯片需求爆发 [5] - 谷歌母公司Alphabet将2025年资本投资增加100亿美元至850亿美元，Gemini tokens每月处理超过980万亿个，自5月以来翻倍 [5] - AI大模型训练与推理需求飞轮加速闭环，CSP的AI投资进一步扩张，甚至出现利用外部融资投资IDC的迹象 [12] - 看好AI发展带来的国内外算力基础设施和应用端投资机会，包括海外算力、国产算力、传媒游戏等领域 [5][15][19] 医药与创新药 - 医药板块长期受益于人口老龄化和创新药出海，具备中长期配置价值 [6] - 中国药企研发效率和成本优势显著，已取代美股biotech公司的生态位，出海和内需双轮驱动下本轮行情高度和持续性或好于上一轮 [13] - 内需市场是中国药企出海的基本盘和跳板，未来医疗需求将随支付环境改善、收入改善及创新供给大幅提升 [13][14] 港股与AH股投资机会 - 恒生科技指数动态PE为20.0倍，处于历史分位数的9%，具有估值性价比 [8] - 南向交易金额占互联互通标的总交易金额持续上升至40%以上，南向累计流入超过7000亿元，预计2025年净流入超过1万亿 [9] - AH溢价率当前为32%，预计年内有望继续收窄，看好大金融如高股息外资银行、低估值全球矿业龙头 [9] 新能源与汽车产业 - 新能源车、光伏等行业内卷严重，部分领域净资产收益率从12%降至5%以下，当前平均销售利润率仅5% [7][16] - 小米YU7发布3分钟大定突破20万辆，国产车在中低价位段市场份额占据绝对优势，华为系、理想、小米等加速冲击中高端市场 [17] - 看好中国汽车产业崛起，聚焦成本优势显著的龙头、技术持续迭代的创新者及新产品布局领先的开拓者 [16][17] 周期与大宗商品 - 全球地产调整周期均值约为五年，中国本轮调整速率显著快于海外，企稳概率持续增强 [2] - 海外降息周期临近，7月美国非农数据意外爆冷，9月降息确定性提升，看好有色等大宗品价格与估值修复 [8] - 四季度降息周期开始将带来全球流动性宽松下的盈利估值双击 [8]

个有生命力的产品， 并不需要每时每刻相对排名多 靠前,而是能给客户中长期带来不错的绝对收益 部蕴奇 上添冒基金 基 金 经 理 英 雄 榜 EF P 导读：我们见过很多基金经理，但具有产品思维的并不多，而汇添富基金的邵蕴奇就是一名把投资框架和产品思维结合得很好的基金经理。 研究宏观策略出身的邵蕴奇，目前身兼汇添富宏观策略和周期两个研究小组的组长，不仅擅长把握中长期的宏观趋势，也更理解用户需求的变化。 在低利率环境下，低风险偏好的用户需要找到合适的理财替代，来自低波动的绝对收益产品具有巨大市场；另一方面，通过降低产品的波动，才能 帮助客户拿得住、赚得到。 第二，在选股层面把安全边际作为最核心的考量因素。邵蕴奇可以忍受错过，但不能接受看错个股带来的较大回撤。在权益资产中，他超配了天然 波动较低的红利风格。通过对安全边际的注重，进一步优化组合的夏普比。 第三，用目标波动率的方式管理组合。波动率的稳定性比收益率更高，也更符合产品自身的定位。 本质上，邵蕴奇以绝对收益为投资目标，从而使得他的资产配置、个股选择、组合管理都和相对收益有着显著不同。他并不那么在意相对排名和极 致的收益，而是希望为持有人提供低波动条件下的绝对 ...

核心观点 - 投资中防守（保值）比进攻（增值）更重要，尤其在银行理财收益率下行的背景下[1] - "固收+"产品通过股债混合策略实现稳健收益，适合当前市场环境[3] - 交银施罗德基金的魏玉敏管理的产品展现出优秀的防守和进攻能力[3][4] - 转债是"固收+"产品的关键资产，具有独特的期权价值[6][7] - 交银施罗德建立了权益研究赋能固收+的独特投研体系[17][18] 产品表现 - 交银安心收益连续三年实现正收益，2024年以来最大回撤修复天数为34天[3] - 近六个月实现2.59%绝对收益，显著高于中证综合债指数的0.54%[3] - 魏玉敏管理的三只产品近一年收益率在4%-5%之间，卡玛比率优秀[4] - 交银安心收益A类2024年收益率5.55%，E类5.93%，均跑赢基准[31] 投资策略 - 转债投资采用周期判断+自下而上策略，把握估值波动机会[8][9] - 识别转债"期权费"，在显著低估时增持[9] - 采用双低策略（低价+低溢价率）挖掘安全边际高的转债[10] - 股票投资划分为红利、价值、景气、成长四大风格，对应经济周期不同阶段[12] - 通过多资产配置实现绝对收益目标，不同年份收益来源不同[15] 投研体系 - 交银施罗德建立权益研究全面赋能固收+的投研平台[4][17] - 权益研究员主动推荐适合固收+产品的行业和个股机会[17] - 对持仓转债和股票进行高频跟踪，及时沟通基本面变化[17] - 公司持续升级"固收+"解决方案平台，优化用户体验[17][20] 基金经理观点 - 投资框架围绕客户目标，通过分散化和资产配置降低波动[21] - 转债资产长期夏普比率优于权益，是重要配置标的[23] - 中国转债具有更好期权价值，关注3-4年涨跌周期[24] - 股票四大风格会根据宏观环境调整配置比例[28] - 2022年回撤促使加强风险控制框架[29]

港股医药行业投资机会 核心观点 - 2025年港股医药板块将迎来"中国创新药3.0"时代，从"跟跑"转向"领跑"，具备高弹性与大叙事的双重投资逻辑 [1] - 恒生创新药指数自2024年4月低点至2025年8月11日最高涨幅达165%，大幅跑赢恒生指数（同期涨幅58%）[1] - 港股医药板块当前估值较2021年峰值仍低60%，PE（TTM）约17x，相比中证医疗指数29.97x存在56折折价 [11][12] 四大投资热点 1 时代Beta：创新药3.0 - 中国创新药license-out交易额2024年达519亿美元，5年复合增速125%，2025年上半年已超2024全年，成为全球第二大BD输出国 [4] - 科伦博泰、信达生物等企业在ADC、双抗等领域实现突破，全行业≥30亿美元管线超30个，首次以First-in-class进入全球列表 [6] 2 催化日历：行业事件密集 - 2025年9-10月将迎来WCLC、ESMO等国际会议数据发布，重点关注OS/PFS超预期数据 [8][9] - 医保谈判与商保目录更新将推动ADC、GLP-1等创新药渗透率提升 [9] 3 资金面共振 - 2025年7月南向资金持续净流入港股医药板块，外资同步增持信达生物等标的，贝莱德持股比例升至5.18% [10] - 花旗给予恒瑞医药"买入"评级，目标价134港元，形成内外资共振 [10] 4 估值优势 - 恒生医疗保健指数PE（TTM）17x，较2021年峰值43x仍有60%上涨空间 [11] - 相同管线下港股医药估值仅为A股的56%，具备显著安全边际 [12] 投资工具表现 - 南方港股医药行业混合发起（QDII）2025年1-8月基准增长76.7%，实现高弹性与低回撤结合 [15] - 配置策略聚焦创新药BD兑现（40%）、CXO复苏（30%）、Pharma管线（20%）及现金减震（10%）[17]

公司业绩表现 - 二季度销售收入22.09亿美元，环比下降1.7%，同比增长16.2% [2] - 净利润1.33亿美元，同比下降19%，低于市场预期的1.67亿美元 [2] - 二季度港股下跌3.04%，A股下跌1.30% [3] 市场反应与基金持仓 - 财报发布次日AH股双双大跌 [3] - 二季度公募基金持股市值超400亿元，但持股数下降11.58% [3] - 部分基金经理逆市加仓，如李晓星管理的银华心佳两年持有期新进重仓 [4] - 谢治宇的兴全合宜混合基金减持但仍为第三大重仓股 [4] 关税影响评估 - 美国100%关税对营收影响预计为1.3%，实际影响可能更小 [3][15] - 客户已通过备库存或更换供应商降低关税影响 [16] - 订单供不应求状态持续至10月，产能利用率达92%-93% [11][41] 行业需求与客户结构 - 手机市场总量持平但客户份额增长，带动公司出货量增长22% [9] - 网络相关（WiFi/基站）和存储器配套芯片需求确定性高 [32][33] - 汽车业务占比5%-6%，目标提升至10%但需26-30个月周期 [34] - 8英寸产能国际客户占比超50%，国内客户需求呈10倍速增长 [25][26] 产能与价格策略 - 折旧摊销占比随产能利用率提升从80%降至45% [18][19] - 三季度ASP上升因12英寸占比提升和折扣取消 [28][29] - 公司不主动涨价但会跟随同业调整价格 [30] - 年投资额达70-80亿美元，保持匀速扩产节奏 [44] 行业展望 - 半导体代工业明年预计增长5%-6%，AI相关领域增速更高 [38] - 若无宏观危机，2024年将保持平稳增长 [36][38] - 国产替代进入深水区，看好先进制程突破带动的产业链机会 [4]