投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司二季度业绩表现超预期，营收和利润实现双增长，主要受益于住宿和交通业务的强劲表现以及销售费用控制 [2][3] - 出境游业务恢复速度快于行业，Trip平台保持高速增长，入境游业务显著提升 [4] - 公司积极实施股份回购，已回购4亿美元并批准新回购计划，彰显管理层信心 [4] - 盈利预测上调，主要基于Non-GAAP口径调整，反映业务稳健增长趋势 [5] 业绩表现 - 2025年二季度净营收148.43亿元，同比增长16.2% [2] - 归母净利润48.46亿元，同比增长26.4% [2] - Non-GAAP归母净利润50.11亿元，同比增长0.5% [2] - 毛利率81.0%，同比下降0.9个百分点 [3] - 销售费用率22.1%，同比上升0.3个百分点 [3] - 研发费用率21.8%，同比上升0.9个百分点 [3] - 管理费用率5.7%，同比下降0.4个百分点 [3] 分业务收入 - 住宿收入62.25亿元，同比增长21.2%，环比增长12.3% [3] - 交通收入53.97亿元，同比增长10.8%，环比基本稳定 [3] - 度假收入10.79亿元，同比增长5.3%，环比增长13.9% [3] - 商旅收入6.92亿元，同比增长9.3%，环比增长20.8% [3] 出境游与Trip业务 - 出境酒店和机票预订量超过2019年同期120%，高于行业84%的恢复水平 [4] - 国际OTA平台Trip预订量同比增长超60% [4] - 入境旅游同比增长超100%，公司提供超1500条线路覆盖中国主流目的地 [4] 股份回购 - 截至2025年8月27日，已回购4亿美元股份 [4] - 新批准回购计划，规模不超过50亿美元 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025年Non-GAAP归母净利润181.44亿元（原预测174.07亿元） [5] - 预计2026年Non-GAAP归母净利润209.54亿元（原预测206.23亿元） [5] - 预计2027年Non-GAAP归母净利润240.48亿元（原预测239.88亿元） [5] - 当前股价对应Non-GAAP市盈率19倍（2025年）、17倍（2026年）、15倍（2027年） [5] 财务指标预测 - 2025年预计营业收入610.28亿元，同比增长14.51% [10] - 2026年预计营业收入695.94亿元，同比增长14.04% [10] - 2027年预计营业收入794.73亿元，同比增长14.19% [10] - 2025年预计摊薄每股收益36.03元 [10] - 2026年预计摊薄每股收益26.85元 [10] - 2027年预计摊薄每股收益31.28元 [10] - 2025年预计ROE 15.23% [10] - 2026年预计ROE 10.19% [10] - 2027年预计ROE 10.61% [10]

业绩回顾 - 2025Q2总收入46.69亿元 同比增长10% 其中核心OTA收入40.08亿元 同比增长14% [1] - 住宿预订收入13.71亿元 同比增长15% 日均间夜量达历史新高 [1] - 交通票务收入18.81亿元 同比增长8% 国际机票业务量创历史新高且同比增长近30% [1] - 其他业务收入7.55亿元 同比增长28% 酒店管理业务在运营酒店数超2700家 另有1500家酒店在筹备中 [1] - 度假业务收入6.62亿元 同比下降8% 主要受东南亚安全问题影响 [1] - 经调整净利润7.75亿元 同比增长18% 经调整净利率16.6% 同比提升1.1个百分点 [2] - 经调整毛利率50.9% 同比提升3.1个百分点 各项费用率均同比下降 [2] 用户运营 - 2025Q2月付费用户数达4650万 同比增长9.2% [2] - 年付费用户数达2.52亿 同比增长10.2% [2] - 12个月累计服务人次19.91亿人次 同比增长7.2% [2] - 自有App DAU在五一假期达历史最高水平 [2] - 独立App用户消费额约为微信小程序用户的2.5倍 对核心OTA收入贡献超8% [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收分别为206/231/259亿元 同比增长19%/12%/12% [3] - 预计GAAP净利润分别为26/31/37亿元 同比增长32%/18%/19% 对应PE为17/15/12倍 [3] - 预计NON-GAAP净利润分别为34/39/44亿元 同比增长21%/15%/15% 对应PE为13/11/10倍 [3]

特步国际/服装家纺 - 2025H1总收入68.4亿元同比+7.1%，归母净利润9.1亿元同比+21.5%，归母净利率13.4%同比+1.6pct [3][4] - 专业运动收入7.85亿元同比+32.5%，经营利润大幅提升236.8%至7900万，经营利润率提升6.1pct至10% [4] - 鞋履收入41.5亿元同比+6.3%，服装收入25.5亿元同比+9.5%，配饰收入1.3亿元同比-7.8% [4] - 毛利率45%同比-0.1pct，净现金增长94.3%至19.13亿元，存货周转天数94天同比持平 [5] - 截至2025H1拥有6360家特步成人店铺(70%为新形象店)及1564家少年店铺，索康尼中国店铺达155家 [6] 美图公司/软件开发 - 2025H1营收18.2亿元同比+12.3%，经调整归母净利润4.7亿元同比+71.3%，毛利率73.6%同比+8.7pct [8][9] - 影像与设计产品收入13.5亿元同比+45.2%，MAU达2.8亿同比+8.5%，付费渗透率5.5%对应1540万付费用户 [10] - AI智能助手RoboNeo于2025年7月推出，海外MAU达9800万同比+15%占总MAU35% [10] - 美业解决方案收入0.3亿元同比-89%，广告收入4.3亿元同比+5% [11] 波长光电/光学光电子 - 2025H1营收2.2亿元同比+17.8%，归母净利润0.14亿元同比-50.6%，毛利率30.1%同比-5.7pct [12] - 半导体及泛半导体收入3477万元同比+99%，AR/VR光学产品收入803万元同比+470% [14] - 财务费用率同比+3.2pct主要因利息收入减少，研发费用率5.8%同比-0.1pct [13] 东方财富/证券Ⅱ - 2025H1营收68.56亿元同比+38.65%，扣非归母净利润52.52亿元同比+35.38% [16] - 经纪业务收入38.47亿元同比+60.62%，融资融券收入14.31亿元同比+39.38% [17] - 天天基金非货保有量6752.66亿元，代销产品11143只全市场第一 [19][20] - 妙想AI应用于投研场景，2025年7月居民净存款减少1.11万亿元显示资金入市迹象 [21] 中科飞测/半导体 - 2025H1营收7亿元同比+51.4%，毛利率54.3%同比+8.1pct，净亏损同比大幅收窄 [22] - 存货22.7亿元环比+11.5%，合同负债6.1亿元环比+1%，研发费用率40.6%同比-4pct [24] - 明场/暗场检测设备在头部客户验证中，暗场设备已获积极反馈 [25] 同程旅行/旅游及景区 - 2025Q2营收47亿元同比+10%，经调整净利润7.8亿元同比+18% [26] - 国际机票销量同比+30%，国际酒店加强热门目的地布局 [27] - 微信平台新付费用户69%来自非一线城市，12个月年付费用户2.52亿同比+10.2% [28] 利民股份/农化制品 - 2025H1营收24.52亿元同比+6.69%，归母净利润2.69亿元同比+747% [30] - 代森锰锌均价2.4万元/吨同比+4%，百菌清均价2.8万元/吨同比+60% [32] - 代森锰锌国内市占率70%-80%，阿维菌素市占率25%-35%，目前满负荷生产 [35]

业绩概况 - 2025年上半年营业收入90.5亿元，同比增长11.5% [1] - 2025年上半年经调整EBITDA为23.4亿元，同比增长35.2%，利润率25.9%同比提升4.5个百分点 [1] - 2025年第二季度营收46.7亿元，同比增长10.0%，经调整EBITDA为11.9亿元，同比增长29.7%，利润率25.4%同比提升3.9个百分点 [1] 业务表现 - 住宿预订业务营收13.7亿元，同比增长15.2% [1] - 交通票务业务营收18.8亿元，同比增长7.9% [1] - 其他业务营收7.6亿元，同比增长27.5%，主要受酒店管理业务推动 [1] - 酒店管理业务在营酒店超2700家，储备酒店数量1500家 [1] - 度假业务收入同比下降8.0%，受东南亚安全问题影响 [1] 用户数据 - 年付费用户达2.52亿，同比增长10.2% [2] - 十二个月累计服务人次达19.9亿，同比增长7.2% [2] - 微信平台新付费用户中69.0%来自非一线城市，环比提升1.0个百分点 [2] - AI行程规划工具DeepTrip提升用户体验并缩短决策时间 [2] 发展策略 - 深耕核心在线旅游平台业务以提高市场份额 [2] - 推进出境游业务发展以提升国际市场影响力 [2] - 强化酒店管理业务作为第二增长曲线 [2] 财务预测 - 预计2025年归母净利润26.0亿元，同比增长31.9% [2] - 预计2026年归母净利润32.4亿元，同比增长24.3% [2] - 预计2027年归母净利润39.0亿元，同比增长20.7% [2]

投资评级 - 维持"买入"评级，基于公司酒店预订及交通票务基本盘扎实，且积极拓展第二增长曲线 [3][5] 业绩概况 - 2025年上半年实现营业收入90.5亿元，同比+11.5%，经调整EBITDA为23.4亿元，同比+35.2%，EBITDA利润率25.9%（同比+4.5pcts） [2] - 2025年二季度营收46.7亿元（同比+10.0%），经调整EBITDA 11.9亿元（同比+29.7%），EBITDA利润率25.4%（同比+3.9pcts） [2] 业务表现 - 核心业务：2025Q2住宿预订/交通票务/其他业务营收分别为13.7/18.8/7.6亿元，同比增长15.2%/7.9%/27.5%，酒店管理业务贡献显著（在营酒店超2700家，pipeline酒店1500家） [2] - 度假业务受东南亚安全问题影响，收入同比-8.0% [2] 用户数据 - 年付费用户达2.52亿（同比+10.2%），累计服务人次19.9亿（同比+7.2%） [3] - 微信平台新付费用户中69.0%来自非一线城市（环比+1.0pcts），AI行程规划工具DeepTrip提升用户体验 [3] 业务展望 - 深耕核心在线旅游平台业务，提高市场份额 - 推进出境游业务发展，增强国际市场影响力 - 强化酒店管理业务作为第二增长曲线 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润26.0/32.4/39.0亿元，yoy+31.9%/24.3%/20.7% [3] - 2025E营业收入200.44亿元（同比+15.6%），毛利率65.0%，ROE 11.5% [4][9] - 每股收益（EPS）2025E为1.11元，对应市盈率（P/E）16.3倍 [4][9]

航旅纵横平台定位与战略举措 - 航旅纵横在首页突出"民航官方直销平台"标识，强调"0差价、0捆绑、0套路"的直销模式[1] - 平台于7月17日正式上线民航官方直销平台，为航空公司提供直接面向旅客的销售通道，产品完全由航空公司直接发布和运营[4] - 获得国航、南航、东航三大航司及海航航空、吉祥航空等公司的公开支持，被列为与航司官方"同等重要的直销渠道"[3] - 平台发布六大承诺：价格公开透明、无捆绑销售、与航空公司规则一致、无大数据杀熟、信息安全保障、行程单金额与支付金额一致[4] 行业背景与市场痛点 - OTA领域投诉量显著增长，2024年相关投诉量超过17.4万件，同比增长7.13%，机票预订投诉主要集中在退改签政策不合理、高额手续费及价格波动问题[6] - 2024年五一小长假前OTA投诉量超过2万件，环比增长近六成，机票相关投诉占OTA总投诉量近三成[6] - 存在"退高买低"现象，即代理商利用价格波动退票后重新低价预订赚取差价，部分平台甚至出现里程票冒充现金票的违规行为[4][5] - 消费者普遍反映OTA存在大数据杀熟、默认勾选附加服务等问题，航旅纵横的直销模式被视为针对市场乱局的解决方案[6][7] 平台优势与核心能力 - 航旅纵横由中航信移动科技有限公司运营，其大股东中国民航信息网络股份有限公司为国有控股企业，托管除春秋航空、九元航空外所有国内航司的GDS系统[8] - 平台数据处理能力领先，航班变动通知速度甚至超过航司官方，源于其民航信息技术服务背景[1][8] - 提供一站式比价和搜索功能，解决单一航司直营渠道无法覆盖多航司比价的问题，未来有望实现跨航司中转衔接[4] - 截至发稿前合作航司数量已更新至"38+"，春秋航空、成都航空等正在陆续接入平台[21] 竞争劣势与运营挑战 - 价格对比显示航旅纵横缺乏优势，同航班票价较某头部OTA平台高出10元，航司自营渠道并不保证最低价[13][15] - 国际航线及非主流航司票务仍依赖代理商资源，服务体验与主流OTA存在差距，案例显示国际机票出票延迟三小时且客服响应不足[17][19] - 售后服务体系存在短板，退改签等服务环节不及头部OTA，社交媒体普遍反映客服难联系、处理效率低[19] - 功能相对单一，仅提供机票购买基础服务，未整合酒店、火车等旅游相关资源，而OTA可通过多业务补贴提升综合竞争力[11][20] 市场影响与发展前景 - 携程集团2024年航空售票业务营收为203.01亿元，占比降至38.09%，显示OTA业务模式已向多元化转型[21] - 航旅纵横计划升级服务保障，包括实现所有航司电子行程单与电子发票全覆盖，以及提供航司与平台双重客服支持[21] - 专家指出平台需投入更多资源完善售后体系，而其在资源整合与用户习惯培养方面仍落后于成熟OTA[19][20] - 消费者对直销模式持开放态度，肯定其"省去踢皮球烦恼"的潜力，但强调服务优化是持续使用的关键前提[21]