投资评级 - 报告对同程旅行维持“买入”评级 [5][11] 核心观点 - 报告认为，同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源，竞争优势突出，公司将同时受益于旅游市场复苏和下沉市场渗透率提升 [5] - 短期因油价上涨导致的交通票务收入承压带来一定业绩不确定性，因此下调了盈利预测，但维持“买入”评级 [5] 2026年第一季度业绩表现 - **整体业绩**：2026Q1公司实现收入50.06亿元，同比增长14.4%；经调整的EBITDA为13.89亿元，同比增长19.8%；经调整净利润9.41亿元，同比增长19.4% [2] - **营收结构**：核心OTA实现收入44.50亿元，同比增长17% [3] - 交通票务收入21.24亿元，同比增长6% [3] - 住宿预订收入13.64亿元，同比增长15%，主要由间夜量驱动 [3] - 其他收入9.61亿元，同比增长60%，主要受酒店管理业务表现优异及并入万达酒店及度假村带动 [3] - 度假业务收入5.56亿元，同比下降5%，主要归因于地缘政治风险导致出境跟团游需求承压 [3] - **酒店网络扩张**：截至2026年3月底，公司在营酒店总数已超过3200家，此外有1900多家酒店正在筹备中 [3] - **用户数据**：2026Q1公司平均月付费用户4640万，同比持平；年付费用户2.54亿，同比增长2.7%；过去12个月累计服务人次20.47亿，同比增长4.5%；用户年付费频次稳定在8次，ARPU同比提升 [3] 盈利能力与费用控制 - **盈利能力**：2026Q1经调净利润率为18.8%，同比提升0.8个百分点；核心OTA的经营利润率达到29%，同比持平 [4] - **成本与费用**：2026Q1毛利率为70%，同比提升1个百分点；研发费用占核心OTA收入比例为11.8%，同比下降1.3个百分点；营销及销售费用率为34%，同比上升1个百分点；管理费用率为7%，同比下降0.5个百分点 [4] - **运营应对**：面对燃油价格上涨拖累交通票务业务，公司积极优化业务运营效率，灵活控费以应对外部冲击，保障盈利能力稳健提升 [4] 财务预测摘要 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为31.85亿元、35.24亿元、38.52亿元；经调整净利润分别为38.4亿元、41.8亿元、45.1亿元 [5] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为212.28亿元、235.29亿元、261.61亿元，同比增长率分别为9.45%、10.84%、11.19% [6] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为1.35元、1.50元、1.64元 [6] - **估值比率**：基于预测，2026-2028年市盈率分别为10.24倍、9.26倍、8.47倍；市净率分别为1.27倍、1.12倍、0.99倍 [6] 财务比率与指标预测 - **成长能力**：预计2026-2028年归属母公司净利润增长率分别为34.34%、10.64%、9.28% [12] - **获利能力**：预计2026-2028年毛利率分别为67.1%、67.6%、68.0%；净利率分别为15.0%、15.0%、14.7%；净资产收益率分别为12.39%、12.07%、11.66% [12] - **偿债能力**：预计2026-2028年资产负债率分别为42.0%、41.9%、41.3%；净负债比率分别为-19.1%、-25.1%、-31.7% [12] 市场数据 - **股价信息**：截至2026年5月22日，收盘价为14.89港元，总市值为350.56亿港元，总股本为23.54亿股 [7] - **近期表现**：过去1个月、3个月、12个月的绝对收益分别为-21%、-32%、-26%；相对收益分别为-19%、-29%、-35% [10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心业绩与预测 - 2026年第一季度营收为50.06亿元，同比增长14.4% [1] - 2026年第一季度经调整净利润为9.41亿元，同比增长19.4% [1] - 2026年第一季度经调整净利润率为18.8%，同比提升0.8个百分点 [1] - 小幅下调2026-2028年经调整归母净利润预测至38.09亿元、43.23亿元、46.12亿元，较前次预测分别下调1.1%、2.3%、4.5% [4] - 当前股价对应2026-2028年经调整市盈率分别为9倍、8倍和7倍 [4] 分业务表现 - 核心OTA业务营收达到44.50亿元，同比增长17.3% [2] - 住宿预订营收达到13.65亿元，同比增长14.7%，高品质酒店间夜量占比同比提升4.0个百分点 [2] - 交通票务营收达到21.24亿元，同比增长6.2% [2] - 其他业务营收达到9.61亿元，同比增长59.6%，主要得益于酒管业务扩张及万达酒店并表 [2] - 度假业务营收5.56亿元，同比下降5.0%，主要受地缘政治风险影响 [2] - 国际酒店与机票业务贡献了酒店与交通收入的6% [2] - 截至3月底，公司旗下正在运营的酒店总数超过3,200家，另有逾1,900家酒店在筹备中 [2] 盈利能力与运营效率 - 2026年第一季度毛利率达到69.8%，同比提升1.0个百分点 [3] - 盈利能力提升得益于营收增长带来的规模效应、低毛利率度假业务占比下降以及AI技术提升运营效率 [3] - 截至2026年第一季度，公司年付费用户达2.54亿，同比增长2.7%，创历史新高 [3] 业务展望与策略 - 高油价导致机票价格上涨、航班供给减少，压制长途游需求，交通票务业务短期承压 [3] - 公司已通过发展国际业务及机场接送、租车等衍生服务对冲机票业务压力 [3] - 公司积极调整营销费用投放结构，加大住宿业务营销，平台高品质酒店占比有望持续提升 [3] - 通过精准补贴与AI赋能提升用户转化效率，第二季度及全年经调整净利率有望同比提升 [3] - 公司在下沉旅游市场优势明显，国际业务与酒管业务发展迅速 [4] 市场与估值数据 - 当前股价为15.68港元 [6] - 总股本为23.54亿股，总市值为369.16亿港元 [6] - 过去一年股价最低/最高分别为14.60港元和25.42港元 [6] - 近3个月换手率为21.46% [6] - 过去1个月绝对收益为-19.69%，相对收益为-17.35% [8] - 过去3个月绝对收益为-35.60%，相对收益为-29.41% [8] - 过去1年绝对收益为-25.42%，相对收益为-34.08% [8]