报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “一揽子化债方案”超前发力，凸显化债与发展并重政策思路，积极财政政策加码，地方政府及城投企业流动性压力有望缓解 [4][5] - 三季度城投债发行规模同比及环比增长，净偿还规模收窄，融资情况边际改善，发行利率及利差震荡上行但利差中枢环比压降 [4][8] - 四季度城投债到期兑付规模下降，但企业债务总量大、付息压力严峻，兑付压力不减，需关注集中偿付和区县级企业流动性压力 [4][33] - 增量化债方案取得阶段性成果，降本显著，城投企业进入从“化债攻坚”向“转型提质”过渡期，实质性市场化转型是影响未来信用资质核心因素 [4][37] 根据相关目录分别进行总结 政策环境 - “一揽子化债方案”超前发力，两个“5000亿”接连投放，靠前使用化债额度，财政部助力隐债化解，特殊再融资债券发行进度达99.67%，特殊新增专项债券超额完成年度目标 [5] - 5000亿新型政策性金融工具落地，支持2300多个项目、总投资约7万亿，12个经济大省获超3800亿，可缓解地方财政项目资金瓶颈 [6] - 5000亿债务结存限额下达地方，总规模增加、范围拓展，除补充财力、化债外还支持经济大省项目建设 [7] 城投债市场回顾 发行概况 - 三季度城投债发行规模同比增长0.42%至1.26万亿、环比增长17.38%，净偿还260.07亿，净偿还规模同比和环比收窄，7、8月发行规模同比降环比增，9月同比增环比降 [8][9] - 私募债和ABS发行增幅大，超短期融资券和中票发行降幅大，银行间和交易所产品净偿还规模同比缩量 [8][9] - 非重点省份发行规模同比、环比增长，江苏、山东和浙江合计占比超45%；重点省份发行规模环比增约26%、同比降约12% [13] - AAA级主体保持净融入，省级和园区级主体转为净融入，地市级和区县级主体净偿还规模收窄 [17][19] - 超长期城投债发行规模增长，向经济发达地区优质主体集中，重点省份中贵州和云南发行期限结构改善 [20] - 三季度城投债发行利率及利差震荡上行，利差中枢环比压降，部分重点省份利差压降明显，但贵州、云南和广西利差仍居高位 [23] 新增发行情况 - 三季度68家城投主体新增发行债券89期、规模535.91亿元，期数和规模同比、环比增加，新增主体呈现“优质集中”特征 [28] - 新增发行主体主要分布在非重点省份经济财政实力和产业优势强的地区，以AAA级和AA+级为主，债券品种主要为私募债、一般中期票据和一般公司债 [28][29] - 新增债券主要投向乡村振兴、绿色产业、重要产业园区建设、城市更新、异地搬迁安置等领域 [28][29] 展望 - 四季度到期城投债规模1.20万亿，较2024年四季度下降约15%，江苏、浙江、山东、四川、湖北到期规模位列前五，重点省份中重庆、天津、贵州、广西和云南到期规模大 [33][35] - 四季度到期地市级及区县级城投债占比分别为41.57%和31.26%，需关注区县级企业兑付压力 [35] - 增量化债方案降本显著，超六成融资平台退出，多地隐债化解进展显著，后续城投企业将分类处置、有序出清 [37] - 部分融资平台市场化转型进程或被迫提速，转型应着眼长远效益，探索实质化转型路径 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中央城市工作会议召开，我国城镇化进入稳定发展期，城市发展转向存量提质增效，专项债支持领域或向城市更新等领域倾斜，城投企业可参与城市更新等加快市场化转型 [7][8][9] - 吉林发行 260 亿元中小银行专项债注资组建省级农商行，后续或有更多省份发行相关债券支持中小银行，各地或探索支持其他地方中小金融机构 [11][12] - 本周地方政府债与城投债发行及交易有不同表现，地方政府债发行及净融资额上升，城投债发行及净融资额上升但仍为负，且交易规模均有下降 [6][16][20][24] 根据相关目录分别进行总结 要闻点评 - 中央城市工作会议指明方向，专项债支持领域或向城市更新、绿色低碳等领域倾斜，城投企业可参与城市更新等加快市场化转型 [7][9][10] - 吉林发行 260 亿元中小银行专项债注资组建省级农商行，后续或有更多省份发行，各地或探索支持其他地方中小金融机构 [11][12] - 本周 18 家城投企业提前兑付债券本息，涉及 20 只债券、规模 27.04 亿元，以东部地区、AA 级主体为主 [15] - 本周无城投债取消或推迟发行 [6] 地方政府债券及城投企业债券发行情况 - 地方政府债：发行及净融资额上升，新增专项债发行进度过半，发行利率上行、利差走阔，发行期限以 10 年期为主，贵州发行规模最大，内蒙古发行利率和利差最高 [16] - 城投债：发行及净融资额上升，发行利率下降、利差收窄，发行券种以一般中期票据为主，期限以 5 年期为主，发行人主体级别以 AA+为主，江苏发行数量最多，云南发行利率和利差最高；境外债发行 4 只、规模 44.67 亿元，加权平均发行利率 5.38% [20] 地方政府债券及城投企业债券交易情况 - 央行公开市场净回笼 2265 亿元，短端资金利率多数上行 [23] - 中证鹏元下调广东深汕投资控股集团有限公司“22 深汕投资 MTN001”债券债项评级至 AA+ [23][24] - 本周未发生城投信用风险事件 [24] - 地方债现券交易规模下降，到期收益率多数上行；城投债交易规模下降，到期收益率多数上行，1 年、3 年、5 年期 AA+城投债利差收窄 [24] - 广义口径下 18 家城投主体 18 只债券发生 22 次异常交易，河南异常交易次数最多，广西钦州临海工业投资集团有限公司“20 钦州临海债 01”偏离度最高 [25] 城投企业重要公告一览 - 本周 86 家城投企业就高管、法人、董事、监事等变更，控股股东及实际控制人变更，股权/资产划转，资金用途变更，累计新增借款，对外担保等发布公告 [29]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][2][3][4][5][6] 报告核心观点 - 城投企业“退平台”是政策推动下，旨在实现城投企业与地方政府信用“脱钩”、化解隐性债务风险并推进市场化转型的关键举措 [3][6][12] - 短期内，退平台主体因处于化债政策期内，债务风险整体可控，但长期风险将出现区域分化，成功转型主体的债务风险有望实质性化解 [4][28][29] - 退平台主体与地方政府的关系将逐步弱化，但短期内难以完全“脱钩”，长期关系取决于其市场化转型进度和自身盈利能力 [4][25][26] - 退平台主体未来需建立现代企业制度、实现业务转型以突破融资束缚，无法转型的主体将面临出清风险 [4][30][32] 城投“退平台”相关政策梳理 - “退平台”源于城投平台的名单制管理，大致经历退出银监会名单、财政部名单及各省份报送国务院名单三轮演变 [3][6][8] - 城投企业退平台的主要动机是为突破融资束缚（如新增债务融资限制）和获取更多市场化发展机会 [3][9][11] - 政策如《中国人民银行等四部委关于规范退出融资平台公司的通知》（银发〔2024〕150号）明确了退平台的最后期限为2027年6月末，前提条件包括隐性债务清零、获得2/3以上金融债权人同意等 [12] 本轮退平台主体特征 - 2021至2023年，退平台主体在业务转型上取得一定效果，非城投业务收入占比从2021年的31.69%提升至2023年的28.23% [13][14] - 2024年初至2025年2月6日，退平台主体发行债券1.55万亿元，其中仅726.24亿元用于生产性支出等新增融资，大部分仍用于偿还到期债务 [15] - 从区域分布看，2023年8月至2025年2月6日，非重点省份退平台主体达646家，远高于重点省份的103家，其中江苏省、浙江省退平台数量领先 [16][17][18] - 部分省份退平台进展迅速，如辽宁省、吉林省和内蒙古自治区压降比例均超过50%，新疆维吾尔自治区清退进度位居全国前列 [19][20][21] - 退平台主体信用级别以AA（占比31.24%）和AA+（占比29.24%）为主，行政级别以区县级（含开发区）为主，占比达84.91% [22][23] “退平台”对城投企业信用水平的影响 - **政企关系影响**：退平台后，地方政府仍通过股权、人事任命及业务财务关联（如应收款项、补贴）对主体产生重要影响，关系弱化程度取决于转型进度 [25][26] - **信用风险影响**：短期风险可控，但需关注弱资质城投的非标违约及票据逾期；长期风险区域分化加剧，经济发达地区主体风险更可控 [4][28][29] - **未来发展影响**：主体需建立现代企业制度、实现业务转型以提升现金流自给能力，新增发债机会多集中于广东、浙江等经济强省，无法转型主体将面临出清 [30][31][32]