报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 贵州省地方债务规模持续增长、区域债务负担偏重，化债资源相对较弱，但中央政策支持力度大，化债手段日趋丰富，取得一定成效，短期流动性风险可控但还本付息压力大，长期有望在产业发展中化解债务 [4][55][57] 根据相关目录分别进行总结 引言 贵州省在区域协调发展中作用重要，但经济总量排名中下游，财政实力弱，债务负担重，在“一揽子化债”政策支持下积极探索债务化解 [5] 债务特征 - 地方债务规模持续增长，区域债务负担偏重，2024 年底地方政府债务余额 17537.09 亿元，城投企业债务约 9000 亿元 [7] - 区域债务负担分化，贵阳和遵义区域债务负担较重，2020 年以来两市城投企业债务占全省约 60% [9] - 部分地市城投企业流动性压力较大，黔南州、黔东南州和铜仁市等现金类资产规模小，短期偿债压力大 [12] - 城投债兑付较为集中，2023 年达兑付高峰后下降，但贵阳和遵义到期债券兑付规模仍大 [14] - 负面舆情持续存在，2018 年以来非标负面事件数量居全国首位，票据逾期企业数量全国第三 [16] 化债成果 化债资源 - 财政资源：综合财力规模增长，财政自给率低，政府性基金收入对债务利息保障程度尚可，2024 年底债务空间超 2800 亿元居重点省份之首 [22][25] - 金融资源：金融机构存贷款余额增长，存贷比全国最高，各银行对发债企业授信超 1 万亿，城商行总资产及存款总额对城投企业债务覆盖程度中游 [27][29] - 地方国企资源：上市公司数量靠后但总市值中游，国有企业持有上市公司市值对城投企业债务覆盖倍数高，但茅台股权减持受限 [33] 化债措施 - 金融支持化债：包括债务重组、非标打折兑付、“统借统还”，涉及债券金额约 36 亿元 [37][38] - 特殊再融资债券和特殊新增专项债券：2024 年获中央分配额度 3528 亿元，累计发行金额在重点省份前列，城投债提前兑付超 300 亿元 [39] - 盘活国企资源化债：以“茅台化债”为典型，为国有平台公司“输血” [41] - 其他方式：设立应急资金池、安排财政资金等，省属国资平台提供支持 [42] 化债表现 - 发债城投企业债务规模压降明显，融资结构改善，银行借款和其他融资占比上升，债券融资占比下降 [44] - 城投债持续净偿还，集中兑付压力减轻，2023 - 2024 年每年净偿还超 350 亿元，2025 年 9 月底存续规模约 1380 亿元 [47] - 城投债信用利差明显收窄，但仍处重点化债省份最高水平，2025 年 10 月底较 2021 年初下降超 300BP [49] 化债展望 - 短期：一揽子化债及增量化债政策实施，贵州省受益，政策保护期内流动性风险可控，但城投企业还本付息压力大 [55] - 长期：债务化解依赖自身发展，贵州省产业优势明显，有望在发展中化解债务 [57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2024年以来四川省隐性债务有序化解，融资平台数量持续压降，城投公司投资结构调整、增速放缓，债务规模增长但增速放缓，融资向银行贷款转移，不过企业整体债务负担加重、区域分化明显，部分区域应收账款扩大、回款有压力，未来经营性债务化解需依赖城投公司转型和提升造血能力以实现经济发展与化债平衡 [3][28] 根据相关目录分别进行总结 四川省债务管控情况 - 2024年以来化债政策落地，四川省隐性债务化解、融资平台压降，债务结构优化、偿债压力缓释，2025年上半年继续推动隐性债务化解和融资平台压降 [5][6] - 各地市经济发展和化债情况不一，如成都发行置换债券、绵阳获再融资债券额度、宜宾建立防控机制等 [6] 城投公司财务指标变化 投资方面 - 四川省城投公司三类投资规模逐年增长但增速下滑，投资结构调整，城建类资产占比下降，宜宾、南充、雅安和乐山投资增速居前 [10][11] - 成都资产规模大，三类投资总额增速放缓，大部分地市投资正增长，达州和攀枝花投资规模下降，资阳和巴中城建类资产规模下降 [12][13] - 雅安和德阳城建类资产占比高，凉山、广元等自营类资产占比高，泸州、乐山和绵阳股权和基金投资类资产占比高 [13] 回款方面 - 四川省城投公司应收账款规模扩大但增速放缓，眉山、巴中、宜宾增速居前，整体现金收入比维持高水平，成都回款压力待缓解 [14] 筹资方面 - 2022 - 2024年四川省城投公司筹资活动现金净流入规模逐年收缩，2024年除雅安、达州和泸州外其他地市为净流入，大部分地市净流入规模同比下降，2025年上半年整体净流入规模同比下降 [18] 有息债务方面 - 四川省城投公司债务规模增长但增速放缓，融资以银行借款为主，债券及其他融资占比压降，宜宾、广安和自贡2024年银行融资增速居前，大部分地市债券融资净流出 [20][21] 偿债能力方面 - 四川省城投公司资产负债率和全部债务资本化比率上升，2022 - 2024年底现金短期债务比下降、2025年6月底回升，部分区域偿债和流动性有压力，成都、广安短期偿债压力小 [25][26] 总结 - 四川省城投公司投资增速放缓、结构调整，债务规模增长但增速放缓，融资向银行贷款转移，整体债务负担加重、区域分化明显，部分区域应收账款扩大、回款有压力，未来需转型提升造血能力 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 浙江省通过多种方式推进地方债务化解工作取得阶段性成效，城投企业债务规模增长但增速放缓，融资结构优化，不过区域分化显著，部分区域存在回款压力，投资端增速放缓，城投企业内生偿债能力未实质性改善，需统筹谋划化解存量债务与市场化转型[3][34] 各部分总结 浙江省债务管控情况 - 争取上级资金，2024 年争取超长期特别国债 697.64 亿元，216 个“两重”项目开工，争取新增专项债券 3279 亿元[5] - 隐性债务置换按计划落实，2024 - 2026 年每年 814 亿元用于置换，2024 和 2025 年额度已用完，2025 年发行节奏快于全国平均，带动融资成本下行[5] - 控制项目投资，嘉兴、台州等市梳理复核项目，保障重点项目，谨慎上马非急需项目，加强新项目审核[6] - 各地积极作为，11 个地级市围绕“存量隐债清零、融资平台退出、遏制新增隐债”形成格局，多地实现隐性债务清零或“双清零”，超 600 家融资平台退出[9] 浙江城投企业财务指标变化 投资方面 - 整体情况，2022 - 2025 年 6 月底，城建、自营、股权和基金类投资规模增长，2024 年和 2025 年 6 月增速下降，2025 年 6 月底城建类资产占比 69.90%且持续下降[13] - 分区域情况，多数城市三类投资和城建类资产投资增长，各地市增速有差异，投资结构区域分化，部分城市占比有变化[14][15] 回款方面 - 应收账款规模扩大但增速下降，2024 年现金收入比表现较好，受项目回款滞后、业务结构和垫资模式等影响[16] - 分区域情况，2024 年底杭州、宁波和湖州应收账款规模大，多数城市增速超 10%[18] 筹资方面 - 筹资活动现金流入增长，净额波动下降，2024 年降幅大，受政策严控“新增”影响[20] - 分区域情况，2024 年杭州、绍兴、宁波和湖州流入规模大，各地市均保持净流入，规模分化明显[20][23] 有息债务方面 - 债务规模增长但增速放缓，2025 年 6 月底增速降至 8.53%，期限结构以长期债务为主，短期债务占比略有提升[25][26] - 融资结构优化，银行融资占比持续提升，2025 年 6 月底接近七成，债券净融资转为净偿还，占比下降[27][28] 偿债能力方面 - 整体债务负担上升，现金短期债务比波动下降，2024 年短期偿债能力减弱，2025 年以来有所改善[29][33] - 分区域情况，绍兴、台州等城市债务负担重，各市现金短期债务比集中在 0.3 - 0.5 倍，2025 年 6 月底均有改善[33] 总结 - 化债成效显著，在“化存量、控增量、促转型”方面取得阶段性成效，平台数量压降，部分区域双清零，债务结构优化[34] - 面临挑战，区域分化显著，部分区域回款压力大，投资端增速放缓，内生偿债能力未实质改善，区县级平台占比高，市场化程度待提高[34] - 发展要求，统筹谋划化解存量债务与市场化转型，提升运营效率与抗风险能力[34]

浙江省地方债务化解总体情况 - 浙江省通过争取上级资金、发行特殊再融资债券、控制项目投资等多种方式推进地方债务化解工作，平台数量大幅压降，部分区域已实现隐性债务和融资平台“双清零”，取得阶段性成效 [1] - 2024年浙江省争取超长期特别国债697.64亿元，216个“两重”项目全部开工建设；争取新增专项债券3279亿元，其中用于项目建设2901亿元，占全国比重9.1% [2] - 财政部一次性下达浙江省地方政府债务限额2442亿元，分三年安排，2024-2026年每年各814亿元，用于发行特殊再融资债券置换隐性债务，2024年和2025年额度均已全部使用 [2] - 多个地级市（如嘉兴、台州）提出控制项目投资，梳理复核现有政府性投资项目，对非急需、非紧迫项目缩小建设规模或延缓建设，从源头控制债务新增 [3] - 截至2025年9月底，浙江省已公告退出融资平台数量超600家，占全国同期退平台总量的一半，显著超过其他区域 [5] 各地市化债举措与成效 - 金华市2024年共争取到政府债券资金534.60亿元，其中建设类债券282.35亿元，化债类债券252.25亿元，并坚决完成2025年化债任务，确保非棚改隐债和融资平台“双清零” [4] - 台州市建立防范化解地方债务风险工作机制，“一债一策”编制化债方案，2024年争取超长期特别国债资金46亿元、中央预算内投资9.3亿元，发行地方政府债券265.81亿元 [4] - 湖州市2024年顶格承接省“8+4”经济政策体系，全市统筹落实231.5亿元，并深化国资国企改革，规范投融资行为，加快市场化转型 [4] - 衢州市2024年争取新增债券资金207.33亿元，增长13%，撬动投资1500亿元；争取超长期特别国债29.64亿元 [4] - 截至2025年9月底，杭州市临安区、淳安县、舟山市、乐清市、温州洞头区和义乌市均已实现隐性债务清零；台州温岭市、绍兴上虞区和越城区已完成隐性债务化解和融资平台“双清零” [5] 城投企业投资活动变化 - 2022-2025年6月底，浙江城投企业城建类资产、自营类资产、股权和基金类投资规模均持续增长，但增速放缓 [6][7] - 2024年城建类资产增速由2023年的15.83%下降至9.28%，股权和基金类投资增速由22.07%下降至14.25%，自营类资产增速同比变化不大，为14.79% [7] - 2025年6月，三类资产增速进一步下降，城建类资产、自营类资产、股权和基金类投资增速分别为2.71%、4.61%和5.57% [7] - 2025年6月底，城建类资产、自营类资产、股权和基金类资产在三者合计中占比分别为69.90%、20.16%和9.94%，城建类资产占比持续下降但仍为主要构成 [7] - 分区域看，2024年温州、绍兴、湖州和舟山的三类投资合计增速低于10%，其余7个城市增速均超过10%；台州和衢州的城建类资产增速同比下降超15个百分点，但增速仍超10% [8] 城投企业回款情况 - 2022-2025年6月底，受项目回款滞后影响，浙江城投企业应收账款规模逐年增长，但2024年和2025年6月增速持续下降 [14] - 2024年底，杭州城投企业应收账款规模最大，已超过800亿元；宁波和湖州规模均超过500亿元；衢州、丽水和舟山应收账款低于200亿元 [15] - 2024年底，除金华市应收账款增速不到5%外，其余城市增速均超过10%，嘉兴、湖州、温州、衢州和台州应收账款增速较快，均超过20% [15] 城投企业筹资活动与债务结构 - 2022-2024年，浙江省城投企业筹资活动现金流入和流出规模均逐年增长，净流入规模波动下降，2024年降幅较大，主要受政策严控“新增”影响 [19] - 2024年，杭州、绍兴、宁波和湖州筹资活动现金流入规模均超过5000亿元；宁波市增速最高，为7.23% [20] - 各地市城投企业筹资活动现金流均保持净流入，其中舟山市净流入规模仅60亿元，杭州、宁波和嘉兴市净流入规模超1000亿元 [20] - 2025年6月底，浙江城投企业债务规模持续增长，但增速由2023年的22.55%下降至8.53% [25] - 杭州、绍兴、宁波和湖州的城投企业债务规模排位靠前，均超过1万亿元，体量合计占比超六成；2024年嘉兴、衢州、台州和丽水城投企业的全部债务增速均超15% [25] - 2025年6月底，浙江城投企业短期债务占比为29.27%，较前期略有提升；绍兴、金华、衢州、舟山和丽水短期债务占比超过30% [25] - 浙江城投企业融资渠道以银行借款为主，2025年6月底银行融资占比接近七成；债券占比持续下降，2025年6月底较2022年底下降10个百分点至23.25% [26] - 2025年6月底，债券融资占比较高的区域为湖州、绍兴、嘉兴和舟山，占比均超过25%；绍兴、舟山和丽水债券融资占比下降幅度均超过3个百分点 [26] 城投企业偿债能力 - 2022-2025年6月底，浙江城投企业整体资产负债率和全部债务资本化比率均逐年提升，现金短期债务比波动下降，2024年短期偿债能力有所减弱 [31] - 绍兴、台州、金华、杭州、嘉兴的城投企业债务负担较重，全部债务资本化比率均超过浙江平均水平 [31] - 浙江各市的现金短期债务比集中在0.3倍至0.5倍，其中丽水最高，为0.44倍 [31] - 2025年以来，随着化债力度加大及金融机构支持，2025年6月底各市现金短期债务比均有不同程度改善，短期偿债能力有所提升 [31] 总结与挑战 - 浙江省城投企业在“化存量、控增量、促转型”方面取得阶段性成效，债务结构有所优化 [34] - 面临的挑战包括区域分化显著，部分区域应收账款规模继续扩大，回款压力未缓解 [34] - 投资端增速放缓，基建类投资受限，叠加回款压力，城投企业内生偿债能力尚未实质性改善 [34] - 浙江省区县级平台占比较高（约七成），部分城投企业自身造血能力不足，市场化程度有待提高 [34] - 需统筹谋划城投企业化解存量债务与市场化转型，以平台转型为抓手，提升运营效率与抗风险能力 [1][34]

四川省债务管控与化债成效 - 2024年以来，随着化债政策快速落地，四川省隐性债务有序化解，融资平台数量持续压降[1][2] - 2024年四川省发行地方政府债券5079.2亿元，其中用于置换存量债务的化债专项债券、结存限额再融资债券、隐性债务置换专项债券共计1982亿元[3] - 2025年9月末，全国融资平台数量、存量经营性金融债务规模较2023年3月末分别下降71%、62%[2] - 各地市采取多种化债措施，例如：成都市2024年实施隐性债务化解奖补资金规模大幅增加至40亿元；泸州市2024年推动高息非标债务置换加权平均成本降低2个百分点，节约资金利息超10亿元；乐山市2024年完成302笔、249亿元国企债务重组置换，年节约利息2.5亿元[5][6] 城投公司投资端变化 - 2022至2025年6月底，四川省城投公司城建类资产、自营类资产、股权和基金投资类资产规模均逐年上升，但增速均呈下滑趋势[8][9] - 城建类资产增速由2022年的15.32%下降至2024年的5.56%，股权和基金投资类资产增速由26.00%下降至18.23%，自营类资产增速由13.30%下降至3.53%[9] - 2024年底，城建类资产、自营类资产、股权和基金类资产在三者合计中占比分别为62.78%、23.60%和13.62%，城建类资产占比持续下降但仍为主要构成[9] - 成都市企业资产总规模远大于其他地市，其三类资产规模占全省比重分别为62.38%、63.69%和59.35%[10] - 宜宾市、南充市、雅安市和乐山市的三类投资增速超过12%，而达州市和攀枝花市2024年三类投资规模下降[10] 城投公司回款情况 - 2022至2024年底，四川省城投公司应收账款规模逐年增长，但增速逐步放缓，2024年底增速为12.02%[13] - 2024年底成都市城投公司应收账款规模为2866.32亿元，在全省占比过半，其现金收入比回落至85.60%，回款压力有待缓解[14] - 眉山市、巴中市和宜宾市应收账款增速较快，均超过35%；达州市、泸州市、攀枝花和雅安市应收账款同比出现下滑[14] - 四川省城投公司整体现金收入比基本在90%以上，且呈上升趋势[13] 城投公司筹资活动 - 2022至2024年，四川省城投公司筹资活动现金整体持续呈净流入态势，但净流入规模逐年收缩[15] - 2024年，成都市城投公司筹资活动现金流入及流出规模在四川省整体城投公司中占比均超过60%[15] - 2024年，除雅安市、达州市和泸州市外，其他地市城投公司筹资活动现金均为净流入；除巴中市、泸州市和攀枝花外，其他地市的筹资活动现金净流入规模均同比下降[15] - 2025年上半年，四川省城投企业整体筹资活动现金净流入规模同比下降[15] 城投公司债务规模与结构 - 2022至2025年6月底，四川省城投公司债务规模持续增长，但增速持续放缓，2024年底同比增速为9.28%[21] - 2024年底，成都市债务规模占全省城投公司债务规模近70%；眉山市、自贡市、资阳市及宜宾市全部债务增速较快，均超过13%[21] - 2025年6月底，四川省城投公司短期债务约占全部债务的1/4；绵阳市、资阳市、广元市、眉山市、凉山州和遂宁市短期债务占比超过40%[21] - 2024年底，四川省城投公司融资渠道以银行借款为主（占比超过68%），债券融资约占20%，其他融资约占12%[22] - 2022至2024年底，银行借款占比逐年提升，债券及其他融资合计占比逐年压降[1][22] - 宜宾市、广安市和自贡市2024年银行融资增速均超过20%[22] 城投公司偿债能力 - 2022至2025年6月底，四川省城投公司整体资产负债率和全部债务资本化比率均逐年上升[24][25] - 2022至2024年底现金短期债务比持续下降，2025年6月底较2024年底明显回升[24][25] - 绵阳市、成都市、广元市和宜宾市城投公司债务负担较重，2025年6月底资产负债率约70%[25] - 自贡市、遂宁市、乐山市和宜宾市城投公司面临较大的短期偿债压力，现金短期债务比均低于0.40倍；成都市、广安市短期偿债压力较小[25]

银行板块市场表现 - 截至2025年11月20日13:44，中证银行指数强势上涨1.07%，成分股中国银行上涨4.33%，建设银行上涨3.36%，邮储银行上涨3.14% [1] - 银行ETF龙头盘中一度涨近2%，现涨1.02%，报1.49元，近1月累计上涨2.71% [1] - 银行ETF龙头盘中换手率达11.58%，成交1.25亿元，近1月日均成交额为1.65亿元 [1] - 杠杆资金持续布局，银行ETF龙头最新融资买入额达679.61万元，融资余额达3499.36万元 [3] - 中国银行股价大涨超5%，总市值突破2万亿元，工商银行股价刷新历史新高，总市值突破2.25万亿元大关 [3] 行业转型与政策环境 - 招商银行行长表示，中国银行业已告别规模扩张阶段，迈入转型升级、价值创造的新阶段 [3] - 银河证券指出，适度宽松货币政策延续，有助于提升银行稳健经营能力和服务经济高质量发展的适配度 [3] - 十五五规划出台推动银行业转型，银行三季度净利改善延续 [3] - 行业需将国家所需、行业所向、客户所愿和自身所能结合，加快转型升级以服务中国式现代化和金融强国建设 [3] 2026年银行业投资展望 - 利率环境呈现低利率与资产荒新常态，凸显稳定高股息资产的稀缺性 [3] - 监管周期处于地方债务化解阶段，系统性降低潜在信用风险，夯实“稳健锚” [3] - 经济转型从土地信用驱动转向科技消费驱动，对公业务深耕与财富管理提供“增长帆” [3] - 投资逻辑进阶为关注“高股息、防御性”，同时关注银行增长动力与长期价值 [3] 银行价值重估与增长动力 - “稳健锚”价值体现在业绩稳定性、股息吸引力、分红持续性及净息差或筑底回升 [4] - “增长帆”价值体现在稳定较高的风险调整资本回报、财富管理客群优势及不良资产处置能力 [4] - 中长期增量资金驱动来自险资配置偏好转变，3.5%-4%股息率为合意区间，以及主动权益基金低配和AMC加速布局 [4] - 看好长期资金入市、公募基金改革、被动指数扩容下银行板块的估值加速重塑 [4]

债务化解已取得的成效 - 全国政府全口径债务为92.6万亿元，其中地方隐性债务降至10.5万亿元，较2023年减少近4万亿元 [3] - 债务置换后平均利息成本降低超过2.5个百分点，节约利息支出超过4500亿元 [3] - 专项债务限额一次性增加6万亿元，截至2025年8月底已累计发行4万亿元 [3] - 预计到2028年，需消化的隐性债务总额将从2023年末的14.3万亿元大幅降至2.3万亿元 [3] - 城投企业有息债务增速得到控制，2024年增速降至5.5%，2025年中报进一步降至4.9% [4] - 2025年9月末全国融资平台数量和经营性金融债务存量较2023年3月分别下降71%和62% [4] - 城投企业发债利差和综合融资成本下行，发行期限拉长，短期流动性风险缓解 [3] 债务治理体系的升级 - 财政部组建债务管理司，标志政府债务治理从“分散应对”转向“系统治理” [5] - 债务管理司职责涵盖中央和地方债务管理、债券发行兑付、隐性债务监控，实现“全口径、集中化”治理 [5] - 新部门整合了分散于多部门的债务管理职能，实现对地方政府隐性债务的穿透式监管 [5] - 债务管理架构实现中央与地方债务、显性与隐性债务、内债与外债的统一管理 [5] 巩固化债成果与未来方向 - 下一阶段化债重点在于完善制度和长效机制，推动向高质量、可持续财政治理转型 [2] - 关键举措是建立覆盖全域、穿透式的长效风险监管机制，防止债务风险反弹 [7] - 需加快融资平台市场化转型，提升地方国企运营效率与抗风险能力 [7] - 中长期需以产业驱动替代传统土地财政，通过培育区域特色产业集群带动税收增长 [7] - 建议优化央地债务结构，适度提升中央杠杆水平以降低整体融资成本 [8] - 应优化地方债务结构，提高一般债占比，平衡新增债与再融资债比例，合理安排期限结构 [9] - 根据项目公共物品属性精准匹配债券类型，促进有效市场和有为政府相结合 [9]

公司概况与业务领域 * 公司为山东路桥，拥有公路工程、市政工程施工设计三特三甲资质，业务涵盖科研、设计、施工、养护、投融资等全产业链[3] * 公司具备对外援助成套项目总承包企业资格，主要子公司路桥集团历史悠久，参与过众多国内重大桥梁和高速公路工程项目[3] 2025年前三季度财务表现 * 营业收入413.54亿元，同比下降3.11%[2][5] * 净利润17.29亿元，同比下降3.52%；归属于母公司所有者净利润14.10亿元，同比下降3.27%[2][5] * 经营活动产生的现金流量净额为负13.89亿元，但同比改善76.98%[2][5] * 资产总额1,739.29亿元，较年初增长6.47%；负债1,326.76亿元，较年初增长3.67%；归属于上市公司股东的所有者权益251.54亿元，较年初增长3.5%[5] 2025年前三季度订单情况 * 中标额656亿元，订单结构涵盖房建类（占比最高）、路桥综合类、市政工程类、养护维修类及产业园区类等14个主要业务领域[2][6] * 区域分布：山东省内中标比例42.42%，国内省外35.93%，海外约21%[2][6] * 业务板块增速：市政工程和产业园区业务增速较快，路桥综合板块基本持平[7] * 海外市场增速明显，订单规模接近100亿人民币，未来将巩固中东与非洲市场，并加快开拓南美、中亚、中东及东南亚新兴市场[8][24] 各业务领域发展情况 * 房建领域增速显著，专注于公共建筑与工业建筑，如厂房与保障性住房，不涉及商品房开发，已成为占比最高的板块之一[2][9] * 对"十五五"规划预期乐观，预计山东省高速公路通车里程将增加约5,000公里，大型片区改造与城市更新将继续推进[10] 第三季度业绩下滑原因分析 * 整体行业压力增大，相比去年基数较高[11] * 行业周期性因素导致三季度处于施工阶段且成本支付增加，回款滞后[11][12] * 新中标项目或具体项目进度不达预期[12] 项目选择与风险管理 * 选择项目时优先考虑业主资信实力、现金流状况及支付能力，经营重心放在财政水平好的地区[4][14] * 内部管理通过加强两金清收、实行项目经理终身责任制等措施优化管理[4][15] * 项目开工受整改签证未能及时下达的影响更大，导致滞后[16] 债务化解与应收款项进展 * 政策支持明确但落地因地区而异，南方地区效果明显好于北方，不同区域间存在差距[13][17] * 公司积极沟通希望将工程款纳入财政预算，若无法达成协议将采取合法途径保护权益[17] 现金流管理与分红预期 * 公司成立清收专班优化付款模式，前三季度现金流同比减少流出，但第三季度因节假日付款增加出现同比多流出[18] * 分红比例受现金流水平影响，公司致力于改善现金流以提升分红能力[19] * 公司计划提升分红比例，以促使可转债转股并提高公司估值，短期目标是促使转股，长期目标是确保市净率大于1[4][20][21][23] * 具体分红比例提升方案尚在研究，需综合考虑大环境改善和行业吸引力等因素[22] 海外业务详细分析 * 海外订单增长得益于收购海外平台打开东欧市场，以及自身在非洲、东南亚等地区的积累，从过去几十亿规模增长至今年突破百亿[24][25] * 海外项目盈利与现金流视项目类型而定，援建类和银团担保类项目支付稳定，但需考虑政治经济、汇率等风险，公司以稳健方式适度拓展[26]

一揽子化债举措核心内容 - 2024年11月8日推出“6+4+2”一揽子化债举措，计划五年内支持地方化解12万亿元隐性债务 [1] - 具体措施包括：增加地方政府专项债务限额6万亿元分三年实施用于置换存量隐性债务，连续五年每年安排8000亿元新增专项债券累计置换4万亿元隐性债务，明确2万亿元棚改隐性债务按原合同偿还 [2] 化债举措实施成效 - 地方隐性债务余额从2023年末的14.3万亿元降至2024年末的10.5万亿元，降幅达27% [4] - 截至2025年9月28日，用于化债的特殊再融资专项债和特殊新增专项债累计发行近3.2万亿元，超出年初2.8万亿元的化债总额度 [4] - 超六成融资平台实现退出，60%以上平台隐性债务清零，债务平均利息成本降低超过2.5个百分点，节约利息支出超过4500亿元 [5] - 内蒙古已成功退出债务高风险地区名单，宁夏、吉林等地也在加快退出进程 [4] 化债对经济与投资的潜在影响 - 今年1-8月约1.94万亿元新增专项债资金用于基建项目，较去年同期减少近2000亿元，不含电力投资的基建投资累计同比增速仅2.0%，比去年全年下降2.4个百分点 [6] - 广东省1-8月固定资产投资同比下降12.4%，山东省下降2.0%，化债在一定程度上制约了经济大省的投资 [6] - 优质项目稀缺与投资回报率下降是核心矛盾，许多传统基建领域已趋饱和，新建项目边际效益大幅下降 [7] - 在“穿透式监管”与“终身问责”下，地方官员决策更谨慎，项目审批流程拉长，出现“钱等项目”情况 [8] 未来政策方向与建议 - 坚持“化债是手段，发展是目的”的原则，推动债务更好地支持经济发展，实现债务管理良性循环 [1][9] - 短期需用好特殊再融资债券等工具提供流动性支持，同时盘活存量资产发展基础设施REITs回笼资金 [1][11] - 中期要深化财税体制改革，理顺央地财政事权与支出责任，建立透明化市政债发行机制 [11] - 长期需转变发展模式，将考核重点从GDP转向债务风险防控、投资回报率等，支持科技创新和产业升级等新质生产力领域 [12] - 新增政府债务需与财政能力和偿债潜力匹配，强化项目全生命周期管理，建立跨周期预算平衡机制 [13]

地方债务化解进展 - 内蒙古已明确退出债务高风险地区名单 宁夏和吉林等地也在积极推进退出债务高风险省份工作[1] - 上半年地方政府发行用于化债的政府债券额度达22607亿元 占全年28000亿元化债总额度的81%[1] - 内蒙古2024年地方政府融资平台压降66.5% 8个旗县隐性债务清零 1个盟市本级和10个旗县有望退出高风险等级[2] 债务化解措施与成效 - 通过压减新增债务、盘活存量资产和隐性债务置换等多种方式推动化债工作取得实质性进展[1] - 债务置换过程中降低利率成本并延长债务期限 对恢复地方财政及地方国有企业正常运转作用明显[3] - 坚持"遏增化存"原则 持续完善一揽子化债方案 通过展期降息优化债务期限结构[3] 融资平台转型安排 - 中央政治局会议提出严禁新增隐性债务 有力有序有效推进地方融资平台出清[3] - 要求各地融资平台退出时间不得晚于2027年6月末 预计2025年将成为"退平台大年"[4] - 政策持续收紧城投境内境外融资 倒逼城投平台加快从"政企不分"向"市场自主"转型[3][4] 债务化解政策导向 - 政府工作报告提出坚持在发展中化债、在化债中发展 动态调整债务高风险地区名单[1] - 退出债务高风险地区名单起到债务松绑作用 有利于稳经济、稳增长、稳预期[1] - 债务化解为地方政府腾出财政空间和时间精力 更好发展经济和保障民生[3]