2025年全球金融市场的流行叙事 - 当前全球资产价格由少数宏大叙事主题主导，而非仅由传统经济周期与盈利预期驱动 [2] - 流行叙事主要包括六类：美元信用长期走弱、黄金重塑货币锚、全球产业链供应链重塑、人工智能基础设施化、有色金属成为新原油 [2] - 这些叙事相互关联、逻辑支持，形成“叙事星座”，共同指向贵金属、有色金属、部分新兴市场资产和科技板块的相对收益优势 [3] 叙事对资产定价的影响机制 - 叙事通过预期与贴现率通道重塑合理价格区间，系统性改变投资者对资产安全性和稀缺性的评估，使传统估值模型给出的公允价值在市场博弈中被调整 [4] - 叙事通过风险溢价与波动率通道放大顺周期性，在媒体和研究报告中重复放大，强化趋同交易和杠杆配置，推动相关板块出现“叙事溢价” [4] - 叙事通过跨资产主题联动重塑价格关系结构，资产表现更多取决于是否被纳入某一叙事星座，呈现故事驱动、资金响应、价格验证的自我强化特征 [4] 2025年叙事升温的背景 - 叙事升温与全球宏观变量连续性出现变化有关，2024-2025年全球财政货币条件、贸易环境、地缘政治、产业技术在较短时间内出现较大非连续性变化 [5] - 宏观预测模型和资产定价框架解释力下降，未来路径出现明显多峰分布，投资者转而借助更具概括力、可传播性的宏大叙事为资产配置寻找坐标系 [5] - 信息传播和市场结构变化为叙事升温提供技术与制度基础，叙事主题被直接转化为可交易标的，资金在短时间内集中配置并放大价格响应 [6] 近期主流叙事的松动与现状 - 2025年10月以来，全球主流叙事出现阶段性松动，资产价格表现为涨势放缓、板块分化和仓位降温，部分品种出现阶段性回调 [7] - 市场开始对原有叙事的适用范围、持续时间和强度重新评估，投资者从无条件跟随故事转向更注重估值约束和基本面验证 [7] - 主流叙事根基尚未逆转，全球高债务、高赤字与高利率但不紧缩的财政货币政策格局未变，支撑法币信用稀释、实物资产受益的基础叙事 [8] - 地缘政治、全球贸易秩序、央行购金趋势等尚未出现单边逆转，AI相关资本开支的二阶拐点尚未出现，结构性条件仍在 [8] 下一轮可能的流行叙事 - 南方国家工业化：相关经济体占全球人口较大比重，在工业化上具有巨大空间，其投资与增长表现强化叙事基础 [9] - 中国企业第二轮全球化及GNP取代GDP：在新的贸易环境下，企业全球化是合理趋势，产能出海背景下更多行业可能呈现全球化订单增速大于国内订单的趋势 [9] - AI场景化：未来几年可能是场景化加速阶段，对入口级场景、爆款垂直场景、AI原生场景的捕捉有可能成为流行叙事 [9] - 新品质消费或新一轮服务消费升级：服务消费占比上升是长期趋势并可能呈现S曲线效应 [9] 叙事对投研方法论的挑战与应对 - 叙事影响定价阶段，会打破自上而下投研体系的关键预设：宏大叙事时间线偏长会跳过短期验证；叙事带来很强的预期正反馈循环，打破均值回复；叙事资产常形成独立的风险收益范式 [10] - 应对方式是将叙事作为可识别、分级、跟踪的变量纳入考量，关键抓手包括：区分叙事层级以实现资金久期匹配；跨越传统资产分类，用大类资产主题类别直接对标叙事；在叙事流行阶段适度提高动量策略比重 [11] - 需识别核心叙事并评估其生命周期（萌芽期、认同期、狂热期、消退期），并设立客观验证指标，如对科技叙事跟踪营收增速、用户增长，对商品叙事跟踪供需平衡表边际变化速度 [11] - 相信叙事也要敬畏估值约束，需设置单一叙事投资比重上限、增加非相关性资产、设立分批止盈纪律、利用期权工具控制风险、关注泡沫化迹象 [11]

电影行业与《阿凡达》系列 - 核心观点：以《阿凡达》系列电影为案例，探讨了“宏大叙事”在技术驱动下的构建、其面临的时效性挑战，以及观众反应和行业环境变化对其影响力的消解 [5][6][16] - 《阿凡达》系列代表了21世纪初由顶尖技术（三维影像、动作捕捉、虚拟摄影、全流程数字制作）支撑的宏大叙事，在2009年金融危机背景下为全球观众提供了沉浸式的逃避现实体验 [5][6] - 从《阿凡达1》（2009年）到《阿凡达2》（2022年）间隔13年，主要原因是技术研发（如克服水下动作捕捉难题）、剧本世界观膨胀（从三部曲扩至五部曲）以及公司并购（迪士尼收购福克斯）等复杂因素 [8][10] - 2019年前后流媒体（Netflix, Disney+, HBO Max）的崛起改变了观影习惯，削弱了《阿凡达》这类依赖影院“仪式感”的重工业电影的吸引力，2020年全球疫情进一步导致制作延期 [11] - 观众对宏大叙事的反应发生变化，《阿凡达3》评分7.6，显示最初的集体震撼难以复制，技术奇观本身不再构成惊喜，观众在经历多重现实风险后对过于完整的世界观保持警惕 [15] - 电影行业面临结构性变化，流媒体和短视频时代切割了观众注意力，需要长时间沉浸、特殊设备的“重工业电影”模式面临挑战 [15] 中国房地产行业变迁 - 核心观点：以作者亲身经历，将中国城市化与房地产发展类比为一场“真实的宏大叙事”，并分析了该叙事从高速扩张到进入“深水区”的转变及其对个人的影响 [20][21][25] - 2008年国际金融危机后，中国房地产市场下行，随后一系列救市政策（取消限购、房贷利率七折、首付20%、四万亿计划）及时托底，推动了市场复苏和居民购房 [20] - 2009年上海高端楼盘单价约四万元，作者参与的长宁区曹家渡项目售价两万出头，销售依然艰难，显示市场初期状态 [20] - 2010年作者参与的杭州滨江区丽晶国际项目，起初为普通公寓，随着杭州城市化加速、人口持续流入，至2022年因户型可切割、租赁需求旺盛而成为全国知名的“垂直城市”式网红建筑 [21][22] - 当前楼市进入“深水区”，呈现销量疲弱、投资回落、价格分化新常态，政策重心从增量开发转向存量治理，市场流动性分化，高端豪宅仍有吸引力但普通住宅流动性不足 [25] - 城市化宏大叙事背景转变，驱动因素从房地产转向科技、AI、贸易战、地缘博弈等领域，人口结构变化（出生率下降、老龄化）和新兴职业（数字游民）改变了对城市的需求 [25] 宏大叙事与个人命运的关联 - 核心观点：分析了个人命运如何被宏大叙事（如技术驱动的电影产业、城市化浪潮）所绑定，以及当叙事退场时个人面临的挑战和反思 [16][25][26][28] - 当技术或资本足够强大时，宏大叙事可以塑造市场想象；但当现实变得复杂和不确定时，人们对宏大叙事的信任和投资会回收 [16] - 个人曾受益于时代红利（如早年买房），但代价是将个人专业能力、社会关系、生活方式和风险承受力长期绑定在同一套系统（如房地产行业）上 [25][26] - 当系统（如高速扩张的城市化叙事）停摆或转变时，个人将暴露于风险之中，面临裁员、岗位消失等“生活崩裂”的冲击，曾经的“红利”实则为一份“被暗中标价”的礼物 [25][26] - 宏大叙事不替任何人兜底，行业不提供身份庇护，“努力”本身不再有确定回报，其退场意味着将人生的主导权交还给个人 [26] - 卡梅隆坚持十几年完成《阿凡达》系列的“罗曼蒂克的坚持”，代表了一种20世纪相信个人意志能改变世界的宏大叙事，这与当前加速、碎片化、不确定的时代背景产生错位 [28] - 宏大叙事的退场，意味着社会进入一个不再依赖奇迹与奇观，而必须依靠真实前行的时代 [29]

核心事件概述 - 百亿私募希瓦资产创始人梁宏就旗下产品净值大幅回撤公开致歉 回撤主因被归结为三笔投资判断失误 根源在于“贪婪”与受“宏大叙事”驱动的非理性决策 [1] - 希瓦资产旗下多数基金预估净值单周下跌约7% 从最高点累计回撤幅度约20% [2] 三笔具体投资失误分析 - **创新药股操作失利**：该股曾为基金贡献超过8个百分点的净值增长 实现利润达3个百分点以上 但在商业授权合作失败消息公布后股价暴跌 因对利好预期过度乐观 高位未及时兑现收益且卖出决策迟缓 导致回撤超4% [2][3] - **硬件龙头公司投资失误**：该股作为第一重仓占比高达30% 受存储芯片价格上涨及负面舆情影响持续下跌37% 近2个月对净值负贡献超过9% 反思认为高位估值合理阶段持仓30%过重 20%会更合理 [3] - **美股稳定币概念股投资失误**：在加密货币牛市乐观判断下 重仓买入市值约300亿美元、静态市盈率70-80倍的新股 忽略了解禁抛压与加密熊市风险 该股在四周内暴跌60% 尽管破位时减仓仍造成4-5个百分点的净值损失 [3] - 上述三笔失误合计导致约18个百分点的净值回撤 叠加其他持仓下跌 构成整体约20%回撤的主因 [3] 对失误根源的反思 - 失误根源被指向“贪婪”与“宏大叙事”驱动下的非理性决策 本质错误在于高位过于兴奋、追求宏大叙事 却忽略了涨幅风险与性价比 [4] - 行业专家指出案例揭示了私募行业常见陷阱：一是过度依赖单一叙事驱动投资 忽视基本面安全边际 二是风控机制在情绪驱动下易失灵 尤其在浮盈丰厚时更难执行纪律 [4] - 专家进一步指出 许多基金经理习惯于押注产业趋势 但当估值高企时 这种思维易演变为情绪驱动下的扩张 模糊安全边际底线 在新兴领域如创新药与加密货币 信息不对称性高 一旦逻辑证伪 调整滞后将放大损失 [4] 公司的应对与未来调整方向 - **投研思路微调**：过去坚持8-9年的长线持有优秀公司、不控制回撤的想法将做出改变 未来将在坚持价值投资的基础上 增加更多绝对收益的考虑以降低产品回撤 预期调整后产品回撤将会明显减小 [5] - **具体执行措施**：公司投研的底层思路不会发生重大转变 仍将坚持精选优质公司 但会进一步提高对估值的敏感度 并更密切地关注市场风格变化对个股的影响 [5] - **研究方法补充**：在继续深化基本面研究的同时 将加大量化研究的资源投入 通过量化模型的规则性降低主观判断中的不确定性 [5] - **流动性管理**：公司强调目前持仓以流动性较好的股票为主 整体组合较为分散 组合层面流动性充足 预计不会出现因赎回引发的流动性冲击 [5] 公司未来的布局方向 - 中期仍将维持以科技为主线的投资逻辑 同时看好国内经济的复苏潜力 [6] - 具体将继续看好以AI为代表的科技主线 同时也将积极布局化工、消费等有望受益于宏观复苏的领域 [6]

文章核心观点 - 公司创始人因一封格式不佳、内容空泛的全员信而受到舆论批评，反映出传统管理方式与当代员工期望之间的脱节 [7][8][9][10] - 在信息透明化的时代，企业内部沟通面临外部舆论的放大检视，陈旧的管理话术难以获得员工共鸣 [11][12][13] - 有效的内部沟通应注重形式规范与内容务实，减少抒情与宏大叙事，增加对具体事务、员工福祉和未来规划的阐述 [13][14][15][16] 公司内部沟通分析 - 公司创始人的全员信采用红色字体且未分段，文本结构不佳，影响了阅读体验 [6][8] - 信件内容以南极之旅和企鹅为喻，过度强调创业精神和宏大叙事，被批评为内容空泛，类似“小学生作文” [9][10][16] - 部分员工在社交媒体吐槽，难以共情老板的旅行见闻，更关注自身实际工作与生活困境 [11] 行业管理环境变迁 - 过去依赖口号、司歌和奋斗标语的管理方式在信息不透明的环境下有效，但现在职场社区使信息高度透明 [12][13] - 社交媒体和职场社区放大了基层员工的吐槽声音，企业难以构建封闭的信息环境，内部沟通易成为公众议题 [13] - 当代年轻企业家的内部沟通更注重实际，内容包含架构调整、未来方向、员工福祉等具体议题 [15]

宏大叙事对资产定价的影响 - 经济学家罗伯特·席勒提出“叙事”对经济行为有重要影响，应纳入经济分析框架 [1] - 2025年表现领先的资产包括贵金属、有色金属、新兴市场股票、科技资产和另类资产，其定价逻辑背后是近年流行的宏大叙事 [1] - 这些叙事形成相互关联的“叙事星座”，如美元信用体系重构、全球供应链重塑、新一轮科技革命、算力是AI时代基础设施、有色金属是AI时代石油等 [1] - 宏大叙事的出现与全球宏观变量的“非连续性”变化有关，包括财政货币条件、贸易环境、地缘政治、产业技术等在2024-2025年出现较大变化 [2] - 叙事定价阶段会打破传统投研方法：跳过短期验证、形成正反馈循环打破均值回复、形成独立风险收益范式使夏普比率失效 [2] 应对叙事影响的投研方法优化 - 区分叙事层级（战略级、战役级、战术级）以实现资金久期和风险收益匹配 [3] - 跨越传统资产分类，运用大类资产主题类别直接对标跨国别、跨行业的宏观主题 [3] - 在叙事流行阶段提高动量策略比重，关注资产价格“正在”做什么而非“应该”值多少钱 [3] - 识别核心叙事并评估其生命周期（萌芽期、认同期、狂热期、消退期），在不同阶段赋予不同投资策略 [3] - 设立“叙事验证”的客观指标：科技叙事可跟踪头部公司营收增速、用户增长和付费转化率；商品叙事可跟踪供需平衡表边际变化 [4] - 在叙事投资中保持风险意识：对单一叙事设置投资比重上限、增加非相关性资产、设立分批止盈纪律、利用期权工具控制风险 [4] 10月第三周全球资产表现 - 美股三大指数由跌转涨，纳指、标普500、道指周涨幅分别为2.14%、1.70%、1.56% [5] - 罗素2000与KWEB ETF分别上涨2.4%、2.8%；标普行业几近全线上涨，通信（+3.6%）和地产（+3.4%）领涨 [5] - 欧股表现平淡，STOXX600小幅转涨1.13%，英国富时100和德国DAX分别收跌0.77%、1.49%；日股回调1.05% [5] - 伦敦黄金现货收涨6.3%至4224美元/盎司，白银现货收涨6.6%突破54美元/盎司，年内涨幅分别达61.8%和87.2% [6] - 国内黄金ETF单周净流入114.19亿元，较上周51.90亿元翻倍；SPDR全球黄金ETF净流入30.05吨 [6] - 布伦特原油期货继续收跌2.30%，两周累计下跌5.08% [7] - 10年美债利率下行3BP收于4.02%，2年期国债利率一度降至3.4%附近 [8] - 美元指数小幅收跌0.27%至98.56；日元回到150一线，美日10Y利差收窄至232.7BP [8] 中国资产表现与市场特征 - 万得全A收跌3.45%，10年期国债利率下行2.14BP至1.82% [9] - 恒生科技和恒生指数继续下跌7.98%、3.97%，恒科两周调整幅度超10% [9] - 市场宽度明显下降，万得全A成分股超越240日均线的占比从73.9%回落至65.3% [9] - 成交额集中度下降，前5%个股成交额占比从46.0%降至41.6%；TMT与红利成交额占比之差快速收敛 [9] - 万得全A市盈率降至21.93倍，“万得全A P/E-名义GDP增速”处于滚动五年+1.74倍标准差 [10] - 红利金融回归，大盘价值占优；科创50与创业板指分别下跌6.2%、5.7%，双创指数连续两周回调近10% [10] 海外宏观政策与风险事件 - 美国联邦政府关门进入第三周，约75万名联邦雇员被迫休假或缩短工时 [11] - 美联储主席鲍威尔表示可能在未来几个月内结束缩表，政策立场转向关注流动性稳定 [13] - 鲍威尔强调将维持充裕准备金制度，长期目标是持有以美国国债为主的资产组合 [13] - 美国近期多起区域银行及非银信贷欺诈事件爆发，Zions Bank计提约6000万美元拨备，Western Alliance提起欺诈诉讼 [15] - 这些事件暴露出“仓库贷款—私募信贷—ABS”链条中的透明度不足和抵押品核查薄弱问题 [16] 中国经济高频数据 - 10月实际GDP预计为4.55%，名义GDP预计为3.58%，边际均小幅回踩 [16] - 10月工增预计回踩至5.5%；第三周CCTD25省电厂耗煤同比为4.0% [17] - 10月社零同比增速预计为2.65%，服务业生产指数为4.46% [18] - 10月CPI环比预计为0.02%，同比为0.02%；PPI环比预计为-0.20%，同比为-2.40% [18] - 月度平减指数预计维持在-0.97%，与前值大致相当 [19] 中国货币流动性状况 - 央行资产负债表9月扩张8137亿元，略低于季节性 [21] - 9月M1增速超预期，居民活期存款增加1.79万亿元，非金融企业活期存款增加5849亿元 [22] - 9月M2增速下降0.4pct，国外净资产、银行投资政府债、银行同业资产投资、实体贷款拉动率分别下降 [22] - DR001稳定在1.31%附近，DR007收在1.41%；央行月内通过逆回购净投放9000亿元 [20] 产业政策与市场动态 - 发改委发布充电设施服务能力“三年倍增”行动方案，目标2027年底建成2800万个充电设施，较2024年底1281.8万台倍增 [25] - 2025-2027年充电设施台数年复合增速将达到29.8%；乡镇充电设施覆盖率目前为80.02%，提升空间较大 [26] - 生意社BPI指数小幅回落0.1%，贵金属为代表的有色指数领涨1.5% [27] - 黄金周涨8.74%，白银涨8.28%，钴涨8.00%；存储芯片DXI指数回升19.0% [28] - 农业部猪肉平均批发价回落4.4%；28种重点监测蔬菜平均批发价回升3.9% [28] 近期政策信号 - 总理座谈会强调要加力提效实施逆周期调节，用足用好政策资源，综合治理行业无序、非理性竞争 [29] - 国常会听取关于有效降低全社会物流成本行动落实情况汇报，要求持续推动物流降本提质增效 [29] - 商务部表示将进一步加强政策储备，适时推出新的稳外贸政策 [30]

核心观点 - 中国股市近期出现由流动性驱动的"水牛"行情 受宏大叙事改善 微观产业燃点和居民资产搬家入市三大因素推动[5][18][20] - 市场结构性撕裂严重 中小盘和微盘股涨幅惊人 而基本面优秀的大盘蓝筹股滞涨甚至边缘化[6][37][38] - 自由流动性指数转正 上半年A股有1.5-1.7万亿人民币资金净流入 其中超过六成来自保险公司等大型资产配置者[24][26][29] - 当前市场情绪和动能可能持续到9月份 但需警惕基本面疲软 中美关系不确定性和政策落实效果三大风险[10][52][75] 市场流动性状况 - 大摩自由流动性指数从六月底以来转正 反映金融环境边际宽松[24][25] - 两融余额上升 开户数回暖 但两融余额占可流通市值比例处于十年均值水平 未出现杠杆过度涌入局面[7][8][67] - 居民存款下降 非银金融机构存款增长 显示资金开始向股市转移[30][31] 行业表现特征 - AI算力自主化 创新药 新消费等微观产业链提供主题涌现[19][45] - 中小盘和微盘股涨幅惊人 中证2000和ST板块表现突出[37] - 传统经济板块如消费和地产仍面临通缩压力 下游需求疲弱[60][62] 宏观环境因素 - 三季度GDP增速预计回落到4.5%左右 八月份高频指标显示经济比二季度略差[21] - 出口端抢出口效应消退 集装箱码头数据下行[22] - 耐用消费品消费恶化 汽车和家电同比数据不佳 房地产调整持续[23] - PPI和CPI难以在几个月内大幅回升 结构性通缩仍在底部徘徊[63] 政策与改革方向 - 建议通过强化分红回购制度 优化减持规则等措施推动"水牛"转向更健康可持续的"制度牛"[10][70][72] - 反内卷政策落地过程较慢 需要3-6个月时间 难以一蹴而就[56][58] - 四中全会后的"十五五"规划纲要可能提供更具体框架性论述[77] 全球市场联动 - 美股及全球股市继续朝"水牛"方向前进 美联储鸽派讲话确认降息预期[9][36][65] - 中国在中美博弈中展现主动权 通过稀土等底牌获得竞争优势[43][46] - 全球对美国例外论祛魅过程中 对包括中国在内的资产配置需求增加[49]