贵金属日报 2025-10-29 钟俊轩 贵金属研究员 从业资格号：F03112694 交易咨询号：Z0022090 电话：0755-23375141 邮箱： zhongjunxuan@wkqh.cn 【行情资讯】 沪金跌 1.18 %，报 905.06 元/克，沪银涨 0.49 %，报 11180.00 元/千克；COMEX 金报 3954.10 美元/盎司，COMEX 银报 47.04 美元/盎司； 美国 10 年期国债收益率报 3.99%，美元指数报 98.74 ； 明日凌晨美联储将会召开 10 月议息会议，在当前美国通胀数据缓和，劳动力市场数据缺失的 背景下，市场已经近乎完全定价联储将在本次议息会议中进行 25 个基点的降息操作。本次会 议中鲍威尔关于货币政策和后续资产负债表演变路径的表述将对市场关于联储的货币政策预 期产生极为显著的影响。 回顾 2024 年白银价格的上涨阶段，国际银价正是在 2024 年 5 月 2 日议息会议鲍威尔宣布减缓 缩表后止跌，并开启第二段上涨行情。 此前，前任菲律宾央行行长表示菲央行持有的黄金储备量过多，占到其央行储备总额的 13%， 他同时表示央行内部正在就是否应当增 ...

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 10月资本市场波动加剧，国内外各类资产表现分化，黄金价格大幅回调但长期支撑因素仍在，国内经济有亮点但也面临挑战，全球经济景气度转弱且通胀、金融条件等方面存在差异[3][4][5] - 投资者应以资产配置思路对待黄金，同时关注国内外经济政策和市场动态对各类资产的影响 根据相关目录分别进行总结 全球经济表现 - 景气程度：全球经济景气度转弱，摩根大通全球综合PMI拐头下行，服务业与制造业联袂转弱；主要经济体ZEW经济景气指数分化，消费者信心指数整体承压[82][86] - 通胀：主要经济体通胀重新抬头，美欧通胀幅度更大，日本通胀高位回落；通胀预期指标有不同表现，中美CPI差异大[88][94] - 金融条件：美联储9月重启降息，主要经济体基准利率多数下调，日美央行缩表，欧洲央行扩表转缩，中国央行重新扩表；发达经济体国债收益率普遍震荡回落，美债收益率震荡走低呈“牛陡”[96][97] - 美国：经济景气度疲弱，通胀韧性反弹，制造业PMI低位震荡；就业数据因政府停摆暂停发布；消费者信心指数触底回升后转跌；通胀数据反弹显现关税影响[100][101] 中国经济表现 - 经济景气：9月制造业PMI为49.8%，比上月上升0.4个百分点，景气水平继续改善；非制造业商务活动指数为50.0%，业务总量总体稳定；综合PMI产出指数为50.6%，企业生产经营活动总体扩张加快[104][106] - 宏观流动性：M2增速拐头下行，社融增速走低，M2 - 社融增速差负向走扩；M1增速延续上扬，M2 - M1增速差加速收窄；人民币贷款增速探底，融资需求低迷且政府主导，居民中长期贷款转正，金融机构存贷差走扩创新高；M1增速回升带动信用周期开启，资金利率低位运行，风险资产承压回落[110][111][113] - 外需 - 出口：花旗经济意外指数中国大幅回暖，美欧下行，国内出口增速延续韧性，但外需压力隐忧仍存；进出口价格指数回落，出口盈利空间负值走扩，出口数量承压回落[118][123] - 内需 - 投资：地产拖累加剧，多个分项指标负增，销售面积和房地产开发增速同比加速下行，全国商品房销售数据低迷[124] - 内需 - 消费：消费增速持续回落，暑期结束出行数据多数下跌，居民收入增速平稳走弱[131] - 通胀：CPI负增，PPI跌速收敛，宏观利润率CPI - PPI回落，反内卷持续有望推动国内再通胀[134] 中观行业表现 - 大宗商品：钢材价格震荡下行，高炉开工率维持高位；原油价格大幅走低，库存小幅增加；铜价强势上扬，开始去库；焦煤价格延续反弹[140][141] - 其他行业：费城半导体指数再创历史新高；国内运价指数整体弱势，SCFI有触底迹象，BDI走势震荡；汽车产量增速平稳，商用车增速抬头[145] 市场表现 - 全球大类资产：10月资本市场波动加剧，风险资产先抑后扬普遍收涨；海外市场受特朗普关税、俄乌局势、美国政府停摆等因素影响，投资者风险偏好回落，金银回调，股市多数收涨，大宗商品涨多跌少；国内三季度经济数据转弱，政策对冲力度加强，市场热议十五五规划[4][63] - 国内期货市场：10月呈现明显分化特征，股债商涨跌互现；四大股指风格切换，成长股弱于价值股，A股大盘回调；国债期货涨跌互现，与股市呈跷跷板效应；大宗商品行情内部分化，工业品表现显著，Wind商品指数收涨，7个板块收涨，贵金属强势，农产品回暖，有色收涨，能化疲弱，煤焦钢矿板块因焦煤强势收涨，非金属建材大跌[4][69] 黄金市场分析 - 金价回调原因：俄乌结束曙光再现使避险情绪消退，美元反弹施压金价，近期金价涨速过快引发技术性回调；从机构行为看，金价“近乎抛物线式”上涨导致技术性超买，触发大规模获利了结与程序化抛售[5][8] - 历史对比：2025年10月21日金价 - 5.31%的跌幅在2000年以来排第七，在1970年以来排第37，每次金价大跌多伴随银价更大幅度下挫[9] - 历史大跌共性：引发金价大跌因素包括美元强势、货币政策收紧、央行抛售、避险情绪降温、阶段性高位的技术性回调；实际利率与货币政策是核心定价锚，系统性风险中黄金避险属性可能短期失效，价格高位时易触发技术性抛售[15] - 本轮金价上行驱动：包括“美元信用的弱化”“降息预期的强化”“疤痕效应下的配置需求”和“赚钱效应后的投资需求”；9月至今赚钱效应后的投资需求成关键推手[21] - 宏观环境影响：“美元信用弱化”奠定金价上行长期基础，“降息预期的强化”利好黄金，“赚钱效应后的投资需求”导致金价短期回调，“疤痕效应下的配置需求”支撑金价坚挺，央行增配黄金刚性需求强劲[24][27] - 投资者应对策略：黄金短期因涨速过快技术性调整，长期支撑因素坚实，投资者应以资产配置思路对待黄金[30] 宏观经济数据 - 9月外贸数据：以美元计，9月中国进出口总值5666.8亿美元，同比增长7.9%；出口总值3285.7亿美元，同比增长8.3%；进口总值2381.2亿美元，同比增长7.4%；贸易顺差904.5亿美元；前三季度，进出口总值4.68万亿美元，同比增长3.1%；出口总值2.78万亿美元，同比增长6.1%；进口总值1.90万亿美元，同比下降1.1%[50] - 前三季度宏观经济数据：前三季度我国GDP为1015036亿元，同比增长5.2%；三季度GDP为354500亿元，同比增长4.8%；第一、二、三产业增加值及贡献率不同；资本形成总额对经济增长有贡献，基础设施投资有增长亮点；房地产开发投资下降，相关施工、新开工、竣工面积指标均下降[55][58][59] - CPI与PPI数据：9月中国CPI同比 - 0.3%，环比上涨0.1%，核心CPI同比上涨1.0%；PPI同比 - 2.3%，环比持平；PPIRM同比下降3.1%，环比上涨0.1%；CPI受猪价、油价和翘尾因素影响，PPI负增收窄拐点确认，价格下行传导为上游原料成本下跌拖累PPI，继而传导至CPI；生产端利润率增幅放缓但盈利，消费端利润水平加速下行，市场期待降息等货币宽松政策[41][43][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金银价格本轮回调主因海外风险事件阶段性缓和预期及交易层面超涨回调，非交易逻辑逆转，从海外地缘政治风险、美元信用弱化以及美联储降息周期开启三个基本面驱动看，本轮价格下跌是“上涨趋势中的回调”而非“趋势逆转” [2][4] - 建议维持多头思路，关注美联储议息会议，预期降息25个基点，鲍威尔将对资产负债表变动作表态，策略上逢低配置多单，沪金主力合约参考运行区间923 - 982元/克，沪银主力合约参考运行区间11082 - 12023元/千克 [4] 各部分总结 行情数据 - 沪金跌0.48%，报941.34元/克，沪银跌0.25%，报11419.00元/千克；COMEX金报4126.90美元/盎司，COMEX银报48.41美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.02%，美元指数报98.94 [2] - 展示了2025年10月24日与23日金银重点数据，含收盘价、成交量、持仓量、库存、沉淀资金等指标及日度变化、涨跌幅、近一年历史分位数 [7] 价格回调原因 - 外媒称欧洲国家与乌克兰拟定和平方案，前期金银因海外避险及联储宽松货币政策预期上涨，在该消息影响下短期回落，后特朗普及白宫表态使海外风险事件未彻底逆转 [2] 通胀数据情况 - 美国9月CPI数据低于预期，核心CPI同比和环比值也低于预期和前值，白宫表示11月可能不公布通胀数据，市场定价未来两次议息会议联储分别降息25个基点 [3] 图表相关 - 包含COMEX黄金与美元指数、实际利率、成交量、总持仓量、近远月结构等关系图，以及沪金、沪银相关价格、成交量、持仓量、近远月结构等图表，还有黄金和白银ETF总持仓量图、金银内外价差统计及相关季节图等 [9][10][11][12][13][14][15][16][18][19][20][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][40][41][42][44][45][47][48][49][50][51][53][54][56][57][58][59][60][62][63][64][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金银价格回调是“上涨趋势中的回调”而非“趋势逆转”，建议维持多头思路，关注美联储议息会议，逢低配置多单，沪金主力合约参考运行区间923 - 982元/克，沪银主力合约参考运行区间11082 - 12023元/千克 [11] 各目录总结 周度评估及行情展望 - 周度行情回顾：本周金银价格回落，沪金跌6.17%报938.10元/克，沪银跌7.49%报11332.00元/千克，COMEX金跌3.30%报4126.90美元/盎司，COMEX银跌4.38%报48.41美元/盎司；10年期美债收益率报4.02%，美元指数涨0.39%报98.94 [11] - 回调原因：海外风险事件阶段性缓和预期及交易层面超涨回调，非交易逻辑逆转；外媒称欧洲与乌克兰拟和平方案，前期金银因避险和联储宽松预期上涨，8月22日至10月17日，COMEX黄金主力合约涨26.21%，COMEX白银主力合约涨31.23% [11] - 美国经济数据：9月CPI同比3%低于预期3.1%，环比0.3%低于预期和前值0.4%；核心CPI同比3%低于预期和前值3.1%，环比0.2%低于前值0.3%；二手汽车和服务业通胀去化；白宫称11月可能不公布通胀数据，市场定价未来两次议息会议联储降息 [11] - 行情总结：金银价格回调但基本面驱动未变，建议维持多头思路，关注下周四美联储议息会议，预期降息25个基点，鲍威尔将表态资产负债表变动 [11] 市场回顾 - 价格表现：本周金银价格回落，沪金总持仓量下跌1.28%至35.59万手，COMEX黄金总持仓量上升2.43%至52.88万手；沪银总持仓量下跌1.97%至73.99万手，COMEX白银总持仓量上升1.75%至16.58万手 [30][32][34] - 管理基金净持仓：截至9月23日，COMEX黄金管理基金净持仓上升1578手至16.05万手，COMEX白银管理基金净持仓上升1293手至3.7万手 [36] - ETF持仓：10月24日路透统计口径内黄金ETF总持仓量为2332.14吨，外盘白银ETF总持仓量为28165.84吨 [39] 利率与流动性 - 美国长短债收益率：展示美国十年期国债与两年期国债利差及短期国债收益率变化 [49] - 利率及通胀预期：展示美国联邦基金利率、隔夜逆回购利率、10年期名义利率、实际利率及通胀预期变化 [52] - 美联储资产负债表：本周总资产减少69.21亿美元，负债端总负债减少69.22亿美元 [54] 宏观经济数据 - 美国CPI&PCE：9月CPI同比3%低于预期3.1%和前值2.9%，环比0.3%低于预期和前值0.4%；核心CPI同比3%低于预期和前值3.1%，环比0.2%低于前值0.3% [61] - 美国就业情况：受政府停摆影响，最新美国周度失业数据缺失 [64] - 美国PMI&PPI：9月ISM制造业PMI为49.1高于预期和前值，非制造业PMI为50低于预期和前值 [67] - 美国新房数据：8月新建住房销售折年数为80万户高于前值，营建许可数年化值为133万户，新屋开工数年化值为130.7万户 [70] 贵金属价差 - 黄金基差：展示黄金TD - SHFE基差变化 [73] - 白银基差：展示白银TD - SHFE基差变化 [76] - 金银内外价差：展示黄金和白银内外价差变化 [79] 贵金属库存 - 白银库存：展示上海金交所、上海期货交易所、COMEX、LBMA白银库存变化 [87][89] - 黄金库存：展示COMEX和LBMA黄金库存变化 [91]

2025年的黄金市场，用"惊艳"二字形容毫不为过。Wind数据显示，伦敦金现价格从年初的2650美元/盎 司起步，一路狂奔，接连突破3000、3500、4000美元三道大关。截至10月22日，伦敦金现年内涨幅已超 过56%，这样的涨势让不少踏空的投资者直呼"跟不上节奏"。 | | ◀2025-01-02日》 - ◀2025-10-22回▶ (209日) | | | --- | --- | --- | | 涨跌幅 | 56.55% 年化收益率 | 70.93% | | 行业对比 2 | - 最大回散 2 | -10.85% | | 涨 跌 | 1483.857 开盘价 | 2625.098 | | 收盘价 | 4108.017 最高价 | 4381.484 | | 均价 | 3269.238 最低价 | 2614.365 | | 振幅 | 67.34% 阳 线 | 127 | | 成交额 | 0 阴 线 | 82 | | 成交量 | 0 平线 | 0 | | 区间换手 | - 最大量 | 0 | | 日均换手 | - 最小姐 | 100.00亿 | （图片数据来源： Wind，截至10月22日） 然而，就在市场 ...

黄金现货、期货大跌，金矿股接连重挫，不少投资者发出疑问：这一轮黄金牛市结束了么？ 业内人士认为，黄金短期波动并不意味牛市结束，大幅震荡不会改变黄金长期向好的趋势；另一方面， 这一轮黄金牛市跟14年前的那一轮牛市，也有不少相似之处。 奶酪基金投资经理潘俊对第一财经分析，近日黄金大幅震荡，触发原因可能是俄乌冲突停火协议看到进 展，美国总统特朗普称贸易摩擦可能缓和，以及美国政府停摆可能于近日结束；技术面来看，金价短期 涨幅过大，黄金波动率飙升至极端水平，显示短期投机性过强。与2011年黄金牛市对比，造成这一轮黄 金牛市的主要因素来自货币属性推动——全球央行大幅增持黄金、地缘政治不确定性、以及全球高债务 背景下美元信用弱化，均对黄金的避险和价值储存功能形成支撑。目前看，支撑这一轮黄金牛市的核心 逻辑并没有改变，黄金价格中长期仍有望持续创新高，但短期或继续出现震荡。 2025年8月底开始，两个月的时间内，黄金上升超过30%，10月20日伦敦现货金逼近4382美元/盎司的高 点，过去两年多的时间上升大约170%；消息面方面，俄乌冲突可能结束，中美贸易摩擦可能缓和，美 国政府可能结束停摆，这两天黄金出现了大幅下跌。 201 ...

相隔14年，这两轮黄金牛市有什么异同？业内人士认为，这些原因有很多相似之处：2011年的黄金牛市 有欧洲债务危机的驱动，2025年则有美国政府债务达到上限而被迫关门；2011年和2025年都出现有色金 属为主的大宗商品上涨，全球也都面临通胀威胁；2011年是美联储推出第二次量化宽松（QE2），2025 年则是美联储处于新一轮降息周期。 奶酪基金投资经理潘俊对第一财经分析，近日黄金大幅震荡，触发原因可能是俄乌冲突停火协议看到进 展，美国总统特朗普称贸易摩擦可能缓和，以及美国政府停摆可能于近日结束；技术面来看，金价短期 涨幅过大，黄金波动率飙升至极端水平，显示短期投机性过强。与2011年黄金牛市对比，造成这一轮黄 金牛市的主要因素来自货币属性推动——全球央行大幅增持黄金、地缘政治不确定性、以及全球高债务 背景下美元信用弱化，均对黄金的避险和价值储存功能形成支撑。目前看，支撑这一轮黄金牛市的核心 逻辑并没有改变，黄金价格中长期仍有望持续创新高，但短期或继续出现震荡。 慧研智投科技有限公司投资顾问李谦认为，10月20日之后这次金价短期回落有两方面原因：一方面是短 期涨幅过大需要技术回调，另一方面俄乌冲突有可能结束，对 ...

早上好，昨夜今晨，贵金属价格集体大跳水。 21日晚，现货黄金价格一度下跌6.3%，创下自2013年4月以来的最大单日跌幅。现货白银价格一度下跌 8.7%，创下自2021年以来的最大跌幅。COMEX黄金期货价格下跌5.28%。COMEX白银期货价格下跌 7.67%。 当地时间21日晚，乌克兰总统泽连斯基在讲话中表示，乌方已完成与欧洲伙伴即将举行会晤的准备工 作，并将在本周签署一项关于防御能力的新协议。泽连斯基称，这项协议将在事实上成为乌克兰长期安 全保障的一部分，为国家和人民提供持久保护。 他指出，乌克兰与伙伴国家在外交问题上保持一致立场。泽连斯基重申，乌克兰已准备好结束俄乌冲 突。他透露，他与美国总统特朗普举行会谈期间，双方同意尝试以当前前线为基础进行谈判。 花旗银行预计，美国政府"停摆"结束及中美贸易摩擦缓和可能推动黄金价格在未来3周内进入震荡整理 阶段。花旗银行表示，短期内看跌黄金价格（此前看涨），设定1~3个月目标价为4000美元/盎司。 彭博策略师Tatiana Darie表示，目前ETF的黄金持有量绝对值尚未达到过去峰值，涨势往往会持续更长 时间。但历史数据显示上涨动能最终会消退，多数情况下买盘会转 ...

昨夜今晨，贵金属价格集体大跳水。 21日晚，现货黄金价格一度下跌6.3%，创下自2013年4月以来的最大单日跌幅。现货白银价格一度下跌 8.7%，创下自2021年以来的最大跌幅。COMEX黄金期货价格下跌5.28%。COMEX白银期货价格下跌 7.67%。 此外，现货铂金跌幅扩大至8%，报1521.51美元／盎司。内盘方面，沪金主力合约日内大跌4.72%，沪 银主力合约日内大跌4.91%。 截至发稿，金银价格跌幅有所收窄。COMEX黄金期货价格收跌4.94%，报4144.1美元／盎司；COMEX 白银期货价格收跌6.37%，报48.11美元／盎司。现货黄金价格跌5.43%，现货白银价格跌7.61%。 消息面上，在中美贸易摩擦缓和的背景下，白宫首席经济顾问哈塞特释放出政府"停摆"问题有望在本周 取得进展的信号。哈塞特周一表示，美国政府的"关门危机"很可能在本周内结束。 花旗银行预计，美国政府"停摆"结束及中美贸易摩擦缓和可能推动黄金价格在未来3周内进入震荡整理 阶段。花旗银行表示，短期内看跌黄金价格（此前看涨），设定1~3个月目标价为4000美元／盎司。 路透统计口径数据显示，海外主要黄金ETF总持仓量由9月2 ...

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入2542亿元，同比增长10.3% [4] - 2025年前三季度归母净利润378.6亿元，同比增长55.5% [4] - 2025年第三季度归母净利润145.7亿元，同比增长57%，环比增长11% [4] - 2025年第三季度矿产金产量24吨，环比增长7% [5] - 2025年前三季度矿产金总产量65吨，同比增长20% [5] - 2025年前三季度矿产铜产量83万吨，同比增长5%，但第三季度产量26万吨，环比下降6% [5] 产品价格与盈利结构 - 2025年第三季度伦敦金现货均价3492美元/盎司，同比上涨40%，环比上涨6% [6] - 2025年第三季度LME铜均价9864美元/吨，同比上涨6%，环比上涨4% [6] - 2025年第三季度矿产金实现毛利108亿元，占公司当季总毛利235.5亿元的46%，相比2024年占比30%显著提升 [6] 生产成本分析 - 2025年第三季度金精矿销售成本195元/克，环比上涨10元/克 [7] - 2025年第三季度铜精矿成本22128元/吨，同比上涨952元/吨 [7] - 成本上涨主因包括部分矿山品位下降、运距增加、剥采比上升、金价上涨导致权益金提升，以及新并购企业过渡期折旧计算方式导致成本高企 [7] 产量驱动因素 - 矿产金产量增长主要得益于新并购阿基姆金矿交割后贡献产量3.2吨、萨瓦亚尔顿金矿投产，以及义兴寨、水银洞等金矿处理量提升 [5] - 矿产铜产量环比下降主要受卡莫阿-卡库拉铜矿淹井事件影响 [5] - 2025年前三季度碳酸锂当量产量1.1万吨，其中包含藏格矿业自2025年5月以来的产量0.37万吨 [5] 行业前景展望 - 黄金方面，美元信用弱化及央行增持趋势有望延续，全球不确定性叠加美国降息周期推动ETF增持黄金，看好金价继续上行 [8][9] - 铜方面，尽管短期宏观因素或形成压制，但自由港削减2025-2026年产量导致供给紧张，电网、空调等下游需求有望在2025年第四季度环比回升，看好铜价在消化贸易冲突后继续上行 [9]