报告行业投资评级 - 电力设备及新能源行业评级为“强于大市”（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年第一季度，中国逆变器出口金额同比大幅增长39%，达到169亿元，发达市场与新兴市场呈现多点开花态势[2][61] - 发达市场中，欧洲市场明显回暖，澳洲市场高速增长；新兴市场中，亚洲与非洲市场增长有力，拉美市场略有下滑[2][12][61] - 在气价上升、能源安全和补贴政策驱动下，户用储能市场表现亮眼，同时大储和工商储在电网支撑等趋势下亦有望快速成长[2][61] 逆变器一季度出口概况 - 2026年第一季度，中国逆变器出口金额共计169亿元，同比增长39%[2][8][61] - 欧洲和亚洲是主要出口市场，2026年第一季度出口金额占比分别为38%和33%[6][8] - 非洲和大洋洲市场的出口金额占比相较于2025年全年有所提升[8] - 分区域看，欧洲市场出口金额65亿元，同比增长53%；大洋洲市场出口金额14亿元，同比增长198%；亚洲市场出口金额56亿元，同比增长24%；非洲市场出口金额17亿元，同比增长65%；拉丁美洲市场出口金额14亿元，同比略降2%[2][10][12][61] 发达市场：欧洲、澳洲市场强劲增长 - **欧洲市场**：2026年第一季度，中国出口欧洲逆变器金额64.5亿元，同比增长53%[2][19][61] - 荷兰和德国是两大主要市场，出口金额分别占欧洲市场的40%和22%[16][19] - 对荷兰、德国、意大利、匈牙利、波兰的出口金额同比快速增长[2][19] - 欧洲储能市场回顾：2025年欧洲新增储能装机27.1GWh，同比增长45%，其中大储/户储/工商储新增装机分别为15.0/9.8/2.3GWh，同比变化分别为+131%/-11%/+31%[24] - 欧洲市场展望：自3月初地缘冲突影响，欧洲天然气价格中枢上移，提升了家庭自主供电诉求[2][29]。英国（强制配置与补贴）、乌克兰（重建需求）、荷兰（政策退坡倒逼）、匈牙利（高额补贴）、波兰（延续性补贴）等市场在政策驱动下，户储有望迎来快速增长[28][29] - **澳洲市场**：2026年第一季度，中国出口大洋洲逆变器金额13.8亿元，同比增长198%[2][36][61] - 澳大利亚是主要市场，出口金额13.2亿元，同比增长204%，占大洋洲出口额的96%[31][36] - 增长驱动：澳大利亚“联邦廉价家用电池计划”补贴在2025年12月扩容，从23亿澳元增至约72亿澳元，达到之前的3倍以上，有望进一步促进户储需求[2][36] 新兴市场：亚非增长，拉美略降 - **亚洲市场**：2026年第一季度，中国出口亚洲逆变器金额56.1亿元，同比增长24%[2][44][61] - 主要市场包括南亚的印度、巴基斯坦，中东的阿联酋、沙特、土耳其，以及东南亚的菲律宾、越南、泰国等[2][44] - 出口增速突出的地区包括阿联酋（同比增长208%）、日本（同比增长51%）、沙特阿拉伯、土耳其、菲律宾等[10][43][44] - **拉丁美洲市场**：2026年第一季度，中国出口拉丁美洲逆变器金额13.9亿元，同比略降2%[2][51][61] - 巴西是第一大市场，出口金额7.2亿元，占比52%，但需求受高利率环境压制[46][51] - 墨西哥、智利、牙买加、秘鲁等市场同比快速增长[50][51] - 展望：巴西储能法律框架完善（第15.296号法律）及高利率环境松动，需求端有望改善[51] - **非洲市场**：2026年第一季度，中国出口非洲逆变器金额16.7亿元，同比增长65%[2][58][61] - 尼日利亚和南非是前两大市场，两者合计占比超过一半[53][58] - 尼日利亚市场同比快速增长（182%），南非市场有所回暖（7%），阿尔及利亚、刚果、埃及等小基数市场也呈现快速增长[57][58] 投资建议 - 欧洲、澳洲、亚非市场均有亮眼表现，看好户储板块投资机会[2][61] - 户储及工商储领域：因欧洲、澳洲及新兴市场需求景气度向好，推荐德业股份，建议关注艾罗能源、固德威、正泰电源[2][61] - 大储领域：推荐国内市场地位领先的海博思创，以及全球储能市场竞争力优良的阳光电源[2][61]

投资评级与核心观点 - 报告维持德业股份“买入”评级 [1][5][7] - 报告给予公司目标价151.25元人民币，较前值97.90元大幅上调 [5][7] - 报告核心观点：公司作为户储国内龙头企业，业绩兑现度高，海外市场全面开花，工商储、大储、阳台光伏、便携式储能、SST等多品类业务进展积极，有望贡献新的盈利增长点 [1] 2025年业绩回顾 - 2025年实现营业收入122.24亿元，同比增长9.08% [1][2] - 2025年实现归母净利润31.71亿元，同比增长7.11% [1][2] - 2025年第四季度实现营收33.77亿元，同比增长5.86%，归母净利润8.24亿元，同比增长14.30% [2] - 2025年整体毛利率为38.13%，同比下降0.64个百分点，净利率为25.92%，同比下降0.49个百分点，主要系原材料成本提升 [2][4] - 2025年期间费用率为8.98%，同比微增0.25个百分点，整体保持稳定 [2] 分业务板块表现 - 新能源业务2025年营收突破百亿，达101.81亿元，同比增长26.99% [3] - 储能逆变器：营收52.17亿元，同比增长18.92%，其中户储逆变器37.45亿元（yoy+5.67%），工商储逆变器14.73亿元（yoy+74.67%） [3] - 光伏逆变器：营收10.54亿元，同比下降7.21%，其中组串逆变器8.98亿元（yoy+13.44%），微逆1.55亿元（yoy-55.14%） [3] - 储能电池包：销售收入38.32亿元，同比增长56.34% [3] - 环境电器业务2025年营收20.05亿元，同比下降36.23% [3] - 热交换器：销售收入9.38亿元，同比下降52.03% [3] - 除湿机：销售收入8.05亿元，同比下降16.91% [3] - 太阳能空调：销售收入2.4亿元，同比增长15.57% [3] 盈利能力与毛利率分析 - 2025年逆变器整体毛利率为47.74%，同比微降0.08个百分点，其中储能逆变器毛利率51.1%，光伏逆变器毛利率32.1% [4] - 储能电池包毛利率为31.81%，同比下降9.49个百分点，主要因电芯涨价导致成本上升 [4] - 除湿机毛利率为29.72%，同比下降4.72个百分点，因销售规模下降 [4] - 热交换器毛利率为7.71%，同比下降4.41个百分点，因订单大幅下降但固定成本存在 [4] - 报告认为，随着电池包业务于2026年第一季度提价，且第二季度起电芯供应价格趋于平稳，产能提升有望降低管理及制造成本，电池包业务毛利率有望环比企稳回升 [4] 2026年第一季度业绩预告与展望 - 预计2026年第一季度实现归母净利润11-12亿元，同比增长55.91%至77.08% [1] - 预计2026年第一季度实现归母扣非净利润10.4-11.4亿元，同比增长69.78%至86.11% [1] - 根据公司业绩会，2026年第一季度存在汇兑损失7000-8000万元，若剔除该影响利润更高 [1] 盈利预测与估值调整 - 考虑到海外政策延续、地缘冲突可能推升出货以及新品类销售带动，报告大幅上调盈利预测 [5] - 预计2026-2027年归母净利润分别为55.02亿元、67.98亿元，较前值40.36亿元、48.75亿元上调36%和39%，并新增2028年预测83.98亿元 [5] - 预计2026-2028年营业收入分别为202.62亿元、249.84亿元、306.35亿元，同比增长65.76%、23.30%、22.62% [11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为6.05元、7.48元、9.23元 [11] - 基于盈利预测上调及公司作为龙头的优势，报告将估值倍数从原2026年22倍PE上调至25倍PE，从而得出151.25元的目标价 [5] - 截至2026年4月9日，公司收盘价126.91元，对应2026年预测市盈率（PE）为20.97倍 [11] 分业务预测与核心假设 - 逆变器业务：预计2026-2028年营业收入分别为90.5亿元、107.4亿元、127.2亿元，毛利率分别为48.2%、48.0%、48.2% [12] - 电池包业务：预计2026-2028年营业收入分别为95.80亿元、129.33亿元、168.13亿元，毛利率均为31.00% [12] - 报告预测2026年第一季度公司整体营收为48.75亿元，毛利率为35.45%，归母净利润为11.68亿元 [21]

行业投资评级 - 电力设备及新能源行业评级为“强于大市”，且予以维持 [1] 报告核心观点 - 2026年1-2月中国逆变器出口金额同比大幅增长53%，达到117亿元，整体表现强劲 [2][8] - 发达市场（欧洲、澳洲）与新兴市场（亚洲、非洲）成为出口增长的主要驱动力，其中欧洲、澳洲、非洲市场增速尤为亮眼 [2][12] - 欧洲市场在气价上涨、能源安全诉求及多国补贴政策驱动下，户用储能需求有望迎来快速增长 [2][28] - 澳大利亚因户储补贴计划大幅扩容，需求增长动力充足 [2][38] - 亚洲市场增长稳健，非洲市场快速崛起，而拉美市场受巴西高利率等因素影响暂时承压 [2][12][53] - 行业投资机会方面，看好户用储能板块，并认为大储和工商储在电网支撑等趋势下亦具成长潜力 [2] 根据目录分章节总结 一、逆变器1-2月出口概况 - 2026年1-2月，中国逆变器出口金额总计117亿元，同比增长53% [2][8] - 欧洲和亚洲是前两大出口市场，1-2月出口金额占比分别为37%（44亿元）和34%（39亿元） [6][8] - 非洲和大洋洲市场在出口金额中的占比相较于2025年全年有所提升 [8] 二、发达市场：欧洲、澳洲增长亮眼 欧洲市场 - 2026年1-2月，中国出口欧洲逆变器金额44亿元，同比增长78% [2][22] - 荷兰和德国是欧洲最主要市场，出口金额分别占欧洲市场的42%（18.2亿元）和21%（9.0亿元） [16][22] - 荷兰、德国、匈牙利、意大利、波兰等国出口金额同比快速增长 [2][22] - 欧洲储能市场回顾：2025年欧洲新增储能装机27.1GWh，同比增长45%，其中大储（15.0GWh，+131%）和工商储（2.3GWh，+31%）增长迅速，户储（9.8GWh，-11%）因电价回落等因素表现偏弱 [26][27] - 欧洲储能展望：近期欧洲天然气价格快速上涨，提升家庭自主供电诉求 [2][28]。英国（强制配置+补贴）、乌克兰（重建需求）、荷兰（政策退坡倒逼）、匈牙利（高额补贴）、波兰（延续性补贴）等多国在政策驱动下，户储市场有望迎来快速增长 [28][30] 澳洲市场 - 2026年1-2月，中国出口大洋洲逆变器金额9亿元，同比增长182% [2][12] - 澳大利亚是绝对主力市场，1-2月出口金额8.8亿元，同比增长185%，占大洋洲出口额的95% [33][38] - 增长驱动：澳大利亚“联邦廉价家用电池计划”补贴在2025年12月从23亿澳元扩容至约72亿澳元，增幅超3倍，有望持续刺激户储需求增长 [2][38] 三、新兴市场：亚非增长，拉美偏弱 亚洲市场 - 2026年1-2月，中国出口亚洲逆变器金额43.6亿元，同比增长52% [2][47] - 市场结构多元：主要市场包括南亚的印度（7.6亿元）、巴基斯坦，中东的阿联酋（6.1亿元）、沙特、土耳其，以及东南亚的菲律宾、越南等 [42][47] - 增速突出市场：阿联酋（+242%）、菲律宾（+168%）、日本、越南（+99%）、土耳其等出口金额同比增速显著 [11][44] 拉美市场 - 2026年1-2月，中国出口拉丁美洲逆变器金额9.3亿元，同比下降8% [2][53] - 巴西是最大市场，出口金额5.0亿元，占拉美总额的54%，但需求受高利率环境压制 [49][53] - 积极因素：巴西利率已从高位15%下调至14.75%，且2025年12月出台法律建立储能框架并给予税收优惠，未来需求有望改善 [53] 非洲市场 - 2026年1-2月，中国出口非洲逆变器金额12亿元，同比增长84% [2][59] - 尼日利亚（3.7亿元，+180%）和南非（2.6亿元，+9%）是前两大市场，合计占比超50% [56][58] - 阿尔及利亚、刚果、马里等小基数市场也呈现快速增长 [2][58] 投资建议 - 看好户用储能板块机会，主因气价上升、能源安全和补贴驱动 [2] - 同时认为在电网支撑、新能源替代和算电融合趋势下，大储、工商储板块亦有望快速成长 [2] - 具体公司： - 户储及工商储：推荐**德业股份**，建议关注**艾罗能源**、**固德威**、**正泰电源** [2] - 大储：推荐国内市场地位领先的**海博思创**，以及全球储能竞争力优良的**阳光电源** [2]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点：公司在新兴市场布局领先，工商储业务表现亮眼，是未来核心增长引擎[1][7] - 2025年Q1-Q3业绩稳健增长：实现营业收入88.46亿元，同比增长10.36%；实现归母净利润23.47亿元，同比增长4.79%；毛利率为38.55%，同比下降1.6个百分点[4] - 2025年Q3单季营收环比提速：实现营业收入33.11亿元，环比增长11.51%，同比增长1.32%；实现归母净利润8.25亿元，环比增长1%，但同比下降17.84%，主要系去年同期基数较高[4][5] - 2025年Q3受美元汇率下跌影响，汇兑损失超0.4亿元[4] 业务拆分与增长驱动力 - 工商储业务表现亮眼，凭借渠道及研发优势起量显著，成为重要增长驱动力[6] - 储能电池包业务营收同比高增，与储能逆变器产品深度整合，推广协同并进[6] - 产品覆盖户用、工商储及大型储能在内的全场景解决方案[6] - 家电业务受下游需求收缩影响，营收有所下滑[6] 战略调整与产能布局 - 公司终止原“年产25.5GW组串式、储能逆变器”项目，新增建设“年产7GWh工商储生产线项目”，预计2028年4月建成交付[6] - 新项目预计建成后可实现年收入48.8亿元，年净利润7.3亿元，有望贡献业绩增量[6] - 公司积极在马来西亚布局产能，以应对美国市场关税政策的不确定性[7] 行业前景与公司优势 - 工商储没有库存影响，成长属性更明显；公司推出100kW-2.5MW模块化储能解决方案，具备高灵活性与成本优势[7] - 新兴市场替代柴油发电机需求刚性，欧洲市场受益于动态电价政策，工商储需求旺盛[7] - 公司在亚非拉市场具备显著的先发优势和渠道壁垒，新推出的离网储能逆变器精准满足非洲、东南亚等市场需求[7] - 欧洲市场去库存已近尾声，需求逐步复苏，东欧市场表现亮眼[7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为33.80亿元、41.65亿元、48.57亿元[8] - 对应市盈率（PE）分别为24倍、19倍、16倍[8] - 预计2025-2027年营业收入分别为139.54亿元、175.50亿元、206.10亿元，同比增速分别为24.5%、25.8%、17.4%[10] - 预计2025-2027年毛利率分别为37.5%、36.6%、36.0%[10]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现收入37.94亿元，同比增长13.09%，归母净利润6.02亿元，同比增长70.96% [1] - 2025年第二季度收入22.76亿元，同比增长16.25%，环比增长50%，归母净利润4.07亿元，同比增长22.75%，环比增长109.27% [1] - 2025年上半年期间费用率19.5%，其中第二季度为18.7%，环比下降2.0个百分点，同比下降1.6个百分点，为2023年第三季度以来最低水平 [2] 逆变器业务 - 2025年上半年逆变器销量46.6万台，预计第二季度并网逆变器和储能逆变器出货量均实现环比增长 [2] - 并网逆变器毛利率26.1%，同比提升7.6个百分点，储能逆变器毛利率30.3%，同比提升2.7个百分点 [2] - 欧洲第二季度进入常态化带动渠道补库，亚非拉和工商储作为新增量市场环比增长明显 [2] 电站业务 - 2025年上半年电站业务收入11.1亿元，预计同比微增，第二季度为发电旺季，收入预计环比增长 [2] - 2025年上半年电站业务毛利率超过55%，同比小幅下降，第二季度因规模效应毛利率保持良好，利润贡献可观 [2] 运营与减值 - 第二季度发生资产减值0.17亿元，预计主要为计提库存跌价损失，信用减值0.14亿元，对报表端利润释放形成拖累 [2] - 公司目前排产预计维持相对饱满状态，欧洲需求可能受假期影响波动，澳洲和亚非拉市场表现强势 [3] 未来展望 - 预计未来两年工商储业务有望保持同比翻倍增速，收入体量逐步追平户储业务，户储业务预计保持稳步增长 [3] - 下半年工商储业务有望再上台阶，公司2025-2026年预计实现利润13亿元和16亿元 [3][4]