报告行业投资评级 - 电力设备及新能源行业评级为强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 户储企业2025年第一季度业绩整体回暖，新兴市场户储和工商储、欧洲工商储等市场需求被看好，后续将关注各参与者在上述市场的业务进展 [2] 根据相关目录分别进行总结 户储企业基本面：新兴市场强劲，Q1业绩回暖 - 选取德业股份、锦浪科技、固德威、首航新能和艾罗能源5家企业作为代表性企业，业务涵盖光伏逆变器、储能逆变器、储能电池等产品，区域布局包括欧洲和亚非拉市场 [2][9] - 2024年德业股份、锦浪科技营收正增长，得益于亚洲等新兴市场光储需求增长；侧重欧洲的3家企业营收和净利润下降，因欧洲市场需求增速放缓 [2][9] - 2025年第一季度，4家归母净利润同比正增长，原因可能是亚洲新兴市场需求增长、国内分布式光伏抢装、欧洲市场库存改善等 [2] - 德业股份、锦浪科技毛利率稳定，体现产品竞争力和成本控制能力；2025年第一季度，德业股份、锦浪科技净利率稳中有升，固德威继续净亏损 [19] 业务布局：光储各有侧重，储能业务毛利率较高 - 德业股份、艾罗能源侧重储能，首航新能光储业务各半，这三家企业新能源业务以海外为主；锦浪科技、固德威侧重光伏组串式逆变器，兼顾国内外市场 [2][9] - 2024年除德业股份外，参与者光伏逆变器营收和毛利率整体下降，受价格竞争、欧洲库存较高和终端需求放缓等因素影响 [2] - 各参与者储能业务营收表现分化，与市场布局有关，以新兴市场为主的德业股份增长强劲；储能产品毛利率高于光伏逆变器且稳定 [2] - 2024年德业股份储能电池包营收快速增长，其余参与者有所下降；各参与者储能电池毛利率呈现增长 [46] 区域布局：新兴市场需求可期，欧洲工商储潜力充足 - 德业股份市场布局广泛，在新兴市场有领先优势；锦浪科技业务布局遍及亚太及欧美，2024年海外逆变器业务比重增加；固德威境外业务以欧洲为主，2024年起境内业务占比快速上升；首航新能、艾罗能源境外业务以欧洲为主，积极拓展新兴市场 [2][50] - 2022 - 2024年德业股份境外业务毛利率领先，固德威、首航新能和艾罗能源相近，锦浪科技2024年海外业务毛利率下降 [57] - 2025年第一季度亚洲、非洲市场逆变器出口需求亮眼，欧洲有待回暖；印巴市场持续增长，德国市场Q1回暖 [64][67] - 2024年欧洲光伏增速放缓，户用装机下降，预计2025年新增装机增速1%；德国、西班牙和意大利是欧盟光伏装机前三大市场 [80] - 2024年欧洲储能新增装机增长，预计2025年继续增长，大储、工商储引领需求增长；德国、意大利、英国是欧洲储能前三大市场 [87] - 2024年欧洲户储新增装机下降，预计2025年继续下降；德、意、奥市场体量较大但短期需求放缓，其它市场政策补贴推动需求增长 [90] - 2024年欧洲工商储新增装机增长，预计2025年快速增长；渗透率低，若补贴政策或市场机制完善，装机潜力有望激发 [97] - 2025年第一季度我国出口亚洲逆变器金额同比增长，印巴和东南亚市场表现强劲 [104] - 2025Q1我国出口印度逆变器金额同环比增长，印度光伏装机快速增长，大储装机有望在政策推动下增长 [107] - 2025Q1我国出口巴基斯坦逆变器金额同环比较快增长，印巴冲突和净计量政策变化或推升光储需求和配储意愿 [111] - 2025年第一季度东南亚户用光储需求同环比增长，后续增长潜力足 [112] - 2025年第一季度我国出口非洲逆变器金额同环比增长，南非、尼日利亚需求同比增长，小基数市场需求快速增长，南非户储需求有望增加 [122] - 2025年第一季度我国出口拉美逆变器金额同环比回落，巴西是第一大市场，光储市场驱动和压制因素并存 [129] 投资建议 - 推荐户储新兴市场实力强劲、渠道建设和成本控制能力优良的德业股份 [2] - 建议关注储能盈利能力强、海外工商储有望发力的艾罗能源，以及组串式逆变器实力强劲、有望受益新兴市场增长的锦浪科技 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和利润下滑，2025年一季度收入同比增长但利润同比下降 [2][5] - 数据中心下游需求扩容及云厂客户突破，公司数据中心增速有望逐季提升，户储行业库存去化基本结束，出货拐点已现 [11] - 2025年预计数据中心收入增速达20 - 30%，户储收入同比翻倍左右，新能源业务同比增长50%左右，全年净利润6亿元左右，对应PE为22倍，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年收入41.59亿元，同比-23.54%，归母净利润3.94亿元，同比-53.38%，扣非净利润3.44亿元，同比-57.90%；2025年一季度收入9.43亿元，同比+13.51%，归母净利润1.11亿元，同比-10.44%，扣非净利润1.03亿元，同比-10.88% [2][5] - 2024年数据中心业务收入27.42亿元，同比+2.66%，新能源收入13.79亿元，同比-49.50%；数据中心毛利率35.13%，同比-2.25pct，新能源毛利率16.70%，同比-8.53pct；全年计提资产减值0.36亿元、信用减值0.84亿元 [11] 业务分析 - 数据中心业务：此前金融、政府、工业等为优势下游行业，云厂和通信运营商占比略低，增速尚不明显；2024Q4及2025Q1随互联网及通信数据中心订单快速增长，同比增幅持续扩大；2025年积极突破下游云厂，供货范围有望扩大，预计全年收入增速20 - 30% [11] - 新能源业务：2024年因欧洲户储持续去库，下游客户提货大幅下降，逆变器、电池包等产品价格下降影响收入；2025Q1户储下游客户重新开始提货，收入恢复同比增长；受光伏产品降价影响，毛利率有所下滑；随欧洲去库结束、中东非及南美布局开始贡献增量，预计户储收入同比翻倍左右，叠加充电桩业务保持较好增速，有望带动新能源业务同比增长50%左右 [11] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4159|5216|6101|7017| |净利润（百万元）|395|603|757|866| |EPS（元）|0.68|1.03|1.29|1.47| |每股经营现金流（元）|0.84|1.90|1.66|1.78| |市盈率|33.13|22.10|17.61|15.39| |市净率|3.02|2.76|2.38|2.06| |总资产收益率|5.5%|7.6%|8.3%|8.2%| |净资产收益率|9.1%|12.5%|13.5%|13.4%| |净利率|9.5%|11.4%|12.3%|12.2%| |资产负债率|38.3%|37.5%|37.9%|37.8%| |总资产周转率|0.59|0.70|0.72|0.72| [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和利润下滑，2025年一季度收入同比增长但利润同比下降，数据中心下游需求扩容及云厂客户突破使数据中心增速有望逐季提升，户储行业库存去化基本结束出货拐点已现，预计2025年数据中心收入增速20 - 30%，户储收入同比翻倍，新能源业务同比增长50%左右，全年净利润6亿元左右，对应PE为22倍，维持“买入”评级 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年收入41.59亿元，同比-23.54%，归母净利润3.94亿元，同比-53.38%，扣非净利润3.44亿元，同比-57.90%；2024年四季度收入12.47亿元，归母净利润0.37亿元，扣非净利润0.16亿元；2025年一季度收入9.43亿元，同比+13.51%，归母净利润1.11亿元，同比-10.44%，扣非净利润1.03亿元，同比-10.88% [2][4] 业务板块分析 - 2024年数据中心业务收入27.42亿元，同比+2.66%，毛利率35.13%，同比-2.25pct；新能源收入13.79亿元，同比-49.50%，毛利率16.70%，同比-8.53pct，全年计提资产减值0.36亿元、信用减值0.84亿元 [9] - 单季度来看，2024Q4及2025Q1数据中心同比增幅持续扩大，2025Q1新能源业务收入恢复同比增长，数据中心毛利率保持较好，新能源业务受光伏产品降价影响毛利率有所下滑 [9] 未来展望 - 2025年公司积极突破数据中心下游云厂，供货范围有望扩大，预计全年数据中心收入增速20 - 30%；随欧洲去库结束、中东非及南美布局开始贡献增量，预计户储收入同比翻倍左右，叠加充电桩业务保持较好增速，有望带动新能源业务同比增长50%左右，预计全年净利润6亿元左右，对应PE为22倍 [9] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4159|5216|6101|7017| |营业成本（百万元）|2935|3769|4401|5083| |毛利（百万元）|1224|1448|1700|1933| |营业利润（百万元）|469|701|880|1007| |利润总额（百万元）|481|701|880|1007| |净利润（百万元）|395|603|757|866| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|394|597|749|858| |EPS（元）|0.68|1.03|1.29|1.47| |经营活动现金流净额（百万元）|491|1105|967|1037| |投资活动现金流净额（百万元）|-1102|-292|-147|-100| |筹资活动现金流净额（百万元）|-473|-4|0|0| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-1084|809|820|937| |货币资金（百万元）|492|1146|1965|2902| |应收账款（百万元）|1499|1357|1590|1832| |存货（百万元）|1049|1042|1218|1407| |流动资产合计（百万元）|4188|4878|6126|7515| |资产总计（百万元）|7185|7805|9073|10447| |短期贷款（百万元）|274|274|274|274| |应付款项（百万元）|1028|1151|1406|1694| |流动负债合计（百万元）|2466|2643|3154|3661| |负债合计（百万元）|2753|2928|3440|3947| |归属于母公司所有者权益（百万元）|4349|4788|5537|6395| |少数股东权益（百万元）|83|89|96|105| |股东权益（百万元）|4432|4877|5634|6500| |负债及股东权益（百万元）|7185|7805|9073|10447| |每股收益（元）|0.68|1.03|1.29|1.47| |每股经营现金流（元）|0.84|1.90|1.66|1.78| |市盈率|33.13|22.10|17.61|15.39| |市净率|3.02|2.76|2.38|2.06| |EV/EBITDA|26.42|14.99|11.41|9.45| |总资产收益率|5.5%|7.6%|8.3%|8.2%| |净资产收益率|9.1%|12.5%|13.5%|13.4%| |净利率|9.5%|11.4%|12.3%|12.2%| |资产负债率|38.3%|37.5%|37.9%|37.8%| |总资产周转率|0.59|0.70|0.72|0.72| [16]

报告行业投资评级 - 光伏行业维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 欧洲部分区域大规模停电或刺激光储需求释放，产业链价格松动，5月排产预计环降 [1] - 建议关注新技术布局领先有望量利齐升的环节，以及受益于新兴市场需求爆发和布局高盈利区域的逆变器环节 [7] 根据相关目录分别进行总结 欧洲停电或刺激光储需求释放，5月产业链排产预计环降 - 欧洲部分区域大规模停电或刺激光储需求释放：4月28日西班牙和葡萄牙遭遇大规模停电，周边地区受波及，暴露欧洲电网不稳定问题，或加快新能源转型和电网改造，推动大储布局，刺激户储需求释放 [1][10] - 产业链价格松动，5月排产预计环降：硅料成交重心下行，5月排产预计环比下降；硅片价格下跌，5月排产分化，整体预计环比减少；电池片下游需求减弱，5月排产约59GW，环比减少约9%，库存或增长；组件抢装接近尾声，价格延续跌势，5月排产预计环降约11% [1][11] 市场行情回顾 - 本周行业涨跌幅：申万综合指数下跌2.75%，电力设备行业指数下跌0.54%；电力设备子行业中，电机Ⅱ涨幅前三，电网设备跌幅前三 [12][16] - 本周个股涨跌幅：电力设备行业中，中电兴发涨幅前五，青岛中程跌幅前五；美股重点光伏公司中，Solaredge涨幅前三，阿特斯太阳能跌幅前三 [17][20] - 行业PE估值：截至4月30日，行业PE（TTM）排名前三为国防军工、计算机、电子，后三为石油石化、建筑装饰、银行；电力设备子行业中，电机Ⅱ排名前三，光伏设备排名后三 [26][28] - 行业PE估值分位数：截至4月30日，电力设备PE估值分位数为16.7%；电力设备子行业中，风电设备分位数排名前三，光伏设备排名后三 [31][32] 本周光伏产业链价格 - 硅料：多晶硅致密料价格报40.00元/kg，环比持平；颗粒料价格报36.00元/kg，环比-5.26% [36] - 硅片：182 - 183.75mm单晶P型硅片价格报1.15元/片，环比持平；182 - 183.75mm、182*210mm、210mm单晶N型硅片价格环比分别-8.7%、-12.6%、-8.0% [36] - 电池片：182 - 183.75mm单晶PERC电池片价格报0.29元/W，环比-1.69%；182 - 183.75mm、182*210mm、210mm TOPCon电池片价格环比分别-5.26%、-1.79%、-5% [38] - 组件：182*182 - 210mm双面双玻PERC组件价格报0.65元/W，环比持平；182 - 183.75mm TOPCon双玻组件价格报0.700元/W，环比-2.78%；210mm HJT双玻组件价格报0.850元/W，环比持平；海外组件报价有持平或上涨情况 [39][44] - 光伏玻璃：3.2mm镀膜光伏玻璃价格报21.75元/m²，环比-2.2%；2.0mm镀膜光伏玻璃面板价格报13.75元/m²，环比-3.5% [46] - 胶膜：透明EVA胶膜价格报6.14元/m²，白色EVA胶膜价格报6.64元/m²，POE胶膜价格报8.51元/m²，环比均持平 [46]

智通财经APP获悉，平安证券发布研报称，一季度逆变器出口需求略增，亚非新兴市场表现强劲，推荐 新兴市场户储赛道领先企业。户用光储逆变器企业主要布局的市场包括欧洲和新兴市场，美国户储市场 参与者以本土企业为主，国内企业所占份额相对较小。美国对等关税政策对户用光储企业影响幅度相对 较小，加之亚非新兴市场需求快速增长，相关企业具有关注价值。 2025年1-3月，我国出口欧洲逆变器42.3亿元，同/环比分别-5%/-10%。3月单月出口金额17.7亿元，同环 比分别+6%/+64%。荷兰和德国是我国逆变器出口欧洲的两大主要市场，一季度出口金额分别占欧洲市 场的40%和18%。荷兰是欧洲重要的出口中转地，产品发往欧洲各国;德国是欧洲户储的主要市场，户储 渗透率较高。一季度，我国出口荷兰的逆变器金额17.1亿元，同比-5%;出口德国、英国的逆变器金额分 别为7.8/2.8亿元，同比分别+36%/+28%。1-3月，德国户储装机同比减少，但大储装机快速增长。欧洲 高比例风光装机对电力系统的冲击正在凸显，大储装机的重要性有望提升，欧洲大储需求潜力可期。 欧洲：3月单月需求改善，德国、英国大储可期 拉美、非洲：非洲市场增长，拉 ...