核心观点 - 公司作为油气一体化龙头企业 通过天然气业务降本增量和海外区块拓展增强盈利韧性 预计25-27年归母净利润持续增长 维持A/H股"增持"评级 [1][3][4] 天然气业务 - 天然气产量近十年以约5%增速稳步增长 中俄东线贯通后管道输气量将增加50亿立方米 [1] - 进口气采购成本与油价联动 油价下行10美元/桶可降低采购成本约180亿元 [1][3] - 天然气销售（不含开采）经营利润占比提升至24年的23% [3] 海外业务拓展 - 中标苏里南14/15区块70%权益并担任作业者 位于苏里南-圭亚那盆地"黄金带" [2] - 海外优质区块有望成为油气产量新增长引擎 [1][3] 烯烃业务优势 - 拥有乙烷制乙烯产能140万吨/年 规划产能合计240万吨/年 [2] - 乙烷原料完全自给 气头烯烃路线凸显差异化竞争优势 [1][2] 油价与盈利预测 - 预计25-27年Brent期货均价为68/62/63美元/桶 [1] - 下调25-27年归母净利润预测至1585/1617/1685亿元（前值1629/1667/1717亿元） [4] - 26-27年净利润在油价逆境下仍可实现同比增长 [1] 估值与股息 - 以7月31日收盘价计算 25年A/H股股息率分别为4.9%/6.1%（含税） [1] - 给予25年11.5/9.0xPE估值 A/H目标价10.01元/8.60港元 [4] 市场认知差异 - 市场担忧油价下行影响业绩 但公司盈利结构优化 天然气业务增强业绩韧性 [3] - 市场担忧传统油田枯竭 但24年原油储量替代率提升至近100% 海外资源获取支撑长期发展 [3]