财通证券（601108）发布研报称，当前需求在OPEC+扩产、欧美制裁趋严背景下逐渐走强，运价端已 给予强势回应。而供给侧当前出清欠佳，但高比例的老旧船占比表明出清潜力大，后续倘若灰色市场需 求萎缩，供给端有望迎来拆解潮，从而给予运价长期支撑。 运价与股价强相关，供给出清是大周期的先决条件。二战结束至今，整体持续性好，景气跨度长的周期 共有两轮，分别为1983-1991年和1999-2004年。两轮大周期前均有供给端显著持续性的出清(自然出清亦 或悲观预期、法规推动)，偏紧的供需关系为后续运价弹性的释放提供了更加稳固的支撑，从而使得周 期景气度延续性好。 OPEC+增产提振需求，Q4旺季催化运价景气 今年4月OPEC+开始渐进增产加速油价中枢回落，在油价相对低位背景下，下游炼厂开工率回升叠加海 上浮仓增加，供需关系转暖带动运价快速冲高。截至2025年12月3日，TD3C航线(中东-中国)TCE达到 12.1万美金8/天，较月初提升412.9%。目前正值Q4旺季，在油价低位、制裁趋严及合规需求提升加持 下，全球原油补库或将再度推动运价走高。 风险提示：原油需求大幅下降，OPEC+增产不及预期或转向减产，制裁落地 ...

市场整体走势 - 市场短期走好但量能压力未改变 容易引发再次震荡 [1] - 4000点上下震荡越充分越好 [1] 银行股表现 - 除农业银行连续上涨外 其他银行股整体表现很一般 [1] - 慢牛结构下资金不太可能愿意持续抱团红利 此时抱团银行看不到逻辑 [1] 油运板块分析 - 油运板块启动因运价跳涨刺激 [1] - 8月以来超大型油轮运价迎来快速上涨 9月份运价水平创出1990年以来同期历史新高 [1] - 油运周期非常长 通常在15年至20年 上次高峰是2008年距今有17年 [1] - 油运大行情来自于供需两端不平衡 当前新增运力锐减 现有船只面临淘汰 [1] - 未来五年行业几乎没有增量 还可能减少 [1] - 今年4月开始OPEC持续推出减产导致油价走低 全球主要国家迎来战略性补库存 增加石油运输需求 [1] - 拉美国家产能增长加大油运路径 带来超大型油轮增量需求 [1] - 长期看行业持续转强的预期越来越明显 [1]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予“买入”评级 [9][11] - 公司重置成本为554.3亿元人民币，中远海能（H）市值比重置成本比值为0.73倍，低于招商南油的1.16倍和中远海能（A）的1.04倍 [9][11][125] - 若对标招商轮船1.16倍P/NAV，公司当前上涨空间为58% [9][11] - 在2025年底、船价上涨10%、船价上涨86%三种假设下，公司上涨空间分别为65%、72%和200% [9][11] 核心观点与盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为244.85亿元、267.25亿元、272.33亿元，同比增长5.8%、9.1%、1.9% [9][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为44.62亿元、58.03亿元、57.57亿元，同比增长10.5%、30.1%、-0.8% [9][10] - 预计2025-2027年毛利率分别为27.2%、31.2%、30.0% [9][10] - 预计VLCC运价中枢2025-2027年分别为50000美元/天、60000美元/天、58000美元/天 [9][12] 公司业务与船队优势 - 中远海能是全球最大的油轮船东，控制并经营油轮船队158艘，其中自有145艘，VLCC船队54艘（44艘自有） [19][23] - 公司船队结构丰富，VLCC以载重吨计占比71%，不同船型组合提升调度效率 [19][25] - 自有VLCC船队44艘，若TCE运价上涨1万美元/天，税后净利润弹性接近10亿元；整体油轮船队税后净利润弹性接近20亿元 [9][29] - 公司在营LNG船51艘，在建36艘，预计2025-2028年交付，2028年加权运力将达33艘，为中国最大LNG运输公司 [19][100] 行业需求端分析 - OPEC+增产中期原油供应增加提振运输需求，中期增产空间预计214-411万桶/天 [9][55] - 低油价下补库需求释放，全球原油总库存较近5年高点仍有4.6亿桶空间，日韩、欧美等国家具备较大补库空间 [9][65] - 预计2025-2027年全球原油需求增速分别为2.3%、1.4%、1.0%左右 [9][84] 行业供给端分析 - VLCC手持订单占比约12.55%，处于历史31%分位点，供给约束较强 [69][70] - 船舶老龄化导致有效运力损失，25年以上船龄船舶运营效率接近0% [77][78] - 2026-2027年按目前交付量计算的实际运力增速分别为3.3%和5.1%，但按船龄效率折算后增速分别为-0.3%和1.8% [9][84] - 2025-2027年供需增速差分别为-6.4%、-1.7%和0.8%，支持运价中枢抬升 [9][84] 公司财务与分红 - 2024年归母净利润为40.38亿元，同比增长19.50% [8] - 公司近年来分红比例稳定在50%附近，中远海能H股股息率接近7% [39][40] - 公司控股股东为中国远洋海运集团，实际控制人为国务院国资委 [37] 业务结构特点 - 外贸油轮业务提供利润弹性，毛利率随周期波动 [89][92] - 内贸油轮和LNG船业务提供稳定收益，内贸油运毛利率维持在25%-30%，LNG船通过长协锁定收益 [90][97] - 2024年LNG船贡献归母净利润8.11亿元，单船年利润约5000万元 [97]