市场表现 - 11日早盘A股普遍走低，金融科技板块下跌超过1%，成份股大面积下跌 [1] - 税友股份和格尔软件领跌超过4%，赢时胜、润和软件、同花顺、大智慧、指南针等多股跟跌超过1% [1] - 热门ETF金融科技ETF（159851）场内价格下跌超过1%并跌破半年线，盘中价格为0.853元，下跌0.007元（-0.81%） [1][2] - 在市场下跌过程中出现抄底资金，金融科技ETF实时净申购2400万份 [1] 金融科技ETF产品概况 - 金融科技ETF（159851）最新规模超过100亿元，近1个月日均成交额为5亿元 [3] - 该ETF的规模和流动性在跟踪同一标的指数的7只ETF中断层第一 [3] - 按照申万一级行业划分，该ETF标的指数重仓计算机和非银金融行业 [3] - 标的指数全面覆盖互联网券商、金融IT、跨境支付、AI应用、华为鸿蒙等热门主题 [3] 互联网券商行业观点 - 互联网券商板块配置价值凸显，主要得益于政策支持、资金环境改善以及行业自身转型动力的三重支撑 [2] - 行业不仅受益于市场回暖的Beta弹性，更因成功转型而具备独特的Alpha增长潜力，盈利质量得到提升 [3] - 政策预期、资金改善与内生动力共同作用，使得互联网券商板块的盈利前景确定性提升，具备较高配置吸引力 [3] 行业驱动因素 - 政策端明确“活跃资本市场”导向，注册制深化、交易机制优化、引入中长期资金等举措持续落地，直接拓宽券商投行、经纪、资管等业务空间 [4] - 资金端市场信心修复带动成交回暖与两融回升，叠加养老金、保险等增量资金入市可期，为券商业绩提供弹性基础 [4] - 行业自身正着力发展高附加值业务，尤其是财富管理和机构业务，优化收入结构并增强盈利稳定性 [4]

核心人事变动 - 明星分析师荀玉根从国泰海通转战国信证券 担任首席经济学家 经济研究所所长及博士后工作站办公室主任 [1][2] - 荀玉根曾七次蝉联新财富最佳分析师策略研究第一名 并获得新财富白金分析师称号 [2] - 原研究所所长杨均明兼任公司战略发展部负责人 [6] 公司战略背景 - 国信证券连续两年经营业绩回升 收购万和证券获监管审核通过 [3] - 公司提出2025年六大业务主线任务之一为推进全方位研究服务 探索专业化 精品化 国际化研究路径 [14] - 研究领域主要覆盖新能源 新材料 高端制造等战略性新兴产业 [14] 研究业务表现 - 国信证券研究所分仓佣金排名从行业前列滑落至第二梯队 2024年位列行业第19位 [5][7] - 2024年佣金收入2.53亿元 同比下降16.82% [7] - 2023年佣金收入3.04亿元 行业排名第25位 [9] - 2024年上半年总佣金1.24亿元 同比下滑16.68% 排名行业第15位 [8] 历史业绩对比 - 2007年分仓佣金2.55亿元 排名第8 [9] - 2011年佣金2.06亿元 排名第4 [9] - 2015年佣金5.88亿元 达到历史峰值 排名第4 [9] - 2016年后排名持续下滑 2017年佣金2.06亿元 排名跌至第17 [9] 业务发展历程 - 2004年研究部更名为经济研究所 时任所长蒋国云为灵魂人物 [10] - 2005年佣金分仓收入同比增长150% 首创行业首席分析师制 [10] - 2004-2006年通过高薪挖角快速建立研究团队 [10] - 2007-2015年投行业务5次A股IPO承销数量行业第一 [12] 衰退原因分析 - 2017年起多位王牌分析师流失导致研究水平下降 [12] - 2018年涉华泽钴镍财务造假案 投行业务营收下滑近五成 [13] - 受互联网券商冲击 经纪业务排名从2015年第1滑落至近年第9 [13][14] - 整体平台竞争力下滑 与公司战略 薪酬体系 外部环境等多因素相关 [12] 行业环境变化 - 公募降佣 券商合并重组加速研究所高层人事洗牌 [6] - 中小券商引入明星分析师以提升研究实力与品牌影响力 [6] - 通过研究业务撬动投行 机构销售与交易等多业务条线协同效应 [6]

市场表现 - 9月4日A股主要指数普遍下跌 上证指数和深证成指均跌逾1% 创业板指跌近3% [1] - 券商板块相对抗跌 券商ETF（512000）盘中最大跌幅约1.5% 最终收跌0.67% 表现优于大盘 [1] - 券商个股表现分化 华林证券和太平洋逆市涨超3% 信达证券和国盛金控涨逾1% 华泰证券和中信证券跌逾1% 东方财富跌0.7%且成交额超百亿元 [2] 资金流向 - 券商ETF（512000）单日获净流入7.68亿元 近20日累计资金增仓超50亿元 [5] - 该ETF最新规模超300亿元 年内日均成交额达9.48亿元 [7] - 外盘成交785.18万手 内盘成交684.55万手 总量469.73万手 [2] 估值水平 - 中证全指证券公司指数市净率PB为1.56倍 处于近10年44.9%的中低位区间 [3] - 融资余额占A股流通市值比例为2.32% 融资买入额占A股成交额比例低于2015年峰值 [3] 行业基本面 - 政策端推动"活跃资本市场" 注册制深化、交易机制优化及中长期资金引入等措施持续落地 [3] - 券商业务空间直接拓宽 覆盖投行、经纪和资管等领域 [3] - 市场信心修复带动成交回暖和两融回升 养老金及保险等增量资金入市可期 [3] - 行业着力发展高附加值业务 财富管理和机构业务优化收入结构并增强盈利稳定性 [3] 产品特征 - 券商ETF（512000）跟踪中证全指证券公司指数 涵盖49只上市券商股 [7] - 近6成仓位集中于十大龙头券商 覆盖"大资管"和"大投行"领域 另4成仓位布局中小券商以捕捉高弹性 [7]

市场表现 - A股三大指数全线下跌 券商板块内部分化明显 太平洋单日收涨逾6% 主力资金净流入26.86亿元 东方财富跌近3% 多只头部券商跌逾1% [1] - 券商ETF（512000）场内价格单日下跌1.27% 日线三连阴 全天成交额超18亿元 交投活跃 [1] - 券商板块自8月上旬刷新年内高点后走势趋缓 但资金持续借道ETF布局 单日净流入4.62亿元 近20日累计净流入超41亿元 [3] - 券商ETF（512000）基金规模达312亿元 创历史新高 年内日均成交额超9亿元 为行业规模及流动性领先的券业ETF [3] 行业前景与空间 - 摩根士丹利认为A股市场未全面过热 成交量与两融余额较历史峰值仍有距离 风险整体可控 [4] - 中原证券指出A股处于政策利好与流动性充裕环境 预计短期市场以稳步震荡上行为主 [4] - 证券公司指数相对历史高点仍有距离 在所有一级行业中排名中后 存在补涨空间 [7] - 公募新规实施后 低估值的券商板块有望受益于"基准回归"带来的增量资金 [7] 基本面与业绩 - A股49只券商股上半年归母净利润均实现正增长 其中13家增幅超100% 两家盈利增长近1200% [5] - 市场交投活跃度提升 经纪与自营业务成为业绩增长主要驱动 券商业绩有望持续回暖 [5] - 中证全指证券公司指数市净率PB为1.65倍 处于近10年51.47%分位水平 [5] 投资逻辑与驱动因素 - 券商板块配置价值提升核心逻辑包括政策支持、资金改善及自身转型三方面支撑 [7] - 政策端明确"活跃资本市场"导向 注册制深化、交易机制优化及中长期资金引入拓宽投行、经纪、资管业务空间 [7] - 资金端市场信心修复带动成交与两融回升 养老金及保险等增量资金入市为业绩提供弹性 [8] - 行业转型聚焦财富管理与机构业务等高附加值领域 优化收入结构并增强盈利稳定性 [8] - 券商板块同时具备市场回暖的Beta弹性与转型带来的Alpha增长潜力 [8] 行业ETF配置价值 - 券商ETF（512000）覆盖49只上市券商股 近6成仓位集中于十大龙头券商 兼顾"大资管"与"大投行"龙头 [9] - 其余4成仓位布局中小券商 吸收其高弹性特点 是集中头部券商兼顾中小券商的高效投资工具 [9]

行业整体业绩表现 - 受益于A股市场交投活跃 券商2025年中报集体报喜 截至8月28日午盘已有14家上市券商公布半年度报告 以中小券商为主 [1] - 14家上市券商中12家实现营收、净利润双增 2家呈现营收降、净利润增的情况 [1] - 券商业绩普遍回暖但行业分化依旧突出 6家券商归母净利润超过10亿元且营收均超过20亿元 [2] 头部券商财务数据 - 浙商证券上半年营收61.07亿元 归母净利润11.49亿元 同比增长46.49% [2][4] - 东吴证券营收44.28亿元 净利润19.32亿元 同比增长65.76% [2][4] - 国元证券营收33.97亿元 净利润14.05亿元 同比增长40.44% [2][4] - 长城证券营收28.59亿元 净利润13.85亿元 同比增长91.92% [2][4] - 华安证券营收28.08亿元 净利润10.35亿元 同比增长44.94% [2][4] - 信达证券营收20.37亿元 净利润10.24亿元 同比增长66.78% [2][4] 区域券商业绩爆发 - 华西证券净利润暴增1195.02% 东北证券增长225.90% 华林证券增长172.72% 为净利润增幅最突出的三家券商 [1][5] - 华西证券实现净利润5.12亿元 东北证券4.31亿元 华林证券3.36亿元 [2][3][5] - 部分区域券商迎来业绩爆发期 主要受益于经纪和自营业务表现突出 [1][10] 业务驱动因素分析 - 经纪业务手续费净收入全部实现同比增长 9家券商同比增幅超过40% 包括华西证券、国元证券等 [7][8] - 自营业务成为主要驱动力 多家券商投资净收益增长超1倍 包括东兴证券、浙商证券等 [8] - 市场交投活跃度提升 股票交易量同比增长60.9% 上证指数上涨2.76% 深证成指上涨0.48% [8] 投行业务复苏迹象 - 11家券商投行业务手续费净收入同比增长 华安证券增长245.85% 西部证券增长134.32% [13] - 西南证券、国元证券、华林证券投行业务收入增幅均超65% 但整体体量较小 收入多在1亿元左右 [13] - 西部证券投行业务收入接近2亿元 为已披露券商中最高 [13] 资管业务表现疲软 - 仅东吴证券和长城证券资管业务收入实现增长 增幅分别为11.01%和79.27% 但收入均不足1亿元 [13] - 5家券商资管业务收入同比降幅超30% 包括华西证券、国元证券等 [13] - 资产管理业务对券商业绩形成一定拖累 [13] 典型券商业务结构 - 华西证券经纪及财富管理业务收入11.39亿元 同比增长35.25% 占总营收54.93% 投资业务收入3.93亿元 占比18.96% [10] - 东吴证券财富管理总客户数316.67万户 较上年末增长10.21% 新增客户30.91万户 同比增长147.88% 客户资产规模6958.47亿元 [11] - 东吴证券证券经纪业务净收入8.90亿元 同比上升35.70% 投资净收益同比增幅接近68% [11]

行业整体业绩表现 - 14家上市券商2025年上半年全部实现净利润同比增长 [7] - 12家券商实现营收和净利润双增长 2家呈现营收下降但净利润增长 [3][9] - 6家券商上半年营收超过20亿元且净利润超过10亿元 包括东吴证券 国元证券 长城证券 浙商证券 华安证券和信达证券 [2][3][4] 券商个体财务数据 - 浙商证券营收61.07亿元（同比下降23.66%）净利润11.49亿元（同比增长46.49%） [5][6][10] - 东吴证券营收44.28亿元 净利润19.32亿元（同比增长65.76%） [5][6] - 国元证券营收33.97亿元 净利润14.05亿元（同比增长40.44%） [5][6] - 长城证券营收28.59亿元 净利润13.85亿元（同比增长91.92%） [5][6][8] - 华西证券净利润暴增1195.02% 东北证券增长225.90% 华林证券增长172.72% [6][7] 业务驱动因素分析 - 经纪业务手续费净收入全部实现同比增长 9家券商同比增幅超过40% [13][14] - 自营投资业务成为主要增长动力 多家券商投资净收益增长超过100% [13][15][16] - 股票交易量同比增长60.9% 上证指数上涨2.76% 深证成指上涨0.48% [12] 业务板块分化情况 - 投行业务呈现复苏迹象 11家券商投行业务手续费净收入同比增长 [20][21] - 华安证券投行业务增长245.85% 西部证券增长134.32% [21] - 资管业务整体承压 仅2家券商实现正增长 5家券商同比降幅超过30% [23][24] 行业转型与发展趋势 - 财富管理业务表现突出 东吴证券客户数增长10.21% 新增客户数增长147.88% [19] - 行业着力发展高附加值业务 优化收入结构并增强盈利稳定性 [25] - 政策端持续推动注册制深化和交易机制优化 直接拓宽券商业务空间 [25]

核心观点 - A股市场中期慢涨格局有望延续 [1][2][3] - 券商板块配置价值提升 受益于政策支持 资金改善及自身转型 [1][4][5] 市场趋势 - A股市场中期慢涨格局有望延续 因居民储蓄加速向资本市场转移形成持续增量资金 A股上市公司整体盈利增速预期由负转正 结束连续四年下滑趋势 科技创新领域盈利弹性显著 美联储9月降息预期升温 美元走弱利于外资回流A股 [1][2][3] - 中长期动力稳固 包括居民储蓄转移 政策红利释放及盈利周期回升 [3] 券商行业 - 券商板块配置价值提升 核心逻辑在于政策 资金及自身转型三方面支撑 [1][4] - 政策端 "活跃资本市场"导向明确 注册制深化 交易机制优化 引入中长期资金等举措持续落地 直接拓宽券商投行 经纪 资管等业务空间 [4] - 资金端 市场信心修复带动成交回暖与两融回升 叠加养老金 保险等增量资金入市可期 为券商业绩提供弹性基础 [4] - 自身转型方面 行业着力发展高附加值业务 尤其是财富管理和机构业务 优化收入结构并增强盈利稳定性 券商不仅受益于市场回暖的Beta弹性 更因成功转型具备独特的Alpha增长潜力 [4][5] - 风险偏好改善 增量资金持续入市有望进一步打开券商各业务成长空间 [4] - 政策预期 资金改善与内生动力共同作用 使得券商板块盈利前景确定性提升 具备较高配置吸引力 [4][5]

券商板块市场表现 - 券商板块盘中再度走强 光大证券和信达证券涨停 广发证券涨超7% 东方财富涨约4% [1] - 市场量能及振幅有所放大 两融波动创新高 银行和保险板块高位波动 券商及多元金融板块震荡上行 [1] - 经济数据走弱背景下流动性驱动市场走强的趋势或有望延续 [1] 券商走强驱动因素 - 历史上券商走强主要受国内宏观政策放松及股市提振措施推动 同时受益于海外流动性宽松和风险事件缓和 [1] - 交易定价反映公募考核新规基准回补效应 去产能 高层会议经济定调及美国关税等政策效应 [1] 板块配置价值核心逻辑 - 政策端支撑体现为"活跃资本市场"导向明确 注册制深化 交易机制优化及引入中长期资金等举措持续落地 直接拓宽券商投行 经纪和资管业务空间 [2] - 资金端支撑来自市场信心修复带动成交回暖与两融回升 养老金和保险等增量资金入市可期为业绩提供弹性基础 [2] - 自身转型支撑表现为行业着力发展高附加值业务 重点推进财富管理和机构业务 优化收入结构并增强盈利稳定性 [2] 行业增长潜力 - 券商不仅受益于市场回暖的Beta弹性 更因成功转型具备独特的Alpha增长潜力 体现为盈利质量提升 [2] - 政策预期 资金改善与内生动力共同作用 使板块盈利前景确定性提升 当前具备较高配置吸引力 [2]

A股银行IPO现状 - A股银行板块已连续三年半无新增上市公司，最近一次为2022年1月兰州银行上市[1][10] - 目前处于上市辅导阶段的银行有15家，包括北京农商银行、天津银行等区域性银行[3] - 辅导时长差异显著，汉口银行以15年成为最长案例，桂林银行仅2年[3][4] - 2024年以来多家银行撤回IPO申请，如广东顺德农商行、亳州药都农商行等[10] 上市障碍分析 - 股权问题：江苏如皋农商行1.09亿股代持未解决，股权质押率15.15%，冻结率12%[7] - 股东超标：芜湖扬子农商行第一大股东持股近20%，超监管10%上限[4][7] - 资产确权：温州银行存在房产证缺失，桂林银行部分租赁未备案[8] - 资本压力：汉口银行2024年增资后仍面临资本充足率压力[9] 银行应对策略 - 江苏江南农商行计划2025年提交上市申请，乌鲁木齐银行同步推进财务优化[4] - 专家建议采取"双轨制"：继续整改+发行永续债/二级资本债补充资本[1][11] - 对超10年辅导银行可引入地方国资混改，优化股权结构[11] - 建立股权溯源系统、联合地方政府解决历史遗留问题[7] 行业深层问题 - 同质化竞争严重，缺乏差异化定位[5] - 资本补充渠道单一，过度依赖上市融资[5][9] - 注册制下监管趋严，更注重治理有效性而非形式合规[10] - 银行业盈利承压期上市难度增大，投资者估值更理性[10] 上市时机判断标准 - 完成重大风险处置后[11] - 区域经济复苏阶段[11] - 特色业务形成稳定利润增长点[11]

政策调整内容 - 沪深交易所拟将主板ST、*ST股票的涨跌幅限制由5%调整至10%，与普通股票保持一致 [1] - 调整后主板ST股票和*ST股票的涨跌幅限制将与沪深主板普通股票相同，统一为10% [1] - 科创板、创业板风险警示股票已实行20%涨跌幅限制，运行实践表明价格波动更趋理性 [2] 政策调整目的 - 减少问题股票连续涨跌停板的数量，降低资金堆积和投资风险 [1] - 提升定价效率、优化资源配置，为市场注入理性基因 [1] - 促进ST公司股价与内在价值更快接轨，缩短劣质公司退市周期 [2] - 更好地保护中小投资者权益，有利于投资者进出 [1] 现行制度弊端 - 5%的涨幅限制导致市场情绪无法充分消化，资金通过连板接力制造虚假繁荣 [1] - 2025年4月至6月，*ST宇顺、*ST亚振等个股连续涨停，三个月内涨幅超过300%，但公司基本面无实质改善 [1] - 普通股票10%与ST股5%的波动空间差异形成制度套利空间，游资利用这一差异加剧市场波动 [2] - 调整前ST板块日均涨停数超30家，远高于主板整体比例，但流动性分化严重 [2] 调整后市场影响 - 初期部分ST股票可能出现地天板或天地板极端行情，短期内振幅加剧 [2] - 中长期来看，ST股的市场价值将更趋合理，定价效率更高 [2] - 垃圾股遇到重大利空时股价可能更快下跌，加速触发退市机制 [2] - 对于市值小、交投清淡的ST股，10%的波动空间可能加剧流动性风险 [3] 政策意义 - 本次调整是A股迈向成熟市场的又一大步 [3] - 促进A股市场实现优胜劣汰、价值回归 [3] - 改革直指A股市场长期存在的制度性痛点，是注册制深化进程中的关键一环 [1]