公司技术研发与储备 - 公司自2010年起致力于熔盐储热-蒸汽发生系统等关键热力设备及系统的研究 [1] - 公司自主研发的“适用于光热与储热系统的大功率熔盐吸热器与熔盐蒸汽发生系统”荣获国家能源领域首台（套）重大技术装备 [1] - 熔盐储能技术是公司重要的有竞争优势的技术储备 [1] 公司业务应用与布局 - 依托熔盐储能技术，公司在光热发电、用户侧储能、火电灵活性改造、零碳园区等能源利用场景开展应用 [1] - 公司在熔盐储能项目建设和运营方面积累了丰富经验 [1] - 公司将发挥技术储备优势，加大三代堆、四代堆的应用布局 [1] 行业技术发展与机遇 - 钍基熔盐堆是第四代核电技术的核心路径，近期钍基熔盐小型实验堆已运行并成功实现钍燃料入堆 [1] - 公司积极关注并争取参与后续钍基熔盐堆示范工程及商业化的项目机会 [1]

公司技术储备与研发历程 - 公司自2010年开始致力于熔盐储热-蒸汽发生系统等关键热力设备及系统的研究 [1] - 公司自主研发的"适用于光热与储热系统的大功率熔盐吸热器与熔盐蒸汽发生系统"荣获国家能源领域首台（套）重大技术装备 [1] - 熔盐储能技术是公司重要的有竞争优势的技术储备 [1] 公司技术应用与项目经验 - 依托熔盐储能技术，公司在光热发电、用户侧储能、火电灵活性改造、零碳园区等更多能源利用场景开展应用 [1] - 公司积累了丰富的熔盐储能项目建设和运营经验 [1] 公司未来战略布局 - 公司将发挥自身的技术储备优势，加大三代堆、四代堆的应用布局 [1] - 公司积极关注并争取参与后续钍基熔盐堆示范工程及商业化的项目机会 [1] - 钍基熔盐堆是第四代核电技术的核心路径，近期钍基熔盐小型实验堆已运行并成功实现钍燃料入堆 [1]

公司上市申请与业务概况 - 浙江可胜技术股份有限公司于9月24日向港交所递交上市申请 [1] - 公司绝大部分收入来自为熔盐塔式光热发电项目提供的服务，其余收入来自光伏跟踪支架及其他材料和服务的销售 [1] - 公司是塔式光热发电和熔盐储能解决方案提供商，具备从项目开发、建设咨询到后期运营支持的全生命周期服务能力 [2] - 2021年至2024年，公司为国内11座总设计装机容量达1250MW的光热电站提供最关键的聚光集热系统 [2] 财务业绩表现 - 2022年、2023年、2024年及2025年上半年，公司营业收入分别为2085万元、8.58亿元、21.89亿元和9.81亿元 [2] - 同期，公司净利润分别为-0.91亿元、2.48亿元、5.4亿元以及2.33亿元，实现扭亏为盈并持续增长 [2] 客户集中度 - 2022年、2023年、2024年及2025年上半年，来自前五大客户的收入分别占总收入的99.9%、99.9%、88.5%及99.9% [1][2] - 同期，来自单一最大客户的收入分别占93.3%、84.8%、22.3%及28.5% [2] 供应商与采购 - 2022年至2025年上半年，公司向前五大供应商的采购金额占生产所用材料采购总额的比例分别为50.7%、52.9%、44.4%及37.4% [3] - 供应商阵容涵盖私营制造商与国有企业，公司根据框架协议或项目专属协议管理物流及生产流程 [3] 研发投入与资金用途 - 2022年、2023年、2024年及2025年上半年，公司研发开支分别为0.33亿元、0.38亿元、0.62亿元及0.27亿元 [4] - 募集资金计划用于扩建研发中心、加强核心技术研究、推广熔盐储能技术应用、强化生产能力、升级营运场所及补充营运资金 [4] 行业政策依赖 - 太阳能热发电行业高度依赖于政策支持，可再生能源目标或支持政策的变化可能对收入和增长前景产生重大影响 [5]

上市申请与募资用途 - 公司于9月24日向联交所主板递交上市申请，中信建投国际担任独家保荐人及整体协调人 [2] - 募资计划用于核心技术研发、熔盐储能技术部署、建设智能化生产设施、提升营运效率及一般企业用途 [2] 业务概况与市场地位 - 公司是全球领先的塔式光热发电和熔盐储能解决方案提供商，具备全生命周期服务能力 [4] - 2021年至2024年，公司为中国11座光热电站提供聚光集热系统，按项目总设计装机容量与项目数量计，市场份额分别达到57.9%与55.0% [5] - 公司采用轻资产模式，专注于核心技术输出和系统设备组装供应等高附加值环节 [14] 财务表现 - 收入从2022年的2085万元飙升至2024年的21.89亿元，年复合增长率高达924.64% [2][9] - 净利润从2022年的-9125.9万元转为2023年的2.48亿元，并于2024年增长至5.40亿元，2024年同比大幅增长117.48% [2][9] - 2025年上半年总收入为9.81亿元，同比增长31.61%；净利润为2.33亿元，同比增长13.24%，业绩增速大幅放缓 [2][9] 盈利质量与非经常性收益 - 2023年其他收益高达1.15亿元，主要来自出售多家联营公司，占当期净利润的58.19% [10][11] - 2024年及2025年上半年，其他收入及其他收益分别占当期净利润的14.60%和15.92% [10] 客户与产品集中度 - 报告期内，来自五大客户的收入占比除2024年为88.5%外，其余期间均接近100% [13] - 销售聚光集热系统及其他核心子系统的收入在2023年、2024年及2025年上半年占总收入的比例分别为99.6%、95%及99%，产品结构极为单一 [9] 资产质量与减值风险 - 截至2025年6月30日，应收账款及合同资产合计10.29亿元，占期末总资产的33.62% [13] - 合同资产由2024年末的5.91亿元增长至6.68亿元，占应收账款与合同资产合计金额的比例由59.40%增长至67.41% [13] - 报告期内，贸易应收款项及合同资产持续录得减值亏损，其中合同资产减值亏损增速显著 [13] 毛利率与成本压力 - 毛利率从2023年的36.1%下降至2024年的31.7%，2025年上半年为31.9%，较2024年同期的35.4%下降3.5个百分点 [16] - 反射玻璃或熔盐价格大幅上涨可能抬高生产成本，在固定价格合同下，公司将成本增加转嫁给客户的能力有限 [16] 供应链与运营风险 - 报告期内，向五大供应商的采购额占生产材料采购总额的比例最高为52.9%，2025年上半年为37.4% [15] - 依赖外包生产可能面临供应链协调、质量控制和运营风险，关键材料的缺陷或质量问题可能损害公司品牌形象 [15]

煤电市场与政策展望 - "十五五"期间煤电增长仍有空间 容量电价 节能降碳改造 碳排放权交易等政策落地后将更好判断市场发展 [2] 新能源业务布局 - 光伏项目主要集中在山东区域 包括菏泽 烟台等地 [2] - 混氨业务在新能源板块确认收入 [3] 技术创新与改造 - 完成全国首台套河北龙山公司熔盐储热抽汽蓄能项目 开创国内火电抽汽熔盐储能技术先河 [2] - 熔盐储能技术为火电机组大幅提高调峰能力开辟全新技术路径 [2][3] - 提出透明锅炉概念 通过在线监测 传感器 数据采集及智能分析实现锅炉数字化 可视化运行 [3] - 适宜机组已完成第一轮从输煤系统到烟气系统的灵活性改造 [3] - 新一代煤电需进行更个性化 复杂 综合的技术改造 [3] 原材料成本影响 - 铜 银等贵金属材料对产品成本影响较大 [3] 海外市场拓展 - 积极跟踪南非 越南 印尼 印度及俄罗斯等市场火电改造需求 [3] - 已在南非成立分公司 推广等离子体点火 锅炉节能环保改造业务 [3] - 南非煤电因绿色转型和可靠性发展需求 对节能环保技术需求保持增长 [3]

核心业务与资质 - 公司为具有核二、三级制造资质的设备供应商 深耕核电领域超20年 参与核电站常规岛换热器、容器及核安全2、3级压力容器供应 [4] - 控股子公司杭锅通用设备有限公司主营锅炉辅机及专用设备 产品涵盖燃机旁路系统、垃圾焚烧炉炉排底座、盾构机及电极锅炉五大系列 [5] - 公司盾构机产品自2008年首台"西子号"投用后 已应用于新加坡电力隧道、上海地铁17号线、杭州5号线等国内外项目 并远销泰国、新加坡市场 [5][9] 订单与市场拓展 - 2024年上半年新增订单27.84亿元 其中余热锅炉7.03亿元、清洁环保能源装备2.81亿元、解决方案14.77亿元、备件及服务3.23亿元 [7] - 截至6月末在手订单达61.19亿元 未来增量市场聚焦新能源、核电及海外三大方向 [2][7][8] - 海外市场新增订单占比持续提升 主要覆盖东南亚、南美洲及"一带一路"共建国家（非洲、中东） 以燃机余热锅炉等优势产品开拓国际市场 [8] 技术优势与项目实践 - 公司参与17个光热发电示范项目的供货与建设 在吸热、换热、储热环节提供核心设备 具备市场和技术先发优势 [10] - 参建的青海德令哈50MW光热项目为中国首座商业化塔式熔盐光热储能电站 2022年发电量达1.464亿kWh 连续三年实现达产目标 [10] - 熔盐储能技术应用于光热发电、用户侧储能、火电灵活性改造及零碳园区 具备储能容量大、成本低、安全性高等优势 [8][11] 产能与战略布局 - 为拓展核电市场机遇 公司在崇贤制造基地升级建设核电专用制造清洁车间以提升产品承接能力 [4][8] - 公司由单一产品制造商向能源利用整体解决方案供应商转型 通过"创新合作战略"发力新能源和清洁能源领域 [11][12] - 2024年参与建设的国能河北公司龙山电厂熔盐储热灵活性调峰科技示范项目顺利完成试运行 [11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6][59] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是浙江省属国企，从煤炭流通转型为环保能源综合服务商，业务涵盖煤炭流通、热电联产和新能源，业绩稳健且盈利能力回升，传统能源稳健发展，新能源积极布局，预计未来营收和利润增长，基于此首次覆盖给予“买入”评级 [4][6][14] 根据相关目录分别进行总结 浙江省属国企——环保能源综合服务商 以煤炭流通为基，积极拓展热电联产，持续布局新能源产业 - 公司最早可追溯到1950年，2021年上市，2022年布局新能源产业，持续优化“能源贸易 + 能源实业”模式，业务包括煤炭流通、热电联产和新能源 [4][14][16] - 截至2025Q1，控股股东为物产中大集团，与一致行动人合计持股57.4%，实控人为浙江省国资委 [19] 业绩稳健，盈利能力回升明显 - 2024年营收和归母净利润分别为447.1、7.4亿元，同比分别+0.9%、 - 30.2%；2025Q1营收99.5亿元，归母净利润1.6亿元，同环比均下降，主要因煤炭流通业务利润减少 [22] - 2025Q1销售、管理、财务、研发费用率分别为0.3%、0.6%、0%、0.3%，同比分别+0.02、+0.08、 - 0.03、0pct [23] - 2025Q1毛利率和净利率分别为7.2%和1.9%，同比分别+0.3、 - 0.6pct [24] - 2024年煤炭流通营收占比92.8%，煤炭流通和热电联产是利润主体，2024年二者毛利占比分别为57.2%、47.2%，毛利率分别为2.6%、24.7%，新能源毛利率31.1% [26] - 2025Q1存货规模30.2亿，同比增长12.2%；2024年应收账款13.8亿，同比增长17.8% [30] - 截至2025Q1，资产负债率44.3%，剔除预收账款/合同负债后为35.5%，财务风险低 [32] - 2025Q1经营活动现金净流量1.83亿元，去年同期 - 9.96亿元，回款改善 [33] - 截至2024年累计分红15.1亿元，2024年分红比例45%，每股股利0.6元/股，2024 - 2026年拟分配现金分红不低于扣非归母净利润40% [35] 传统能源稳健发展 + 积极拓展新能源 煤炭流通业务：平稳发展 - 煤炭流通行业低毛利高周转，价格影响销售溢价，公司为上下游提供一体化服务 [36] - 国内开拓西北市场，海外与多家企业合作，2024年销售煤炭5958.4万t，同比+7.4%，北方港库存去化，煤炭价格有望回升 [40] 热电联产业务：价值持续外延——“热电 + 固废” - 热电联产有区域垄断性，浙江需求稳定，公司有6家热电厂，总装机407MW，年供热1962.90万t、发电31.76亿KWh、压缩空气45.22亿m³，热网主管道511km，服务区域集中在浙江嘉兴和金华等地 [5][43] - 2024年蒸汽、电力、压缩空气、污泥处置销量分别同比+3.4%、+15.1%、+6.0%、+3.3%，蒸汽和电力单价稳定 [44][45] - 公司研究固废处置技术，相关项目2024年11月通过验收 [45] 新能源业务：持续布局，积极培育第二增长曲线 - 公司聚焦熔盐储能技术，示范项目推进并获补助，预计2030年国内熔盐储能装机超16GW，总投资达2000亿元 [5][49] - 熔盐储能可提升火电机组灵活性，国家推动煤电发挥兜底保障和支撑调节作用 [51] 盈利预测与投资评级 核心假设 - 假设煤炭和热电联产价格稳定 [54] - 2025 - 2027年煤炭销量分别为6018、6078、6139万t；热电联产蒸汽销量分别为898、929、957万t，电力销量分别为16.1、16.9、17.6亿kWh；新能源营收增速分别为30%、20%、15% [54] - 2025 - 2027年煤炭流通毛利率分别为2.6%、2.6%、2.7%；热电联产分别为24.9%、25.1%、25.3%；新能源分别为35%、37%、40% [55] - 预计2025 - 2027年销售、管理、研发费用率分别为0.33%、0.32%、0.30%；0.44%、0.42%、0.40%；0.32%、0.34%、0.35% [55] 主要财务数据预测 - 预测2025 - 2027年营业收入分别为452.7、458.2、463.6亿元，归母净利润分别为7.9、8.5、9.1亿元，三年归母净利润CAGR为7.5%，摊薄EPS为1.42、1.52、1.64元 [6][57] 估值与评级 - 2025年7月3日股价对2025 - 2027年预测EPS的PE倍数分别为9、8、8倍，参考可比公司估值，考虑热电联产资产价值拓展，首次覆盖给予“买入”评级 [6][59]