资管新规与净值化转型 - 资管新规于2018年4月实施 推动银行理财业务全面进入净值化转型阶段 要求打破刚性兑付 禁止资金池运作 实行独立建账和穿透管理 [1] - 核心措施是统一估值方式 摊余成本法逐步让位于市值法 产品净值需实时反映资产价格波动 [1] - 净值化转型改变了理财机构的资产配置逻辑 尤其是对久期策略的选择 从而影响不同久期与资质的债券信用利差 [1] 理财估值方式改革阶段 - 估值方式改革分为四个阶段：资管新规前为非净值型产品采用摊余成本法 2018-2021年过渡期两种估值方式并存 2022年保本理财规模压降至零且市值法成为常态 2022年末赎回潮后推出混合估值法 [2] - 2022年债券发行总量与2021年持平 高等级信用债占比上升 交易活跃度显著提升 [2] 理论机制与市场影响 - 净值化转型将债券价格波动直接传导至产品净值端 理财机构倾向于减持高波动长久期债券 增加短久期与高流动性资产比例 [3] - 估值调整推动风险定价市场化 提升长久期债券风险溢价 同时强化流动性管理导致低流动性品种流动性溢价增加 [3] - 不同资质主体债券反应分化：国企和高盈利主体债券利差缩窄 非国企和低盈利主体债券利差走阔 [3] 研究设计与数据 - 研究采用双重差分模型 选取2021年6月17日至10月18日（政策前）和2022年7月1日至12月6日（政策后）两个时间段的上市公司公司债日度交易数据 [4] - 久期大于三年的债券作为实验组 不超过三年的作为控制组 [4] - 数据清洗后获得46100条"日度-债券"样本 引入日内成交量衡量流动性 以产权性质和总资产收益率代替信用评级进行资质划分 [5] 实证结果 - 净值化转型后长久期债券信用利差显著扩大约171个基点 结果通过平行趋势检验和稳健性检验 [6] - 长久期债券日均成交量减少约8.336万元 流动性显著下降 支持久期缩短与流动性恶化为中介路径 [6] - 国企与高盈利主体长久期债券利差缩窄 非国企与低盈利主体利差扩大 体现市场风险定价的"分水岭效应" [6] 结论与建议 - 净值化转型显著扩大长久期债券信用利差 流动性下降是主要传导机制 不同资质主体债券利差变化分化 [7] - 建议完善估值监管 优化理财流动性管理 建立多元化债券估值体系 完善做市商机制与信息披露制度 [7]

券商系公募基金行业表现 - 10家券商系公募2021年净利润均超10亿元 其中易方达基金净利润45.35亿元 汇添富基金32.63亿元 广发基金26.07亿元 富国基金25.64亿元 华夏基金23.12亿元 兴证全球基金22.35亿元 南方基金21.63亿元 [1][2] - 9家券商系公募2021年营收超50亿元 易方达基金营收145.57亿元居首 汇添富基金93.79亿元 广发基金93.46亿元 富国基金83.06亿元 华夏基金80.15亿元 [2] 中小型公募业绩亮点 - 国海富兰克林基金营收8.15亿元（增长68.04%） 净利润2.67亿元（增长68.99%） [3] - 创金合信基金营收8.97亿元（增长76.96%） 净利润1.52亿元（增长60.11%） 受托管理资金总额8107.15亿元（增长42.69%） [3] 行业分化现象 - 红塔红土基金营收1.68亿元（下降28.55%） 净利润0.57亿元（下降43.39%） [3] 对券商股东业绩贡献 - 广发证券持股易方达基金22.65%和广发基金54.53% 两家公募净利润合计71.42亿元 对广发证券利润贡献率超20% [4] - 招商证券持股博时基金49%和招商基金45% 两家公募净利润分别为17.8亿元和16亿元 分别贡献招商证券归母净利润7.5%和6.2% [4] - 兴业证券持股南方基金9.15%和兴证全球基金51% 两家公募净利润分别为21.63亿元和22.35亿元 归属利润贡献比例分别为3.4%和24.5% [4] 行业前景展望 - 公募基金被视为财富管理大时代最佳赛道 蓝海市场发展空间广阔 [5] - 优秀公募基金具备深厚护城河 盈利能力与业绩稳定性突出 [5] - 若公募启动上市 持股优秀基金公司的券商有望迎来业绩重估机会 [5]