来源：华夏酒报 然而，在经销商层面，反应则要复杂得多。茅台"新帅"此前释放的"取消分销"信号，令部分经销商感到被"背刺"。分销体系虽曾为茅台扩张立下汗马功 劳，但如今，部分经销商通过分销渠道低价窜货、扰乱价格体系，已成为厂家必须整顿的焦点。 "政策有利好，客户打听得多了，但价格越卖越低，公司也不敢批量压货。"烟台华新酒业区域经理安仲健道出了当下经销商的现实困境。 资深财经媒体人万春晖的分析更为尖锐："经销商现在手里的货不好卖，这是很现实的问题。厂家直销价格已经定了，经销商如果还想卖高价，是不可能 了。最大的问题是，以往经销商都是系列酒赔钱卖，飞天赚钱卖。如今，如果飞天都没办法卖，那些，系列酒怎么办？如果经销商都不玩了，茅台这么多 年实际上打造的金融属性就会消失。毕竟，真正喝茅台的人就那么多，喝酒的人也就那么多。" 资本市场同样呈现出分歧。2026年首个交易日，贵州茅台股价小幅收跌，反映出部分投资者的观望态度。不过，投资界中亦不乏乐观声音。知名财经博主 柯超以自身"连抢三日未果"为例，强调1499元飞天茅台依然"一瓶难求"，稀缺性并未改变，他认为，当前股价仍被低估，并公开表示准备增持。 对消费者而言，"i茅台" ...

网络流传的茅台改革文件 - 一份标题为《贵州茅台酒股份有限公司关于产品供应及结构改革的通知》的文件在社交平台流传，落款时间为2025年12月13日 [1] - 文件称将立即暂停向经销商发放所有茅台产品（预付款已完成），暂停至2026年1月1日，春节前视情况恢复 [1][2] - 文件规定“飞天茅台低于1650元出货的，立即取消经销商资格” [1][2] - 文件提及中长期结构性改革，计划在2026年大幅削减非标产品配额，具体包括：茅台15年配额削减30%、1升装飞天茅台配额削减30%、生肖茅台配额削减50%、彩釉珍品茅台配额削减100%（即完全停止供应） [2] 公司官方回应与市场动态 - 12月15日，贵州茅台方面表示“这个文件是假的” [5] - 公司工作人员表示，具体市场策略可能会在12月28日左右的渠道商联谊会上正式发布 [5] - 对于价格波动，公司工作人员表示500毫升飞天茅台价格跌破1499元/瓶的官方指导价，主要与平台补贴或博流量有关 [6] - 12月15日市场数据显示，原箱飞天茅台价格报1560元/瓶，散装飞天茅台价格由14日的1570元/瓶降至1550元/瓶 [6] - 12月12日，原箱飞天茅台批发价一度跌破官方指导价，报1495元/瓶 [6] 行业背景与公司业绩 - 券商普遍认为白酒行业目前仍处于承压状态，三季度行业加速出清，社会库存步入“被动去库”阶段 [7] - 贵州茅台2025年前三季度实现营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32%；归母净利润646.27亿元，同比增长6.25% [6]

核心观点 - 飞天茅台批发及零售价格大幅下跌，从2021年峰值3500元跌至2025年12月的1500元（散瓶）及1399元（电商促销价），四年跌幅超57%，标志着其由金融投机属性向消费属性的历史性回归，行业泡沫被戳破 [2][3] - 价格下跌是供需关系逆转、库存高企及需求端萎缩共同作用的结果，行业核心矛盾已从“量价齐升”转变为“去库存”，调整期将持续 [3][4][7] - 贵州茅台公司基本面依然稳固但增长明显放缓，其通过渠道改革增强价格掌控力，行业将加速洗牌，长期增长逻辑转向“价值性定价” [5][6][9] 价格动态与市场转变 - 2025年12月，53度500ml飞天茅台散瓶批发价跌至1500元创历史新低，部分电商平台促销价触及1399元 [3] - 相较2021年3500元的峰值，四年间价格跌幅超过57%；相较2024年同期的2678元，一年内跌幅达43% [3] - 电商平台（如拼多多）通过补贴以“团拼价”1399元销售，彻底打破了产品“买不到”的稀缺神话 [3] - 价格持续下跌态势比2013年更具持续性，表明靠稀缺性撑起的泡沫已被市场戳破 [3] 供需与库存分析 - **供给端变化**：茅台公司加大直营投放并拓展渠道，2025年前三季度新增经销商205家，直销收入占比已提升至45%左右 [3][6] - **库存高企**：整个白酒行业20家上市企业存货达1766.86亿元，库存周转天数飙升至1424天 [4] - 茅台社会库存接近1.5亿瓶，加上2025年释放的5.7万吨产能，总库存足够市场消化数年 [4] - 截至2025年三季度末，茅台公司存货账面价值558.6亿元，同比增长15.83% [5] - 经销商资金压力大，出现“亏点也要抛”的恐慌性抛售行为，形成价格下跌的恶性循环 [4] 需求端变化 - 政务消费因2025年“最严禁酒令”落地而急剧萎缩，占比从曾经的40%骤降至0.8% [4] - 商务宴请需求也下降了15% [4] - 代际消费断层明显：尼尔森数据显示Z世代白酒消费占比仅8.7%，73%的年轻人因健康原因减少饮酒 [4] - 茅台作为“社交货币”的属性正在褪色，经销商反映2025年中秋前订单量减少了三成 [4] 贵州茅台财务与经营状况 - **营收与利润增长放缓**：2025年前三季度营收1309.04亿元，同比微增6.33%；归母净利润646.27亿元，增长6.25%，增速较前几年两位数增长明显放缓 [5] - **现金流承压**：前三季度经营活动现金流净额381.96亿元，同比下降14.01%，显示销售回款压力增大 [5] - **财务实力依然雄厚**：截至2025年9月30日，总资产3047.4亿元，货币资金517.5亿元，且没有有息负债 [6] - **渠道改革见效**：直销占比提升至45%左右（2013年调整期仅为10.7%），增强了公司对价格的掌控力 [6] - **管理层策略调整**：推行“三个转型”“三端变革”，不再向渠道强压指标，并主动减少投放以调控市场，承认“行业仍在调整期” [6] 白酒行业整体状况 - **行业整体下滑**：2025年前三季度，19家上市白酒企业营收累计同比下降5.84% [7] - 第三季度，15家企业营收下滑，16家企业净利润下跌，单季跌幅创2014年以来新高 [7] - **价格带全面承压**：高端酒如五粮液第八代普五出现批发价倒挂；中端酒主销价格带从300-500元下沉到100-300元 [7] - **企业大量退出**：2025年上半年，全国注销的白酒相关企业达1.2万家 [7] - **去库存为核心矛盾**：高端白酒库存普遍达2-3个月，中端酒库存有的超过半年，企业通过“老酒换新”、绑定餐饮促销、推小瓶装等方式去库存 [8] 行业未来趋势展望 - **短期**：行业调整持续，经销商库存周转天数增至210天，茅台价格可能在1500元左右震荡，但1399元的电商价可能非常态（茅台出厂价已为1169元） [9] - **中期**：行业加速洗牌，马太效应凸显，头部企业市场集中度（CR5）预计突破50% [9] - **长期**：增长逻辑从“稀缺性溢价”转向“价值性定价”，消费者更看重品质与品牌文化 [9] - **结构性机会**：高端婚宴对茅台需求仍在；商务小聚用酒需求增长；海外市场成为增长点（茅台2024年出口营收增速21%） [8] - **企业创新尝试**：茅台推出文创酒（2025年销售额50亿元）和“巽风数字世界”（吸引超百万年轻用户），以贴近年轻消费者 [9] 对投资与消费的影响 - **投资逻辑改变**：“买茅台稳赚不赔”的逻辑已变，投资需更关注企业真实动销、渠道健康度及创新能力 [10] - 茅台股价跌至1400元左右，市盈率19.76倍，处于历史低位，但企稳需等待价格和库存拐点 [10] - **消费端利好**：价格回归使大众消费群体能够购买，个人购买散客增多，开瓶率在慢慢提升 [10]

行业与公司 * 涉及的行业为白酒行业，重点讨论的公司包括贵州茅台、山西汾酒、五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒、古井贡酒、洋河股份、珍酒李渡、舍得酒业等[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32] 行业核心观点与论据 * **行业周期判断**：白酒行业目前处于周期底部，从产业周期、需求周期及价格角度均显示出底部特征[3] * **业绩深度下滑**：2025年第三季度行业营收同比下滑18.4%，归母净利润下滑22.2%，现金回款下滑26.7%，为2012-2015年以来单季度最大降幅[3] * **行业出清加速**：规模以上白酒企业数量从去年底减少102家至887家，亏损比例达36%创历史新高，经销商数量自2020年来首次减少，比去年底减少1700家至5.42万家[5] * **销量大幅萎缩**：白酒销量从高点（2016-2021年约1600万千升）跌至2024年的414万千升，跌幅约70%，2025年可能继续下降[10] * **需求结构变化**：中国烈酒人均消费量在2024年降至2.5升/年，低于世界平均水平，反映饮酒习惯变化和消费场景减少[10]，年轻人饮用比例下降，适龄饮酒人口因受教育年限增长而推延[11] * **库存分化去化**：行业整体库存下降，但头部企业去库存速度慢于二三线企业[6][7]，终端店和消费者层面库存出清速度快，社会库存下降趋势明显[8][9] * **黄牛生态萎缩**：黄牛在白酒市场中的占比已从2021年高峰期的每10瓶中有两三瓶大幅下降[9] * **未来展望**：预计2026年第一季度业绩下滑幅度收敛，随后逐步进入平稳回升期，高端白酒价格或温和上涨[1][3][4] * **人口影响有限**：白酒消费主力人群（25-65岁男性）未来五年负增长率仅为0.5%，是慢变量，对整体销量影响不大[12] * **与经济关联度高**：白酒行业收入增长与名义GDP增速及PPI指标拟合度高，随着经济企稳回升，未来行业增速可能超过经济增速[14] 贵州茅台核心观点与论据 * **价格动态**：飞天茅台批发价近期上涨80元至1580元，主要受市场减量通知影响，对现货市场产生显著效果[1][2] * **市场策略调整**：2026年计划削减非标产品市场配额，弱化开门红和分销，进行市场化操作尝试[2] * **供给增速保守**：根据研究，茅台2026-2030年可供销量增速仅为1.45%[1][15]，预计2026年将有小个位数增长[17] * **需求结构转变**：投资需求被抑制，商务需求占比约70%（预计2025年因禁酒令冲击下滑20%左右），大众需求占比快速提升至约20%-25%[15][16] * **购买力支撑**：中国居民一个月收入可购买2.4瓶飞天茅台（按1600元/瓶计），购买力处于历史最高水平[16] * **供需缺口收窄**：2025年供需缺口约20%，到2026年可能缩小至小个位数甚至无缺口，批发价压力有望大幅缓解[17] * **经销商压力**：经销商单品飞天茅台成本约1800元，批发价约1500元，每瓶亏损300元[18]，公司通过减量非标配额等措施缓解压力[18][19] * **价格底部判断**：若公司不进一步放量，1500元或成为阶段性底部[3][20] 其他重要内容 * **行业估值与股息率**：中证白酒指数估值不到19倍，为近10年第6百分位，接近2018年低点[21]，头部四家企业（茅、五、泸、汾）股息率基本在4%以上，五粮液和泸州老窖超过4.5%[21] * **机构持仓**：白酒行业持仓从2023年初的14%降至目前的4%，扣除赛道型基金后配置比例仅1.9%，接近历史低点[22][23] * **投资策略建议**：建议关注市场风格转变及宏观积极信号（如PPI、CPI回升），布局底部价值，越跌越买[3][24]，全年应聚焦头部企业，阶段性关注改善性机遇[32] * **重点关注企业**： * **头部企业**：推荐关注茅台（酱香型、2000元以上价格带绝对优势）、汾酒（清香型、50-400元价位段竞争力）、五粮液（千元价格带竞争优势）[25][26][27] * **其他企业**：泸州老窖（产品结构拓展能力强、预期相对悲观）[25][27]、迎驾贡酒（调整早于行业、省内势头良好、估值偏低）[28]、古井贡酒（省内竞争优势明显）[28]、洋河股份（改革中，需观察增量路径）[29]、珍酒李渡（模式创新，需等待报表出清）[29][30]、舍得酒业（报表出清较为彻底，业绩有望跑平行业）[31] * **统治型价格区间**：白酒行业中50元和400元的价格区间具有明显统治地位[26]

茅台价格动态 - 飞天茅台线下零售价回升至1700元/瓶以上 [3] - 淘宝和拼多多平台53度500毫升飞天茅台价格回升至1670元/瓶，较前几日上涨30元/瓶，较"双十一"期间最低价有近80元/瓶涨幅 [5] - 美团名酒行飞天茅台价格从1619元/瓶回升至1696.9元/瓶 [5] - 第三方平台显示2025年53度飞天茅台散瓶价格为1655元/瓶，较之前小幅回升；南京市场批发价回升至1695元/瓶，涨幅约45元/瓶 [6] - 1700元/瓶被认为是经销商当前成本价，因配货包含公斤茅台、生肖茅台等产品，部分产品价格倒挂推高综合成本 [6] 不同茅台产品价格分化 - 公斤茅台、生肖茅台价格未明显反弹，新华网直播销售公斤茅台价格为3099元/瓶，电商平台补贴后价约2900元/瓶 [7] - 500毫升飞天茅台因具备收藏、金融、消费多元属性形成独立走势，而公斤茅台更多依赖消费属性导致价格更实惠 [7] 电商渠道影响 - 飞天茅台回收价格约1600元/瓶，较最低1500元/瓶有所上涨，但酒商转手利润仅10-20元/瓶 [9] - 电商平台白酒价格仍低于或持平线下批发价， despite "双十一"结束 [9] - 电商低价促销被视为渠道库存的"引流和贴现"行为，反映行业去库存阵痛 [9] - 线上酒水销售壮大核心因素是白酒行业供大于求，电商平台借机争夺话语权 [10] 行业模式转型 - 白酒行业传统"压货-控价-压货"增长模式难以为继，需从"高速放量"转入"低速高质" [10] - 酒商线上交易占比显著提升，名品世家酒业线上收入从10%升至40%，预示酒业电商化趋势不可逆 [10] - 茅台自4月起建立以终端动销为驱动的科学投放体系，渠道存销比处于良性水平 [6]

2025年双11飞天茅台价格表现 - 2025年双11期间53度500ml飞天茅台散瓶价格遭遇猛烈冲击，电商平台百亿补贴导致价格“击穿底价”[2][4] - 淘宝平台百亿补贴销售价格为1640元，并提供整点限时抢购价1499元[3][6] - 京东平台同规格产品销售价格为1664.9元，拼多多百亿补贴专区直接定价1499元，抖音直播间甚至出现1399元的“地板价”[3][6] - 价格下跌呈现“一天一个价”的态势，2025年批次散飞批发参考价于10月28日首次跌破1700元心理关口，报1690元/瓶，单日跌幅达25元[4] - 11月大促冲刺阶段，拼多多平台散飞价格于11月4日首次跌破1600元，报1590元/瓶，次日双瓶装折合单瓶价格进一步降至1585元[5] 飞天茅台价格长期下跌趋势 - 飞天茅台价格暴跌是近一年半持续下行的集中爆发，自2024年4月起已显露松动迹象[9] - 2024年4月9日散瓶成交价跌破2600元/瓶关键心理价位，单日降幅高达50元[9] - 2024年6月4日批发参考价跌破2500元大关报2485元，10天后散瓶价暴跌190元至2230元，截至6月24日2023年批次较5月初累计下跌超400元至2180元[9] - 2024年双11期间，电商平台百亿补贴推动价格下探，淘宝平台价格为2036元/瓶，拼多多为2061元/瓶[2][10] - 2025年初价格短暂上扬后，自4月起走势急转直下，先后跌破2000元、1900元、1800元等多个关键价位[10] - 相较于2024年4月约2600元的价格，至2025年双11的1499元，价格在一年半内狂降超千元[4][9] 飞天茅台价格下跌原因分析 - 贵州茅台大力推进直营渠道建设，投放大量价格相对较低的巽风酒，并推动产能扩建，对特定企业以1499元/瓶直供，拉低终端价格[9] - 2025年二季度以来外部饮酒政策趋严，“史上最严禁酒令”实施，禁酒范围扩展至国企工作餐，需求端承压[10] - 金融和投机属性弱化，茅台酒开瓶率得到实质提升，终端库存有效去化[10] - 年轻一代对高度白酒消费需求弱化，主动疏离传统酒桌场景，削弱茅台社交属性需求[11] - 宏观经济增速放缓，居民消费信心持续走弱，高净值人群缩减非必要开支，普通消费者更注重性价比[11] - 电商渠道将茅台作为高流动性“引流与债券贴现”工具，百亿补贴加速渠道库存套现，击穿线下经销商利润空间[8] 高端白酒行业整体承压 - 除飞天茅台外，五粮液、国窖1573、汾酒青花30、剑南春水晶剑等高端及次高端白酒品牌价格均出现显著下跌[13] - 五粮液第八代普五价格跌破800元心理关口，双11期间拼多多、抖音平台补贴后单瓶价格一度跌至759元，较年初950元/瓶跌幅超过17%，后续拼多多两瓶装价格低至1478元（单瓶739元），京东优惠后甚至低至640元/瓶[13] - 国窖1573电商平台补贴后价格低至780.99元/瓶，较年初860元/瓶下跌约9%[13] - 汾酒青花30补贴后价格跌破700元/瓶，较年初价格跌幅超过15%[13] - 剑南春水晶剑电商平台补贴后价格低至381元/瓶，抢券后跌至351元/瓶，较长期市场价400-500元跌幅超过20%[13] 白酒行业传统运营模式与未来展望 - 行业存在“压货—控价—再压货”的传统运营模式，酒企通过激励措施将库存压力转嫁给渠道，导致产品未触达消费者，库存风险转移[14] - 短期控价见效后，酒企判断渠道承接力充足，再次推动压货，形成循环，若沿用此模式将导致价格体系越来越松[14] - 行业未来面临“三看三空”挑战：人口结构变化导致高度白酒基本盘萎缩；居民购买力下降，非必要消费被削减；购买意向因场景减少而降低[15] - 行业深度调整时间漫长，价格倒挂、库存堰塞、渠道失血将成为常态[15]

飞天茅台价格走势 - 2025年双11期间，53度500ml飞天茅台散瓶价格在主要电商平台被击穿底价，淘宝百亿补贴标价1640元并提供整点限时抢购价1499元，京东售价1664.9元，拼多多直接定价1499元，抖音直播间甚至出现1399元的低价 [7] - 2025年双11大促周期拉长至一个月，散飞价格呈现"一天一价"的下跌态势，10月17日2025年批次报1750元/瓶，至10月30日已跌至1660元/瓶，单日跌幅最大达35元 [6] - 价格下跌是近一年半持续下行的集中爆发，自2024年4月散瓶成交价跌破2600元/瓶开始，历经多次关键点位失守，2025年4月起先后跌破2000元、1900元、1800元等多个关口，较2024年初高点下跌超千元 [17][20] 价格下跌原因分析 - 需求端承压，2025年5月实施的"史上最严禁酒令"将禁酒范围从公务接待扩展至国企工作餐，并通过智能酒精检测门禁实现24小时监控，剥离了茅台的"权力硬通货"属性 [24] - 年轻一代消费群体对高度白酒需求显著弱化，传统酒桌规则中的"劝酒文化"和"等级礼仪"被疏离，直接削弱了茅台的社交属性需求 [24] - 宏观经济增速放缓背景下，居民消费信心持续走弱，高净值人群缩减非必要开支，普通消费者更注重性价比，对高端消费品购买意愿明显下降 [24] - 电商渠道将茅台作为高流动性的"引流与债券贴现"工具，百亿补贴下的1499元低价是渠道库存的"引流和贴现"行为，而非单纯的消费狂欢，此举击穿了线下经销商的利润空间 [12] 白酒行业整体状况 - 高端及次高端白酒品牌价格均出现显著下跌，行业深度调整态势明显，五粮液第八代普五价格跌破800元心理关口，双11期间拼多多、抖音等平台补贴后单瓶价格一度低至640元，较年初950元/瓶跌幅超过17% [25] - 国窖1573在电商平台补贴后价格低至780.99元/瓶，较年初下跌约9%，已逼近成本线；汾酒青花30补贴后价格跌破700元/瓶，跌幅超过15%；剑南春水晶剑补贴后价格低至381元/瓶，抢券后跌至351元/瓶，跌幅超过20% [30] - 行业传统"压货—控价—再压货"的运营模式存弊，酒企通过激励措施将库存风险转移至经销商，但产品未触达终端消费者，导致渠道库存堰塞、价格倒挂成为常态 [41][44]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度白酒行业营业收入3102.8亿元，同比下降5.48%，净利润1226.9亿元，同比下降6.63% [1] - 2025年第三季度单季行业营业收入763.1亿元，同比下降18.4%，净利润282.1亿元，同比下降22.0% [1] - 从收入增速看，全国化名酒表现优于地产酒，地产酒优于次高端酒 [1] - 从利润增速看，全国化名酒表现优于次高端酒，次高端酒优于地产酒 [1] 当前行业趋势与特点 - 食饮行业进入新常态，整体消费环境疲弱，行业追求高质价比、功能性、健康性及情绪消费的趋势延续 [1] - 多数龙头企业聚焦稳健经营和高质量发展，提升股东回报，经营质量有所改善 [1] - 白酒行业需求延续弱景气，叠加新条例出台，供需两端经历大幅调整 [1] - 大众食品表现分化，饮品、休闲零食呈现较好景气度 [1] 未来行业展望 - 行业将延续弱复苏强分化态势，增长更依赖企业端产品创新、碎片化渠道布局及人群扩圈 [1] - 拥有强大品牌力、产品创新力、渠道掌控力及卓越供应链效率的企业将能穿越周期，实现高质量增长 [1] - 2026年白酒报表有望出清改善，上行拐点逐步清晰，政策影响持续减弱，消费场景将稳步修复 [2] - 在低基数背景下，需求同比有望转正，预计上半年开始行业迎来梯次修复 [2] - 基本面率先修复且具有长期份额逻辑的龙头酒企获益最大 [2] 公司层面动态与表现 - 品牌力较强的龙头酒企在三季度展现出较强韧性，报表层面分化加大 [2] - 三季度表端业绩压力释放后，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展 [2] - 珍酒李渡旗下超级单品"大珍"回款达3.7亿元，全国签约联盟商数量2800多家 [3] - "大珍"定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [3]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度白酒行业营业收入3102.8亿元，同比下降5.48%，净利润1226.9亿元，同比下降6.63% [1] - 2025年第三季度单季营业收入763.1亿元，同比下降18.4%，净利润282.1亿元，同比下降22.0% [1] - 从收入增速看，全国化名酒表现优于地产酒，地产酒优于次高端酒；从利润增速看，全国化名酒优于次高端酒，次高端酒优于地产酒 [1] 当前行业趋势与特点 - 食饮行业进入新常态，整体消费环境疲弱，行业追求高质价比、功能性、健康性及情绪消费的趋势延续 [1] - 白酒行业需求延续弱景气，叠加新条例出台，供需两端经历大幅调整 [1] - 大众食品表现分化，饮品、休闲零食呈现较好景气度 [1] - 多数龙头企业聚焦稳健经营和高质量发展，提升股东回报，经营质量有所改善 [1] 2026年行业展望 - 行业将延续弱复苏强分化态势，增长更依赖于企业端产品创新、碎片化渠道布局及人群扩圈 [1] - 拥有强大品牌力、产品创新力、渠道掌控力以及卓越供应链效率的企业将能穿越周期，实现高质量增长 [1] - 白酒报表有望出清改善，上行拐点逐步清晰，政策影响持续减弱，消费场景在压制基础上稳步修复 [2] - 促进消费政策深化有望驱动需求提升，在2025年低基数下同比有望转正，预计2026年上半年开始行业迎来梯次修复 [2] 企业层面表现与预期 - 品牌力较强的龙头酒企展现出较强韧性，三季度酒企报表层面分化加大 [2] - 随着三季度表端业绩压力持续释放，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展 [2] - 基本面率先修复且具有长期份额逻辑的龙头酒企获益最大 [2] 具体公司动态 - 珍酒李渡旗下超级单品"大珍"正式上市，回款达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [3] - "大珍"定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [3]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度20家A股白酒上市公司营收总额3202.31亿元，同比下降5.83%，净利润总额1227.71亿元，同比下降6.76% [2] - 仅贵州茅台和山西汾酒两家公司业绩保持增长，其余18家均出现下滑 [3] - 第三季度业绩下滑尤为惨烈，例如水井坊营收同比暴跌58.91%，古井贡酒营收同比暴跌51.65%，五粮液净利润同比暴跌65%，洋河股份出现亏损 [4] - 这是五年来首次出现大规模酒企业绩下滑，行业进入深度调整期，下滑阵营从区域性小酒企蔓延至头部品牌 [5] 头部酒企业绩分析 - 贵州茅台2025年前三季度营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32%，归母净利润646.26亿元，同比增长6.25%，但第三季度营收增速骤降至0.56% [6] - 茅台直营渠道第三季度收入155亿元，同比下滑15%，其中“i茅台”平台第三季度收入19亿元，同比下滑约57% [6] - 五粮液前三季度营业收入609.45亿元，同比下降10.26%，归母净利润215.11亿元，同比下降13.72%，第三季度营收同比暴跌近53% [7] - 泸州老窖前三季度营业收入231.27亿元，同比下降4.84%，归母净利润107.62亿元，同比下降7.17% [7] - 山西汾酒第三季度营业收入89.60亿元，同比增长4.05%，但净利润28.99亿元，同比下降1.38%，为自2015年以来首次单季度净利润下滑 [9] 区域酒企表现 - 苏酒板块承压显著，洋河股份前三季度营业收入180.90亿元，同比下降34.26%，净利润39.75亿元，同比下降53.66%，第三季度出现亏损3.69亿元 [10] - 今世缘前三季度营收88.82亿元，同比下滑10.66%，净利润25.49亿元，同比下滑约17%，第三季度净利润同比下降约49% [10] - 徽酒板块几乎全军覆没，古井贡酒第三季度净利润同比暴跌74.56%，口子窖净利润同比降幅达92.55%，迎驾贡酒净利润同比暴跌39.01% [12][13] 库存危机与去库存压力 - 2025年三季度末20家上市酒企存货合计1766.86亿元，同比增长11%，与2021年前三季度相比，四年间增长63% [14] - 截至2025年三季度末，贵州茅台存货近560亿元，洋河股份、五粮液、泸州老窖、山西汾酒的存货均超百亿元 [14] - 出货难度加大，五粮液存货周转天数从2024年前三季度的302天增至2025年三季报的316天，洋河股份从702天增至1003天 [14] - 渠道库存深度过高，以五粮液为例，其渠道库存深度达5～6个月，远超2～3个月的健康水平，库存警戒线被突破100% [15] 渠道资金压力与模式转变 - 20家白酒企业的合同负债从2025年年初的560.82亿元降至三季度末的394.86亿元，整体降幅达30% [16] - 头部酒企合同负债均下降，贵州茅台较年初下降19%，五粮液下降21%，山西汾酒下降33%，洋河股份下降38% [17] - 区域酒企合同负债下降更显著，古井贡酒较年初下降62%，今世缘下降67%，酒鬼酒下降52% [18][19] - 酒企开始通过赊销甩货，20家上市酒企的应收票据及应收账款规模从去年同期的38.70亿元增至77.56亿元，增加1倍，其中贵州茅台激增352% [19] 企业资金状况分化 - 贵州茅台手握517亿元现金，五粮液有1363亿元现金，但部分中小酒企陷入生存危机 [20] - 皇台酒业账上货币资金0.24亿元，有息负债2.6亿元，伊力特货币资金3.40亿元，有息负债5.5亿元，水井坊货币资金4.05亿元，有息负债6.3亿元，舍得酒业货币资金14.40亿元，有息负债21.3亿元，金种子酒货币资金3.67亿元，有息负债3.7亿元 [20]