行业整体业绩表现 - 2025年前三季度白酒行业营业收入3102.8亿元，同比下降5.48%，净利润1226.9亿元，同比下降6.63% [1] - 2025年第三季度单季行业营业收入763.1亿元，同比下降18.4%，净利润282.1亿元，同比下降22.0% [1] - 从收入增速看，全国化名酒表现优于地产酒，地产酒优于次高端酒 [1] - 从利润增速看，全国化名酒表现优于次高端酒，次高端酒优于地产酒 [1] 当前行业趋势与特点 - 食饮行业进入新常态，整体消费环境疲弱，行业追求高质价比、功能性、健康性及情绪消费的趋势延续 [1] - 多数龙头企业聚焦稳健经营和高质量发展，提升股东回报，经营质量有所改善 [1] - 白酒行业需求延续弱景气，叠加新条例出台，供需两端经历大幅调整 [1] - 大众食品表现分化，饮品、休闲零食呈现较好景气度 [1] 未来行业展望 - 行业将延续弱复苏强分化态势，增长更依赖企业端产品创新、碎片化渠道布局及人群扩圈 [1] - 拥有强大品牌力、产品创新力、渠道掌控力及卓越供应链效率的企业将能穿越周期，实现高质量增长 [1] - 2026年白酒报表有望出清改善，上行拐点逐步清晰，政策影响持续减弱，消费场景将稳步修复 [2] - 在低基数背景下，需求同比有望转正，预计上半年开始行业迎来梯次修复 [2] - 基本面率先修复且具有长期份额逻辑的龙头酒企获益最大 [2] 公司层面动态与表现 - 品牌力较强的龙头酒企在三季度展现出较强韧性，报表层面分化加大 [2] - 三季度表端业绩压力释放后，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展 [2] - 珍酒李渡旗下超级单品"大珍"回款达3.7亿元，全国签约联盟商数量2800多家 [3] - "大珍"定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [3]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度白酒行业营业收入3102.8亿元，同比下降5.48%，净利润1226.9亿元，同比下降6.63% [1] - 2025年第三季度单季营业收入763.1亿元，同比下降18.4%，净利润282.1亿元，同比下降22.0% [1] - 从收入增速看，全国化名酒表现优于地产酒，地产酒优于次高端酒；从利润增速看，全国化名酒优于次高端酒，次高端酒优于地产酒 [1] 当前行业趋势与特点 - 食饮行业进入新常态，整体消费环境疲弱，行业追求高质价比、功能性、健康性及情绪消费的趋势延续 [1] - 白酒行业需求延续弱景气，叠加新条例出台，供需两端经历大幅调整 [1] - 大众食品表现分化，饮品、休闲零食呈现较好景气度 [1] - 多数龙头企业聚焦稳健经营和高质量发展，提升股东回报，经营质量有所改善 [1] 2026年行业展望 - 行业将延续弱复苏强分化态势，增长更依赖于企业端产品创新、碎片化渠道布局及人群扩圈 [1] - 拥有强大品牌力、产品创新力、渠道掌控力以及卓越供应链效率的企业将能穿越周期，实现高质量增长 [1] - 白酒报表有望出清改善，上行拐点逐步清晰，政策影响持续减弱，消费场景在压制基础上稳步修复 [2] - 促进消费政策深化有望驱动需求提升，在2025年低基数下同比有望转正，预计2026年上半年开始行业迎来梯次修复 [2] 企业层面表现与预期 - 品牌力较强的龙头酒企展现出较强韧性，三季度酒企报表层面分化加大 [2] - 随着三季度表端业绩压力持续释放，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展 [2] - 基本面率先修复且具有长期份额逻辑的龙头酒企获益最大 [2] 具体公司动态 - 珍酒李渡旗下超级单品"大珍"正式上市，回款达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [3] - "大珍"定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [3]

行业整体动销与趋势 - 行业整体动销受外部需求冲击预计下滑超过20%，月度环比改善且降幅逐月收窄，中秋国庆双节整体下滑约20% [1] - 分消费场景看，商务宴请表现较弱，大众消费与婚喜宴场景相对坚挺且第三季度降幅较小，高端礼赠在节前有所改善 [1] - 白酒行业调整接近尾声，家庭宴席场景修复快于商务需求，行业基本面底有望出现在2025年第三季度 [1][2] 酒企策略与表现 - 酒企普遍采取务实策略，加速调整出清以减轻渠道压力，同时缩减费用投入并提升经营效率 [1] - 回款方面，头部酒企如茅台、五粮液、汾酒回款进度达80%以上，区域酒企多数达70%，次高端酒企压力较大 [1] - 五粮液近期强调将严查扰乱市场的低价货，并公布补贴政策以加大对不同体量经销商的扶持力度 [1] 细分市场与产品动态 - 珍酒李渡新超级单品"大珍"回款达3.7亿元，全国签约联盟商数量2800多家，高质价比有望构筑第三增长曲线 [4] - 啤酒行业下半年基数较低，节前备货稳定，但受竞争加剧及限酒令影响，第三季度报表端存在压力 [2] - 蜜雪冰城以2.97亿元总价收购鲜啤福鹿家53%股权，正式将业务从茶饮、咖啡延伸至酒精饮品领域 [5] 投资观点与市场展望 - 看好白酒行业底部配置机会，预计今年第三季度是动销、价格及市场信心压力最大阶段，下半年是上市公司报表业绩压力最大阶段 [2] - 白酒报表加速出清，头部白酒等传统消费步入底部吸筹期，后续旺季催化有望推动估值回升 [3] - 大众品领域建议精选产业趋势，零食、饮料、黄酒等表现较好，啤酒、乳业传统龙头ROE已开始改善，餐饮供应链需求仍在底部 [3]

行业整体动销与趋势 - 行业整体动销受外部需求冲击预计下滑20%以上，但月度环比改善且降幅逐月收窄，中秋国庆双节整体下滑约20% [1] - 分消费场景看，商务宴请表现较弱，大众消费和婚喜宴场景相对坚挺且第三季度降幅较小，高端礼赠在节前有所改善 [1] - 白酒行业调整接近尾声，基本面底有望出现在2025年第三季度，2024年第三季度是动销、价格及市场信心压力最大的阶段 [1][2] - 啤酒行业下半年基数较低，节前备货节奏稳定，但受竞争加剧及限酒令影响，预计第三季度报表端存在一定压力 [2] 酒企经营策略与表现 - 酒企普遍采取务实策略，加速调整出清以减少渠道压力，同时缩减费用投入力度以提升经营效率 [1] - 头部酒企如茅台、五粮液、汾酒回款进度达80%以上，区域酒企多数回款进度达70%，次高端酒企面临压力较大 [1] - 五粮液召开经销商联谊会，强调将严查扰乱市场的低价货，并公布补贴政策以加大对不同体量经销商的扶持力度 [1] - 白酒报表加速出清，头部白酒等传统消费步入底部吸筹期，后续旺季催化有望推动估值回升 [3] 细分市场与产品动态 - 大众品领域建议精选产业趋势，零食、饮料、黄酒等表现较好，啤酒、乳业等传统龙头ROE已开始改善，餐饮供应链受需求影响仍在底部 [3] - 珍酒李渡旗下超级单品"大珍"回款达3.7亿元人民币，全国签约联盟商数量达2800多家，高质价比有望构筑第三增长曲线 [4] - 蜜雪冰城以2.97亿元人民币总价收购鲜啤福鹿家53%股权，正式将业务从现制茶饮、咖啡延伸至酒精饮品领域 [5] 投资观点与展望 - 看好白酒行业底部配置机会，考虑到后续逐步复苏趋势明确 [2] - 行业正积极拥抱消费者端以拓展市场需求，2024年下半年是白酒上市公司报表业绩压力最大的阶段 [2]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业包括食品饮料、家电、零售、白酒、酒店旅游、餐饮茶饮、宠物、纺织服装、人力资源、教育培训、免税、包装、家居及AI技术应用等多个消费相关领域 [1] * 公司层面提及盐津铺子、卫龙、美的集团、海尔智家、贵州茅台、华住集团、中国中免、李宁等数十家上市公司 [1][2][3][4][5][6] 核心观点与论据 市场整体趋势与配置策略 * 近期市场出现从高位科技板块向低位消费板块的高低切换趋势 [2] * 三季度业绩良好、尤其在新消费领域的公司，在年底和明年估值优势显著 [1][2] 食品饮料板块 * **小食品**：盐津铺子、卫龙等值得关注，魔芋等品类仍有红利 [3] * **乳制品**：天润、新乳业和妙可蓝多为重点推荐对象，妙可蓝多在产品组合和销售环节取得突破，预计四季度延续趋势 [3] * **白酒**：行业面临压力，但头部企业汾酒和茅台仍具配置价值，珍酒的大珍产品及酒鬼酒在特定渠道表现突出 [1][3][6] 家电板块 * **白电龙头**：美的集团和海尔智家三季度及全年业绩预期良好，股息率普遍在4%-5%以上，是值得配置的资产 [1][4] * **黑电与零部件**：海信视像和TCL电子受益于Mini LED渗透率上升，冰融环境、新帅尔等零部件公司因核心竞争力强且估值低具备投资价值 [1][4][7] 零售与电商 * 投资主线包括双十一促销季及三季报高增长标的 [5] * **低基数高增长**：推荐网易严选、水象、青木科技（去年三四季度基数低，今年柯曼朵表现超预期） [5][11] * **持续高增长**：关注毛戈平（618强劲，预计双十一延续）、上美股份（新品牌聚光白等超预期放量）、若羽臣（从代运营转型自由品牌矩阵） [5][12] 美容护肤与个人护理 * **AI技术应用**：水漾和上海家化通过AI技术优化产品生命周期管理，业绩显著改善，水漾的PA面膜产品因PDRN成分催化表现强劲 [8] * **品牌焕新**：上海家化推出佰草集新系列和六神香氛沐浴露等新大单品，开启品牌新周期，保障从今年下半年到明年上半年的持续性增长 [8][9][10] * **新关注标的**：登康口腔（股价回调后估值健康，看好冷酸灵品牌走出川渝的成长潜力） [13] 酒店旅游与免税 * **酒店**：行业短期供需格局未明显改善，但龙头华住集团凭借品牌力和运营能力具备优势，亚朵的新零售业务增长强劲 [1][15] * **景区旅游**：关注具备资产注入预期和主题催化的标的，如祥源文旅、长白山等 [16] * **离岛免税**：7月至9月销售边际改善显著，国庆期间海南海棠湾免税店单日销售额突破1.2亿元，略超预期，预计触底反弹，中国中免业绩修复可期 [14] 宠物行业 * 行业成长性强劲，从2025年到2026年确定性依然强劲，整体市场增长约10% [23] * 线上平台表现突出，2024年双十一期间天猫有1,000多家宠物品牌成交量同比翻倍，9个主粮品牌成交破亿，今年618综合销售额同比增长15% [23] * 国产替代趋势明显，中低价位市场基本被国产品牌占据，中高价位市场也在逐渐替代 [23] * 高增长自由品牌（佩蒂、源飞）和头部品牌（乖宝、中宠）值得关注 [3][23] 纺织服装与运动服饰 * **行业影响**：美国宣布从11月1日起对中国进口商品征收100%关税，但大部分龙头企业早已将产能转移至东南亚，影响有限 [22][26] * **国内品牌**：运动服饰高价格带品牌弹性较大，李宁通过签约中国奥委会等方式加强营销，估值较低有改善空间，若内需好转值得关注 [22][25] * **制造企业**：耐克去库存导致行业竞争激烈，但耐克业绩超预期，若其大中华区业务好转将改善折扣水平 [3][25] 其他细分行业与公司 * **餐饮茶饮**：茶饮市场高景气度延续，古茗9月份同店增速约20%，传统餐饮翻台率企稳，高性价比品牌如小太原和绿茶集团同店表现良好且快速开店 [17][18] * **教育培训**：暑期旺季带动K12龙头学大教育业绩改善，企业培训龙头行动教育迎来业绩拐点 [19] * **人力资源**：科锐国际实现全流程AI赋能招聘，形成平台化产品，全年利润指引约3亿元不变 [20] * **包装与家居**：关注奥瑞金（规模优势）、宝钢包装（海外产能释放）、匠心家居（海外产能充沛、客户订单稳定） [21] 其他重要内容 宏观与外部环境影响 * 美国降息落地，看好美国地产链相关标的公司 [3][24] * 对美关税政策变化促使配件产业转移，已在海外设厂的开润、伟星等龙头企业将更具竞争优势 [26] 特定公司亮点 * **H股全丰控股**：智能制造能力全球领先，高端品牌EGO表现突出，估值较低有望修复 [21] * **A股智欧科技**：对美业务50%已实现东南亚发货，预计四季度增速加快，盈利能力提升 [21] * **精元国际**：在运动和休闲品类综合能力提升，推进制衣和面料一体化 [22]

股价表现 - 珍酒李渡股价再涨超5%，截至发稿涨5.3%，报9.33港元，成交额4178.22万港元 [1] 管理层变动 - 原CEO颜涛卸任，转任执行董事兼董事会副主席，未来将协助集团主席吴向东及湘窖酒业运营 [1] - 新任CEO由集团副总裁汤向阳担任，全面负责珍酒、李渡等核心品牌业务 [1] - 新任CEO汤向阳现年57岁，自1989年加入集团，在中国酒业领域拥有逾30年从业经验 [1] 产品与业务进展 - 公司旗下最新超级单品"大珍"正式上市，回款已达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [1] - 华鑫证券指出，上半年公司推出全新旗舰产品"大珍"，定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [1]

股价表现 - 珍酒李渡股价再涨超5%，截至发稿涨5.3%，报9.33港元，成交额4178.22万港元 [1] 管理层变动 - 原CEO颜涛卸任，转任执行董事兼董事会副主席，未来将协助集团主席吴向东及湘窖酒业运营 [1] - 新任CEO由集团副总裁汤向阳担任，全面负责珍酒、李渡等核心品牌业务 [1] - 新任CEO汤向阳现年57岁，自1989年加入集团，在中国酒业领域拥有逾30年从业经验 [1] 产品与业务进展 - 公司旗下最新超级单品“大珍”此前正式上市 [1] - 在发布会上，集团董事长吴向东透露，“大珍”回款已达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [1] - 华鑫证券指出，上半年公司推出全新旗舰产品“大珍”，定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [1]

公司股价表现 - 珍酒李渡股价午后下跌近5%，截至发稿跌4.65%，报8.62港元，成交额为9305.47万港元 [1] 行业整体动销与预期 - 白酒动销在假期前一周出现边际加速，后逐步趋缓，整体预计下滑20%左右，符合节前预期 [1] - 考虑到后续任务量、年末淡季资金压力及双十一电商补贴等因素，预计10-11月价盘仍有一定下探压力 [1] - 预计2025年第三季度板块报表或将进一步调整 [1] 公司产品与业务进展 - 珍酒李渡旗下最新超级单品"大珍"正式上市，回款已达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [1] - 全新旗舰产品"大珍"定位协同珍15、珍30系列，高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [1]

公司股价表现 - 珍酒李渡股价午后下跌近5%，截至发稿跌4.65%，报8.62港元，成交额为9305.47万港元 [1] 行业动销与价格趋势 - 白酒行业动销在假期前一周出现边际加速，但随后逐步趋缓，整体预计下滑20%左右 [1] - 考虑到后续任务量、年末淡季资金压力及双十一电商补贴等因素，预计10-11月价盘仍有一定下探压力 [1] - 预计2025年第三季度板块报表或将进一步调整 [1] 公司产品与业务发展 - 公司旗下最新超级单品"大珍"正式上市，其回款已达到3.7亿元，全国签约联盟商数量达2800多家 [1] - "大珍"定位协同珍15、珍30系列，其高质价比有望构筑珍酒第三增长曲线 [1]

文章核心观点 - 天风证券调低珍酒李渡2025-2027年盈利预测，但基于公司新产品放量预期及战略调整，维持“买入”评级 [1][5] - 白酒行业整体处于调整期，公司2025年上半年业绩因商务场景需求疲软而承压 [1][2][3] - 公司通过推出“大珍”新品、调整产品侧重及渠道策略，以期推动未来增长 [2][5] 2025年中期业绩表现 - 2025年上半年营业收入24.97亿元，同比下降39.6% [1] - 2025年上半年归母净利润5.75亿元，同比下降23.5% [1] - 2025年上半年经调整净利润6.13亿元，同比下降39.8% [1] - 酒类业务总销量9125吨，同比下降35.58%，吨价27.37万元/吨，同比下降6.20% [2] 分品牌业绩分析 - 珍酒营收14.92亿元，同比下降44.80%，毛利率58.3%，同比下降0.90个百分点，销量同比下降33.47%，吨价同比下降17.03% [2] - 李渡营收6.11亿元，同比下降9.40%，毛利率66.5%，同比下降0.30个百分点，销量同比增长27.79%，吨价同比下降29.09% [2] - 湘窖营收2.77亿元，同比下降38.73%，毛利率58.7%，同比下降0.10个百分点，销量同比下降36.42%，吨价同比下降3.63% [2] - 开口笑营收0.81亿元，同比下降63.91%，毛利率41.7%，同比下降4.00个百分点 [2] 分价位带与渠道表现 - 高端产品营收5.75亿元，同比下降47.28%，毛利率67.7%，同比下降2.20个百分点 [3] - 次高端产品营收9.82亿元，同比下降41.58%，毛利率65.7%，同比上升2.40个百分点 [3] - 中端及以下产品营收9.40亿元，同比下降30.95%，毛利率46.8%，同比上升2.60个百分点 [3] - 经销商渠道营收21.97亿元，同比下降41.78%，直销渠道营收3.00亿元，同比下降16.57% [3] - 经销商合作伙伴数量增加152家至3259家，体验店数量减少36家至1025家，零售商数量减少357家至2835家 [3] 盈利能力与成本分析 - 2025年上半年整体毛利率59.04%，同比提升0.28个百分点 [4] - 归母净利率23.02%，同比提升4.83个百分点 [4] - 销售费用率22.24%，同比上升1.15个百分点，管理费用率9.76%，同比上升3.34个百分点 [4] - 毛利率提升主要得益于毛利率更高的李渡品牌占比提升，以及自有产能释放取代外购降低单位成本 [4] 未来盈利预测与战略 - 调低2025-2027年营收预测至59.78亿元、65.90亿元、71.41亿元（原预测为73.28亿元、81.00亿元、87.86亿元） [1][5] - 调低2025-2027年归母净利润预测至10.73亿元、12.94亿元、17.00亿元（原预测为15.25亿元、18.20亿元、23.05亿元） [1][5] - 对应市盈率分别为26.58倍、22.03倍、16.77倍（以2025年9月29日收盘价计） [1][5] - 2025年公司战略将侧重次高端及中端价位产品，并加大宴席场景的渠道拓展 [5]