纪要涉及的行业和公司 涉及行业包括中游材料和中游制造行业（如焦炭、普钢、塑料、玻璃纤维、光伏设备、风电设备、非金属材料、化学纤维、水泥等）、大宗商品行业（如黄金、白银、铂金、有色小金属、氧化铝、生猪等）、公用事业、银行、国产算力、机器人、海南自贸区、AI硬科技领域等 纪要提到的核心观点和论据 - **反内卷政策与行业重估**：反内卷政策或引发中游材料和中游制造行业重估，类似2023 - 2024年公用事业涨价行情，ROC减VAC指标为负的行业如焦炭、普钢等是政策发力方向[1][2][5] - **大宗商品超级周期驱动力**：由逆全球化和去美元化驱动，逆全球化限制要素流通推升通胀，去美元化导致货币泛滥抬高商品定价中枢，如70年代石油要素受限引发大宗商品牛市，2022年7月至今黄金和白银价格涨100%，铂金近两三个月涨超40% [1][3][4][9][10] - **人民币汇率与市场走势**：中期中美物价差距20% - 30%支撑人民币升值，短期警惕美债超发冲击美元流动性使A股承压，去年底以来人民币汇率与市场走势高度正相关 [1][6] - **投资建议**：遵循巴尔法则，80%仓位配置黄金、银行、资源、公用事业等安全资产，20%仓位交易国产算力、机器人、海南自贸区等领域，同时关注人民币汇率变化 [1][7] - **美债超发影响**：美国TGA账户需在9月末前补充至8500亿美金，未来两月10年期美债利率可能快速升至接近或突破5%，冲击美元流动性，使A股成长风格股票承压 [8] - **行业内卷程度衡量**：ROIC减WACC可衡量行业内卷程度，负值表示行业不再创造价值，当前中游制造和中游材料领域较多行业该指标转负 [3] - **市场表现与内卷行业**：高度内卷行业近期市场表现有优势，如水泥、玻璃纤维、普钢、光伏设备等涨幅显著 [13] - **部分大宗商品上涨逻辑**：氧化铝和生猪上涨受益于大宗商品超级周期，而非反内卷因素，其高频景气指数触底回升 [15][16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 反内卷政策是供给侧改革一部分，目的是应对经济通缩，需配合需求端政策，关注本周或7月底政治局会议结果 [11] - 全球化趋势未根本反转前，80%仓位配安全资产，20%仓位配科技特别是硬科技领域和位置较低的AI国产算力 [17]

美联储政策分歧 - 美联储7月维持利率不变的概率为75.2%，降息25个基点的概率为24.8%；9月维持利率不变的概率为10.6%，累计降息25个基点的概率为68.1%，累计降息50个基点的概率为21.3% [2] - 美联储6月议息会议维持利率不变（4.25%-4.5%），19名官员中8人支持降息两次，7人反对降息，分歧明显 [5] - 鸽派官员如沃勒、鲍曼、古尔斯比支持7月降息，认为通胀可控且劳动力市场数据支持政策转向 [6][7][8] - 鹰派官员如巴尔金、施密德反对过早降息，主张等待关税影响明确，担忧通胀与失业双升 [9][10] - 鲍威尔强调需观察关税对通胀的具体影响，暗示7月降息可能性较低，最早或在9月行动 [11] 美元指数走势 - 6月26日美元指数跌破97关口，创2022年2月以来新低，日内跌幅达0.72% [14] - 过去一个月美元贬值约4%，触及2022年3月美联储开始加息周期以来的低点 [17] - 美元走弱原因包括全球"去美元化"趋势及市场对美国未来经济的预测，若降息重启，美元可能继续承压 [17] 全球股指表现 - 美股交易"降息"预期，纳斯达克指数逼近年内高点，纳指盘中涨幅近1.2%，标普500和道指同步上涨 [18] - A股站上3400点，受海外股指情绪回暖提振，但处于历史均值以上水平，难连续大幅冲高 [18] 大宗商品市场 - 国际大宗商品市场提前计价"降息"，原油价格受消费旺季和EIA库存连续五周下滑支撑 [19] - 黄金走势受美国经济数据影响，第一季度实际GDP按年率计算-0.5%，核心PCE物价指数上修至3.5%，强化市场对美联储降息预期 [19] - 黄金价格维系高位震荡，市场期待美联储提前降息，但仍有待数据观察 [19]

消费总量比较的误区 - 网上流传用中国猪肉、淡水鱼、汽车、空调等商品消费量超过美国来论证中国已是全球第一大消费大国，但该观点存在片面性 [1] - 中国总体消费占GDP不到55%，居民消费占比仅38%，消费率低于发达国家近20个百分点，不宜用单一商品消费量代替总量 [1] - 中国14亿人口与美国3亿人口直接比较消费总量缺乏意义，应关注人均收入和消费能力差异 [1] 消费结构与质量差异 - 中国恩格尔系数28.4%，远高于美国的7.3%，显示消费结构仍集中于生存型需求 [2] - 中国肉类消费量人均64公斤/年，仅为美国124公斤的一半，反映消费水平差距 [1] - 空调、汽车销量超过美国受人口基数影响，忽略产品附加值和服务消费差距 [2] 购买力平价理论的缺陷 - 购买力平价理论脱离工资和收入水平差异，无法真实反映消费能力 [4] - 举例：美国工人工资5000美元 vs 中国同类工人5000元人民币，收入差距直接制约消费能力 [3][4] - 国际比较应以GDP、社会消费品零售总额等通用指标为准，而非片面选择商品 [4] 服务消费的价值被低估 - 美国个人消费支出(PCE)达18.4万亿美元，远超中国社会消费品总额，差距近年扩大 [5] - 医疗、教育、法律服务等属于人力资本投资，不应被贬为"痛苦消费" [5] - 服务消费对长期经济增长有正向作用，中国家庭对优质服务需求迫切 [5] 提振消费的核心路径 - 当前重点应是提高居民收入和社会保障水平，而非争论消费总量排名 [6] - 需破解供给过剩、就业压力、收入偏低等制约消费的瓶颈 [6] - 激活14亿人消费潜力需深化收入改革及财政货币政策转型 [6]

东亚货币走强 - 五一假期期间亚洲市场风险偏好回升，人民币、港币、新台币、韩元等东亚货币集体走强，新台币两个交易日合计涨超9% [1] - 港元持续升值导致港元兑美元触及7.75强方兑换保证，香港金管局5月3日斥资465.39亿港元购买美元，5月5日斥资95.32亿港元，5月6日再度斥资605.43亿港元 [1] - 5月5日离岸人民币一度升穿7.19关口，是去年11月以来首次突破 [2] 美元走弱原因 - 美元指数整体呈下行趋势并一度跌破100关口，主要受美国"滞胀"风险加剧、特朗普政策不确定性等因素影响 [2] - 美国一季度GDP环比折年率下滑至-0.3%，低于市场预期，消费增速回落至1.8%，低于前值的4% [2] - 4月美国密歇根大学消费者信心指数终值为52.2，较前值57大幅下滑，已连续第四个月下降 [3] 美国经济数据 - 一季度私人投资环比折年率为21.9%，前值-5.6%，拉动GDP3.6个百分点，其中库存拉动2.25个百分点 [3] - 一季度出口环比折年率为1.8%，进口环比折年率飙升至41.3%，净出口拖累GDP4.83个百分点 [4] - 一季度政府消费支出和投资环比折年率为-1.4%，前值3.1%，拖累GDP0.25个百分点 [4] 美联储政策 - 5月美联储将基准利率维持在4.25%～4.5%区间，已连续三次维持不变 [4] - 亚特兰大联储主席预计美国经济今年将放缓但不会陷入衰退，重申预计美联储今年只会降息一次 [4] - 鲍威尔表示没必要急于行动，预计美联储会等待关税对经济和通胀的影响进一步明朗后再进行决策 [5] 贸易数据 - 2024年美国货物贸易逆差总额达1.2万亿美元，较2023年增加1408亿美元，同比增长13% [6] - 美国对东亚国家和地区贸易逆差较大，其中对中国逆差2954亿美元，对中国台湾地区逆差739亿美元，对韩国逆差660亿美元 [6] - 中国台湾地区在半导体、消费电子等电子产业方面竞争优势明显，电子产品在出口中占比较大 [10] 日元走势 - 2024年日本贸易逆差为5.5万亿日元，2023年为9.5万亿日元，2022年高达20.3万亿日元 [15] - 日本进口最多的商品是矿物燃料，在总进口金额中占比达到22.7%，机电产品进口占比达到15.8% [15] - 在贸易逆差的背景下，日元或难以维持升值趋势 [15] 人民币展望 - 根据购买力平价理论，相对于美国中国物价更低，为人民币长期升值奠定理论基础 [16] - 在积极政策发力下中国经济将继续修复，人民币预计将呈现升值趋势 [16] - 中长期来看A股或将继续上行，当前A股估值不高，政策积极发力，流动性环境宽松 [16]