市场动态与资金流向 - 红利风格今日走弱，现金流ETF（159399）下跌超1%，但盘中资金持续申购该ETF [1] - 12月以来市场震荡，资金持续流入红利资产避险，现金流ETF近10日吸金超46亿元，当前规模超45亿元 [1] - 临近年底政策窗口期，市场面临“业绩真空期 + 政策不确定性 + 资金面收紧”的问题，资金倾向于配置红利资产以获取更优收益/波动比的“防御底仓” [1] 红利策略的季节性表现 - 根据历史数据测算，红利风格在12月、1月、4月份有较为显著的超额收益 [1] - 在年关之前的12月、1月份，红利股是资金避险的重要选择 [1] - A股素有“5月决断”的说法，在5月之前的4月业绩发布期，资金往往到红利股里进行避险 [1] 现金流ETF产品特征 - 现金流ETF（159399）是以自由现金流作为选股因子的Smart Beta ETF，紧密跟踪富时中国A股自由现金流聚焦指数 [1] - 该指数剔除金融和地产行业，优选自由现金流率最高的50只股票，筛选A股市场中的“现金牛”企业 [1] - 该ETF自上市以来已连续分红9个月（截至2025年11月），月月评估分红 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受股市行情带动，同时美联储降息预期延续、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [3] - 单边策略上，回购利率回升，国债期货价格震荡，2512中性；套利策略关注2512基差回落；套保策略上，中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4] 根据相关目录分别进行总结 利率定价跟踪指标 - 中国CPI月度环比和同比均为0.20%，中国PPI月度环比为0.10%，同比为 -2.10% [9] - 社会融资规模为437.08万亿元，环比增加3.42万亿元，环比变化率为0.79%；M2同比为8.40%，环比下降0.40%，变化率为 -4.55%；制造业PMI为49.00%，环比下降0.80%，变化率为 -1.61% [10] - 美元指数为99.48，环比下降0.14，变化率为 -0.14%；美元兑人民币（离岸）为7.1238，环比增加0.003，变化率为0.05%；SHIBOR 7天为1.50，环比增加0.02，变化率为1.56%；DR007为1.51，环比增加0.01，变化率为0.89%；R007为1.51，环比下降0.02，变化率为 -1.24%；同业存单（AAA）3M为1.58，环比增加0.01，变化率为0.40%；AA - AAA信用利差（1Y）为0.08，环比增加0.00，变化率为0.40% [10] 国债与国债期货市场概况 - 涉及国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、沉淀资金走势、持仓量占比、净持仓占比（前20名）、多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [13][16][19][22] 货币市场资金面概况 - 涉及Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况、国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）等图表 [28][33][34] 价差概况 - 涉及现券期限利差与期货跨品种价差（3*T - TL）等图表 [38] 两年期国债期货 - 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS - TF）、（2*TF - T）、（2*TS - 3*TF + T）、TS主力合约IRR与资金利率、近三年基差走势、近三年净基差走势等图表 [40][43][44][45][52] 五年期国债期货 - 涉及五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、近三年基差走势、近三年净基差走势等图表 [54][58] 十年期国债期货 - 涉及十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、近三年基差走势、近三年净基差走势等图表 [61][63] 三十年期国债期货 - 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、近三年基差走势、近三年净基差走势等图表 [68][73]

报告基本信息 - 报告行业：国债 [1] - 报告日期：2025年9月19日 [2] - 研究员：何卓乔（宏观贵金属）、黄雯昕（国债集运）、聂嘉怡（股指） [3] 报告核心观点 - 本周公布的8月国民经济活动走弱，内需修复基础仍偏弱，政策端基建投资放缓拖累整体投资回落，但数据仅边际走弱未失速下跌，9月国内货币政策跟随美联储宽松必要性不大，政策或更注重宽财政、宽信用、加码房地产，给债市带来扰动 [11][12] - 股市加速走强最快阶段或已过去，对债市压制或缓和，但债市仍缺乏突破口，需等待更优配置价值显现 [12] - 基本面数据公布完毕，短期市场焦点或转向资金面，宽松资金面支撑下短端较看股做债的长端更具韧性 [12] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：美联储如期降息但国内暂难跟进，对央行重启买债预期降温，叠加税期扰动，国债期货全线调整 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面抬升，中长端幅度多在2bp左右，10年国债活跃券250011收益率报1.7825%上行1.95bp [9] - 资金市场：税期扰动下央行公开市场重回净投放，资金面进一步收紧，银行间资金情绪指数收紧，短端资金利率全线抬升，中长期资金变动不大，1年AAA存单利率回落至1.59% [10] 行业要闻 - 美联储如期降息25个基点，将联邦基金利率下调至4.00%-4.25%，为年内首次降息，也是时隔9个月后重启降息，FOMC声明指出就业下行风险上升、经济增长放缓、通胀上升，点阵图显示九人预计年内再降息两次、六人预计不再降息、一人预计降息五次，FOMC声明后美国利率期货预期美联储10月降息可能性超90%，交易员加大对美联储今年至少再降息一次的押注，美联储主席鲍威尔表示就业增长放缓、就业下行风险上升、劳动力市场疲软、通胀略有偏高、商品通胀加速、服务通胀回落、通胀风险倾向于上行 [13] - 财政部公布数据显示，今年前8个月全国一般公共预算收入14.82万亿元，同比增长0.3%，全国税收收入12.11万亿元，同比增0.02%，为今年以来累计增速首次转正 [14] - 香港金融管理局宣布将基准利率下调25个基点至4.50% [15] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据 [16][17][18][21] - 货币市场：包含SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动，银存间质押式回购利率变动等数据 [31][33] - 衍生品市场：包含Shibor3M利率互换定盘曲线（均值）、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [36]

市场表现 - 股市各大指数窄幅震荡，上证指数微涨0.01%，沪深300下跌0.06%，中证2000、万得微盘股指分别上涨0.26%、1.36%，科创50、恒生科技分别下跌0.30%、2.20%[2] - 债市利率曲线走平，10年期国债活跃券收益率上行0.3bp至1.65%，30年期活跃券收益率下行0.2bp至1.85%；10年期主力合约下跌0.04%，30年期主力合约收涨0.07%[2] - 商品市场黄金价格上涨，沪金涨1.04%，国内黑色系等商品价格回落，焦煤、螺纹钢、铁矿石分别下跌2.79%、0.70%、0.21%[3] 资金面情况 - 央行延续净回笼，9 - 12日共计净回笼1402亿元，今日逆回购投放1193亿元，净回笼72亿元[4] - 今日资金价格边际上行，R001、R007分别为1.43%、1.58%，较前日分别上行1bp、2bp，DR001为1.37%，较前日上行0.5bp[4] 市场分析与建议 - 资金收紧是短期扰动，债市调整或是阶段性机会，关注税期资金面和周五社融数据[6] - 权益市场横盘震荡，万得全A上涨0.13%，成交额1.30万亿元，较昨日放量169亿元，隐含波动率边际回升[7] - 市场风格快速轮动，小盘品种相对占优，题材行情散乱，科技、消费和医药均有亮点[8][9] - 港股恒生指数和恒生科技分别下跌1.36%和2.20%，AH股溢价指数小幅上升至128.06，南向资金有流向和流出不同表现[10] - 市场未呈现明确交易思路，板块轮动格局或持续，可选择低位低拥挤度且有逻辑支撑板块左侧布局，科技板块可边打边看[11]