行业与公司 * 行业为中国银行理财市场[1][2] 核心观点与论据 银行理财市场规模与增长 * 2025年三季度末银行理财市场整体规模达32.13万亿元[2] 或 33万亿元[1]，三季度单季增长1.46万亿元，增幅超季节性[2] * 预计2025年全年规模达33万亿人民币，增量约3万亿，与2024年相近[3][9] * 展望2026年，预计规模将进一步增长至36万亿人民币[3][9] * 股市上涨对银行理财规模增长影响较小，因传统理财客户风险偏好低[1][2] 银行理财产品结构变化 * 固收类理财产品持续增长，从2021年底的26.8万亿元增加到2025年三季度末的31.2万亿元[3] * 剔除现金管理类产品后，固收类产品从2021年底的17-18万亿增长到24万亿[1][3] * 固收增强型理财产品年初至今增加9,000亿，总规模达3.6万亿元[1][4] * 混合类理财产品显著波动，从2021年的2万多亿降至2025年三季度末的0.83万亿，随股市好转略有反弹[3][4] 银行理财资产配置变化 * 2025年三季度银行存款投资增加1.26万亿元，占总资金比例达27.5%[1][5] * 债券投资占比从56.8%下降到40.4%[1][5] * 同业存单和定期存款成为主要配置方向[1][5] * 超过40%的资金配置在低息资产上[8] 公募基金与权益资产配置 * 三季度末银行持有公募基金规模为1.34万亿元，比半年末减少460亿，占比下降0.3个百分点[1][6] * 更多资金转向固收加基金[1][6] * 权益类资产占比从半年末的2.4%降至2.1%[1][6] * 通过公募基金实现股票暴露成为主流方式[1][6] 银行理财面临的挑战与应对 * 主要挑战是在低息资产占比较高情况下提高收益率[1][8] * 管理费和销售服务费等综合费率进一步压缩收益空间[8] * 应对建议包括增加剩余期限3年左右的信用债配置，并适度下沉信用等级[1][8] 其他重要内容 对债市的影响与配置建议 * 银行理财规模持续增长将增加三年以内信用债的配置需求[3][9] * 建议关注五年资本债，因其性价比更高[11] * 10年期和30年期国债对银行自营和保险自营有较好配置价值[13][14] 宏观经济与政策环境 * 中美贸易关系缓和对中国债市影响有限，因市场已定价，中国经济基本面是决定因素[12] * 中国经济面临内需不足、产能过剩问题，货币政策需保持宽松[12][13] * 预计2026年央行将继续实施适度宽松的货币政策，包括降准降息[13] * 内需不足导致家电、汽车等行业压力增大，企业降价压缩盈利空间[15]

银行理财行业现状与挑战 - 2023年6月末公募基金规模首次超过银行理财，银行理财传统优势削弱，新核心竞争力未建立[2] - 银行理财公司从2019年6月第一家发展到31家，净值化转型中规模稳步增长[2] - 2023年行业面临艰难局面，规模业绩承压，多家理财子公司下调业绩基准并实行费率优惠[4] - 银行理财规模从2019年末23.4万亿元增至2023年上半年25.34万亿元，但2023年显著减少[4] - 客户刚兑思维与净值化矛盾导致规模波动加剧，2022年以来规模维稳困难[5] 行业转型与资产配置 - 银行理财公司进入发展整固期，存在战略定位、业务模式等多方面问题[6] - 资产配置经历三阶段变化：2018年前资金池化运作、2018-2021过渡期、2022年后完全净值化[6] - 2023年投资环境五大转变：市场预期理性化、客户信心修复、资产结构求稳、营收承压、监管趋严[8] - 理财产品短期化稳健化突出，风险资产占比下降，稳估值资产提升[8] 客群特征与产品策略 - 主要服务银行客群，客户预期低波动和收益稳定，需实现约定收益[9] - 应建立跨市场全品类投资能力，以绝对收益为主相对收益为辅[9] - 产品体系需兼顾现金类短债等存款替代型产品与固收+产品[9] - 负债驱动资产特性明显，需响应客户需求推动资产配置多元化[9] 2024年发展趋势 - 理财子公司将向专业化资产管理公司转型，提升客户风险偏好和权益投研能力[2] - 重点把握配置理念、服务实体经济、防范风险三大坚持[11] - 加大实体企业债券配置，增加权益投资规模，聚焦先进制造等领域[11] - 预计2024年规模增长10%达31-32万亿元，业绩比较基准可能回升至3.7%[13] - 资产配置维持80%安全垫+20%博收益结构，债券公募基金权益类占比回升[13]

资产配置策略调整 - 理财产品减配债券及权益类资产，增持公募基金、现金及银行存款、非标准化债权类资产 [1] - 截至6月末，理财产品投向债券余额13.78万亿元，占总投资资产41.8%，较一季度末的43.9%下降2.1个百分点 [2] - 截至6月末，理财产品投向权益类资产余额0.78万亿元，占总投资资产2.38%，较一季度末的0.81万亿元和2.6%的占比均有所下降 [2] - 理财产品配置公募基金的比例大幅提高，截至6月末余额为1.38万亿元，占总投资资产4.2%，较一季度末增加0.45万亿元 [3] - 理财产品增配现金及银行存款，截至6月末余额8.18万亿元，占总投资资产24.8%，较一季度末的7.27万亿元和23.3%的占比有所上升 [3] - 理财产品增配非标准化债权类资产，截至6月末余额1.82万亿元，占总投资资产5.52% [3] 债券配置结构 - 信用债是理财产品配置债券的主角，截至6月末持有信用债12.79万亿元，占总投资资产38.79%，占比较去年同期减少2.34个百分点 [2] - 截至6月末，理财产品持有利率债0.99万亿元，占总投资资产3.01% [2] - 理财产品对债券的配置中，信用债占比高达90% [4] - 当前信用债投资以配置型策略为主导，主要配置流动性强、信用评级高的金融债 [4] 理财产品收益率 - 上半年理财产品平均年化收益率为2.12%，相较2024年平均收益率2.65%下降0.53个百分点 [4] - 随着底层资产债券收益率下降，以及高票息资产到期，预计未来理财产品收益率将进一步下降 [4] - 固收类资产挖掘收益难度加大，配置盘与交易盘分化明显 [4] 行业合作与投资策略 - 直投获取较高收益率的难度增大，理财公司与基金业的合作有望加强 [1] - 理财公司可能更加依靠利率债交易和委托公募基金投资来获取高收益率 [4] - 在交易策略中嵌入看空期权思路，以在市场转向时及时调整仓位，减小风险敞口 [4] 理财市场规模与展望 - 截至6月末，银行理财市场存续规模为30.67万亿元，较年初增长2.4%，同比增长7.54% [5] - 由于理财产品收益率下降，从中长期来看，银行理财规模增速或边际放缓 [5] - 理财产品业绩比较基准或继续调降，使其吸引力边际下降 [5] - 理财产品净值波动可能加大，但理财公司流动性管理能力持续增强，具有较强的应对赎回能力 [6]

资产配置策略调整 - 理财产品减配债券及权益类资产，增持公募基金、现金及银行存款、非标准化债权类资产 [1] - 截至6月末债券配置余额13.78万亿元（占比41.8%），较一季度末13.68万亿元（占比43.9%）下降2.1个百分点 [2] - 权益类资产配置余额0.78万亿元（占比2.38%），较一季度末0.81万亿元（占比2.6%）下降0.22个百分点 [2] - 信用债配置12.79万亿元（占比38.79%），同比减少2.34个百分点，利率债配置0.99万亿元（占比3.01%） [2] 公募基金与低波动资产配置 - 公募基金配置余额1.38万亿元（占比4.2%），较一季度末增加0.45万亿元 [3] - 现金及银行存款配置余额8.18万亿元（占比24.8%），较一季度末7.27万亿元（占比23.3%）上升1.5个百分点 [3] - 非标准化债权类资产配置余额1.82万亿元（占比5.52%），较一季度末1.75万亿元（占比5.6%）微降0.08个百分点 [3] 理财产品收益率趋势 - 上半年平均年化收益率2.12%，较2024年2.65%下降0.53个百分点 [4] - 信用债占债券配置90%，呈现买方踊跃卖方谨慎的"惜售"特征 [4] - 高票息品种供给减少，未来可能更多依赖利率债交易和公募基金委托投资 [4][5] 理财规模与市场动态 - 截至6月末银行理财存续规模30.67万亿元，较年初增长2.4%，同比增长7.54% [5] - 中长期规模增速或边际放缓，因收益率下降削弱吸引力 [5] - 现金管理类产品收益率优势减弱可能加大规模扩张压力 [6] - 开放式产品占比上升或导致净值波动加大，但流动性管理能力增强可应对赎回 [6]

资产配置策略调整 - 理财产品减配债券及权益类资产，增持公募基金、现金及银行存款、非标准化债权类资产 [1] - 截至6月末，债券配置余额13.78万亿元（占比41.8%），权益类资产0.78万亿元（占比2.38%），较一季度末分别下降2.1和0.22个百分点 [2] - 公募基金配置余额1.38万亿元（占比4.2%），较一季度末增加0.45万亿元 [2] 债券配置结构变化 - 信用债配置12.79万亿元（占比38.79%），同比下降2.34个百分点，利率债配置0.99万亿元（占比3.01%） [2] - 信用债以金融债、企业债为主，利率债包含国债、政策性金融债等 [2] - 信用债市场呈现"惜售"特征，买方活跃而卖方谨慎 [4] 低波动资产配置增加 - 现金及银行存款配置余额8.18万亿元（占比24.8%），非标债权类资产1.82万亿元（占比5.52%），较一季度末分别增加0.91和0.07万亿元 [3] - 理财产品对存款投资规模明显增加，流动性管理能力增强 [6] 收益率下行趋势 - 上半年理财产品平均年化收益率2.12%，较2024年下降0.53个百分点 [3] - 固收类资产收益挖掘难度加大，配置盘与交易盘分化明显 [3] - 未来收益率或进一步下降，高票息品种供给减少 [4] 行业合作与规模展望 - 理财公司与基金业合作有望加强，直投高收益率难度增大 [1][4] - 截至6月末理财规模30.67万亿元，同比增长7.54%，但中长期增速或边际放缓 [4][5] - 现金管理类产品收益率优势减弱，规模扩张压力加大 [6]

规模变化 - 25Q2末理财余额30.67万亿，较年初增长2.4%，上半年增量0.72万亿 [3] - 2Q单季理财规模增量1.53万亿，低于上年同期1.89万亿的增量，但高于2021-23年0.64万亿的增量中枢 [3] 产品特征 - 25Q2末固定收益类产品规模占比97.2%，较季初持平，规模29.81万亿，较年初增长2.3% [4] - 现金管理类理财6.4万亿，较年初下降0.9万亿，与非现管产品存在"跷跷板"效应 [4] - 混合类产品较年初增长400亿至7700亿，权益类增长100亿至700亿，商品及金融衍生品类增加100亿至200亿 [4] 资产配置 - 债券类资产18.33万亿，较年初减少2700亿，占比下降1.8pct至55.6%，其中信用债下降4200亿至12.79万亿，利率债增加2400亿至9900亿 [6] - 现金及银行存款8.18万亿，较年初增加5000亿，占比提升1.5pct至24.8% [6] - 公募基金配置1.38万亿，季内大幅增加4500亿，占比提升1.2pct至4.2% [6] - 拆放同业及买入返售2.18万亿，较年初增长1200亿，占比下降0.6pct至6.6% [7] 配置逻辑 - 增持公募基金、现金和存款、利率债，减持信用债，呈现高流动性资产增配倾向 [3] - 广谱利率下行背景下，借助高流动性资产灵活操作以增厚收益 [3] - 净值波动压力提升，现金和存款配置增强净值稳定性及流动性备付水平 [3]

规模变化 - 25Q2末理财余额30.67万亿，较年初增长2.4%，上半年增量0.72万亿 [1] - 2Q单季理财规模增量1.53万亿，低于上年同期1.89万亿但高于2021-23年0.64万亿的中枢 [1] - 现金管理类理财2Q末余额6.4万亿，较年初减少0.9万亿，在开放式产品中占比25.8% [6] 产品特征 - 开放式产品上半年规模增量0.62万亿，贡献总增量的86.1%，2Q末占比80.9% [5] - 最小持有期型和每日开放型产品贡献2Q开放式产品增量的71%和31.2% [5] - 封闭式产品平均期限拉长至377-489天，1年以上产品占比72.9% [5] - 固收类产品占比97.2%，规模29.81万亿，混合类和权益类分别增长400亿和100亿 [8] - 商品及金融衍生品类产品余额200亿，较年初增加100亿 [9] 资产配置 - 债券类资产18.33万亿，占比55.6%，信用债和同业存单分别下降4200亿和900亿 [11] - 现金及银行存款8.18万亿，占比24.8%，较年初增加5000亿 [11] - 公募基金配置1.38万亿，季内大增4500亿，占比4.2% [12] - 利率债持仓较年初增加2400亿至9900亿，年内或突破1万亿 [11] 理财公司动态 - 理财公司产品规模27.48万亿，占比89.6%，较年初提升1.8pct [4] - 已开业理财公司32家，母行代销占比65%-67%，全市场代销机构569家 [4] 收益率表现 - 上半年理财产品平均年化收益率2.12%，现金管理类理财6月近7日年化收益率1.45% [2][6] - 固定收益类理财近1个月年化收益率2.6%，显著高于现金管理类产品 [6] 市场趋势 - 存款"降息"推动资金流向理财，但5月增量2000亿低于去年同期3900亿 [3] - 估值整改接近尾声，"真净值"模式或加剧收益波动 [14] - 理财机构评级将侧重资管能力，含权产品占比和达基率成考核重点 [16]