投资评级与核心观点 - 报告对星辰科技维持“增持”评级 [1] - 报告核心观点：公司受益于商业航天与风电装机双引擎驱动，2025年归母净利润预计实现翻倍以上增长，未来增长弹性较强 [1] 2025年业绩与盈利预测 - 公司发布2025年全年业绩预告，预计实现归母净利润3300～3500万元，较2024年的1607.43万元增长105.30%～117.74% [1] - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.33亿元、0.45亿元、0.51亿元，对应EPS分别为0.20元、0.26元、0.30元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为121.6倍、91.2倍、79.1倍 [1] 业务驱动因素：商业航天 - 公司在商业航天产业链中主要为火箭发射地面装备提供产品配套，如火箭发射台控制，产品能确保发射初始姿态精确对准并提高流程自动化水平 [2] - 公司已于2025年成功承接和落实若干商业航天领域订单，交付产品已多次参与发射任务 [2] - 公司计划于2026年启动多批次生产任务，以应对多家民营航天企业日益增长的发射需求 [2] 业务驱动因素：风电新能源 - 2025年全国风电新增装机达119GW，截至2025年底全国风电装机容量达6.4亿千瓦，同比增长22.9% [3] - 公司新能源板块2025年营业收入同比增长112%，成为业绩增长的核心驱动力 [1] - 公司配合客户开展海上风电及大机组变桨伺服的开发，并拓展新客户，有效扩大了变桨伺服产品的市场份额，直接拉动了风电业绩增长 [3] 其他业务进展与财务表现 - 公司在航空航天及军工领域的多个预研项目已进入小批量生产阶段，带动整体盈利水平上升 [1] - 公司正着力开拓风电业务之外的“第二增长曲线”，其中电能质量治理是重点方向 [3] - 根据财务预测，公司2025年预计营业收入为1.85亿元，同比增长25.9%，毛利率为42.4%，净利率为18.0% [5]

投资评级与核心观点 - 报告对星辰科技维持“增持”评级 [1] - 核心观点：公司凭借商业航天与风电装机双引擎驱动，2025年归母净利润预计实现高速增长，增幅超过105% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.33亿元、0.45亿元、0.51亿元，对应EPS为0.20元、0.26元、0.30元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为121.6倍、91.2倍、79.1倍 [1] 2025年业绩预告与增长驱动 - 公司发布2025年全年业绩预告，预计实现归母净利润3300～3500万元，较2024年的1607.43万元增长105.30%～117.74% [1] - 业绩增长的核心驱动力来自新能源板块，其营业收入同比增长112% [1] - 航空航天及军工领域多个预研项目进入小批量生产阶段，带动整体盈利水平上升 [1] 商业航天业务进展 - 在商业航天产业链中，公司主要为火箭发射地面装备提供产品配套，如火箭发射台控制 [2] - 公司已于2025年成功承接和落实了若干商业航天领域的订单，交付的产品已多次参与发射任务 [2] - 计划于2026年启动多批次生产任务，以应对多家民营航天企业日益增长的发射需求 [2] 风电行业环境与公司业务 - 根据国家能源局数据，截至2025年底，全国风电装机容量达6.4亿千瓦，同比增长22.9% [3] - 2025年全国风电新增装机达119GW [3] - 公司配合客户开展了海上风电及大机组变桨伺服的开发，并拓展了新客户，有效扩大了变桨伺服产品的市场份额，直接拉动了风电业绩增长 [3] - 公司正着力开拓风电业务之外的“第二增长曲线”，其中电能质量治理是重点方向 [3] 财务预测摘要 - 预计2025-2027年营业收入分别为1.85亿元、2.19亿元、2.41亿元，同比增长率分别为25.9%、18.3%、10.0% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.33亿元、0.45亿元、0.51亿元，同比增长率分别为107.8%、33.3%、15.2% [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为42.4%、41.7%、41.3%，净利率分别为18.0%、20.3%、21.3% [5] - 预计2025-2027年ROE分别为8.2%、10.3%、10.9% [5]

公司业绩预告 - 公司预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润为7.8亿元-9.2亿元，同比预增1093.07%-1307.21% [1] - 公司预计2025年全年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6.8亿元-8.2亿元，同比预增356.18%-450.1% [1] - 2025年公司非经常性损益预计对净利润的影响额约9500万元-1.1亿元，主要系持有及处置金融资产产生的损益所致 [1] - 按预计中位数计算，公司四季度扣非净利润约1.68亿元，明显低于三季度的2.47亿元 [1] 业绩驱动因素 - 业绩大增主要受益于风电行业需求回暖，装机需求持续释放 [1] - 行业景气度回升，公司依托技术优势进一步扩大了市场份额 [1] - 在产能利用率保持较高水平背景下，公司通过优化成本管控、提升高附加值产品比重，实现了产品毛利率的提高 [1] - 有行业人士分析，四季度扣非净利润环比下降，或许与年底各种费用计提有关 [1] 行业竞争与技术趋势 - 风电行业滑动轴承已推进多年，2026年或是滑动轴承在主轴应用上的关键验证年 [2] - 滑动轴承成本更低，若得到主机厂商大范围认可，公司主推的滚子轴承或面临更为激烈的竞争 [2] 风电行业现状与展望 - 截至2025年11月底，中国风电装机容量已突破6亿千瓦，相当于超26个三峡电站的总装机规模，同比增长22.4% [2] - 《风能北京宣言2.0》明确提出，“十五五”期间中国风电年新增装机容量不低于1.2亿千瓦，其中海上风电年新增不低于1500万千瓦 [2] - 到2035年累计装机将不少于20亿千瓦，到2060年更有望达到50亿千瓦 [2]

公司基本情况与发行信息 - 振石股份于1月19日开启申购，发行价格为11.18元/股，申购上限为5.45万股，发行市盈率为32.59倍，于上交所上市，保荐机构为中金公司 [1] - 公司是国家级高新技术企业，主营业务为清洁能源领域纤维增强材料的研发、生产及销售，产品应用于风力发电、光伏发电、新能源汽车、建筑建材等多个行业 [1] - 根据中国玻璃纤维工业协会统计，2024年公司风电玻纤织物的全球市场份额超过35% [1] - 公司客户基础稳固，国内客户包括明阳智能、远景能源、中材科技等，国际客户包括维斯塔斯、西门子歌美飒、迪皮埃、德国恩德等 [1] 行业前景 - 根据GWEC统计与预测，截至2024年末全球风电累计装机量达到1,136吉瓦，预计到2030年将达到2,118吉瓦 [2] - 2024年至2030年，全球新增风电装机容量复合增长率为10.94%，平均每年新增装机量163.7吉瓦，行业将保持相对较高的发展速度 [2] 财务表现与经营状况 - 公司营业收入在2022年、2023年及2024年分别约为52.67亿元、51.24亿元、44.39亿元人民币，呈下降趋势 [4] - 同期净利润分别约为7.81亿元、7.93亿元、6.07亿元人民币，2024年净利润有所下滑 [4] - 2025年1-6月，公司实现营业收入32.75亿元，净利润4.04亿元 [5] - 经营活动现金流量净额波动较大，2022年、2023年、2024年及2025年1-6月分别约为-2.08亿元、-4.09亿元、1.03亿元及1.06亿元，部分年度为负主要受业务结算方式和票据处置方式影响 [4][5] - 公司资产总额持续增长，从2022年末的83.97亿元增至2025年6月末的109.42亿元 [5] - 资产负债率（合并）从2022年末的71.53%下降至2025年6月末的69.27% [5] - 加权平均净资产收益率从2022年的37.08%下降至2025年1-6月的12.90% [5] - 研发投入占营业收入的比例稳定在3%以上，2025年1-6月为3.34% [5]

公司基本情况与发行信息 - 振石股份于1月19日开启申购，发行价格为11.18元/股，申购上限为5.45万股，发行市盈率为32.59倍，于上交所上市，保荐机构为中金公司 [1] - 公司是清洁能源领域纤维增强材料的国家级高新技术企业，产品覆盖风电、光伏、新能源汽车、建筑建材等多个行业 [1] - 根据中国玻璃纤维工业协会统计，2024年公司风电玻纤织物的全球市场份额超过35% [1] - 公司客户资源优质，国内客户包括明阳智能、远景能源、中材科技等，国际客户包括维斯塔斯、西门子歌美飒等全球知名企业 [1] 行业前景 - 根据GWEC统计与预测，截至2024年末全球风电累计装机量达到1,136吉瓦(GW) [2] - 预计到2030年，全球累计风电装机量将达到2,118吉瓦(GW) [2] - 2024年至2030年，全球新增风电装机容量复合增长率为10.94%，平均每年新增装机量163.7吉瓦(GW)，行业将保持相对较高发展速度 [2] 财务表现与经营状况 - 公司营业收入在2022年、2023年及2024年分别约为52.67亿元、51.24亿元、44.39亿元人民币，呈下降趋势 [3] - 同期净利润分别约为7.81亿元、7.93亿元、6.07亿元人民币，2024年净利润有所下滑 [3] - 2025年1-6月营业收入为32.75亿元，净利润为4.04亿元 [5] - 经营活动现金流量净额波动较大，2022年、2023年、2024年及2025年1-6月分别约为-2.08亿元、-4.09亿元、1.03亿元及1.06亿元，公司解释波动主要受业务结算方式和票据处置方式影响 [3][5] - 公司资产负债率（合并）从2022年末的71.53%下降至2025年6月末的69.27% [5] - 研发投入占营业收入的比例稳定在3%以上，2025年1-6月为3.34% [5] - 2022年至2024年，公司进行了现金分红，金额分别为5.40亿元和6.00亿元 [5]

行业需求与市场前景 - 全球风电新增装机容量预计持续增长，2025-2030年期间预计新增981吉瓦，年均新增164吉瓦 [1] - 中国风电新增装机容量增长迅速，2025年1-11月全国新增风电装机容量82.5吉瓦，同比增长59.5% [1] 公司竞争与业务发展 - 风电增速器市场需求基础稳固，受益于全球与中国风电装机规模的持续增长 [1] - 技术迭代推动大功率机型普及，公司依托技术优势有望在高端增速器市场中抢占更多份额 [1]

核心观点 振石股份是全球风电玻纤织物头部企业，正乘行业景气东风，通过拓展光伏和新能源汽车等多元化布局，打造第二增长曲线[1][3] AHP分值及预期配售比例 - 振石股份于2026年1月9日招股，将在主板上市[6] - 剔除流动性溢价因素后，AHP得分为2.14分，位于非科创体系AHP模型总分的28.9%分位，处于中游偏上水平[6] - 考虑流动性溢价因素后，AHP得分为1.83分，位于总分的35.0%分位，处于下游偏上水平[6] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，网下A、B两类配售对象的配售比例分别是：0.0152%、0.0131%[6] 新股基本面亮点及特色 风电织物产能全球第一，乘势拓展新能源增长版图 - 公司是风电叶片材料的头部企业之一，截至2024年底，清洁能源功能材料产能54万吨，风电纤维织物产能居全球第一，全球市场占有率达到35%[7] - 公司下游实现对全球前十大风电机组厂商的全覆盖[7] - 公司在国内率先实现风电叶片主梁用高模玻纤拉挤型材的量产，形成了“纤维织物+结构材料”协同发展的两翼布局，2022-2024年及2025H1该产品销售收入占比在10%~30%[8] - 公司开发了复合材料光伏边框等产品，该业务目前收入占比不足1%，但2025H1光伏、新能源汽车领域产品销量实现年化后同比增长150.65%、68.64%[8] - 2025年前三季度，公司实现营业收入53.97亿元，同比增长77%；归母净利润6.03亿元，同比增长40%[9] 风电纤材增量广阔，光伏/新能源车材料替代启程 - 根据2025年《风能北京宣言2.0》，“十五五”期间我国风电新增装机预计不低于1.2亿千瓦[11] - GWEC预测，2024-2030年全球新增风电装机容量CAGR达10.94%，年均新增163.7GW，而1GW风电机组需要1.2万吨纤维织物及拉挤型材[11] - 在光伏领域，IEA预计2030年累计装机将突破1,700GW，纤维增强材料光伏边框市场占有率正稳步上升[13][15] - 在新能源汽车领域，纤维增强材料可替代传统金属，实现减重达30%-50%，是汽车轻量化的重要发展方向[15] 可比公司财务指标比较 周期低谷下业绩承压，25H1风电回暖价格企稳 - 选取中材科技、国际复材、常友科技、惠柏新材作为可比公司[16] - 2022-2024年，公司营收CAGR为-8.20%，归母净利润CAGR为-11.57%[18] - 2025H1，公司营收同比增长48%，主营业务收入年化同比增长47.87%[19] - 公司预计2025年实现营业收入70.00 ~ 75.00亿元，同比增长57.70%～68.96%；实现归母净利润7.30～8.60亿元，同比增长20.53%～42.00%[19] - 截至2026年1月9日，剔除极端值国际复材后，可比公司平均市盈率（TTM）为46.94X，公司所属行业近1个月静态市盈率为33.44X[16] 售价下滑但成本端改善，毛利率整体保持稳定 - 2022-2024年及2025H1，公司销售毛利率分别为24.30%、26.40%、26.57%和26.03%[20] - 2023年产品售价下降但毛利率上升，主要因原材料价格和运费成本回落，成本端降幅更大[20] - 公司毛利率显著高于可比公司并保持相对稳定[3] 收现比常态化低于1，负债率处于较高水平 - 2022-2024年及2025H1，公司收现比分别为0.58、0.80、0.53和0.58，可比公司平均收现比也均小于1，可能与回款以票据结算及客户信用周期较长有关[24] - 同期，公司资产负债率分别为71.53%、71.30%、67.77%和69.27%，处于可比公司中的较高水平，主要因固定资产投资规模大且融资渠道相对单一[24] 运营能力处于同业中游，25H1运营效率大幅提升 - 2022-2024年及2025H1，公司总资产周转率分别为0.72、0.61、0.51、0.66次，处于可比公司中游水平[26] - 同期，公司存货周转率分别为4.43、5.22、4.84、5.07次，与中材科技、国际复材、常友科技较为接近，2025H1因景气度提升，存货周转率有所提升[27] 业务持续向新领域拓展，研发费用率呈上行趋势 - 2022-2024年及2025H1，公司研发支出占营收比重分别为3.08%、3.32%、3.62%和3.34%，整体呈上升趋势[31] - 2025H1研发费用率超过可比公司平均水平，主要因公司持续向光伏、新能源汽车等新兴领域拓展研发投入[31] 募投项目及发展愿景 - 本次计划公开发行不超过26,105.50万股新股，募集资金总额为39.81亿元[35] - 募投项目包括：玻璃纤维制品生产基地建设项目（投资16.9977亿元）、复合材料生产基地建设项目（投资16.4825亿元）、西班牙生产建设项目（投资3.5850亿元）、研发中心及信息化建设项目（投资2.7455亿元）[36] - 玻璃纤维制品生产基地建设项目拟新增风电纤维织物产能21.5万吨[35] - 复合材料生产基地建设项目拟新增光伏边框产能8.1万吨、新能源汽车电池盒盖产能0.9万吨以及电池底护板产能5.8万吨[35] - 西班牙生产建设项目拟新增风电纤维织物产能5万吨，以加强欧洲市场供应能力[35] - 2022-2024年及2025H1，公司清洁能源功能材料的产能利用率分别为91.52%、75.84%、81.72%及98.38%，整体保持较高水平[35]

我国风电与新能源发电装机总体情况 - 截至11月底，全国累计发电装机容量达37.9亿千瓦，同比增长17.1% [1] - 其中，太阳能发电装机容量为11.6亿千瓦，同比增长41.9% [1] - 风电装机容量突破6亿千瓦，同比增长22.4% [1] 风电行业规模与地位 - 风电装机容量6亿千瓦，相当于超过26个三峡电站的总装机容量 [1] - 我国已向全球提供约70%的风电设备 [1] - 近10年来，我国风电发展推动全球风电成本下降超过60% [1] 风电技术进展与项目里程碑 - 2025年，全球最大26兆瓦级海上风电机组并网 [1] - 2025年，全球在运海拔最高风电项目并网 [1] - 2025年，我国离岸距离最远海上风电项目并网 [1] 风电经济性与成本 - 在风能资源较好地区，陆上风电平均度电成本已降至0.1—0.15元 [1] - 近海海上风电平均度电成本已降至约0.33元 [1] - 风电已成为具备市场竞争力的电源类型 [1]

全国发电装机容量增长与结构 - 截至11月底 全国累计发电装机容量达37.9亿千瓦 同比增长17.1% [1] - 太阳能发电装机容量达11.6亿千瓦 同比增长41.9% [1] - 风电装机容量突破6亿千瓦 同比增长22.4% [1] 风电行业发展里程碑与全球地位 - 6亿千瓦风电装机容量相当于超过26个三峡电站的总装机容量 [1] - 2025年风电行业持续刷新纪录 包括全球最大26兆瓦级海上风电机组 全球在运海拔最高风电项目 中国离岸距离最远海上风电项目等陆续并网 [1] - 中国已向全球提供约70%的风电设备 [1] - 近10年来中国风电产业推动全球风电成本下降超过60% [1] 风电成本竞争力 - 在风能资源较好地区 陆上风电平均度电成本已降至0.1至0.15元人民币 [1] - 近海海上风电平均度电成本已降至约0.33元人民币 [1] - 风电已成为具备市场竞争力的电源类型 [1]

公司最新融资计划 - 公司于12月23日晚间公告，拟定增募资不超过15亿元，用于6MW及以上大功率风电主轴承、偏航变桨轴承及零部件建设项目和补充流动资金 [1][2] - 其中，6MW及以上大功率风电轴承及零部件项目拟投入募集资金11亿元，项目总投资额为14.2亿元，拟投产轴承最高可适用于18MW及以上功率等级的风力发电机组 [2] - 本次定增是公司顺应风电机组大型化趋势、巩固行业地位的重要举措 [2] 公司历史融资与资金投向 - 自2020年7月上市以来，公司频繁进行股权及债权融资，包括IPO、3次增发和1次可转债发行，累计已募资逾42亿元 [1][2] - 若本次15亿元定增完成，公司累计募资总额将超过57亿元 [3] - 历次募集资金基本都投向风电相关业务，具体包括：IPO募资净额4.42亿元中3.22亿元用于2.0MW及以上大功率风电轴承项目 [2]；2021年定增募资净额14.51亿元主要用于3.0MW及以上大功率风电轴承生产线 [2]；2022年可转债募资12.1亿元中8.65亿元拟用于齿轮箱轴承及精密零部件项目 [3]；2023年配套定增募资3.5亿元用于收购圣久锻件51.15%股权的现金对价等 [3] 公司财务状况与经营业绩 - 截至2025年9月末，公司货币资金为7.62亿元，交易性金融资产为2.41亿元 [3] - 同期，公司短期借款及一年内到期的非流动负债分别为8.67亿元和6.96亿元，长期借款为6.03亿元，存在一定的短期偿债压力 [3] - 公司整体资产负债率为38.37%，财务状况较为稳健 [3] - 受益于风电行业需求回暖，2025年前三季度公司实现营业收入36.18亿元，同比增长84.1% [1][5]；实现归属于上市公司股东的净利润6.64亿元，同比扭亏为盈 [1][5] 行业趋势与公司市场地位 - 风电机组大型化趋势明显，根据CWEA数据，2024年我国单机容量10MW以上的海上风电新增装机容量占比达到58%，同比提升11.6个百分点 [4] - 公司专注于风电核心零部件，与明阳智能、三一重能、远景能源、东方电气、运达股份等知名风电整机制造商建立了紧密合作关系 [5] - 公司持续投入研发以巩固竞争优势，2021年至2024年研发费用连续四年超过亿元，分别为1.06亿元、1.29亿元、1.4亿元和1.15亿元 [5]；2025年前三季度研发费用为1.31亿元，同比增长69.78% [5] - 截至2025年上半年末，公司及下属子公司合计拥有148项专利，其中包含31项发明专利 [5] 公司技术实力与产品突破 - 公司为中国出口海外的最大直径机型——“中铁1294号”土压平衡盾构机（刀盘直径13.65米）配套主驱动盘、密封装置等关键部件 [6] - 公司自主研发的直径14米级超大型盾构机主轴轴承通过科技成果鉴定，填补国内空白 [6] - 公司研发的12MW海上抗台风型主轴轴承获得河南省首台（套）重大技术装备认定，攻克了大功率风力发电机组轴承技术难题，成功装机并实现量产，技术达到国际先进水平 [6]