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城投解惑系列之十四:上行超20bp,关注深圳地铁长债修复机会
华西证券· 2025-06-23 15:42
报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月以来深圳地铁长债高估值成交活跃收益率一度上行超20bp,主要因部分机构担忧其对万科股权投资造成损失拖累信用资质 [2][12] - 地产舆情会扰动城投债估值使信用利差走扩,若没新舆情持续2 - 3个月,市场消化后利差多压缩,调整出安全边际进入右侧是较好配置时点 [2][30] - 深圳地铁信用风险小,长债成交阶段性企稳,估值较高且曲线更陡峭骑乘收益高,建议关注其长债估值修复投资机会,负债端稳定账户可择机参与 [3][42] 根据相关目录分别进行总结 长债高估值成交活跃,收益率一度上行超20bp - 2025年5 - 6月深圳地铁二级市场债券高估值成交笔数创新高,5、6月平均成交高估值1.26bp和1.35bp [12] - 4 - 5月深圳地铁5年内债券成交偏离估值平均在1bp以内,10年以上高估值2.1bp和10.86bp [15] - 5月20日以来深圳地铁债券平均成交价一度上行超70bp,平均成交期限从0.9年升至10.58年 [19] - 密集高估值成交使深圳地铁长债收益率一度上行超20bp,长期限个券收益率上行幅度更大 [22] - 市场担忧深圳地铁频繁“输血”万科致股权投资损失,拖累信用资质,2025年累计拟借款约150亿元,4月公告净利润亏损335亿元 [25] 地产舆情或扰动城投债估值,市场消化后利差多压缩 - 广东房地产GDP占比高,多家粤系民营房企暴雷,区域城投平台出现地产相关舆情 [30] - 广州城投与恒大、雪松有相关舆情,2020 - 2021年受让恒大股权,2022年认购雪松债权违约,2023 - 2024年计提减值 [34] - 恒大美元债违约、雪松舆情使广州城投样本券信用利差从40bp走扩至70bp,市场消化后利差压缩,此后对舆情定价钝化 [38] 成交阶段性企稳,关注深圳地铁长债估值修复机会 - 深圳地铁由国资委全资控股,业务公益属性强,区域经济财政好,股东支持能力强,对万科借款可承受,债券到期分散,信用风险小 [42][45] - 2025年3月以来深圳地铁短端收益率下行长端上行,期限利差走扩,本轮调整或已充分 [49] - 近一周深圳地铁长债成交阶段性企稳,低估值成交笔数增加,平均低估值幅度超1.5bp,平均成交期限超6年 [53] - 深圳地铁存量债规模1022亿元,5年以上514亿元,平均估值仅次于沈阳地铁,5年以上为2.41% [56] - 深圳地铁收益率曲线更陡峭,有两个凸点,骑乘收益高 [58] - 当前城投债久期情绪指数在强区间,隐含评级AAA城投债长端收益率处2021年以来最低分位数,深圳地铁8 - 10年存量债收益率2.35%,性价比高 [61][62]
信用周观察系列:长信用,还有空间
华西证券· 2025-06-23 10:45
报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近两周利率债震荡下行,长久期信用债受关注,10年信用利差大幅压缩;基金、保险等机构增加长久期信用债买入,银行理财减少长信用债买入;信用债交易情绪极致,短期内或有波动,可逢调整布局长久期信用债;推荐3 - 5年AA和2 - 3年AA(2)城投债、2年AA - 银行永续债等品种[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 城投债:净融资仍显乏力,长债收益率创新低 - 2025年6月1 - 22日,城投债发行3781亿元,到期3767亿元,净融资14亿元,同比降791亿元;一级发行情绪回落,全场倍数3倍以上占比降14个百分点至62%;3年以上发行占比提至45% [31] - 6月城投债发行利率下行,1年以内、1 - 3年、3 - 5年分别较5月降10bp、7bp和15bp,短端创历史新低 [33] - 6月16 - 20日,城投债各期限收益率全线下行,中短端下行幅度有限,5年以上长端多数下行超5bp,信用利差压缩,多个品种收益率创历史新低 [36] - 本周城投债成交活跃,单日成交多超800笔,平均低估值约2bp,5年以上长债成交平均低估值2.8bp,表现最好 [41] 产业债:发行、净融资同比均明显上升,成交拉久期 - 6月1 - 22日,产业债发行6187亿元,同比增1345亿元,净融资3050亿元,同比增1425亿元;综合、公用事业和非银金融行业净融资规模较大 [43] - 发行情绪转弱,全场倍数3倍以上占比由38%降至30%,2 - 3倍占比由24%升至30%;中长久期发行占比提升,1年以内占比由5月的40%降至31%,1 - 3年、3 - 5年和5年以上占比上升 [43] - 6月产业债1 - 3年和3 - 5年加权平均发行利率分别为2.06%和2.09%,较5月分别下行4bp和11bp,1年以内和5年以上发行利率分别为1.73%和2.24%,较5月分别上行10bp和3bp [44] - 从经纪商成交看,产业债买盘情绪高涨,TKN占比持平于79%,低估值占比从65%升至66%;成交拉久期,5年以上成交占比环比增加5pct至19%,高评级成交占比小幅上升 [45] 银行资本债:收益率全线下行,中长久期表现占优 - 2025年6月16 - 22日,西安银行、青岛农商行发行20亿元5 + 5年二级资本债,西安银行发行利率2.30%;民生银行发行300亿元5 + N年永续债,发行利率2.30% [48] - 二级市场银行资本债收益率全线下行,利差表现分化,10年二级资本债、中长久期永续债表现占优;1 - 5年二级资本债收益率普遍下行2 - 4bp,信用利差窄幅波动,10年二级资本债收益率下行5bp,利差收窄2bp;银行永续债信用利差多收窄0 - 4bp,4年大行和5年中小行表现更好 [48] - 6月16 - 20日银行资本债成交笔数环比大幅增加,成交情绪好,TKN占比均超68%,二级资本债、永续债低估值占比分别环比上升2pct、1pct至70%、77% [51] - 国有行成交集中于长久期品种,二级资本债4 - 5年成交占比环比上升3pct至54%,永续债4 - 5年占比下降4pct至60%;股份行成交降久期,二级资本债、永续债4 - 5年占比分别下降24pct、6pct至44%、68% [51] - 城商行成交情绪回暖,二级资本债、永续债低估值占比分别环比增加16pct、17pct至77%、83%;二级资本债成交小幅拉久期,1年以内成交占比环比降12pct至20%,2 - 3年和3 - 4年成交占比环比上升6pct、5pct至18%、12%;永续债成交缩久期,4 - 5年占比下降14pct至66% [51] - 截至2025年6月20日,3Y、5Y、10Y二级资本债 - TLAC债的利差分别为3.5bp、7.5bp、4.8bp,3年、5年处于中枢偏高水平,10年处于中枢偏低水平,10年TLAC债更具性价比 [54] - 截至6月20日,3Y AAA商金债信用利差为14bp,在利差中枢偏低水平 [58]
信用策略周报20250608:跨季继续看好信用-20250609
天风证券· 2025-06-09 16:56
报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 利差压缩到当前位置,信用到了新临界点 短信用利差极致压缩,博弈空间有限,或跟随利率趋势但利差难再压缩 中长端品种仍有机会,风险可控,关键在于把握流动性 看好5年以上长二永品种走出品种利差压缩行情,以及4年左右信用品种的骑乘收益 [7] 根据相关目录分别进行总结 谁在助推信用行情 - 5月债市利率短端下行、长端及超长端中枢上移,曲线陡峭化;信用债在非银配置下表现强,利差大幅收窄,普信优于二永,城投下沉与拉久期品种收益率降超10bp,7年期超长债表现佳;6月债市回暖,短利率强,信用债反应滞后,利差多被动走阔,低等级城投债收益率下行大,二永优于普信,高等级超长品种较优 [3][13][14][27] - 信用债主要买盘3 - 5月日均净买入普信债规模递增,公募基金是主力,5月前两周买入力度处年内高位且加大长久期信用配置,银行理财对普信债买入力度自4月起不高,但长久期信用买入力度高于往年 [4][29] - 1 - 3月中旬信用债随利率债调整,纯债基金赎回压力大,净买入量低;3月末以来信用修复,纯债基金规模回暖,公募基金加大配置,2个半月累计净买入量追上往年同期 5月普信债二级交易情绪升温,低估值成交券种体现票息策略方向,包括低隐含评级城投债和部分产业主体 [33][34][36] 需要担心理财跨季回表吗 - 2023年以来理财规模增长,信用债绝对持仓规模增加,但占比下降,2023年年中占比43.86%,2024年末降至41.11%;理财对同业存单等资产投资比例提高,践行低波策略;今年二级市场买入力度不及往年,但二级资本债净买入量超往年;自2022年起理财持有的上交所信用债规模下降,信托机构持仓增加,2025年以来信托持有的上交所私募债规模下滑 [39][43][45] - 2022年以来季末月信用利差多上行,仅2022年6月、2023年3月、2025年3月下行,2025年3月有机构抢跑因素;理财机构流动性管理精细,跨季回表对信用利差负向作用可控,或引发机构抢跑,因存款利率下调机构预期理财规模有增量空间 [6] 后市信用怎么看 - 短信用利差极致压缩,博弈空间有限,或随利率趋势但利差难再压缩;中长端品种有机会,风险可控,虽季末有负债端扰动;看好5年以上长二永品种走出品种利差压缩行情,以及4年左右信用品种的骑乘收益 [7]
债券聚焦|数据验证期兼政策窗口期?
中信证券研究· 2025-05-05 15:59
4月债市复盘 - 4月特朗普政府关税措施落地后,长债利率快速下行,10Y国债利率稳定在1.65%附近震荡 [2] - 债市主要交易外需冲击、宽货币预期及股市走弱逻辑,但央行未实施实质性总量宽松操作 [2] 经济基本面与政策 - 25Q1经济增速超预期,但地产数据仍磨底,宽信用修复进度缓慢 [3] - 政治局会议定调宏观政策"更加积极有为",货币政策维持"适度宽松",工具侧重结构性 [3][6] - 需关注关税冲击对外贸数据的滞后影响 [3] 政府债发行与流动性 - 5月国债净融资预计6234亿元,地方债净融资与4月持平,政府债整体净融资处于年内中档水准 [4] - 5月流动性缺口约1500亿元,缺口可控,资金面偏松格局有望延续 [5] - 需警惕特别国债集中发行带来的结构性摩擦 [5] 货币政策展望 - 二季度降准优先落地概率较大,降息需观察美联储FOMC决议 [7] - DR001利率较峰值回落30bps至1.65%,仍有下行空间以支持稳增长目标 [11] 债券市场动态 - 债券型基金规模环比增长322亿元至101004亿元,4月提前结束募集数量增至17只 [8] - 短融信用利差大幅下行14bps,3~5年城投债利差回升11bps,二级债利差下行4.63bps [9] 收益率曲线与骑乘策略 - 当前收益率曲线平坦,预计5月先牛陡(短端下行)后牛平(长端跟进) [12] - 3个月持仓周期下,3~5年AA~AA+信用债骑乘收益0.4%~0.9%,6个月维度国开债收益可达1.24% [10]