投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [5] 核心观点 - 公司业绩整体承压，2025年第三季度收入同比下滑2.38%，归母净利润为负值，主要受《三国志·战略版》合同终止及计提商誉减值影响 [1][3][9] - 公司游戏出海迈入新阶段，AI+社交进展积极，未来新游上线有望贡献业绩增量，进一步打开想象空间 [1][9] 财务业绩总结 - 2025年前三季度：营业收入9.38亿元，同比增长10.03%；归母净利润0.31亿元，同比增长1155.49%；扣非净利润0.17亿元，同比增长361.55% [1][3] - 2025年第三季度：营业收入3.05亿元，同比下滑2.38%，环比下滑3.89%；归母净利润-0.22亿元；扣非净利润-0.33亿元 [1][3] - 2025年第三季度毛利率为18.27%，同比提升6.35个百分点，环比下滑4.20个百分点 [9] 业务表现与影响因素 - 收入增长主要系广告业务和游戏发行收入同比增长 [9] - 《三国志·战略版》合同已于2025年9月终止，该游戏在前三季度于天戏互娱的收入占比为50.12%，毛利占比为61.20% [9] - 2025年第三季度公司对商誉计提减值准备4750.84万元，拖累利润表现 [9] 未来发展亮点 - 新游储备丰富：《活侠传》推出大规模免费更新及韩文版；《真·三国无双 天下》处于监修阶段；《神奇波比》已获版号 [9] - AI战略积极推进：在AI虚拟社交、角色伴聊等领域有技术储备，并将《星之翼》角色“秋雨”转化为可实时语音对话的虚拟人 [9] - 《星之翼》IP与多领域品牌开展合作，构建“创作-保护-运营-再创作”的良性循环体系，有望释放版权商业价值 [9] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润为0.7亿元，对应每股收益0.15元 [9] - 预计2026年归母净利润为1.5亿元，对应每股收益0.30元 [9]

产品发布与市场反响 - OpenAI于2025年9月30日同步发布视频生成模型Sora 2与配套iOS应用Sora App [1] - Sora App上线仅4天便登顶苹果美区App Store免费应用免费榜榜首，力压ChatGPT与谷歌Gemini [1] - 尽管处于仅限美国和加拿大地区的邀请制测试阶段，Sora App在上线头两天内总计获得了16.4万次下载 [23] Sora 2核心技术突破 - 实现音画同步，通过“音景预训练+动态对齐算法”将角色唇形与中英双语对白的偏差控制在3帧以内，并能自动生成贴合场景的环境音 [2] - 物理规律模拟能力大幅提升，第三方评测显示其物理仿真误差率较初代Sora降低72%，流体、弹性碰撞等复杂物理过程的模拟精度提升，“手指变异”类bug从17%降至0.3% [2] - 通过“时空联合注意力机制”实现多镜头切换时人物服饰、场景光影等元素的连贯性，解决以往穿帮问题 [3] Sora App社交功能创新 - “客串”功能允许用户录制10秒音视频生成高保真数字分身，并可授权好友使用自己的分身进行视频共创，同时原用户可随时查看和撤销授权 [4] - “混剪”功能允许用户通过输入文本提示词对平台任意视频进行二次创作，实现“提示词即剪辑”，大幅降低内容创作门槛 [5] - 设置隐私与青少年保护双重防护，用户需主动授权他人才能使用其分身，并对青少年使用设置每日观看上限和内容限制 [5] 商业模式与市场潜力 - 全球AI视频市场规模2024年达6.15亿美元，预计2032年将突破25.63亿美元，2025-2032年复合增速达20% [6] - 构建UGC共创经济生态，创作者可通过生成优质AI视频获得广告分成，例如一条播放量超500万的视频带来近万元收入 [6] - 推出“精细化控制+收入分成”的IP合作模式，IP方可授权用户使用角色进行创作并获取分成，某日漫出版社授权老IP后原著漫画销量增长30% [7] 产业应用与效率提升 - 在媒体领域，电视台使用Sora快速生成新闻素材，将原本需要2天制作的天气预报动画缩短至10分钟完成 [7] - 在营销行业，广告公司通过Sora定制个性化广告，根据用户地域生成本地景点结合产品的视频，转化率较传统广告提升40% [7] - 在教育领域，培训机构利用Sora制作虚拟课堂，学生可与AI生成的历史人物互动，学习兴趣显著提升 [7] 算力需求与基础设施 - 训练Sora模型一个月可能需要使用4200到10500片英伟达H100 AI加速卡，使用单片H100生成1分钟视频需要渲染12分钟 [8] - OpenAI启动超大规模算力扩张计划，今年以来已签署价值约1万亿美元的协议以获取计算能力，合作方包括AMD、英伟达、甲骨文等 [8] - 计划到2033年将算力能源需求提升125倍，从2025年初的230兆瓦增至250吉瓦，规模接近印度当前的整体能源供应水平 [8] 开发者生态与战略转型 - Sora 2的API预览版已发布，当前已有400万开发者使用OpenAI模型构建产品，超8亿人每周使用ChatGPT，API每分钟处理60亿tokens [30] - 推出Sora App标志着公司从“单一对话工具”向“生态化社交平台”的战略转型，通过串联“模型能力-用户场景-商业变现”链路构建数据飞轮与社交网络护城河 [30]

产品发布与市场表现 - OpenAI于2025年9月30日推出纯AI短视频社交应用Sora by OpenAI，该应用与升级后的视频和音频生成模型Sora 2同步发布，形成“应用+新模型”的搭配[2] - 截至发布后8天，Sora在美国区iOS应用商店免费榜榜首霸榜7天，总下载量达141万次，目前仅在美国、加拿大、日本、韩国和瑙鲁五个地区上架[2] - 应用上线近10天，在App Store获得两千余条评价，综合评分仅为2.8分[13] 核心功能与技术特点 - Sora应用的核心玩法是“Cameos”（客串），用户上传本人人脸与声音的短视频片段，系统可生成复刻用户形象的数字化身，用于创作包含个人逼真出镜效果的AI视频[8] - 用户可输入文字描述直接生成一段带有同步音频的10秒视频（默认比例9:16），Sora 2模型在人物动作连贯性、镜头写实度和音频沉浸感方面有显著提升[9][11] - 产品采用信息流推荐机制，支持好友“共创”视频与社交分享，被称为“AI版抖音”[11] 用户获取与社交机制 - 当前Sora采用邀请码制进行用户裂变，用户需输入邀请码才能免费使用，注册成功后会自动获得新邀请码并可分享给他人[6] - 在Cameos玩法中，用户可自主设置访问权限（仅自己可见、指定授权对象、互关好友或全部用户开放），实现陌生人之间“隔空”协作拍摄视频[8] - 用户可自定义个人Cameos的使用规则，例如指定不愿出镜的视频类型或设置出镜时必须佩戴的特定元素[8] 行业影响与产品定位 - Sora代表了AI技术深度融入短视频创作的趋势，使短视频从“记录美好生活”向“创造美好生活”转变，拓展了AI视频与社交结合的应用空间[2][20] - 该产品通过低门槛的AI视频创作与协作功能，使“创作—分享—社交”链路更加紧密，区别于传统短视频需要亲历亲为的创作模式[8][11] 运营策略与当前阶段 - Sora目前仍处于产品测试阶段，尚未推出收费计划，Sora 2模型在早期阶段向用户免费开放，初期功能限制相对宽松[20] - 应用免费版允许用户每天生成30个视频，远超行业一般AI应用每天3-5次的使用限制[17] 面临的挑战与争议 - 美国电影协会指控Sora 2存在系统性版权侵权问题，用户可生成包含热门影视节目及知名品牌角色形象的内容进行传播[18] - OpenAI已将版权策略从“选择退出”调整为“选择加入”模式，即未经版权方授权不得生成受版权保护的内容[19] - 部分用户反映应用存在内容审核“误判”问题，同时生成视频的水印较易被去除，可能造成虚假或误导性内容传播[17][19] - 用户可通过提示语绕过系统限制生成敏感内容，尽管已建立审核团队和家长控制功能，内容监管仍面临挑战[19]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营收6.33亿元，同比增长17.23%，归母净利润5,230.43万元，同比增长1,186.02%，扣非净利润5,007.89万元，扭亏为盈 [2][4] - 2025年第二季度实现营收3.18亿元，同比增长11.09%，归母净利润2,687.35万元，扣非净利润2,608.25万元，均扭亏为盈 [2][4] - 预计2025年归母净利润1.52亿元，对应EPS 0.31元，2026年归母净利润2.02亿元，对应EPS 0.41元 [10] 业务板块分析 - 游戏运营业务收入同比增长41.61%至0.92亿元，毛利率同比增长41.70个百分点至54.38%，主要受游戏出海业务驱动 [10] - IP运营业务收入同比下滑16.92%至0.40亿元，因原有IP产品流水下滑及无新IP产品上线 [10] - 互联网营销收入同比大幅增长71.45%至2.47亿元，占收入比重达39.10%，同比提升12.37个百分点，因拓展网易有道和B站等头部媒体代理 [10] 游戏出海进展 - 自研格斗游戏《星之翼》已上线日本、韩国及东南亚地区，境外地区流水占比超过80% [10] - 独立游戏《活侠传》在海外市场表现强劲，位列韩国热销前七 [10] 新产品管线 - 基于《真·三国无双 8》研发的新游戏《真·三国无双 天下》处于监修阶段，计划2025年内正式发行 [10] - 《活侠传》预计8月底上线DLC版本，《神奇波比》已于2025年6月获得版号，预计第三季度上线 [10] AI+社交创新 - 社交产品"给麦"上线"AI虚拟人播客"功能，计划开放AI虚拟人分身创建，支持AI-CP、AI疗愈师、AI萌宠、AI主播等角色 [10] - 公司在AI虚拟社交、虚拟人角色伴聊、分身创建等领域已有技术储备 [10] 费用管理 - 2025年第二季度销售费用率为3.79%，同比下降0.58个百分点，环比上升0.77个百分点 [10] - 管理费用同比下滑39.17%，管理费用率为3.57%，同比下降2.95个百分点，环比下降0.68个百分点，主要因职工薪酬减少 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][7] 核心观点 - 新游海外表现优秀推动营收利润同增 2025年中报显示1H25营收6.33亿元同比+17.23% 归母净利润0.52亿元同比+1186% 扣非净利润0.50亿元较上年同期扭亏 [1] - 公司游戏产品线或将迎来重点新游上线 看好2025年利润水平增长 预计2025-2027年营收分别为15.1/17.1/18.7亿元 归母净利润分别为1.78/1.97/2.18亿元 [5] 收入端表现 - 游戏运营业务1H25实现营业收入0.92亿元同比+41.61% 《星之翼》贡献较大营收增量 日本上线首月获Google Play与App Store双榜第二 Steam日区热销榜前二 2025年在日本地区月流水占比超60% [1] - IP运营业务1H25实现营业收入0.40亿元同比-16.92% 主因原有产品流水下滑、分成比例调整及缺乏新品上线 [2] - 网络广告与增值业务1H25实现营业收入4.98亿元同比+17.52% [2] 盈利端表现 - 2Q25毛利率22.47%环比上升2.07pct同比上升7.01pct 主要因互联网业务与游戏出海快速增长带动营业收入增速显著高于相关业务成本增幅 [3] - 费用率总体保持稳定 2Q25销售费用率3.79%环比上升0.77pct同比下降0.59pct 管理费用率3.57%环比下降0.68pct同比上升2.96pct 研发费用率5.00%环比上升0.09pct同比下降0.55pct [3] 产品与生态布局 - 游戏业务成功推动《星之翼》《活侠传》等产品在海外市场取得较好成绩 《活侠传》跻身韩国热销前七 Paras工作室计划2025年8月底推出全新DLC [4] - 社交业务形成以"带带电竞"和"给麦"为核心的语音及AI音乐社交产品矩阵 积极探索"AI+社交"新场景 与Rokid、蔚来、腾讯等合作伙伴共建数实融合的数字娱乐生态 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为15.1/17.1/18.7亿元 归母净利润分别为1.78/1.97/2.18亿元 对应P/E分别为42/38/34倍 [5][12] - 预计2025年毛利率29.26% 净利率11.82% ROE11.15% [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 业绩概览 - 2025H1实现营业收入6.33亿元，同比增长17.23% [1] - 2025H1归母净利润5230.43万元，同比增长1186.02% [1] - 2025H1扣非归母净利润5007.89万元，同比扭亏为盈 [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为15.33亿元、18.09亿元、19.90亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.41亿元、1.66亿元、1.92亿元 [4] - 对应2025-2027年PE分别为53倍、45倍、39倍 [4] 游戏业务表现 - 《星之翼》登顶Steam日区热销榜首，与日本寿屋IP《甲少女 FRAMEARMS GIRL》联动引发热潮 [2] - 《星之翼》已拓展至Steam、移动端及Epic平台 [2] - 《侠传》海外口碑与销量双高，展现IP改编潜力 [2] - 《侠传》全新DLC预计2025年8月底上线 [2] - 《国志 2017》持续稳健运营，展现长线运营生命力 [2] - 《真·国志无双天下》计划2025年内正式发行 [2] - 公司与多家海外顶尖开发商建立紧密合作关系 [2] AI技术应用创新 - 给麦上线"AI虚拟人播客"功能，支持声线定制与多轮智能交互 [3] - 2025年1月上线"AI图生歌"和"AI音乐贺卡"功能，实现图像情感识别与智能旋律生成 [3] - 2025年2月推出"AI占星"功能，结合星座文化与AI技术 [3] - 与DeepSeek技术耦合，构建"星盘-情绪双驱音乐引擎" [3] - "带带竞"研究"AI+社交"场景，推动智能NPC到AI虚拟陪伴应用 [3] 云游戏平台发展 - 随乐游云游戏平台支持手机、电脑、电视等多端使用 [4] - 具备"接力玩"和"搭手玩"功能，支持控制权转交与多人操控 [4] - 平台已接入游戏社交与游戏电商服务 [4] - 探索"云游戏+广告"、"云游戏+试玩发行"等方向 [4] - 深度融入XR领域，持续探索智能座舱等多场景入口 [4] 财务预测与估值 - 预计2025年营业收入增长率35.0%，2026年18.0%，2027年10.0% [5] - 预计2025年归母净利润增长率154.1%，2026年17.4%，2027年16.2% [5] - 预计2025年EPS 0.29元/股，2026年0.34元/股，2027年0.39元/股 [5] - 预计2025年ROE 9.5%，2026年10.7%，2027年11.0% [5] - 当前股价15.10元，总市值74.07亿元 [6]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [13][14] 核心观点 - 盛天网络以网吧管理平台起家 逐步打造覆盖平台 游戏 社交的多元业务体系 [4][9] - 2024年受产品周期和计提减值影响营收放缓 但2025年有望迎来业绩拐点 [9][33][39] - 平台业务受益网吧行业复苏 游戏业务IP产品稳中有进 社交业务AI赋能打开增长空间 [4][9][12] 平台业务 - 网吧行业规模从2023年约500亿大幅增长至2024年900亿左右 [10][17] - 易乐游网娱平台2018年市占率达32.7% 服务近5万家网吧 覆盖百万PC终端和千万用户 [10][66] - 广告业务2024年收入同比增长79.72%至3.36亿元 占比回升至29.62% [74][75][77] - 电竞酒店场景拓展 2024年数量达27111家 净增长2962家 [81][87] 游戏业务 - IP游戏方面 《三国志·战略版》玩家人数破亿 2025年上半年iOS端收入4810.10万美元 [113][114] - 新游《真·三国无双 天下》预计2025年上线 基于《真·三国无双8》研发 [9][107][117] - 自研游戏《星之翼》表现亮眼 2024年Q4充值流水达1707.0万元 ARPU值41.0元 [11][121][132] - 《星之翼》2024年11月上线日服 获Google Play与App Store双榜第二 [12][121][136] 社交业务 - "带带电竞"卡位游戏陪练赛道 "给麦"卡位音乐社交赛道 成为AI+音乐赛道头部产品 [12][25][78] - AI赋能社交体验个性化与玩法升级 创造多元付费场景 [12][76] - 海外AI社交产品商业化进展快 如Replika全球累计收入近9000万美元 [12][21] 财务预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为1.52/2.02/2.45亿元 对应EPS分别为0.31/0.41/0.50元 [13]

GPT-5训练优化器 - 研究员Keller Jordan凭借Muon优化器博客文章加入OpenAI，可能应用于GPT-5训练 [1] - Muon优化器采用牛顿-舒尔茨迭代法实现矩阵正交化，训练速度比AdamW更快 [1] - Keller批评现有优化器研究文献充斥无效方法，提倡在竞争性训练任务中验证新方法 [1] 谷歌AI架构变革 - 谷歌承认Transformer注意力机制无法实现无限上下文，需核心架构创新 [2] - Gemini将成为谷歌统一平台，连接所有服务并支持全模态能力和智能体功能 [2] - 谷歌重组AI团队整合到DeepMind，Gemini 2.5 Pro被视为重大转折点 [2] 微软AI应用案例 - 微软展示700个AI Agent和Copilot案例，覆盖金融、医疗、教育等多行业 [3] - WellsFargo使用AI将响应时间从10分钟缩至30秒，毕马威减少50%合规工作量 [3] - 米其林生产力提升10倍，SPAR节省89个工作日，84%的BCI用户效率提升10-20% [3] Midjourney视频生成技术 - Midjourney视频模型效果细腻真实但缺乏音频功能 [4] - 采取开放策略邀请用户参与评分，渲染速度提升40%，快速模式从36秒减至22秒 [5] - V7图像模型支持语音生图、草稿模式和对话模式 [5] GenSpark智能浏览器 - AI浏览器将能力融入每个网页，提供比价、选购帮助和视频总结等功能 [6] - 支持"自动驾驶模式"自动浏览网页、整理信息、制作播客 [6] - 内置700多个工具连接实现自动化工作流，目前仅推出Mac版本 [6] AI古画修复技术 - MIT工科生用AI算法将古画修复时间从9个月压缩至3.5小时 [7] - 新方法修复5612个区域并填充57314种颜色，效率提高66倍 [7] - 修复方式可化学去除不损伤原画，缺损区域越多效果越显著 [7] 小鹏自动驾驶模型 - 研发720亿参数云端大模型，验证规模法则在VLA模型持续生效 [10] - 累计处理2000多万条视频片段，算力达10 EFLOPS [10] - Token压缩方法将车端处理量压缩70% [10] AI消费范式重构 - AI将"完成任务"取代"建立关系"成为产品主线，用户月付费可达200美元 [11] - 当前AI社交产品仅嵌入生成内容，未来需重构底层连接方式 [11] - 速度成为主要竞争力，企业需保持"动态领跑" [11] AI发展路线争议 - 黄仁勋反对"AI将取代半数白领岗位"观点，批评Anthropic封闭开发模式 [12] - Anthropic回应称从未主张独家安全AI能力 [12] - 反映两种治理观：审慎伦理框架 vs 开放竞争 [12]

公司业务布局 - 公司在AI大模型、AI搜索、AI短剧、AI音乐、AI游戏、AI社交等多个领域构建了全面的AI业务布局 [2] - AI短剧产品SkyReels和AI音乐产品Mureka在全球范围内深受用户喜爱 [2] - AI社交应用Linky是公司在AI社交领域的成功探索 [2] AI社交产品Linky - Linky基于自研大语言模型，通过虚拟角色互动与UGC生态的深度融合，构建了独特的社交体验 [2] - 产品提供低门槛的个性化交互，用户仅需输入名称、性别即可生成虚拟角色，或通过上传参考图片及描述进一步定制角色设定 [2] - 自上线以来，Linky累计下载量突破1000万次，展现出强劲的用户吸引力 [2] 技术突破与功能创新 - Linky持续提升角色大模型与故事大模型技术，支持用户与虚拟角色进行文字对话、剧情互动，并可通过故事模式重置或延续对话 [4] - 自主研发的乙游版3D交互模型已取得阶段性成果，创新打造3D触摸互动效果和精品定制剧情 [4] - 下一阶段将重点开发标准化内容生成体系，支持一键套入3D大模型模板，实现3D互动内容的快速定制与批量生产 [4] 商业化与用户生态 - Linky通过日均上万条UGC剧情及角色的活跃生态，结合商业化分成机制，持续激发用户创作热情 [4] - 积极探索精品头部NPC和3D NPC，联动全球优质创作者资源，构建国际化内容协作网络 [4] - 截至2024年末，AI社交业务单月最高收入突破100万美元/月，月活跃用户达到300万 [5] 未来发展规划 - 计划推出语音电话、视频通话等实时互动功能，进一步拓宽用户群体 [5] - 将引入广告变现等多元化收入模式，释放商业化潜力 [5] - 推出收益共享机制，以分成模式实现内容生产与商业价值的闭环联动 [5]