公司财务表现 - 2025财年第四财季营收超百亿美元创新高 保持30%以上同比增速 [1] - 第四财季数据中心收入增至创纪录的54亿美元 [1] - 第四财季EPS盈利增长放缓 但较分析师预期高近16% [1] - 公司给出第一财季营收指引中值为98亿美元 略高于市场共识预期 但低于部分超过100亿美元的乐观预期 [1] 市场反应与预期 - AMD股价延续跌势 跌幅扩大至近16% 创下自2018年以来最大跌幅 [1] - 市场认为第一财季指引总体略有逊色 期待公司在AI加速器上有更快的份额侵蚀与更高的短期出货量 任何相对保守的节奏都会被视作不及预期 [1] 业务与运营细节 - 第四财季MI308芯片在华销售收入约3.9亿美元 [1] - 美出口限制造成2025年约4.4亿美元的存货及相关费用项影响 [1]

美股市场整体表现 - 美股三大指数涨跌不一，截至2月4日23:43，道琼斯工业平均指数上涨0.66%至49567.49点，标普500指数下跌0.10%至6911.02点，纳斯达克指数下跌0.71%至23090.17点，盘中一度跳水1% [1] - 纳斯达克100指数下跌0.96%至25094.49点，万得美国科技七巨头指数下跌0.48%至64950.28点 [2] 中概股与科技股表现 - 中概股指数普遍下跌，万得中概科技龙头指数下跌2.88%至4082.22点，纳斯达克中国金龙指数下跌1.34%至7508.31点，万得中概股100指数下跌2.10%至2736.93点 [2] - 美股科技股多数下跌，科技七巨头中仅苹果上涨3.17%至278.03美元，脸书下跌2.05%至677.53美元，英伟达、亚马逊、谷歌、微软均录得小幅下跌，特斯拉微涨0.25% [4][5] - 半导体公司闪迪跌逾5%，美光科技、西部数据跌超2% [4] - 超威半导体股价下跌13%，创2022年10月以来最大跌幅，尽管其2025财年第四财季营收102.7亿美元同比增长34%，数据中心业务收入创54亿美元纪录，但市场认为其一季度指引略有逊色 [6] 贵金属与大宗商品 - 贵金属价格走势分化，现货黄金下跌0.28%至4927.67美元/盎司（此前一度涨近3%），现货白银上涨2.16%至87.25美元/盎司（此前一度涨超8%） [2] - 铂族金属上涨，现货铂金上涨0.83%至2232.40美元/盎司，现货钯金上涨1.92%至1776.47美元/盎司 [3] 重点公司动态 - 礼来公司股价开盘上涨7.9%，创10月以来最大涨幅，其2025年第四季度营收192.92亿美元同比增长43%，报告净利润66.36亿美元同比增长50% [6] - 晶科能源股价逆势大涨超18%至30.09美元，公司发布公告澄清未与马斯克团队开展任何合作或签署协议，太空光伏业务尚处技术初步探索阶段 [7] - 欧洲减肥药巨头诺和诺德股价大幅跳水一度跌超5%，其欧股股价一度暴跌近20%，因公司预计2026年销售额和营业利润将下降5%至13%，下滑幅度远超预期 [7] 加密货币市场 - 加密货币市场大幅下挫，比特币下跌3.34%跌破75000美元至74947.9美元，以太币下跌3.93%至2181.07美元 [7][8] - 自1月29日以来，加密货币市场在不到一周时间里市值蒸发了近5000亿美元，最近24小时全球共有超16万人爆仓 [7] - 主要加密货币成交额大幅增加，比特币24小时成交额达1160.51亿美元增长68.96%，以太币成交额达1065.29亿美元增长62.60% [8] 宏观经济与就业数据 - 美国1月ADP就业人数新增2.2万人，低于预期和前值，ADP首席经济学家表示2025年美国新增就业岗位数量有所减少 [10]

公司财务表现 - 2025财年第四财季营收超百亿美元创新高 保持30%以上同比增速 [1] - 第四财季数据中心收入增至创纪录的54亿美元 [1] - 第四财季EPS盈利增长放缓 但较分析师预期高近16% [1] - 公司对2025财年第一财季营收指引中值为98亿美元 略高于市场共识预期 但低于部分超过100亿美元的乐观预期 [1] 市场反应与预期 - 财报发布后 AMD盘前股价跌近7% 报225.45美元 [1] - 市场认为一季度营收指引总体略有逊色 任何相对保守的节奏都被视作“不及预期” [1] - 市场期待公司在AI加速器市场有更快的份额侵蚀与更高的短期出货量 [1] 业务与运营要点 - 第四财季MI308芯片在华销售收入约3.9亿美元 [1] - 美国出口限制预计将对2025年造成约4.4亿美元的存货及相关费用项影响 [1] 股票交易数据 - 股票于2月3日收盘价为242.110美元 下跌1.69% [2] - 股票52周最高价为267.080美元 52周最低价为76.480美元 [2] - 股票总市值为3941.65亿美元 市盈率为91.36 [2]

核心观点 - 高盛认为百度旗下芯片部门昆仑芯递交香港上市申请是公司解锁资产价值的关键一步 若市场给予其类似同业的高估值倍数 百度持有的股权价值可能相当于其当前市值的45% 显示出巨大的潜在上行空间 [1][5][12] 分拆上市与股权结构 - 昆仑芯已于2026年1月1日向香港联交所递交上市申请 分拆将通过全球发售股份的方式进行 [2] - 截至2025年8月 百度持有昆仑芯59%的控股权 分拆完成后 昆仑芯预计将继续作为百度的子公司 使百度既能释放其市场价值 又能保持对核心算力基础设施的控制 [2] 财务表现与增长预测 - 昆仑芯2025年销售额预计达到约35亿人民币 2026年销售额预计将强劲增长至65亿人民币 [7] - 目前主要销售通过百度AI云基础设施进行 预计2026年外部销售将迅速扩大 占到云总销售额的14% [3][7] - 结合高附加值的订阅业务（估算接近云收入的30%） 预计2026年高质量收入将占到百度云总收入的43% [7] 估值分析与同业对比 - 若应用40倍2026年市销率（对标寒武纪） 昆仑芯100%股权的隐含估值将大幅提升 百度持有的59%股权价值将达到220亿美元 相当于百度最新市值的45% [1][12] - 在保守基准区间（5倍至20倍市销率） 昆仑芯100%股权估值范围为50亿美元至180亿美元 对应百度持有的股权价值为30亿美元至110亿美元 相当于百度当前市值的6%至23% [12] - 同业公司寒武纪与摩尔线程的交易价格约为2026年预估销售额的40倍至100倍以上 新上市的壁仞科技估值目前为800亿港元 进入2026年 昆仑芯的销售额将显著大于摩尔线程和壁仞科技 但落后于寒武纪 [8] 战略意义与业务整合 - 昆仑芯是百度全栈AI云能力垂直整合中的关键一环 与深度学习框架PaddlePaddle、千帆MaaS平台/基础模型及应用层形成高效反馈闭环 [4] - 百度正在从传统广告/搜索业务向非搜索业务转型 非搜索业务预计到2027年将占百度核心收入的50%以上 并受到AI加速器的推动 [9] - 对于百度云业务 高盛在估值模型中给予5倍的2026年EV/Sales倍数 并指出基于GPU的订阅业务比传统基于CPU的项目制云业务具有更高的利润率和经常性 [9] 后续催化剂 - 投资者应关注昆仑芯新订单/产品升级的公告及分拆上市进展 [13] - 关注2026年第一季度关于修订股东回报政策的更新 [13] - 关注宣布解锁资产价值的具体步骤 [13] - 关注香港主要上市转换及港股通连接的进展 [13]

事件概述 - 英特尔股价在美股盘前交易中一度大跌超5% [1] - 下跌直接原因是媒体透露英伟达已暂停对英特尔18A先进制程工艺的测试 [1] 英特尔面临的挑战与战略 - 英特尔迫切需要大客户来支撑其新拓展的芯片代工业务 [2] - 公司战略已转向聚焦于系统性芯片代工，旨在成为比肩台积电的代工巨头 [2] - 18A及更先进的16A技术是英特尔能否翻身的关键节点，其性能/能效需对标或超越台积电与三星，才能吸引英伟达、AMD、博通、高通等大客户的AI芯片代工订单 [2] - 英特尔推出的18A制程是其先进制程路线图的重要里程碑，等效于1.8纳米级别，旨在通过采用RibbonFET和PowerVia技术提升芯片性能与能效，并与台积电等对手竞争 [3] - 18A制程不仅用于英特尔自家CPU，也是其对外代工业务吸引客户的关键技术 [3] - 英特尔为打造领先技术，不惜购置全球第一台High-NA EUV光刻机，力争在2纳米及以下制程领先于台积电和三星 [2] - 尽管凭借强劲服务器CPU需求走出业绩萎靡期，但仅销售自家CPU难以实现持续增长，股东期望公司重拾强劲增长曲线 [2] 英伟达的评估与决策 - 英伟达在实际评估了使用英特尔18A制程制造其一款AI芯片后，选择暂停测试，并未继续推进 [1] - 英伟达是全球最大规模的AI GPU算力集群设计商，其AI芯片对制造工艺的性能、功耗和良率要求极高 [4] - 暂停测试意味着英伟达选择回避当前制程风险，继续依赖其数十年来长期合作的成熟制造商（如台积电）来保障产品交付计划，反映出其在供应链安排上以稳定性与高性能优先 [4] - “暂停推进”通常意味着当前芯片雏形测试未达预期或未进入下一阶段商业合作谈判，并不等同于长期放弃合作 [4] - 英伟达在过去也曾参与18A早期测试，并可能根据未来良率帮助英特尔改善制造细节 [4] 行业竞争格局与影响 - 全球两大AI芯片设计领军者英伟达（AI GPU）和博通（AI ASIC）在三月初曾与英特尔进行高端芯片制造测试 [1] - 自测试以来，英特尔的18A芯片技术持续面临挑战，初期客户测试结果不乐观导致客户对英特尔技术层面不满 [1] - 客户可能因此继续将芯片代工产能全线投入于英特尔在芯片制造领域的最强竞争对手台积电 [1] - 今年9月，英伟达CEO黄仁勋宣布将斥资50亿美元入股英特尔，共同开发面向PC与AI数据中心的高性能芯片，此消息曾推动英特尔股价自9月以来大幅上涨超50% [4] - 英伟达的投资曾让市场憧憬英特尔有望斩获来自英伟达的海量AI芯片订单 [4]

AI加速器市场竞争格局 - 谷歌TPU知名度迅速提升，引发“谷歌干翻英伟达”的市场讨论，迫使英伟达回应其GPU依然领先 [1] - 英伟达当前在AI加速器市场份额超过85%，预计将逐步回落至75%左右的常态化水平 [2][6] - 市场份额变化将逐步发生，短期内因供应链紧张及英伟达的规模优势，竞争对手难以快速抢占大量份额 [2][7] 英伟达的竞争优势与挑战 - 公司商用GPU具备现货供应便捷、支持多云部署、拥有完整软件生态和广泛开发者群体等优势 [7] - 业务覆盖无法自主研发定制芯片的主权基金及企业本地部署客户，目标市场范围更广 [7] - 面临的挑战包括更多客户将开发定制芯片以适配多样化的训练和推理任务，导致份额回落 [6] - 谷歌或于2026年向Meta出租TPU，若消息属实将加剧Meta现有GPU供应商的竞争压力 [4] 大语言模型竞争态势 - AI行业近期动作频频，谷歌、Anthropic等公司相继发布新模型，OpenAI、xAI等预计在未来数月推出竞品 [4] - 大型语言模型的竞争被视作一场长期马拉松，当前市场格局不代表未来份额走向 [4] - 谷歌近十年来研发定制化TPU，其Gemini 2和Gemini 3模型的训练“100%依赖TPU” [4] 定制芯片与GPU的应用场景 - 定制芯片虽能降低谷歌、Meta等内部工作量巨大客户的特定任务成本，但适用场景有限 [7] - 在微软Azure、亚马逊AWS等公共云及百余家新兴云厂商中，定制芯片实用性较低，因这些场景对灵活性要求极高 [7] - 谷歌公共云业务主要使用英伟达GPU，反映出GPU在公共云场景下的灵活性优势 [4][7] 美银投资评级与目标价 - 美银维持对英伟达、博通、AMD的“买入”投资评级 [2] - 超微公司目标价为300美元，基于2027财年非公认会计准则EPS的32倍市盈率 [9] - 博通公司目标价为400美元，基于2026财年37倍市盈率 [10] - 英伟达公司目标价为275美元，基于2027财年剔除现金后的28倍市盈率 [11]

市场传闻与竞争格局 - 市场传闻谷歌可能在2025年将其TPU出租给Meta 随后可能在2027年进行本地化部署 若属实可能加剧Meta当前GPU供应商英伟达和AMD面临的竞争 [1] - 博通是谷歌TPU的联合制造商 负责设计工作并协助供应链 芯片的物理制造由台积电完成 [1] 英伟达的回应与市场地位 - 英伟达发布声明称对谷歌的成功感到高兴并将继续向其供货 但同时强调其仍是市场领导者 [1] - 英伟达自称领先行业一代 是唯一能在所有计算场景下运行所有AI模型的平台 与为特定AI框架或功能设计的ASIC相比 英伟达提供更卓越的性能、多功能性和可替代性 [1] 分析师对AI加速器市场的观点 - 分析师预计到本十年末 AI数据中心的总可寻址市场将增长约五倍 达到约1.2万亿美元 而今年为2420亿美元 [1] - 届时英伟达仍将主导市场 但其市场份额可能从目前估计的85%降至75% [1] - AI加速器领域的竞争被视作水涨船高 [1] 商用GPU与定制芯片的优劣分析 - 商用GPU芯片具有现成可用、多云可移植性、英伟达的全栈软件和开发者生态 以及面向不具备定制芯片专业知识的政府和企业本地客户的更大可寻址市场等优势 [2] - 紧张的供应链和英伟达的规模优势使得抢占过多份额变得更加困难 因为近中期内零部件供应不足 因此份额变化本质上是渐进的 [2] - 对于特定范围的内部工作负载 定制芯片可能成本更低 这可能适合像谷歌和Meta这样拥有大量内部工作负载的客户 [2] - 定制芯片在微软Azure或亚马逊AWS等公有云或100多个需要高度灵活性的新云中用途较小 这就是为什么即使谷歌也在其公有云中使用GPU [2]

公司动态与高管声明 - 英特尔首席执行官陈立武驳斥关于新员工罗唯仁泄露台积电商业机密的报道，称其为毫无根据的谣言，并表示公司尊重所有芯片制造知识产权[1] - 罗唯仁于今年稍早从台积电退休后加入英特尔，退休前主要负责公司的制程策略，并在推动英伟达与AMD等尖端制程芯片量产方面发挥关键作用[1][2] - 媒体报道称台积电已启动内部调查，以了解罗唯仁是否在未获同意的情况下带走商业机密，但目前尚不清楚是否已得出实质性结论[2] 行业竞争格局 - 台积电总市值超过1.15万亿美元（中国台湾股市），基于美股ADR交易价格的市场总市值高达1.5万亿美元，是全球芯片代工超级龙头，远超英特尔[2] - 台积电是苹果、英伟达、AMD、高通、博通等美国最大规模芯片公司最先进芯片的唯一合同代工厂商，处于极其优越的市场领军者地位[3] - 英特尔与台积电关系紧张，前者既是后者的客户又是重大竞争对手，英特尔前任CEO帕特·基辛格曾强调美国对台积电的极度依赖"太过冒险"[3] 英特尔技术战略与代工业务 - 英特尔战略已转向聚焦于做系统性芯片代工（Intel Foundry），直接对标台积电，力争成为比肩台积电的芯片代工巨头[4][5] - 英特尔公开激进的技术路线图"5节点4年"，从Intel 7推进至Intel 3、20A（2nm）、18A（1.8nm），并购置全球第一台High-NA EUV光刻机以打造领先技术[4] - 18A与更先进的16A技术是英特尔翻身的关键节点，若其性能/能效能对标或超越台积电与三星，将有机会为英伟达、AMD、高通等大客户代工AI加速器芯片[5] - 高通可能成为英特尔代工业务的首个大客户，花旗分析其招聘信息显示高通可能正评估英特尔代工其数据中心专用AI集成电路业务[5] 高通AI业务发展 - 高通近期新发布AI200/AI250两款AI推理加速器及对应的机架级AI算力集群解决方案，首次把产品做成机架级方案，单卡最高768GB LPDDR[6] - AI200/AI250面向AI数据中心机房级别AI推理算力集群，属于AI专用加速器技术路线，目标对标谷歌TPU，强调推理与总能效成本[6] - 自2026年开始，高通的数据中心AI芯片业务有望成为公司业绩增长的全新超级引擎[6]

公司概况与融资 - 由Jim Keller领导的芯片公司Tenstorrent在最近一轮融资中估值达到30亿美金 [2] - 公司成立于2016年，致力于为NVIDIA的GPU开发可扩展的AI加速器，支持云计算和边缘计算 [2] - 公司在开发过程中大量采用开源技术，从而避免了使用成本高昂的高带宽内存（HBM） [2] 核心技术：Tensix处理器 - Tenstorrent的Tensix处理器由称为Tensix Core的处理器核心组成 [2] - 每个Tensix Core包含一个用于张量运算的数组数学单元、一个用于向量运算的SIMD单元、一个片上网络(NoC)、五个小型RISC-V处理器以及高达1.5MB的SRAM [2] - 处理器采用基于网格的架构，旨在高效处理各种规模的张量计算，并配备了集成的网络通信硬件，无需依赖DRAM即可进行处理器间直接通信 [4] 产品系列：Grayskull与Wormhole - Grayskull是公司首款Tensix处理器，拥有多达120个Tensix核心，每个核心配备1MB SRAM，支持8GB LPDDR4内存及多种AI精度格式 [3] - Wormhole是Grayskull的改进版本，Tensix核心数量减少至80个，但每个核心的SRAM容量增加至1.5MB，并新增对更多精度格式的支持，本地内存容量增加至12GB GDDR6 [3] - Wormhole通过提升核心性能和效率弥补了数量减少的不足，并可扩展至多芯片部署 [3] IP授权与商业模式 - 公司已开始将其RISC-V CPU和AI内核作为可授权的IP进行产品化，已有包括LG和现代在内的IP授权客户 [4] - IP产品的差异化优势在于尽可能开源并允许对内核进行定制，这与通常不允许修改的IP公司不同 [5] - 公司还向计划开发竞争芯片产品的公司授权知识产权，允许客户开发互补产品 [4] RISC-V CPU产品线：Ascalon - 第一代Tenstorrent RISC-V CPU Ascalon的IP将以10到20 SPECint2006/GHz的性能实现形式产品化 [5] - 性能最强的Ascalon-X将与Arm的Neoverse V2和V3内核竞争，性能第三强的Ascalon-S则与Arm Cortex-A78竞争 [5] - 经过验证的、可配置的2到8个Ascalon内核集群也将可用，其接口被指定为Arm的直接替代品 [5] 未来产品路线图 - 公司正推进每18个月推出一代核心的节奏，下一代Babylon将提升性能、频率和PPA [7] - 汽车版本CPU Alexandria增加了汽车功能安全功能集，为工业和医疗等领域开拓了市场 [7] - 名为Atlantis的开发板将搭载一颗8核Ascalon-X CPU，TDP为50W，供OEM厂商等用于软件移植，未来可能用于AI PC [7] - 下一代Tensix AI核心Tensix-Neo采用集群架构，在四个核心之间共享内存和NoC，以提高面积效率和利用率 [8]

AMD Instinct MI450产品技术规格 - 下一代Instinct MI450图形加速器将采用台积电2纳米制程技术制造[1] - 加速器核心芯片采用台积电N2P节点，而有源中介层芯片和媒体接口芯片则采用台积电N3P工艺[1][5] - MI450将提供与竞争对手类似的FP4/FP8性能，但内存和带宽将增加1.5倍[3] - MI400系列将集成高达432GB的HBM4内存，带来巨大带宽提升[7] - 公司计划通过MI400系列积极扩展机架式选项，推出Helios机架式，规格可与竞争对手顶级配置媲美[7] AMD Instinct MI450市场定位与竞争策略 - MI450将与采用台积电3纳米工艺的NVIDIA Rubin芯片正面竞争[3] - 公司数据中心运营主管称MI450是市场上最好的训练、推理、分布式推理和强化学习解决方案[6] - Instinct MI450被视为公司的"Milan时刻"，预计实现巨大的代际飞跃[6] - 产品预计于2026年上市，与NVIDIA发布Rubin系列时间大致相同[7] - 公司将该代产品称为"无星号一代"，意味着没有缺陷、软件功能缺失或任何借口[7] AMD下一代产品路线图 - 公司预计在2026年CES展示下一代Instinct MI400系列，可能包括新一代EPYC"Venice"服务器处理器[3] - 将使用台积电2纳米工艺制造Instinct MI450和下一代EPYC"Venice"服务器处理器[3] - 有可靠传言称公司将使用三星HBM4内存芯片制造Instinct MI450加速器[3] - 预计加速器尺寸会更大，制造过程更加复杂[3]