文章核心观点 - 全球模拟半导体行业正经历一场以"轻封测化"与"制造聚焦"为特征的产业再平衡 [2] - 德州仪器、ADI、英飞凌、Qorvo等模拟巨头罕见地同时调整其制造与封测版图，呈现晶圆回流与封测外迁的双重趋势 [2] - 行业从"自我完备"转向"协同共生"，从"拥有工厂"转向"掌控确定性" [21] 一、"轻封测化"成为产业新常态 - ADI与日月光投控签署谅解备忘录，计划由日月光收购ADI位于马来西亚槟城的全资封测子公司100%股权，交易预计在2026年上半年完成 [3] - ADI通过长期供应协议锁定外包产能，既保持技术话语权又提高资金使用效率，资本开支占营收比例自2020年的10%降至约6%，毛利率稳定在70%左右 [4] - 英飞凌出售其位于菲律宾Cavite与韩国Cheonan的两座后段封测工厂给日月光集团，交易于2024年8月完成，约1200名员工随厂转入日月光体系 [7] - 英飞凌通过出售释放固定资产并减少每年资本开支约3–4亿欧元的负担，可集中资源于前段12英寸扩产 [7] - Qorvo将其位于中国北京与山东德州的封装与测试工厂以约2.32亿美元出售给立讯精密，旨在降低资本强度，支持长期毛利率目标 [9] 二、日月光成大赢家 - 在"IDM去封测化"趋势中，日月光投控成为最大赢家，不仅在资产层面接手了ADI、英飞凌的工厂，更在技术层面深入绑定客户的长期供应协议 [11] - 日月光在马来西亚槟城启动其第五座封装与测试工厂，厂区面积扩张至约340万平方英尺，成为当地规模最大的半导体封测基地 [12] - 日月光于2025年第一季度投入约8.92亿美元的设备投资，其中约3.95亿美元用于封装业务、4.72亿美元用于测试业务 [12] - 公司预测其2025年先进封装与测试收入将比2024年翻逾一倍，达到约16亿美元，并正评估在美国新建先进封装产能 [12] 三、8英寸晶圆厂关闭愈演愈烈 - 150mm晶圆线已大部分退出主流生产，德州仪器在2025年关闭了位于德州的150mm晶圆厂 [13] - 意法半导体宣布加大300mm晶圆投资，并对Agrate与Crolles两座200mm厂区进行布局调整，前者将逐步转向MEMS生产，后者则扩建300mm产线 [14] - 恩智浦计划关闭包括荷兰奈梅亨和美国在内的四座8英寸晶圆厂，战略性地转向更先进的12英寸晶圆生产 [15] - 英飞凌将位于德克萨斯州奥斯汀的200毫米晶圆厂出售给SkyWater，两家公司签署了长期供应协议 [15] 四、德州仪器：全盘IDM的孤勇者 - 德州仪器计划在美国七家半导体工厂投资超过600亿美元，为美国创造超过60,000个新就业岗位，这是美国历史上对基础半导体制造业的最大投资 [16] - 位于德克萨斯州谢尔曼的最大大型工厂投资高达400亿美元，用于建设四座晶圆厂 [16] - 通过12英寸晶圆替代8英寸，单片成本可降低30–40%，公司并不追求"先进制程"，而是用规模换成本，用自控换稳定 [19] - 公司过去12个月资本开支约为48亿美元，是当下唯一仍坚持"晶圆＋封测"双自控的模拟巨头，计划到2030年内部制造比例达到95%以上 [19][20]

投资评级 - 报告对格科微的投资评级为“买入”，且为“维持” [2] 核心观点 - 公司成功转型Fab-Lite模式，经营现金流大幅改善，2025年上半年经营活动产生的现金流量净额为8.14亿元，较去年同期增加7.29亿元 [5] - 高像素CIS产品推动营收持续成长，2025年上半年实现营收36.36亿元，同比增长30.33%，其中第二季度收入创上市以来新高 [5] - 产品结构持续升级，高像素产品占比提升，自有工厂已全面转向高像素产品，将增强公司一体化竞争能力和盈利前景 [5][6][7][9][15] 公司业绩与财务表现 - 2025年上半年营收36.36亿元，同比增长30.33%，归母净利润0.30亿元，EBITDA为6.99亿元 [5] - 预计2025/2026/2027年收入分别为78/100/120亿元，归母净利润分别为2/5/10亿元 [9] - 公司最新收盘价16.65元，总市值433亿元，流通市值416亿元，资产负债率65.3% [4] 业务分项进展 - 手机CIS业务收入占比60.88%，2025年上半年1,300万及以上像素产品收入超10亿元，占手机CIS业务约46%，3,200万及以上像素产品出货量超4,000万颗，5,000万像素产品出货收入约2.5亿元，占比10% [6] - 非手机CIS业务收入占比19.69%，公司积极布局车载前装芯片，并关注AI眼镜等新兴市场，已有500万像素CIS在AI眼镜项目量产 [6] - 显示驱动芯片业务收入占比19.43%，LCD TDDI产品销售占比持续提升，并实现首颗AMOLED显示驱动芯片在智能手表客户的成功交付 [6] 运营模式与产能 - 公司运营模式正式转变为Fab-lite，通过自有Fab产线实现产品设计、研发、制造、测试、销售全环节打通 [5] - 自有工厂格科半导体自2025年下半年起全面转向高像素产品，800万和1,300万像素占比将降至10%以下，3,200万和5,000万像素产品产能利用率保持100% [7] - 格科微浙江专注于CIS、DDIC封测制造与相关技术研发，并积极进行IATF 16949车规认证 [7] 相对估值 - 参考A股Fab-Lite公司卓胜微、IDM公司士兰微及天岳先进进行相对估值分析，参考公司2025年一致预期PB均值为4.47x，格科微2025年预测PB为4.12x [15][16]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入17.04亿元，同比下降25.42% [3] - 归属于上市公司股东的净利润亏损1.47亿元，同比下滑141.59% [3] - 经营活动产生的现金流量净额2.57亿元，同比转正增长189.01% [3] - 毛利率下降至28.75%，主要受12英寸产线转固后产能利用率不足及市场竞争影响 [31] 业务结构进展 - 射频前端模组收入占比提升至44.35%，较上年度的36.34%显著增长 [24] - 自有产线产品占比逐季度快速提升，12英寸产线产能达5000片/月 [28] - L-PAMiD模组实现全国产供应链突破，进入量产交付阶段 [29][30] - WiFi7模组实现规模化量产，车规UWB芯片进入量产阶段 [30] 技术研发与专利 - 累计取得200项专利，其中国内发明专利92项，国际发明专利2项 [24] - 2025年上半年新申请专利62项，含发明专利43项 [24] - 涉及村田制作所5项专利纠纷，涉案金额约170万元，已提起专利无效请求 [31] 产线建设与产能 - 6英寸滤波器产线实现双工器/四工器/六工器及模组产品规模量产 [27] - 12英寸射频芯片产线产能利用率稳步提升，第二代技术平台实现量产 [28] - 先进封装产线实现技术落地到规模出货的闭环 [29] 行业发展趋势 - 全球半导体市场预计2025年同比增长11.2%，达6971亿美元 [11] - 中国集成电路进口金额3856.4亿美元，出口1595亿美元，贸易逆差显著 [11] - 射频前端行业向高度集成化、低功耗化、多元化方向发展 [20][21] - 国产化替代需求迫切，带动芯片设计、制造、封装测试全产业链发展 [23] 产品战略布局 - 构建"异质+异构"技术路线，覆盖RF CMOS、SOI、SiGe、GaAs等多工艺 [26][32] - 短距通信感知系统产品布局BLE、星闪SLE、UWB等新兴技术标准 [30] - 产品应用从智能手机拓展至汽车电子、物联网、AI端侧等多元场景 [19][22] 资源平台优势 - Fab-Lite模式实现设计、制造、封测全环节自主可控 [8][9][36] - 6英寸/12英寸产线协同提升定制化能力与供应链韧性 [27][28][35] - 自动化生产与精细化管理提升晶圆利用率与良率 [36]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级，预计2025/2026/2027年PE分别为107/47/32X [4] 核心观点 - 射频前端龙头厂商，产品覆盖射频开关、低噪声放大器、滤波器及功率放大器等分立器件与模组，并布局低功耗蓝牙MCU芯片 [1] - 由Fabless向Fab-Lite模式转型，芯卓项目进展顺利，6英寸滤波器产线已实现规模量产，12英寸IPD平台进入量产阶段 [1][3] - 全球射频前端市场规模将从2022年192亿美元增长至2028年269亿美元，CAGR 5.8%，国产替代加速进行 [2] - 预计2025H2扭亏为盈，2025/2026/2027年归母净利润分别为3.8/8.6/12.9亿元 [4] 业务布局 - 射频前端芯片业务占比98%，其中分立器件55.9%，模组42.1% [19] - 模组产品营收从2020年2.78亿元增长至2024年18.87亿元，占比从10%提升至42% [18] - 6英寸滤波器产线实现双工器/四工器等分立器件规模量产，12英寸IPD平台实现5000片/月产能 [3][18] 行业分析 - 全球前五大厂商市占率：博通19%、高通17%、Qorvo15%、Skyworks15%、村田14% [2] - 发射端PA模组占比45%，接收端FEM模组16%，分立滤波器13% [40] - 中美贸易冲突加速国产替代，国产厂商在滤波器和L-PAMiD模组领域成长空间大 [2] 财务预测 - 预计2025/2026/2027年营收49.1/56.1/66.7亿元，同比增长9.5%/14.2%/19.0% [4] - 综合毛利率预计37.6%/40.3%/41.6%，研发费用率21%/18%/15% [87][88] - 2024年研发费用9.97亿元占营收22%，研发人员占比近50% [34][39] 产能建设 - 2025年启动35亿元定增用于射频芯片制造扩产项目 [3][81] - 6英寸滤波器产线良率稳中有进，自动化率达行业头部水平 [77] - 12英寸产线已启动第二代工艺开发，先进封装技术获客户验证 [79]

行业背景与竞争格局 - 英伟达获美国批准恢复H20计算卡在华销售，并推出中国市场定制GPU产品，反映中国半导体国产替代加速迫使海外巨头调整策略[1] - 全球CIS龙头索尼因中国高端市场竞争加剧及客户需求不及预期，推迟2025年60%市场份额目标[1][21] - 格科微凭借高像素单芯片技术路径跃居全球CIS销量第二，成为索尼主要竞争对手[1][21] 公司财务与战略投入 - 2024年营收63.83亿元（同比+35.9%），2025年Q1营收同比+18.21%，但净利润亏损系主动战略投入所致[3] - 研发费用大幅前置：2024年全年9.52亿元（同比+19.66%），2025年Q1单季2.62亿元（同比+30%），费用率升至17.2%[3] - 亏损主因高像素产品研发投入及低端市场竞争，属高端化转型必经阶段[4][5] 高端化转型成效 - 2024年1300万像素及以上产品收入15亿元，占手机CIS业务40%；2025年Q1占比提升至50%[6] - 50MP CIS成功导入vivo、传音等主流安卓机型，3200万像素产品量产并进入OPPO、iQOO等供应链[6][8] - 高盛预测2025年Q2收入同比+32%至20亿元，净利润同比+59%至7500万元[9] Fab-Lite模式战略价值 - 临港产线支撑Fab-Lite模式，实现设计-制造协同，加速高像素单芯片技术迭代（如32M/50M产品）[15][17] - 自建产能保障供应链安全，摆脱堆叠式架构垄断，引领中国半导体技术路线[15][16] - 高像素产品放量将摊薄折旧成本，高毛利产品改善盈利能力[18] 行业周期与公司韧性 - 半导体板块2022-2023年累计下跌超40%，2024年反弹16.92%，格科微股价波动与行业周期相关[19] - 实控人持股超40%，股权激励计划绑定核心人才，彰显长期信心[19] - 手机供应链库存去化完成，终端需求回升，高像素CIS成行业主流方向[9][21] 技术突破与市场地位 - 50MP产品量产标志公司突破高端市场壁垒，扭转"低端依赖"印象[8] - 单芯片技术路线打破索尼/三星堆叠式架构垄断，形成差异化竞争力[15][16] - 全球CIS格局：索尼第一、格科微第二、豪威第三，中国厂商份额持续提升[21]