智利国家铜业公司（Codelco）4月份铜产量大约10.5万吨。 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当下铜冶炼企业在TC价格持续走低，且特朗普对于关税政策以及美联储主席鲍威尔态度缓和使市场风险情绪滋生，铜价呈现震荡走强格局，操作上建议以逢低买入套保为主，套利暂缓，期权为short put @ 74,000元/吨 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场要闻与重要数据 - 期货行情：2025年4月28日，沪铜主力合约开于77510元/吨，收于77580元/吨，较前一交易日收盘涨0.18%；昨日夜盘开于77740元/吨，收于77630元/吨，较昨日午后收盘涨0.34% [1] - 现货情况：日内现货成交情绪活跃，临近五一假期，盘面略跌使下游积极提货，持货商出货价与上周持平，少量低价货源成交量多，下游继续压价采购 [2] 重要资讯汇总 - 宏观与地缘：美财政部上调二季度举债规模预期至5140亿美元，“X日”将近期公布；普京宣布5月8日零时至11日零时停火72小时；美乌最快本周签矿产协议；央行将适时降准降息，创设新货币政策工具，美债波动对我国外汇储备影响总体有限 [3] - 矿端：巴拿马总统宣称关闭的科布雷铜矿属国家，重启谈判以政府主导为前提，若破裂该国损失超6%出口收入，全球铜供应缺口或扩大；Southern Copper一季度铜产量24.2万吨高于去年同期，Toquepala矿产量增11.6%；Antamina铜矿逐步恢复 [4] - 冶炼及进口：中国资源循环集团有色金属投资有限公司揭牌成立，构建有色金属回收再利用业务体系；截至4月22日当周，基金持有的COMEX铜期货净多仓回升至24765手，多头仓位回升，空头仓位回落，总持仓下滑 [5] - 消费：沪铜市场震荡攀升，下游采购策略保守，节前备货支撑现货市场，部分企业低价补库，再生铜原料供应偏紧，非交割品牌及非标铜料成交活跃 [6] - 库存与仓单：LME仓单较前一交易日变25.00吨至202800吨，SHFE仓单较前一交易日变 -4704吨至36884吨，4月28日国内市场电解铜现货库存15.51万吨，较前一周变 -2.66万吨 [6] 铜价格与基差数据 |项目|今日（2025-04-29）|昨日（2025-04-28）|上周（2025-04-22）|一个月（2025-03-30）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |SMM：1铜|180|180|175|-5| |升水铜|195|190|180|10| |平水铜|165|165|160|-15| |现货(升贴水)湿法铜|115|115|100|-80| |洋山溢价|115|110|103|101| |LME（0 - 3）|2|6|-28|-20| [27] 库存、仓单、套利等数据 |类别|详情|今日|昨日|上周|一个月| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |库存|LME|202800|203450|213400|212925| ||SHFE|116753|/|171611|/| ||COMEX|119727|119312|111699|85046| |仓单|SHFE仓单|36884|41588|52791|135731| ||LME注销仓单占比|37.97%|37.38%|41.31%|49.12%| |套利|CU2412 - CU2409连三 - 近月|-680|/|-620|-540|-80| ||CU2409 - CU2408主力 - 近月|-180|/|-210|-130|10| ||CU2409/AL2409|3.89|3.87|3.89|3.91| ||CU2409/ZN2409|3.44|3.40|3.45|3.38| ||进口盈利|-355|-419|-206|-683| ||沪伦比（主力）|8.25|/|8.27|8.19|8.22| [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对各期货品种进行分析，给出价格走势判断及趋势强度，涉及宏观、行业新闻和基本面数据，为投资决策提供参考 根据相关目录分别进行总结 贵金属 - 黄金风险偏好回升，白银企稳反弹，趋势强度均为中性 [2][5] - 提供贵金属基本面数据，包括价格、成交、持仓、库存、价差等 [6] - 发布宏观及行业新闻，如中美关税、美财政部借款、美国经济数据、国际局势、中国黄金协会数据等 [6][9] 基本金属 - 铜库存减少支撑价格，趋势强度中性；铝区间震荡，氧化铝寻底继续，趋势强度均为中性；锌区间整理，铅窄幅震荡，趋势强度均为中性；镍价或窄幅震荡，不锈钢成本与负反馈盘面博弈，趋势强度均为中性；锡小幅修复，趋势强度中性 [2][10][13][16][19][21][25] - 给出各金属基本面数据，涵盖价格、成交、持仓、库存、价差等 [10][13][16][19][21][26] - 发布宏观及行业新闻，如中美关税、废铜进口、矿区事故、企业产量等 [10][12] 能源化工 - 工业硅需求疲软，盘面弱势震荡；多晶硅消息面发酵，盘面偏弱，趋势强度均为偏弱；碳酸锂成本支撑趋弱，关注高基差下采买需求，趋势强度中性；铁矿石预期反复，宽幅震荡，趋势强度中性；螺纹钢和热轧卷板限产预期升温，短线反弹，趋势强度均为偏强；硅铁和锰硅低位震荡，趋势强度均为中性；焦炭和焦煤限产消息扰动，宽幅震荡，趋势强度均为中性；动力煤刚需发力有限，震荡偏弱，趋势强度中性；玻璃原片价格平稳，趋势强度中性；对二甲苯加工费扩张，PTA月差反套，MEG多PTA空MEG，趋势强度均为中性；橡胶震荡运行，合成橡胶驱动有限格局下震荡运行，趋势强度均为中性；沥青去库延续，原油小跌，趋势强度中性；LLDPE短期震荡，后期仍有压力，趋势强度偏弱；PP价格震荡，成交一般，趋势强度中性；烧碱中期趋势偏弱，趋势强度偏弱；纸浆震荡偏弱，趋势强度偏弱；原木弱势震荡，趋势强度中性；甲醇震荡运行，趋势强度中性；尿素工厂节前促销，成交好转，关注可持续性，趋势强度中性；苯乙烯偏弱震荡，趋势强度偏弱；纯碱现货市场变化不大，趋势强度偏强；LPG临近交割，结构继续走强，趋势强度中性；PVC偏弱震荡，趋势强度偏弱；燃料油弱势震荡，短线波动收窄，低硫燃料油短期强于高硫，外盘高低硫价差小幅回弹，趋势强度均为中性 [2][32][33][36][40][43][48][51][55][59][64][66][70][75][79][90][96][99][105][109][114][120][123][128][132][142][145] - 给出各品种基本面数据，包括价格、成交、持仓、库存、价差等 [33][37][41][44][48][51][56][60][65][72][75][79][90][96][99][106][111][115][120][123][130][132][142][145] - 发布宏观及行业新闻，如中美关税、工业企业利润、产量库存数据、装置检修计划等 [32][33][36][40][43][48][51][55][59][64][66][70][75][79][90][96][99][105][109][114][120][123][128][132][142][145] 农产品 - 棕榈油上涨驱动存疑，暂震荡对待；豆油现货情绪好转，高位或有回调；豆粕连续释放现货风险，盘面或逐步止跌；豆一现货稳定，盘面偏弱；玉米震荡偏强；白糖震荡偏弱；棉花需求继续限制郑棉期货反弹动能；鸡蛋现货弱势震荡；生猪阶段性去库开启；花生关注油厂收购，趋势强度均为中性 [2][59][151][159][162][167][171][176][178][183] - 给出各品种基本面数据，涵盖价格、成交、持仓、库存、价差等 [152][159][163][167][171][176][180][183] - 发布宏观及行业新闻，如马来西亚棕榈油市场、美国大豆种植、巴西大豆收割出口、加拿大油籽压榨等 [153][155][156][157]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年首次以经济为主题的政治局会议定调政策方向，短期落实前期政策，政策储备充足，未来必要时加码对冲；4月宏观数据预计趋弱但下行幅度温和，近期以结构性政策工具落地为主，后期贸易摩擦和关税走向明确后，国内政策或进一步加码[8] - 认为黄金调整是战术层面，战略上趋势上行难轻易结束，调整幅度有限；短期关注美国关税谈判进程，黄金处于斜N字型走势，后续若美国对关税松口致黄金回落，衰退 - 降息链条或成二季度黄金回升新燃料[9] 各品种核心内容总结 贵金属 - 黄金风险偏好回升，白银企稳反弹；关注美国关税谈判进程，黄金处于斜N字型走势[9][13] - 沪金2506昨日收盘价780.04，日涨幅 - 0.91%；黄金T+D昨日收盘价778.22，日涨幅 - 0.85%等[17] - 中国外交部称中美未就关税磋商谈判；美财政部Q2借款预期大幅上调；美国共和党要地达拉斯联储制造业调查不佳等[17][20] 铜 - 库存减少，支撑价格[13][21] - 沪铜主力合约昨日收盘价77,580，日涨幅0.18%；伦铜3M电子盘昨日收盘价9,406，日涨幅0.49%等[21] - 特朗普认为不改变关税政策，美国财长称首笔贸易协议或本周或下周达成；中国3月废铜进口量环比减少、同比下降；秘鲁一矿区因安全事故停工等[21][23] 铝 - 区间震荡，氧化铝寻底继续[13][24] - 沪铝主力合约收盘价19935，较前一日 - 95；沪氧化铝主力合约收盘价2862，较前一日 + 1等[24] - 河南、新疆等地有氧化铝现货成交及招标情况[24][26] 锌 - 区间整理[13][27] - 沪锌主力收盘价22520，较前日变动 - 1.01%；伦锌3M电子盘收盘价2645.5，较前日变动 - 2.20%等[27] - 中国外交部称中美未就关税磋商谈判[28] 铅 - 窄幅震荡[13][30] - 沪铅主力收盘价17005，较前日变动0.35%；伦铅3M电子盘收盘价1945，较前日变动 - 0.66%等[30] - 中国外交部称中美未就关税磋商谈判[30] 镍 - 上下方空间收敛，镍价或窄幅震荡；不锈钢现货补跌修基差，成本与负反馈盘面博弈[13][32][33] - 沪镍主力收盘价124,690，较前一日 - 1,110；不锈钢主力收盘价12,765，较前一日 + 85等[33] - 印尼GNI镍铁项目产能利用率提升；印尼调整镍产品资源税率；加拿大安大略省省长或停止向美国出口镍[31][34] 锡 - 小幅修复[13][36] - 沪锡主力合约昨日收盘价262,840，日涨幅1.26%；伦锡3M电子盘昨日收盘价32,150，日涨幅0.55%等[37] - 中国外交部称中美未就关税磋商谈判；美财政部Q2借款预期大幅上调等[37][38] 工业硅 - 需求疲软，盘面弱势震荡；多晶硅消息面发酵，盘面亦偏弱[13][43][44] - Si2506收盘价8,800，较前一日 + 20；PS2506收盘价37,780，较前一日 - 610等[44] - 1 - 3月全国累计发电装机容量同比增长，太阳能发电和风电装机容量增幅较大；全国发电设备累计平均利用小时数减少等[44] 碳酸锂 - 成本支撑趋弱，关注高基差下采买需求[13][47] - 2507合约收盘价66,960，较前一日 - 1,220；2509合约收盘价68,320，较前一日 - 1,080等[48] - SMM电池级和工业级碳酸锂指数价格环比下跌；四川甘孜州雅江县锂矿资源丰富且已与行业巨头合作[49][50] 铁矿石 - 预期反复，宽幅震荡[13][51] - 期货昨日收盘价710.5，涨跌幅0.21%；卡粉（65%）现货昨日价格850.0，较前日 + 2.0等[52] - 1 - 3月全国规模以上工业企业利润总额同比增长[52] 螺纹钢、热轧卷板 - 限产预期升温，短线反弹[13][54][55] - RB2510昨日收盘价3,129，涨跌幅0.61%；HC2510昨日收盘价3,237，涨跌幅0.84%等[55] - 4月25日钢联周度数据显示产量、总库存和表需有变化；1 - 3月全国规模以上工业企业利润总额同比增长[56] 硅铁、锰硅 - 低位震荡[13][59] - 硅铁2506收盘价5648，较前一交易日 + 8；锰硅2506收盘价5746，较前一交易日 + 4等[59] - 4月28日硅铁、硅锰价格有变动；4月部分地区硅铁企业开工率和产量有变化；河南某钢厂硅锰定标价格下跌[59][60] 焦炭、焦煤 - 限产消息扰动，宽幅震荡[13][62] - JM2509昨日收盘价947，涨跌幅 - 0.94%；J2509昨日收盘价1562，涨跌幅 - 0.26%等[62] - 北方港口焦煤报价；4月28日汾渭CCI冶金煤指数；4月28日大商所前20位会员焦煤、焦炭合约持仓情况[62][63][64] 动力煤 - 刚需发力有限，震荡偏弱[13][66] - ZC2505先前开盘931.6000，最高931.6000，最低840.0000，收于840.0000，较上一交易日结算价波动 - 51.4等[67] - 南方港口外贸动力煤报价；国内动力煤产地报价；4月28日郑商所前20位会员动力煤合约持仓情况[68] 玻璃 - 原片价格平稳[13][70] - FG509昨日收盘价1122，日涨跌 - 0.53%；沙河市场价昨日价格1245，与前日持平[71] - 国内纯碱市场趋稳震荡，受检修预期影响业内心态提振，下游需求平稳，预计短期稳中偏强[71] 对二甲苯、PTA、MEG - 对二甲苯加工费扩张，PTA月差反套，MEG多PTA空MEG[13][76][78] - PX主力2025 - 04 - 25收盘价6230，较前一日变动1.0%；PTA主力2025 - 04 - 25收盘价4400，较前一日变动0.7%等[77] - PX尾盘石脑油价格反弹，5月MOPJ估价在572美元/吨CFR；华南一套250万吨PTA装置按计划检修；广东一套40万吨/年乙二醇装置计划5月上旬停车检修等[79] 橡胶 - 震荡运行[13][82] - 橡胶主力日盘收盘价14,730，较前日 + 10；夜盘收盘价14,735，较前日 - 60等[84] - 截至2025年4月27日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量环比减少；泰国原料胶水和杯胶价格；云南和海南胶水价格；国内丁二烯市场维持整理[85][86] 合成橡胶 - 驱动有限格局下震荡运行[13][87] - 顺丁橡胶主力日盘收盘价11,360，较前日 + 25；成交量130,875，较前日 - 51715等[87] - 顺丁成本端亚洲丁二烯价格反弹，国内丁二烯基本面好转，供应端开工率维持高位但检修量预期提升，进口货源到港量有限，需求端采购量增加，库存端去库；顺丁橡胶现货供应预计开工率提升，需求端表需转强，库存处于同比高位[87][90] 沥青 - 去库延续，原油小跌[13][91] - BU2506昨日收盘价3,451，日涨跌1.47%；BU2507昨日收盘价3,437，日涨跌1.33%等[91] - 本周国内沥青周度总产量环比减少、同比增加；4月28日国内沥青样本厂库和社会库库存均减少[101] LLDPE - 短期震荡，后期仍有压力[13][102] - L2509昨日收盘价7150，日涨跌0.00%；华北现货昨日价格7350，较前日 + 10等[102] - 贸易战短期难结束，聚乙烯面临负反馈；美国加征关税影响塑料制品出口；2025年09合约国内PE装置新增产能预计增加，5 - 6月检修量少，需求端受贸易战冲击，下游工厂补库力度不足[103] PP - 价格震荡，成交一般[13][108] - PP2509昨日收盘价7112，日涨跌0.14%；华北现货昨日价格7090 - 7320，较前日持平[108] - 国内PP市场窄幅波动，PP期货小幅上涨提振现货市场情绪，生产企业厂价多数稳定，下游节前备货基本结束，采购情绪不高[109] 烧碱 - 中期趋势偏弱[13][111] - 09合约期货价格2441，山东最便宜可交割现货32碱价格770，山东现货32碱折盘面2406，基差 - 35[111] - 以山东地区为基准，32%离子膜碱收于780元/吨，较上期持平；山东液碱市场部分企业受下游需求不佳影响价格下调，多数企业持稳观望[112] - 贸易战短期难结束，二季度烧碱处于需求淡季，需压缩利润、供应减产实现供需平衡；氧化铝低利润且原料烧碱库存高，非铝需求偏弱，出口订单4月好转但外商采购谨慎；烧碱后期5月有新增检修，厂家负荷处于高位，后期关注耗氯下游对烧碱供应的传导影响[113] 纸浆 - 震荡偏弱[13][117] - 纸浆主力日盘收盘价5,344，较前日 - 32；夜盘收盘价5,312，较前日 - 50等[118] - 昨日纸浆价格整体下探，市场交投分化，针叶浆价格随期货盘面小幅调整，阔叶浆延续跌势；白卡纸市场价格震荡下行，市场交投无改观，下游备货积极性低[119][120] 原木 - 弱势震荡[13][121] - 2507合约收盘价794.5，较前一日 - 0.2%；2509合约收盘价807.5，较前一日 - 0.6%等[123] - 2025年4月28日 - 5月4日，第18周18港针叶原木预计到船数量和到港总量较上周减少[125] 甲醇 - 震荡运行[13][126] - 甲醇主力（09合约）收盘价2,310，较前日 + 22；结算价2,300，较前日 + 12等[127] - 甲醇现货价格指数2295.51， - 2.80；西北甲醇市场延续弱势下行，部分企业下调报价竞拍出货，市场交投清淡；上周甲醇港口库存大幅去库[129] 尿素 - 工厂节前促销，成交好转，关注可持续性[13][133] - 尿素主力收盘价1,781，较前日 + 24；结算价1,772，较前日 + 10等[132] - 至2025年4月23日，中国尿素企业总库存量环比增加；昨日工厂大幅降价促销，中游贸易商集中补库，现货成交放量，期货价格反弹[132][134] 苯乙烯 - 偏弱震荡[13][135] - 苯乙烯2505昨日收盘价7,216，较前日 - 107；苯乙烯2506昨日收盘价7,079，较前日 - 118等[135] - 海外纯苯供应偏多，高进口供应维持；纯苯下游需求排序为苯酚 > 苯乙烯 > 己二酸 > 苯胺、己内酰胺，下游整体需求偏差；苯乙烯未看到备货备料，乙烯价格未上涨；港口进入去库格局但隐性库存偏高；国内供应地炼和加氢苯增量少，主营检修回归、提高负荷，5月后增量超预期[136][137][138] 纯碱 - 现货市场变化不大[13][140] - SA2509昨日收盘价1,364，日涨跌 - 0.37%；华北现货昨日价格1450，与前日持平[142] - 国内纯碱市场趋稳震荡，受检修预期影响业内心态提振，纯碱装置运行稳定，部分装置检修预期多在5月，下游需求平稳，预计短期稳中偏强[142] LPG - 临近交割，结构继续走强[13][144] - PG2506昨日收盘价4,409，日涨幅0.57%；PG2507昨日收盘价4,310，日涨幅0.47%等[144] - 2025年4月25日，5、6月沙特CP预期丙烷和丁烷价格较上一交易日下跌；国内有多套PDH装置处于检修状态[151][152] PVC - 偏弱震荡[13][154][155] - 05合约期货价格4859，华东现货价格4780，基差 - 79，5 - 9月差 - 130[154] - 国内PVC生产企业检修陆续结束，预期开工继续回升，供应量环比增加，下游节前刚需补货，成交放量有限[154] - 贸易战短期难结束，西北氯碱一体化仍有利润，上半年PVC高产量、高库存结构难缓解；PVC一季度检修量低，高产量格局持续，4月检修计划增多但未来仍有产能投产；2025年PVC出口市场竞争压力大，出口受印度加征反倾销税和BIS认证影响，内需与地产相关的下游制品需求同比偏弱[155] 燃料油、低硫燃料油 - 燃料油弱势震荡，短线波动收窄；低硫燃料油短期强于高硫，外盘高低硫价差小幅回弹[13][157] - FU2506昨日收盘价3,096，日涨跌 - 0.13%；LU2506昨日收盘价3,529，日涨跌1.50%等[157] 集运指数（欧线） - 近月承压运行，10 - 12反套轻仓持有[13][159] - EC2506昨日收盘价1,385.0，日涨跌0.64%；EC2508昨日收盘价1,570.8，日涨跌 - 2.39%等[159] - 以色列官员称加沙问题谈判无真正进展；以色列辛贝特局长将辞职；特朗普或采取措施减轻汽车关税影响；整体来看，2606合约处于弱现实和弱预期阶段，受美线船舶往欧线调配影响，欧线5月周均运力上升，5月下旬船司揽货压力仍存，节后运费可能承压；2508合约承载中美关税政策变化预期交易

财务数据和关键指标变化 - 第一季度铜总产量超过118,000吨，较去年同期大幅增长76% [20] - Las Bambas矿山第一季度铜精矿产量超过95,000吨，同比显著增长71% [20] - Kinsevere矿山第一季度生产近12,000吨铜阴极，同比增长19% [22] - Khoemacau矿山第一季度铜精矿产量接近11,000吨，环比增长4% [23] - 总可记录工伤频率为每百万工时2.4起，重大事件能量交换频率为每百万工时1.08起，两项安全指标均较上季度有所上升 [18][19] 各条业务线数据和关键指标变化 - Las Bambas矿山运营稳定性增强，Ferrobamba和Chagobamba矿坑采矿活动贡献了创纪录的季度矿石开采量，超过2,000万吨 [20] - Kinsevere矿山扩建项目稳步推进，产量按计划提升，以实现逐步释放产能 [22] - Khoemacau矿山尽管遭遇近50年来最严重降雨，但因开采顺序导致矿石品位较高，产量仍实现环比增长 [23] - 澳大利亚锌资产受山火、Dugald River洪水及Rosebery计划维护影响，锌总产量同比下降13% [24] - Dugald River锌回收率保持在90%以上，Rosebery专注于锌当量生产的策略持续带来积极成果 [24] 各个市场数据和关键指标变化 - 秘鲁Las Bambas社区关系改善，与Wanguri社区公司签订运输合同，目前有13辆新卡车投入运营 [20][21] - 刚果金Kinsevere电力供应稳定性面临挑战，已启用12兆瓦新柴油发电机作为备用，并正在试运行1兆瓦时太阳能和电池系统 [22] - 博茨瓦纳Khoemacau经历极端天气条件，但随着旱季来临，第二季度产量预计将增加 [23] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期目标是成为全球前十大铜生产商之一 [26] - 专注于安全绩效改进、扩建项目交付以及推进Nickel Brazil收购与整合计划 [25] - 针对有利的市场条件，包括铜锌精矿TCRC费率下降和贵金属价格上涨，正在全面审查2025年产量和成本指引 [25] - Khoemacau计划通过增加采矿工作面和运营灵活性，利用现有加工厂，在未来两年内将年产量提升至60,000吨，并计划进一步将矿山产能扩大至每年130,000吨 [23] - 在秘鲁通过"以工代税"项目协助社区发展，首个当地社区学校正在建设中，项目总投资900万美元 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 目前Las Bambas运营稳定有序 [25] - 公司处于为低碳未来提供关键基础金属的前沿 [26] - 在各个运营地区，公司正在对人们的生活产生积极影响 [26] - 公司未来光明 [26] - 第二季度锌资产产量预计将改善，有望实现2025年生产指导目标 [24] 其他重要信息 - 公司首席执行官变更，新任CEO感谢前任贡献并承诺与团队共同保持积极发展势头 [5][17] - 安全是公司的首要价值观，目前是全公司 elevated focus，将优先考虑承包商管理、主动现场任务观察和关键控制措施的有效实施 [18][19] 问答环节所有提问和回答 问题: Las Bambas产量是否会超过40万吨以及未来成本降低机会 [9] - 如果全年没有全国性事件干扰，产量有可能达到指导目标上限 [31] - 随着产量上升，凭借规模经济效应，成本将会下降 [31] 问题: Las Bambas第一季度末库存水平以及社区问题是否已解决 [29][32] - 第一季度销售额增加主要源于去年第四季度因道路封锁积压的库存销售 [33] - 社区运输合同意味着与当地社区关系的改善，经过两年谈判，目前一切进展顺利，为业务稳定运营奠定了坚实基础 [30] - 这是第二家社区公司负责铜运输，正在当地建设共享社区 [30] 问题: Kinsevere第一季度生产受停电影响情况及柴油发电比例与成本 [34] - 第一季度仍处于产能爬坡期，预计6月将达到设计产能 [35] - 柴油发电仅作为备用电源，在国家电网供电不足时使用，占总用电量的比例很小，约10%-15%，且每月波动 [35][37][38] - 主要电力来源是国家电网和从赞比亚进口的电力，目前电力供应足以支持矿山生产 [35] - 柴油发电的使用比例很小，因此成本指引保持不变 [36] 问题: Las Bambas第一季度产量环比负增长原因及未来展望 [39] - 第一季度生产受到雨季和计划维护的影响 [40] - 下一季度产量将会改善，若全年无道路封锁，产量有望达到指导目标上限 [40] 问题: Las Bambas的矿石品位和回收率在第二季度及全年的可持续性 [44][45] - Ferrobamba和Chagobamba的矿石品位在未来几年将保持稳定，平均品位约为0.8% [45] - 回收率通过加工技术优化正在提高，公司正努力维持并进一步挖掘潜力以提升回收率 [46][47] 问题: 贵金属价格上涨背景下成本指引是否会调整 [48] - 公司正在评估成本并进行优化工作，希望在未来几个月在成本优化方面做得更好 [48] - C1成本受可控因素（运营成本、绩效）和不可控因素（TCRC、副产品价值、销售费用）影响 [54] - 上半年贵金属价格上涨将通过副产品销售改善Las Bambas的C1成本，但这取决于市场条件 [55] 问题: 财务成本变化趋势及巴西项目融资安排 [49][51][52] - 目前杠杆率下降，银行信贷条件改善，但现有贷款仍适用原利率，财务成本无显著改善 [49][50] - 中国去年下半年降息将在未来降低财务成本 [50] - 巴西项目完成后将有融资安排，具体方案未定，将根据市场条件决定债务融资和股权融资的比例 [52][53] 问题: Khoemacau的C1成本下降空间 [72] - 当产能达到60万吨时，现金成本肯定会下降，届时将进行评估并与投资者分享信息 [72] 问题: Las Bambas的C3成本情况 [59][60] - C3成本取决于建设期的资本投入，将随着C1成本的变化而下降，预计不会有大的波动 [59][60] - 目前没有全球C3成本基准，大多数基准是针对C1成本的 [60] 问题: Las Bambas采矿量连续高于处理量的原因及Kinsevere采矿量低和未来成本 [62] - 采矿量高于处理量是出于稳定品位、提高回收率的技术考虑，超额开采的矿石将堆放现场供后续季度使用 [63] - Kinsevere采矿量低主要是因为矿坑内有硫酸盐矿，正在以专利价值最大化为主要考量进行工作安排 [64] - 硫酸盐矿达到满产时，成本将与指引一致，计划在6月满产时进行评估并分享结果 [65] 问题: 资本配置、分红政策和新矿投资 [57][58] - 公司进行并购非常谨慎，保证不会有不合理并购 [57] - 资本配置将用于偿还债务本息和资本支出，公司现金流生成能力强，资本支出有良好支持 [58] - 必要时可进行债务或股权融资，目前有多个融资选择 [58] - 董事会已批准股息政策，市值管理的核心是改善公司业绩 [67][68] 问题: 秘鲁税务问题对现金流和所得税率的影响 [69] - 公司正在与秘鲁税务机关解决税务争议，对方提起了后续诉讼，预计需要数年才有结果，公司对诉讼结果持乐观态度 [69][70] - 此类税务争议缺乏合理依据，目前税务机关未向公司征税，若最终胜诉，对现金流和公司所得税率不会有重大影响 [70] - 公司与当地政府有税收稳定协议，在此协议期内公司所得税率不会改变 [71] 问题: 市值管理计划和股份回购考虑 [67][74] - 公司高度重视市值管理和投资者回报，核心是改善公司业绩 [67][68] - 关于股份回购等财务因素，将在冬季中期业绩发布会上分享，目前未获得股份回购授权 [74]

铜价表现与驱动因素 - 全球铜价持续攀升，纽约商品交易所（COMEX）主力铜期货合约报价约5.1470美元/磅，创历史新高，3月以来累计涨幅接近13%，年初至今累计涨幅达28% [1] - 伦敦金属交易所（LME）铜价上破10000美元/吨后震荡，年初至今涨幅达12%，上海期货交易所铜期货主力合约报81910元/吨，年初迄今涨幅为11% [3] - 本轮铜价上行由全球地缘政治、供需错配及产业链传导多因素叠加驱动，新能源汽车、光伏、储能、电网改造等行业对铜的需求大幅上升，强化了其关键金属角色 [5] 美国“抢铜潮”与市场影响 - 美国关税政策不确定性引发“抢铜潮”，标普道琼斯预测未来几周将有10万至15万吨精炼铜抵美，可能突破2022年1月13.69万吨的历史纪录 [6] - 全球大宗商品贸易巨头摩科瑞预计约50万吨铜正流向美国，远超其正常月进口量约7万吨，导致COMEX铜价显著高于LME铜价，价差持续性与幅度显著提升 [6] - 交易商正利用价差套利并规避关税风险，摩科瑞有8.5万至9万吨铜在运往美国途中，托克集团、嘉能可等也从亚洲调拨库存，加剧全球供应链紧张 [7] - 大量铜涌入美国可能导致其他主要消费国面临供应短缺，摩科瑞高管预计LME铜价或攀升至12000-13000美元/吨 [7] 长期供需基本面分析 - 全球铜供需失衡，2024年全球原生精炼铜产量和消费量增速分别为4.7%和2.9%，均高于矿产铜2.4%的增速，绿色能源转型推动需求持续攀升 [8] - 智利、秘鲁等主产国铜产量下滑，2025年一季度全球铜矿产量同比下降3.2%，预计2025年铜精矿供应维持低增速，而冶炼产能利用率维持在92% [8] - 高盛预测2025年全球铜市场将出现18万吨供应缺口，必和必拓首席执行官预计未来十年全球铜供应缺口将达到1000万吨 [9] - 数据中心建设热潮将大幅增加铜需求，预计到2050年，数据中心对铜的年需求将从现在约50万吨增至近300万吨，按现价计算价值约2000亿元人民币（290亿美元） [9] 短期供应缺口预测 - 中信证券测算，未来2至3个月内，即便调用LME库存及主产国50%产量，美国铜供给缺口也难以缓解，预计3至5个月缺口分别为15.4万吨、6.7万吨和1.1万吨 [10] - 若考虑关税担忧带来的备货情绪，缺口预计将进一步扩大，当前COMEX与LME价差不足以完全弥补关税预期下的潜在亏损，COMEX铜价需达到12000美元/吨以上才能维持平衡 [10] 产业链影响与企业业绩 - 铜价上涨对产业链影响分化，上游铜矿山获得绝大部分上涨收益，开采利润丰厚，矿山价值水涨船高 [11] - 铜冶炼行业面临困境，难以在铜价上涨中获益，仅能赚取加工费，铜精矿现货冶炼每吨亏损2083元，长单冶炼每吨亏损678元，进口铜精矿指数为-15.83美元/吨，持续刷新历史低位 [11] - 下游加工企业压力各异，高端制造领域压力相对较小，但电线电缆加工企业竞争激烈、产能饱和，经营压力很大，可能因成本上升而减少采购或停产 [11] - 受益于铜价上涨，上游矿企业绩亮眼，紫金矿业2024年实现净利润320.51亿元，同比增长51.76%，洛阳钼业2024年实现净利润135.32亿元，同比增长64.03% [12] - 金诚信预计2024年净利润为15.3亿元至16.2亿元，同比增长48.37%到57.09%，主要得益于矿山资源开发业务 [13] - 下游电缆企业如太阳电缆表示铜成本占产品成本比例高，价格波动将加大经营压力，铜箔企业诺德股份采用“铜价+加工费”定价模式，并通过套期保值及弹性采购策略缓冲成本压力 [13]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：全球铜行业 - **公司**：Lundin Mining、Antofagasta、Rio Tinto、Freeport、Teck Resources、Zijin Mining、Capstone Copper、Merdeka Copper、Boliden、Ivanhoe Electric、First Quantum Minerals、KGHM、Southern Copper、Jiangxi Copper、Sandfire Resources、CMOC 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 对2025年全球铜子行业保持乐观态度，推荐多家公司 [2] - 全球铜市场预计从2025年起转为供不应求，到2030年缺口将扩大至约300万吨/年 [2][5][6] 论据 - **价格与需求**：LME铜价年初至今上涨15%至约10,000美元/吨，Comex铜价年初至今上涨25%至超过5美元/磅（约11,200美元/吨）；中国经济活动数据强于预期，政策支持将推动2025年铜需求；中国可见铜库存低于5年季节性区间，现货升水年初至今上涨23%，表明近期需求保持韧性 [2][5] - **供需预测**：JPM大宗商品研究预计2025 - 2026年全球铜市场将转为供不应求，主要基于中国需求增长2.5%，全球需求增长2.9%，而矿山供应增长将从2024年的3%放缓至2025年的1%；预计到2030年市场缺口将达到约300万吨，铜价到2026年第二季度将涨至11,500美元/吨，较现货价格上涨15% [5][6] - **公司推荐理由** - **EMEA地区**：Antofagasta预计到2027 - 2028年铜产量增长15% - 30%，是EMEA铜矿工中最高的，且来自低风险棕地项目；Lundin Mining估值较低，交易倍数约为5倍，而主要铜业同行在9 - 10倍；Rio Tinto预计到2028年铜产量增长约30%，估值低于同行 [2][7] - **美洲地区**：Teck Resources预计2025 - 2026财年铜产量分别增长18%和10%；Freeport受关税风险影响，美国业务将受益于COMEX溢价定价，印尼旗舰矿有望恢复精矿出口并有强劲的黄金副产品信贷，股价低于长期6倍倍数 [7] - **亚太地区**：Zijin Mining受益于铜和黄金价格牛市周期，产量增长强劲；CMOC受益于铜价上涨，刚果民主共和国的TFM和KFM铜矿提前增产推动盈利；Merdeka Copper有望受益于金价上涨，镍矿业务成本结构较低；Capstone Copper增长前景强劲，到2030年铜产量增长超过30%，资产基础多元化 [34] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师评级说明**：J.P. Morgan使用的评级系统包括Overweight（预计股票表现优于分析师或团队覆盖范围的平均总回报）、Neutral（预计表现与平均总回报一致）、Underweight（预计表现逊于平均总回报），NR为未评级 [52] - **公司估值数据**：提供了全球多家铜矿业公司的估值数据，包括市值、市盈率、EV/EBITDA、FCF收益率、股息收益率等，以及价格目标的涨跌幅度 [36][37][39] - **风险提示**：报告存在利益冲突可能影响客观性，投资者应将其作为投资决策的一个因素；投资涉及风险，价格可能波动，过去表现不代表未来结果；某些利率基准可能受到监管改革影响等 [4][93] - **法律合规信息**：包括公司特定披露、非美国分析师注册、各地区法律实体监管信息、研究材料分发限制等 [51][59][69 - 90]

行业投资评级 - 看好 [5] 核心观点 - 2024年海外样本铜企通过并购和勘探实现资源量增长2%和储量增长4% [2][11] - 2024年矿产铜产量1204.3万吨，同比增长16.3万吨，增速1.4%，基本符合年初指引 [2][12] - 2025年预计12家铜企合计产量增速0.5%，同比增量约3万吨，供给稳定支撑铜价 [2][16] - 2024年11家铜企中7家C1成本下降，主因副产品收益、规模效应和成本管控 [3][18] - 海外铜企普遍重视技术创新、降本增效和股东回报，2024年分红比例中位数达62% [4][36] 产量分析 - 2024年实际产量超预期的企业包括顶石资源、第一量子、俄镍、南方铜业和淡水河谷，主因品位提升和产能超设计 [13] - 产量低于预期的企业包括泰克资源、伦丁矿业、安托法加斯塔和嘉能可，受劳工问题、设备维护和品位下滑影响 [13] - 必和必拓、南方铜业、力拓、泰克资源和顶石铜业同比增速均超5%，增量前四名企业同比增量均超5万吨 [13] 成本分析 - 南方铜业和力拓C1成本降幅最大，分别同比下降11%和27%，受益于铜产量增加和副产品收入 [3][18] - 泰克资源、嘉能可、安托法加斯塔和第一量子C1成本上升，受产量减少、人力、电力成本和通胀影响 [3][18] - 泰克资源预计2025年C1成本下降，因运营效率优化和QB矿稳定贡献 [18] 战略规划 - 技术创新：自由港运用浸出技术，目标2030年达8亿磅铜产量；部署自动运输卡车降本 [4][29] - 降本增效：南方铜业考虑用传送带替代卡车运输；英美资源减少运输卡车数量 [4][36] - 并购策略：自由港关注美洲尤其是美国机会；南方铜业侧重低成本项目；嘉能可以股东价值为首要考量 [4][36] - 铜价激励：自由港Bagdada扩产项目激励价格为3.5-4美元/磅 [4][36] 财务表现 - 铜营收占比高的企业估值较高，南方铜业2025年EV/EBITDA达10倍以上 [21] - 2024年11家样本铜企中8家经营现金流正增长，但8家自由现金流同比下降 [21] - 南方铜业、力拓和必和必拓ROE领先，净利率超15%的企业包括南方铜业、力拓、安托法加斯塔、自由港、必和必拓和淡水河谷 [22] - 2024年海外铜企平均资产负债率37.3%，同比下降13.07个百分点 [22]