国际芯片博弈与国产替代 - 美国政府考虑允许英伟达向中国出售H200芯片 其性能是H20芯片的两倍[3] - 该事件对A股国产GPU企业如摩尔线程构成挑战 但长期看将增强自主替代的决心[3] - 国产GPU领域被视为长期有潜力的投资主线 类似历史上的光刻机自主化进程[3] A股市场整体展望与策略 - 尽管上周上证指数失守3900点出现调整 但支撑市场上涨的基本面未改变 短期调整为布局提供机会[3] - 中国银河证券观点认为市场呈现“高切低”态势 红利股具防御性 科技板块经过调整后AI泡沫担忧降低[3] - 申万宏源证券看好明年春季行情 科技成长股中的创新药、军工、AI算力、存储以及周期股中的基础化工、工业技术被视为弹性方向[3] 特定行业与赛道投资机会 - 全固态电池技术取得新进展 电动汽车续航里程有望突破1000公里 相关产业链公司受关注[4] - MSCI中国指数调整纳入26只股票 预计将迎来被动资金配置[4] - 人形机器人作为长期赛道 中鼎股份与傅利叶智能在谐波减速器、力觉传感器等部件上的合作值得跟踪[5] 新股与公司动态 - 国产GPU第一股摩尔线程开启申购[5] - 投资策略建议关注有核心技术和高成长性的公司 市场震荡中的调整被视为中长期布局机会[5]

欧洲市场销量对比 - 特斯拉8月份在欧洲市场销量为1.48万辆，领先于中国车企的1.146万辆，优势接近三成 [3] - 今年上半年欧洲电动车市场中，大众排名第一，特斯拉第二，销量为10.9万辆，而中国车企排名第12，销量约为4.1万辆 [3] - 中国车企在欧洲市场销量增速迅猛，其8月销量已达到特斯拉的77%，上半年销量仅为特斯拉的四成左右 [5] 竞争策略与市场动态 - 特斯拉计划推出价格更便宜的Model Q，其在中国市场的售价约为Model Y的四成，车身更短以迎合欧洲街道狭窄的特点 [5] - 特斯拉对欧洲市场信心充足，德国工厂已大幅上调四季度产能，预估销量可望环比倍增 [5] - 中国车企通过增加插电混动车型的出口比例来应对欧洲纯电动车关税上涨，因混动车进口关税仍较低 [7] - 中国电车成本更低，拥有价格比Model Q更低的车型，可用低价策略抢占欧洲市场 [7] 欧洲市场重要性及中国车企布局 - 欧洲电动车市场是中国之外增长最快的市场，也是全球三大市场之一 [9] - 一家中国电车企业正以极快增速成为欧洲市场的中国车企领头羊，其他众多中国新造车企业也积极进攻欧洲市场 [9]

电车行业增长势头与隐忧 - 电车在新车市场的比例达到60%的高点，显示出强劲势头 [1] - 整个电车行业销量继续创新高，增长喜人 [3] - 但增程车和插混车销量出现下滑，其中增程车销量一度下滑近一成 [3] - 知名投资家巴菲特彻底清仓一家电车企业，引发行业警醒 [1][5] 头部电车企业面临挑战 - 某头部电车企业最辉煌时为去年，月销量曾达50万辆 [3] - 今年以来该企业试图复制价格战成功，进一步降价，但月销量最高峰仅在40万辆上下，难以突破 [3] - 新造车企业第一名在今年以来所取得的周销量未能超过去年的新造车一哥 [3] 政策红利消退与成本压力 - 明年电车不再全免购置税，意味着政策红利即将结束 [3] - 汽车行业人士指出或许两三年后电车的诸多优惠政策将全面取消，进入"油电平权"时代 [3] - 充电费用上涨，以及保险费一直比燃油车高得多，构成不利因素 [5] 市场需求真实性质疑 - 2024年中国市场新车成交量为3143.6万辆，比2017年销量高峰2887.9万辆仅增加8.8% [5] - 2024年里程数少于50公里的零公里二手车占比高达12.7%，成交量达249万辆 [5] - 零公里二手车相当于2024年新车成交量的7.9%，引发对新增需求真实性的思考 [5] 燃油车技术的重新关注 - 一家在电车行业快速发展的燃油车企业表示将再度加大燃油发动机技术研发 [7] - 该企业高管认为一家汽车企业如果没有自己的燃油发动机技术很难有长远的未来 [7] - 海外市场至今仍有八成以上份额由燃油车占据 [7]

印美关系紧张 - 印度马尔巴特节出现以特朗普为原型的棕色皮肤塑像，底座标语为“美国去死”和“特朗普别想用关税吓唬人”，反映民间反美情绪 [2] - 美国贸易代表办公室官员指责印度为“奸商”，不满印度加工转售俄罗斯石油的行为 [4] - 印度外长苏杰生强硬回应，称若嫌印度石油有问题就别买，并指出欧美也在采购俄罗斯石油 [6] 印度国内应对措施 - 民间出现抵制美货行动，如焚烧美国香烟和可乐，并举牌支持印度本土产品 [8] - 官方重新高举“印度制造”大旗，国防领域推出“妙见神轮任务”，计划十年内建成攻防兼备的防空网络，与美国“金琼计划”对标 [8] - 半导体产业目标宏大，宣称要重启优势，并计划在2030年成为全球最大电动汽车生产国 [10] 印度产业发展挑战 - 半导体产业依赖数十年技术积累与产业链协同，电动汽车生产需要完善的基础设施与供应链，印度当前工业基础难以支撑宏大目标 [12] - 与法国赛峰集团洽谈联合开发五代机AMCA项目，宣称将实现完全技术转让并开发120千牛新型发动机 [12] - 从航空业惯例看，赛峰集团对核心技术严防死守，此前从未实现“完全技术转让”，合作更像是舆论造势 [14] 印度外交策略 - 深化与俄罗斯的石油合作，俄乌冲突前印度占俄罗斯石油出口比例仅0.2%，如今已飙升至40%以上 [4][15] - 拉拢同样被美国加征关税的巴西构建“利益同盟”，试图在对美博弈中形成合力 [15] - 向中国释放“将解除外贸限制”的信号，试图获取化肥、稀土等资源 [12] 印度战略误判 - 印度误判自身战略价值，过去数十年西方将其视为制衡东方的重要棋子，给予产业转移倾斜和资本扶持等特殊待遇 [17] - 印度计划对巴基斯坦采取强硬行动，试图在南亚制造混乱以干扰一带一路建设，换取美国在关税谈判中的让步与产业转移红利 [17] - 当印度在能源问题上触碰美国核心利益且制衡东方未达预期时，特殊待遇消退，美国对其加征50%关税 [19]

市场动态 - 美联储维持利率不变 预计今年降息两次 鲍威尔称未来数月通胀压力将因关税显著上升 [14][23] - 美股涨跌互现 标普500跌0.03% 纳指涨0.13% 科技股领涨 银行股因资本规定放宽预期走强 [2][8] - 美债收益率V型震荡 10年期收报4.3909% 两年期跌1.04个基点至3.9414% [8][14] - 黄金期货跌0.67%至3383.9美元/盎司 原油宽幅震荡 WTI收跌0.85%至74.5美元 [8][12] 金融政策 - 潘功胜宣布8项金融政策 包括设立数字人民币国际运营中心和个人征信机构 [4][11] - 吴清提出设置科创板成长层 支持未盈利创新企业上市 试点IPO预先审阅机制 [4][11] - 李云泽表示将支持外资参与更多金融业务试点 探索更大幅度开放 [4][11] - 美国拟放宽银行资本规定 增强型补充杠杆率最多下调1.5个百分点 [7][15] 科技行业 - OpenAI推出ChatGPT企业版20%折扣 直接冲击微软Copilot业务 [6][15] - 高盛预测中国AI/AR眼镜2030年销量达700万台 均价将降至192美元 [18] - Marvell上调数据中心TAM预期至940亿美元 定制XPU市场CAGR达47% [21] - Sam Altman预测5-10年内AI将发现新科学 人形机器人将普及 [21] 地缘政治 - 美伊紧张局势升级 伊朗称已准备好导弹报复 可能在霍尔木兹海峡布雷 [12][13] - 第三艘美航母将部署至以色列附近 伊朗全国出现大面积断网 [13] - 大摩分析霍尔木兹海峡三种可能情形 认为完全关闭概率较低 [20] - 外交部长王毅称以色列行为违反国际法 中方反对使用武力 [12] 产业趋势 - 工程机械行业迎国内外共振周期 海外非欧美日市场空间广阔 [24] - 中国军贸装备在中东份额有望提升 该地区占全球军贸26% [24] - 汽车玻璃差异化需求上升 调光天幕渗透率预计加速 [24] - 民爆行业整合加速 龙头公司加快出海步伐 [24] 宏观经济 - 美联储下调2024年GDP增长预期至1.4% 上调PCE通胀预期至3.0% [23] - 日本5月出口八个月来首次下跌1.7% 对美汽车出口暴跌24.7% [19] - 外国投资者4月持有美债近历史最高 中国减持82亿美元 [5][14] - G7峰会未达成贸易协议 特朗普坚持关税立场 [19]

美联储阴谋论 - 泰坦尼克号沉没与美联储成立的关联缺乏史实支撑 美联储筹备始于1907年金融危机 《联邦储备法案》签署于1913年12月 距海难已有一年半 [3] - 关键富豪中伊西多·斯特劳斯实际支持中央银行体系 1911年公开拥护现代银行系统 J P 摩根取消行程更可能因健康或日程冲突 [4] 商业格局影响 - 约翰·雅各布·阿斯特四世若幸存将长期执掌家族资产 可能引导资金流向新兴科技领域 改变纽约地产格局与慈善事业方向 [6] - 本杰明·古根海姆存活将强化家族在矿业冶金领域地位 艺术收藏投入或推迟 核心业务聚焦工业实体经济 [7] - 伊西多·斯特劳斯继续领导梅西百货将改变美国零售业竞争态势 其社会影响力可能推动犹太移民帮扶与公共卫生事业 [7] - 乔治·威德纳与约翰·赛耶幸存将重塑费城交通金融格局 威德纳家族电车业务与宾夕法尼亚铁路战略或发生重大调整 [8] 产业与社会文化 - 富豪集体幸存将改变商业合作方向与投资风口 局部影响汇集可能导致产业结构显著变化 [10] - 家族基金会资金流向受创始人价值观主导 与后代继承人理念差异或导致慈善领域分化 如文森特·阿斯特晚年侧重社会变革 [11] - 古根海姆与威德纳家族艺术收藏路径改变 关键艺术品归属与博物馆馆藏构成将不同于现有历史 [11] - "镀金时代"社会特征可能延续更久 缺乏泰坦尼克号沉没的象征性事件 上层社会形象塑造周期延长 [12] 历史蝴蝶效应 - 富豪决策与人脉网络将持续影响20世纪公司命运与产业布局 细节差异将导致1912年后世界与已知历史存在多处微观偏差 [13]

报告核心观点 - 25年至今美国特朗普关税政策2.0打击范围广泛，不仅施压中国，还对欧盟等所有国家加征关税，或意在重构全球贸易链，强压之下非美地区或加强贸易交流，中国和欧盟出口地区结构已发生改变 [4][7][11] - 通过分析14类代表商品对非美地区出口情况，发现非美地区在出口金额和价格上存在亮点，映射A股构建非美出海50组合，该组合超额收益明显，回撤控制能力好于基准 [4][23][72] 关税强压或使中欧加强贸易交流 特朗普关税政策2.0打击范围广泛 - 25年至今美国不仅施压中国，还多次对所有国家加征关税，涉及中国、加拿大、墨西哥等，已实施和威胁实施的关税政策对美国GDP和核心PCE有不同程度影响 [7][8] - 美国对中国多次调整关税政策，税率不断提高，后部分关税有暂停或调整；对欧盟也多次施压加征关税，起征时间有延期 [10][12] 强压之下非美地区或加强贸易交流 - 非美地区有加强贸易交流的潜在需求，中国和欧盟出口金额占比按地区划分在25年有变化，中国对美国出口金额占比下降，欧盟对美国出口金额占比也有变化 [15][16][17] 寻找出口量、价双优的非美区域亮点 总体情况 - 根据出口金额选取14类代表商品分析，样本商品占全部出口商品种类1.8%，占25年1 - 4月中国全部出口金额19.4%，非美地区在8类商品出口金额占绝对比重，6 + 1类商品对非美出口价格高于/接近对美出口 [23] 各品类情况 - **电子**：手机量关注东南亚、欧洲、拉美，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲；电脑&平板量关注东南亚、拉美，价关注东南亚、欧洲 [25][26] - **车**：油车量关注东南亚、拉美，价关注东南亚、拉美、日韩 + 港澳台；电车量关注东南亚、日韩 + 港澳台，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚、欧洲 [32][35] - **电池**：锂电池量关注金砖 + 澳大利亚、东南亚、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、欧洲、拉美；光伏电池量关注东南亚、日韩 + 港澳台、拉美，价关注日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚、拉美 [39][40] - **船&机**：船舶量关注拉美、金砖 + 澳大利亚，价关注拉美、日韩 + 港澳台；挖机、铲机量关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、拉美、东南亚 [43][44] - **家电**：空调量关注金砖 + 澳大利亚、欧洲、拉美，价关注东南亚、金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台；电视量关注东南亚、金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台，价关注东南亚、日韩 + 港澳台、欧洲 [50] - **芯&玩**：集成电路量关注东南亚、日韩 + 港澳台，价关注金砖 + 澳大利亚、东南亚、日韩 + 港澳台；玩具量关注拉美、欧洲，价关注金砖 + 澳大利亚、日韩 + 港澳台、欧洲 [53][54] - **路由器&监控**：路由器、无线耳机量关注东南亚、欧洲、金砖 + 澳大利亚，价关注欧洲、日韩 + 港澳台、金砖 + 澳大利亚；监控量关注东南亚、拉美，价关注金砖 + 澳大利亚、拉美、欧洲 [58][60] 映射A股，构建非美出海50 年报挖掘：出口区域匹配的出海标的 - 根据14类商品出口区域亮点匹配A股出口区域，考量海外业务，构建样本后经一级、二级筛选得到出海企业，对出口美国个股扣分，对出口欧洲个股加分 [65][66] 他山之玉：出海基金重仓股 - 精选掘金出海的基金重仓股进行补充，整理部分基金一季报重仓股，涉及电子、通信、食品饮料等多个行业 [67] 补充海外有矿资源股 - 补充布局海外矿产的出海资源股，如紫金矿业、山东黄金等，介绍了它们的总市值、PB、ROE、海外营收比等情况及海外矿产分布 [69][70] 非美出海50组合表现 - 非美出海50组合超额收益明显，回撤控制能力好于基准，业绩评价选取同花顺出海50为基准，25年起等权买入成分股，每季度末再平衡 [72]

核心观点 报告对电力设备与新能源、社服、传媒、医药等行业及相关公司进行分析，指出欧洲电车呈现产业化趋势、透明质酸在抗衰领域有新机遇、哔哩哔哩盈利增长且用户规模扩大、一品红AR882权益提升且新药推进良好，还给出各行业投资建议 [5][10][15][21] 电力设备与新能源行业 - 2025Q1雷诺、大众、宝马在欧BEV销量大幅增长，雷诺同比+88%，大众交付量同比+113%，宝马同比+64%，特斯拉份额下滑 [5] - 2025Q1中国车企加大出口，比亚迪出口1.4万辆同比+124%，小鹏2524辆同比+143%，3月比亚迪SealU销量近7000台 [6] - 2025 - 2026年欧洲车企新品持续推出，有望巩固并延续电动化趋势 [7] - 碳排放考核现阶段有压力，新车型推出后2027年有望超额完成目标 [8] - 投资建议涉及锂电池、锂电材料等多领域，推荐宁德时代、湖南裕能等，受益标的有中创新航、科达利等 [8] 社服行业 - 2025年4月研究指出透明质酸是ECM动态平衡核心枢纽，补充高分子量HA可重建年轻态ECM网络 [10] - 华熙生物两款三类械抗衰产品获批，“润百颜·玻玻”推动抗衰转向“系统干预”，“润致·缇透”引领细胞级抗衰 [12] - 华熙生物产业转换能力领先，HA市占率与医美三类械证数量居行业第一，受益标的为华熙生物、爱美客 [13] 传媒行业（哔哩哔哩-W） - 2025Q1公司营收70.03亿元同比+23.6%，经调整归母净利润3.62亿元同比扭亏为盈，维持“买入”评级 [15] - 2025Q1毛利率为36.3%同比+7.9pct，连续11个季度环比提升，实现连续稳定盈利 [16] - 2025Q1B站DAU达1.07亿同比+4.5%，MAU达3.68亿创历史新高，用户日均使用时长108分钟同比+3分钟 [17] - 伴随用户成长和内容拓展，平台商业化变现有望迎来黄金期 [19] 医药行业（一品红） - 2025年5月20日公司受让股权使AR882国内权益提升至100%，维持“买入”评级 [21] - AR882具备三大适应症，全球多中心Ⅱ期临床试验显示疗效显著、安全性高，国内外市场潜力大 [22] - 公司持续加大研发投入，早研管线亮点频现，估值有望提升 [23] 市场表现 - 昨日涨跌幅前五行业为煤炭（2.549%）、有色金属（2.052%）、电力设备（1.115%）、银行（0.714%）、医药生物（0.634%） [1] - 昨日涨跌幅后五行业为美容护理（ - 1.093%）、电子（ - 0.934%）、传媒（ - 0.872%）、社会服务（ - 0.869%）、机械设备（ - 0.832%） [2]

中国对美国LNG进口情况 - 自2月中国对美国LNG征收15%反制性关税后 近两个半月未进口美国LNG [1] - 2月进口量6 57万吨 环比1月19 42万吨减少12 85万吨 同比去年6 95万吨持平 [1] - 3月进口量为0 去年同期为41 25万吨 4月船期数据显示到货量仍为0 [1] 中国天然气供应格局变化 - 国内1-2月规上工业天然气产量433亿立方米 同比增长3 7% [3] - 供应渠道多元化 不依赖美国 国内增产与俄罗斯陆路输送等替代方案削弱海运LNG需求 [3] - 煤炭 可再生能源等廉价替代能源进一步减少对进口LNG的依赖 [3] 中加贸易关系动态 - 加拿大2023年10月对中国电车加征100%关税 钢铝产品加征25%关税 中方反制对加农副产品加征100%关税 [5] - 中国驻加大使表示中加在能源领域具互补性 但未明确回应是否进口加拿大LNG [6] - 加拿大国内出现反思对华政策呼声 中方呼吁在"正确基础"上重启双边关系 [7] 全球贸易冲突背景 - 美国拟在WTO框架下与中加磋商新关税措施 同时计划下月初实施"对等关税" [3] - 美国试图将出口管制纳入贸易协定 遏制中国科技产业 [3] - 中国成为反抗美国经济霸权的代表性力量 多国合作可增强经济抗压能力 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价70.00港元 [2][5][12][16] 报告的核心观点 - 预计国补驱动1Q25业绩强劲增长，2H25将迎来真正考验，鉴于电车出货量增加上调2025 - 2027年收入和净利润预测，虽下调目标估值倍数但目标价不变，重申“买入”评级 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩预览 - 1Q25物联网业务收入同比增长51%至307亿元，智能手机中国区出货量同比增长40%、印度市场下滑38%，板块收入同比增长8%至502亿元，电车业务收入176亿元、毛利率20.8%，调整后净利润约102亿元 [3] 未来展望 - 6月小米投资者日与7月YU7新车发布是重要催化剂，但超预期上行空间有限；2H25小米发力提升智能手机单价应对市场下行周期，关注国补政策持续时间，海外物联网业务扩张有望弥补国内增速放缓，YU7上市后净利润率表现或成每股收益上调超预期来源 [4] 预测修正 - 上调2025 - 2027年收入预测1% - 3%，预计2025年调整后净利润为401亿元（原349亿元），上调2025 - 2027年净利润预测5% - 15% [5][14] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（RMBmn）|270,970|365,906|472,319|573,288|643,009| |每股收益（RMB）|0.76|0.91|1.57|1.97|2.32| |市盈率（x）|15.0|19.5|29.3|23.4|19.8| |市净率（x）|1.7|2.6|5.7|4.7|3.9| [6] 股价表现 - 展示了2024年5月至2025年5月小米集团与恒生指数的股价走势 [9][10] 对比市场预测 |年份|营收（RMBmn）|EPS（RMB）| | ---- | ---- | ---- | |2025E|482,460（-2%）|1.52（+3%）| |2026E|603,323（-5%）|2.01（-2%）| [11] 分季度预测 |项目|1Q25E|2Q25E|3Q25E|4Q25E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|108,322|114,462|117,002|132,533| |%同比变化|43%|29%|26%|22%| |各板块收入及%同比变化等数据见文档|...|...|...|...| [13] 估值 - 将目标估值倍数从35.0倍2026年P/E下调至32.0倍，目标价维持70.00港元，相较2025年5月7日收盘价有40%上行空间 [15][16] 财务报表 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据及关键假设、财务比率等内容 [18][20]