报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，目标价9.2港币 [6][4] 报告核心观点 - 全球支付业务是未来增长主要驱动力，支付费率企稳，AI支付业务有望打开长期增长空间 [1] - 经调整经营利润同比增长147.3%，主要受毛利增长、客资收益增加及经调整三费下降共同带动 [1] 全球支付业务 - 1H26全球支付收入6.01亿元，同比增长27.1% [2] - 全球支付TPV为2,499亿元，同比增长25.9% [2] - 支付交易费率约为0.24%，较1H25略升0.23bps，为过去两年来首次企稳回升 [2] - 全球支付毛利同比增长23.8%至4.26亿元，毛利率由72.7%回落至70.8% [2] - 全球支付收入占比提升8.2pct至68.6%，贡献公司93.6%的毛利 [2] - 公司拥有68项支付牌照及相关资质，服务覆盖200多个国家和地区，支持140多种货币 [2] - 期内取得加拿大MSB和迪拜3D类牌照 [2] - 公司连接180多个电商平台、22家发卡银行和4家以上核心清算机构 [2] - 中资企业出海及B2B、服务贸易等场景拓展有望支撑全球支付稳健增长 [2] - 公司在AI上围绕Agent支付、AI产品矩阵和企业级Agent三大主线展开布局 [2] 境内支付及增值服务业务 - 1H26境内支付收入1.06亿元，同比下降49.8% [3] - 境内支付毛利0.19亿元，同比下降55.5%，毛利率由19.9%降至17.7% [3] - 收入收缩主要由于公司继续优化低贡献交易场景 [3] - 增值服务收入1.64亿元，同比增长83.2%，主要由虚拟银行卡业务放量带动 [3] - 增值服务成本同比增加0.82亿元，毛利同比下降41.8%，毛利率由19.8%降至6.3% [3] - 客户隔离资金利息收入同比增长22.0%至1.56亿元 [3] 费用与利润 - 1H26归母净利润0.12亿元，较1H25的15.11亿元大幅回落，主要因上年同期包含出售连通股权及连通增资带来的摊薄收益合计20.54亿元 [1] - 经调整经营利润达1.56亿元，同比增长147.3% [1] - 剔除股份薪酬后，销售、管理及研发费用合计同比下降3.7% [3] - 经调整研发费用同比下降23%，反映AI应用和流程优化 [3] 盈利预测与估值 - 调整26/27/28年归母净利润预测至0.28/1.04/2.60亿元（幅度：亏转盈/+2.6%/+8.5%） [4] - 调整26/27/28年总收入至18.9/24.1/28.7亿元（幅度：-9.3%/-11.8%/-14.5%） [4] - 采用PS估值法，可比公司27年平均预期PS约4.0x [4][11] - 给予连连27年3.7x目标PS，基于27年营收预测，对应目标价9.2港币 [4][11]