纪要涉及的行业和公司 - 行业：家纺行业 - 公司：富安娜 纪要提到的核心观点和论据 2024年经营情况 - 前三季度公司面临较大挑战，虽三季度有结构性账期调整问题致利润下滑严重，但刨除此因素仍略有下滑，且整个家纺行业都面临市场环境挑战[1][2] - 四季度因羽绒采购成本有优势且产品单价上浮，收入和利润回正并实现双位数增长，全年能达到限制性股票决定的目标[2] 2025年经营情况 - 1月全渠道（加盟、直营、电商）数据不佳呈下滑趋势，原因一是春节提前致消费前置，二是双十一、双十二及11月以来国补出台促使消费前置；电商渠道因结算周期波动可能有调整，但整体趋势不乐观；2月数据因系统调整暂未出来[3] - 业绩指引希望达到2025年限制性股票解禁目标，挑战和困难比去年更大，公司积极采取措施分解目标[4][5] 2025年策略展望 - **线下渠道**：延续去年开店政策，开店目标约200家；将为另一半未配备直播间的直营门店配备直播间，打造流量爆款直播间全国推广；重点发力商超，继续与山姆、胖东来、永辉等合作[5][6][8] - **线上电商渠道**：在京东、天猫、唯品会等传统平台夯实基础，在抖音等以直播为主的渠道发力以带来增量[7][8] 其他业务情况 - **羽绒库存**：前年下半年开始低价储备羽绒原料，去年四季度羽绒价格回落，部分提货计划未兑现；目前库存今年大概够用，会根据价格走势择机储备[10][11] - **品类策略**：婚庆类产品策略调整，降低套件价格作为引流产品，侧重日常类产品销售，保证质量同时提升性价比；其他品类策略暂未确定，今年会在奶柔系列基础上做新调整[12][13] - **开店拆分**：200家开店规划中，直营约占1/4，加盟约占3/4[13] - **总部大厦项目**：南山项目进入实质性建设阶段，建设周期4 - 5年，总投资约5.05亿；目前专项规划、土地使用证等未批下来，处于早期阶段，按上市公司信息披露要求提前披露[15][16] - **新开门店**：按2023年开始的方向打造超级形象旗舰店，约1/6 - 1/5的新店为旗舰店，主要集中在街边店铺[16][17] - **补贴情况**：2024年国补政策驱动销售约五六千万，线上平台占比最高约4000万，补贴约八百多万；2025年持续跟进补贴申请，线下上海、常熟等地已推进，南通、昆明等地在审批；线上天猫上海和江苏已执行，其他地方在申请[18] - **终端折扣**：目前与往年政策差不多，无新调整[19] - **加盟商扶持**：主要是装修补贴和铺货优惠政策，与往年差不多，部分小店流量不错但整体促进作用有限[20] - **会员复购**：2024年11 - 12月左右会员复购率约36.8%，比上一年增长一点多个点，会员消费频次无明显下滑[20] - **分红政策**：2024 - 2025年延续以往大概分红率，去年约95.1%，今年上下无明显变化[24] - **直营门店同店增速**：目前暂无最新指标要求，因新店及店铺装修升级扩建，现金流回正需一年半，同店销售提升有困难，约一年后可能提出具体要求[24] - **毛利率和费用端**：线下开店费用会有支出，公司会持续评估，以毛利率和净利率为前提衡量各渠道费用支出并调整政策[24][25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 1月数据截止到1月22号，因1月23号公司放假，春节期间具体数字未看到，但趋势上今年春节比去年同期下滑[9][10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖报告对富安娜给予“买入”评级 [3][106] 报告的核心观点 - 富安娜整体经营以稳健为核心，差异化艺术家纺产品和会员运营打造高粘性消费群体，精细化高效渠道运营模式奠定业绩稳健增长基础，长期增长和分红稳定 [3][102][106] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 业务概况：富安娜立足中高端家纺赛道，秉承“艺术家纺 + 艺术家居”理念，旗下有四大品牌，截至 2024H1 末门店 1531 家；上市后业务规模扩张，盈利能力稳定，2024 年前三季度受消费环境影响营收和归母净利润下滑 [12][13] - 公司治理：股权结构集中，林国芳持股 39.79%，公司推出多期股权激励计划且达成率较高；采取高分红策略，2019 - 2023 年股利支付率高，后续有望延续 [40][46] 行业概况 - 需求分析：家纺行业成熟，2020 年结婚和搬家是主力需求；高端床品表现优于大盘，2017 - 2019 年 CAGR 为 5.6%，2020 年仍有 1%增长 [49][54] - 竞争格局：市场格局分散呈区域割据，龙头企业品牌、渠道、供应链价值明显，有望领先复苏 [57][61] 投资亮点 - 产品端：多品牌布局，主力品牌富安娜定位中高端，秉承艺术家纺理念，产品独特性强；持续加强材料和设计创新，研发支出占比居行业前列；生产与物流基地协作保障供给；依托节假日全渠道波段营销 [64][65][71] - 渠道端：渠道布局均衡，2024H1 直营/加盟/电商/团购占比分别为 24%/25%/40%/11%；电商渠道精细化运营，多平台布局，增强产品差异性，后续有望增长；线下渠道重视提升直销和加盟业务能力，谨慎拓店 [79][81][94] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年营收分别增长 0.2%/5.5%/5.4%，毛利率分别为 55.8%/56%/56.3%，归母净利率分别为 17.6%/17.9%/18.3% [103][104][105] - 估值分析与投资建议：预计 2024/2025/2026 年业绩分别为 5.36/5.74/6.17 亿元，2023 - 2026 年业绩 CAGR 为 2.6%，当前市值对应 2024/2025 年 PE 为 14/13 倍，给予“买入”评级 [106]

行业或公司 * **公司**：富安纳 * **行业**：家访行业 核心观点和论据 1. **公司经营情况**：三季度收入下滑，但下滑幅度可控，四季度面临压力，但环比跌幅收窄。[2] 2. **电商渠道**：双十一期间电商渠道下滑，主要原因是电商渠道压力和京东平台的调整。[3] 3. **补贴政策**：上海地区补贴政策对公司影响有限，主要原因是上海地区店铺数量少，线上受益店铺规模小。[4] 4. **加盟商库存**：加盟商库存处于可控范围内，11月提货速度放缓，但并非趋势性变化。[6] 5. **产品结构**：套件和背心占比最高，分别为40%多和40左右，其他品类占比变化不大。[10] 6. **渠道结构**：电商渠道占比最高，约42%，其次是加盟渠道和直营渠道。[13] 7. **新开店情况**：今年计划新开140-200家店铺，已完成80%以上，明年将继续开店。[14] 8. **降本措施**：公司在管理、原材料等方面持续降本，推出奶芙柔产品降低成本。[15] 9. **原材料价格**：羽绒原材料价格上涨，公司已囤积羽绒，未来两年使用。[17] 10. **电商和线下渠道**：电商和线下渠道互补，公司将继续发展电商渠道，并加强线下渠道布局。[19] 11. **产品差异化**：公司通过产品设计进行差异化竞争，品牌辨识度高。[22] 12. **毛利率**：四季度毛利率预计保持稳定。[22] 13. **行业竞争**：家访行业集中度低，竞争格局稳定，新品牌崛起可能性不大。[23] 14. **退货率**：双十一期间退货率有所增加，但幅度不大。[25] 15. **分红政策**：分红政策延续往年思路，除非出现重大因素，否则分红政策不变。[25] 16. **股权激励**：公司将继续努力实现股权激励目标。[26] 17. **小品类经营**：小品类经营处于市场推广阶段，尚未形成规模。[27] 18. **春夏订货会**：春夏订货会情况与往年基本持平，中高价格带产品订货量略有下降。[28] 19. **政策鼓励上市公司借款增值回购**：公司认为该政策对公司不适用。[29] 20. **新品规划**：明年将继续推出新品，注重品牌价值、功能性和性价比。[30] 21. **家访行业展望**：预计今年和明年家访行业都面临压力，但国家政策有望带动经济向好。[30] 22. **互联网品牌冲击**：白牌和中小品牌对公司影响有限。[32] 23. **加盟商管理**：公司对加盟商管理相对融洽，根据加盟商经营能力和配合程度进行考核和扶持。[33] 其他重要内容 * 公司将根据补贴政策进行差异化调整，但调整空间有限。 * 公司将继续关注电商渠道和线下渠道的发展，并加强品牌建设。 * 公司将继续推出新品，并关注消费者需求变化。 * 公司对未来家访行业持谨慎乐观态度。

分组1：投资评级相关 - 报告给予富安娜“优于大市”的投资评级首次覆盖该公司[1][6][37] 分组2：报告核心观点 - 富安娜是定位“艺术家纺”的综合性家纺企业股权结构清晰旗下多品牌满足不同层次需求线下渠道由直营与加盟门店组成且近年来扩张稳健获外部机构青睐[4][14][15] - 2014 - 2023年富安娜收入CAGR +4.4%增长稳健毛利率稳中有升归母净利率基本稳定近年来股息率维持在7.0%上下估值水平较为稳定是典型高股息低波标的[4][21] - 中国家纺行业2023年市场规模2567亿元预计2023 - 2029年CAGR +2.1%属于成熟行业与发达国家相比市场集中度仍有提升空间龙头企业有望提升市占率[5] - 对比同行富安娜重视增长质量收入增速波动小毛利率和净利率显著高于同行经营现金流充沛分红比率领先近5年股息率7.0%左右且更稳定[5][32][35] - 预计2024、2025、2026年富安娜归母净利润分别为5.17、5.61、6.06亿元按照2024E PE 13 - 15X对应合理价值区间为8.03 - 9.26元/股[6][37] 分组3：按目录总结 1. 富安娜：定位“艺术家纺”，股权结构清晰 - 富安娜1994年成立是集多种业务于一体的综合型家纺企业创立了5个家纺品牌建立了五大生产物流基地2009年上市实控人林国芳持股39.8%第二大股东陈国红持股14.6%还有其他股东公司获多家基金公司青睐[14][15] - 富安娜主打“艺术家纺”旗下品牌风格各异价格带不同线下渠道由直营与加盟门店组成2024H1门店数量同比有净增长[15] 2. 收入增长与利润率均保持稳健，典型高股息低波标的 - 2014 - 2023年富安娜收入CAGR +4.4%增长稳健渠道结构有线下往线上转移趋势2018 - 2023年各渠道收入CAGR不同2023年线上收入占比最高[18] - 2023年公司四费率33.1%同比上升0.2pct销售和研发费用有所上升管理费用率稳中有降2023年毛利率55.6%同比增加2.5pct归母净利率整体稳定为18.9%[19] - 2018 - 2023年富安娜分红比率不断提升2018年从79.2%提升到2023年的95.1%已连续3年维持90%以上2019 - 2023年除2020年外股息率均在7%以上2023年为7.3%[20] - 2014 - 2023年富安娜股价涨幅51.5%年化收益率4.2%估值水平较为稳定2024 - 2023年PE（FY1）中位数12.6X[21] 3. 家纺行业成熟市场，头部集中度有望提升 - 2023年中国家纺行业市场规模约2567亿元2014 - 2023年CAGR达4.9%预计2029年将达到2900亿元2023 - 2029年CAGR预计达2.1%属于成熟行业[22] - 国内家纺市场品牌分四个梯队第一梯队有罗莱生活、富安娜等龙头品牌国内家纺市场CR5长期在7.0%上下波动与发达国家相比仍有提升空间[23][24] - 家纺行业集中度提升方式一是优胜劣汰、自然出清随着成本上升和市场要求提高中小品牌或难以为继2017年以来规上企业数量下降头部企业增速快于规上企业[26] - 方式二是企业自身主动求变如美国Tempur Sealy通过成立子品牌实现各层级市场全覆盖中美企业在收入渠道结构上存在差异反映出消费者习惯不同[27] 4. 投资建议 - 2014 - 2023年富安娜收入CAGR低于水星家纺但收入增速波动明显小于同行反映出重视利润、稳健增长的经营策略[32] - 富安娜毛利率、净利率水平明显高于同行常年维持在50%以上经营性现金流充沛净利润现金含量常年维持在100%以上[32][34] - 富安娜重视股东回报长期以来分红比率不断提升与典型高股息低波品种对比分红比率具有明显优势近5年股息率维持在7.0%左右且更稳定[35][36] 5. 盈利预测与估值 - 富安娜作为国内高端家纺龙头产品定位“艺术家纺”凭借技术与设计在高端市场有较大话语权收入增长稳健利润率常年居行业前茅重视股东回报派息比率近年维持在95%以上[37] - 预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为5.17、5.61、6.06亿元按照2024E PE 13 - 15X对应合理价值区间为8.03 - 9.26元/股[6][37]

报告公司投资评级 - 根据三季报,分析师调整盈利预测,预计公司2024-2026年EPS为0.61、0.66和0.71元(原0.77、0.85和0.94元),DCF目标估值11.25元,维持"买入"评级[6] 报告的核心观点 - 公司发布24Q3季报,前三季度实现营业收入18.9亿,同比下降1.96%,实现归母净利润2.93亿,同比下降15.3%,单Q3来看,公司收入和归母净利润分别同比下降11.2%和40.8%,低于市场预期[1] - 分渠道来看,24H1线上、直营、加盟渠道收入分别同比增长-0.6%、-0.9%和1.9%,其中24Q2分别下滑-2.8%、-5.6%和-2%,推测24Q3延续二季度的趋势,其中直营渠道表现受消费疲弱大环境影响更为明显[1] - 截至24Q3,公司存货周转天数为253天,同比增加14天,推测一方面由于二季度和三季度收入增速放缓,另一方面公司基于对未来市场环境和原材料价格的研判,对羽绒等生产原材料提前进行战略性储备[1] - 盈利能力方面,24Q3公司销售费用率同比大幅提升6.5pct至32.1%,推测原因包括:1)线上竞争加剧,电商渠道费用投入效率有所降低,2)加盟渠道装修返利等费用提前确认,预计24Q4加盟渠道的费用压力将有所减缓[1] - 根据央视新闻报道,上海家电家具消费补贴政策新增家纺品类,认为富安娜作为家纺龙头将有望受益,伴随国内对消费政策的持续加码,后续终端零售有望逐步提振,公司盈利能力也有望实现边际改善[1] 财务数据分析 - 公司2022-2026年营业收入分别为3,080、3,030、3,048、3,244、3,459百万元,同比增长分别为-3.1%、-1.6%、0.6%、6.5%、6.6%[4] - 公司2022-2026年归母净利润分别为535、572、512、550、590百万元,同比增长分别为-2.1%、7.0%、-10.4%、7.4%、7.3%[4] - 公司2022-2026年毛利率分别为53.1%、55.6%、55.9%、56.0%、56.2%,呈现逐年上升趋势[4] - 公司2022-2026年净利率分别为17.4%、18.9%、16.8%、17.0%、17.1%,保持在较高水平[4] - 公司2022-2026年ROE分别为14.3%、15.0%、13.3%、14.0%、14.7%,保持在较高水平[4]

公司经营情况 - 2024年第三季度实现营业收入5.79亿元,同比下降11.21%[2] - 归属于上市公司股东的净利润为7,518万元,同比下降40.78%[2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6,803万元,同比下降39.93%[2] - 销售费用增加,主要是电商渠道广告宣传投入和门店装修费用增加[2] - 投资收益比去年减少1,300万元左右,主要是购买银行结构性存款减少,增加了大额存单的购买[3] - 政府补贴略有减少,主要是今年申请的补助项目减少[3] 公司发展规划 - 公司将保持一贯的分红政策,回馈广大投资者[3] - 2025年春夏订货会订货情况与往年同期基本持平[3] - 公司将审慎观待市场情况,适时调整门店开设节奏[3] - 线下存货有10%左右的增长,主要是为冬季产品进行备货[3][4] - 直营门店收入占23%,加盟门店收入占27%,分布在不同层级市场[4] - 公司正积极配合上海家纺产品补贴政策,准备相关申请资料[4][5]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"优于大市"(维持) [1] 报告的核心观点 - 2024年消费环境持续疲软,公司第一、第二季度收入仍保持同比正向增长,第三季度销售承压,但毛利率持续提升,净利率在第三季度主要受销售费用率增长影响有所下降,但部分费用存在确认时间错配问题,有望缓解四季度费用压力 [1][7] - 公司基于谨慎踏实的经营管理风格,持续保持较高的盈利水平和较长周期内稳定的复合增速,公司的经营韧性和抗周期性较强,同时公司保持较高分红水平,拥有确定性较强的股息收益率 [1][7] - 基于下半年消费复苏趋势仍然较弱,预计2024~2026年净利润分别为5.3/5.7/6.0亿元,同比-7.1%/+6.8%/+6.2% [1][7] 报告分析内容总结 财务数据 - 2024年营业收入预计为29.6亿元,同比下降2.3% [8] - 2024年净利润预计为5.32亿元,同比下降7.1% [8] - 2024年毛利率预计为56%,保持稳定 [3][5] - 2024年EBIT利润率预计为19.3% [8] - 2024年ROE预计为13.6% [8] 现金流及资产负债情况 - 三季度末存货金额同比+12.4%、环比+8.5%至8.9亿元,主要因鹅绒原材料持续上涨,公司提前备货 [1] - 三季度末应收账款同比提升29.7%至2.7亿元,主要受电商平台结算模式改变影响 [1] - 单三季度经营活动现金流净额为-1.3亿元,受收入下滑、存货和应收账款增长影响 [1][6] 费用及利润率情况 - 三季度销售费用率同比+6.5百分点至32.1%,主要系加盟门店装修返利补贴提前,以及电商投入增加 [1][5] - 三季度归母净利率同比-6.5百分点至13.0%,主要受销售费用率提升影响 [1][5] - 预计四季度销售费用率有望改善,利润率趋势有望扭转 [1]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年前三季度公司营业收入和归母净利润同比下滑2%和15% [1] - 公司渠道分布较均衡,2024年延续净拓店 [2] - 费用率提升幅度超过毛利率,存货和应收账款周转放缓 [3] - 关注零售端边际变化,期待四季度冬季和电商销售旺季及促消费政策带来改善 [4] 分季度财务数据总结 - 2024年Q1~Q3单季度营业收入同比分别为+5.2%/+0.5%/-11.2% [1] - 2024年Q1~Q3单季度归母净利润同比分别为+10.2%/-11.7%/-40.8% [1] - 2024年Q1~Q3单季度毛利率同比分别为-0.1/+1.8/+0.1PCT [3] - 2024年Q1~Q3单季度期间费用率同比分别为+0.8/+2.4/+6.4PCT [3] 其他财务指标总结 - 2024年9月末存货较年初增加26.5%,同比增加12.4% [3] - 2024年9月末应收账款较年初减少31.7%,同比增加29.7% [3] - 前三季度经营净现金流转为净流出 [3] 盈利预测调整 - 下调公司2024~2026年盈利预测,对应2024~2026年EPS分别为0.59/0.69/0.74元 [4]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年三季报,零售大环境承压,导致营收、净利均不及预期。24Q1-3营收18.9亿元（同比-2.0%），归母净利润2.93亿元（同比-15.3%），扣非归母净利润2.61亿元（同比-15.0%）。其中,24Q3单季营收5.8亿元（同比-11.2%），归母净利润0.75亿元（同比-40.8%），扣非归母净利润0.68亿元（同比-39.9%）。[5] - 毛利率逆势仍保持稳定,但销售费用增加,导致净利率暂时承压。24Q1-3毛利率55.2%（同比+0.6pct），其中24Q1/Q2/Q3毛利率54.2%/55.8%/55.5%,24Q3单季毛利率同环比均保持稳定,彰显品牌力高韧性。24Q1-3期间费用率36.8%（同比+3.1pct），分拆看销售费用率29.8%（同比+3.3pct），主因是广告宣传费、货柜陈列及装修费增加较多。最终,24Q1-3归母净利率15.5%（同比-2.45pct），阶段性受冲击。[5] - 对羽绒等原材料进行战略性储备,为后续旺季销售提供潜在的弹性。24Q1-3经营现金流净额转负,其中经营现金流入同比下降不多,而流出项增量主要来自于购买商品、接受劳务支付的现金同比增加7.8亿元至12.6亿元,包括对价格涨势的羽绒等进行提前采购储备,这也反映在存货同比增加约1亿元至8.9亿元,存货周转天数同比增加约14天至253天。[5] - 上海再扩大消费补贴范围,家纺品类首次被纳入,有望刺激头部品牌零售改善。10月22日上海市商务委员会公示,新增家电家居消费补贴政策补贴品类和参与企业名单,其中家纺类首次被新增纳入补贴范围,富安娜、罗莱、水星等均参与在内。[6] - 富安娜作为中国家纺民族品牌,持续高分红凸显资产稀缺性。根据三季报,24Q3季末公司账上货币资金及交易性金融资产8.3亿元,且存货中包含较大规模价格涨势、变现性强的羽绒等原材料,短期借款0.8亿元,长期借款零,因此兼备抗风险能力与潜在扩张条件。[6] 财务数据总结 - 2024年1-3季度营业收入18.9亿元,同比下滑2.0% [5] - 2024年1-3季度归母净利润2.93亿元,同比下滑15.3% [5] - 2024年1-3季度毛利率55.2%,同比增加0.6个百分点 [5] - 2024年1-3季度销售费用率29.8%,同比增加3.3个百分点 [5] - 2024年1-3季度净利率15.5%,同比下降2.45个百分点 [5] - 预计2024-2026年归母净利润分别为5.1/5.7/6.2亿元 [6]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级。[5] 报告的核心观点 设计创新是公司的核心竞争力 - 公司设计研发团队专注产品设计和工艺开发,每季商品都注入时尚原创设计,在高端产品系列中具备观赏和收藏价值。[2] - 公司的独幅平网印花和新国绣数码印花是公司有代表性的原创设计工艺,能将艺术诠释于公司产品矩阵上。[2] 股权激励提高了员工积极性和创造性 - 公司对员工进行持续的股票激励计划,分别已经实施了两期期权、六期限制性股票和一期员工持股计划在内的九次股票激励计划,总计激励对象共计1860人次。[1] - 股权激励进一步的提高了优秀骨干员工的积极性、稳定性和创造性,从而提高企业的经营业绩和核心竞争力。[1] 外部环境不确定性导致盈利预测下调 - 基于外部环境不确定性以及24Q3公司收入业绩表现,我们调整盈利预测,预计24-26年收入分别为31亿、33亿以及34亿元,归母分别为5.4亿、5.7亿以及6.1亿元。[1]