报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 临近春节，内地下游开机率稳中下滑、新疆地区开机率持稳，市场波动带动郑棉波动，新年度面积下降预期及收购成本支撑使下方价格坚挺，纱厂原材料库存高位、内外价差较高限制上方高度，预计近期震荡为主，需关注资金面和宏观面 [4] 相关目录总结 全球棉花生产情况 - 巴西2025/26年度棉花种植截至1月24日完成60.6%，环比增加24.3个百分点，同比快14.3个百分点，马托格罗索州二茬大豆、棉花、玉米播种提速 [5] - 澳大利亚本季棉花产量预计保持在440万包（约合100万吨），较上一产季下降约18%，与美农1月供需报告产量及降幅吻合 [5] 国内棉花情况 - 截至1月28日，全国皮棉检验量为721.27万吨，同比增加12.86%；截至1月22日，全国皮棉销售率为62.7%，同比提高24.1个百分点，较过去四年均值提高28.2个百分点 [6] 美棉出口情况 - 截止1月22日当周，本年度美棉累计签约出口177.22万吨，占年度预测总出口量的68%，周环比增加2个百分点，较过去三年同期均值偏慢15个百分点；累计装运85.22万吨，占总签约量的48%，周环比上升2个百分点，较过去三年同期均值偏快5个百分点 [7] - 截止1月22日当周，2025/26美陆地棉周度签约4.62万吨，环比降51%，主要是越南回落；周出口装运量为1015吨，同比增长35%，主要是东南亚国家装运提速 [7] 贸易协定影响 - 1月27日，印度和欧盟正式达成贸易协定，将取消欧盟对印度出口至欧盟地区的纺织品服装征收的最高12%进口关税，可能提升印度纺织品在欧洲市场价格竞争力，与中国形成更直接市场份额争夺 [7] 价格走势 - 2026年1月22日至1月29日，ZCE活跃合约从14730元/吨涨至14910元/吨，ICE活跃合约从63.91美分/磅降至63.46美分/磅 [8] - 进口棉纱港口提货价中，印度C32S从21480元涨至21520元，越南C32S从21480元涨至21570元，印尼C32S从21080元涨至21100元 [11] - 进口棉到港价中，美EMOT M 1%关税从12892元降至12824元，滑准税从13910元降至13861元；巴西M 1%关税从12413元降至12396元，滑准税从13622元降至13603元 [12] 美棉签约情况 - 截止1月22日当周，2025/26美陆地棉周度签约4.62万吨，环比降51%，较四周平均水平降17%，同比降42%，其中巴基斯坦签约1.18万吨，越南1.03万吨 [19] 库存情况 - 截止本周四，郑棉仓单+有效预报为11315张；郑纱仓单+有效预报为7张 [54] 基差与价差情况 - 截至本周四，328棉花现货价格指数周环比涨233元/吨，郑棉主力合约收盘价周环比涨215元/吨，两者基差周环比扩大18元/吨；C32S纱线价格指数周环比涨110元/吨，郑纱主力合约收盘价周环比涨200元/吨，两者基差周环比扩大 - 90元/吨 [43] - 本周四，国内328棉花价格指数与滑准税下进口棉港口提货价价格指数的价差周环比上升284元/吨，与1%关税下进口棉港口提货价的价差周环比上升293元/吨；C32S棉纱价格指数与港口提货价的价差周环比上升50元/吨 [45] - 本周四，期货盘面上郑纱主力合约与郑棉主力合约的价差为5790元/吨，周环比扩大20元/吨；32支纯棉纱即期理论加工利润为 - 1961元/吨，亏损幅度周环比扩大175元/吨 [47]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球棉花供应端巴西、美国两大出口国“双减” 美棉价格在成本倒挂与基差修复双重信号下底部特征明确 看好棉价上行通道开启 [2] - 美棉产量预期下修与巴西产能扩张结束奠定美棉价格底部支撑 若减产预期落地 叠加关税影响下纺服出口美国链条溯源或更严格 美棉采购集中度或持续提升 判断美棉价格将开启上行通道 重点推荐【百隆东方】 相关标的【天虹国际集团】 [5][43] 根据相关目录分别进行总结 供给侧收缩预期 - 巴西作为第一大棉花出口国结束5年产能扩张 CONAB 1/15日报告预计25/26年棉花产量同比降6.3% 自25年10月起每月持续下调预期 核心产区马托格罗索州减产更激进 IMEA预计该州产量同比降幅达14.5% [3] - 美国WASDE 1/12日报告将25/26棉花单产预期大幅下修7.8% 产量下调2.5% 库存消费比回落 库存压力显著减轻 [3] 减产背后硬逻辑 - 巴西棉农面临亏损 成本回报率为 -15.5% 竞品二季玉米仍有8.4%回报 且玉米运营成本仅为棉花的1/3 [4] - 巴西目前播种率仅8.1% 去年同期为14.2% 若错失最佳生长期将进一步加强减产预期 [4] 美棉价格筑底依据 - 美棉现价约65美分/磅 显著低于美国平均种植成本约80美分/磅 并逼近政策抵押贷款利率54.4美分/磅安全垫 向下空间有限 [5][10] - 基础级棉花基差处历史底部 1月高质量级棉花已出现正基差 是中期价格向上的先行信号 [5][13] 全球棉花格局 - 2024/25年度全球棉花总产量集中度高 前四大产棉国（中国、印度、巴西、美国）合计占比约73% 中国和印度主要内销 巴西和美国主要出口 [19] - 24/25年全球前十大出口棉花国家中 巴西和美国合计占全球棉花出口量近60% 巴西供需结构变化将较大程度影响美棉价格走向 [22] 巴西棉花情况 - 巴西棉近10年产量扩张近3倍 原因包括土地“二季作”模式、汇率红利、中美贸易摩擦改变供需格局 [25] - CONAB 1月15日报告预计巴西25/26棉花种植面积减少2.8% 产量为382万吨 较10月预测减少6.3% 是近5年首次调降 [31] - 25/26年棉籽播种率31.9% 低于24/25年1.6pct 预期产量同比下跌6.3% 环比下跌3.6% [34] - 马托格罗索州25/26年种植季面积下调7.3% 是五年来首次下降 皮棉总产量预计同比下降14.5% 1月9日播种进度仅8.1% 为近5年最低 棉农或面临近5年最大幅度亏损 预售进度42.9% 为历史最低 [38] 投资建议 - 重点推荐【百隆东方】 相关标的【天虹国际集团】 公司持有的低成本棉花库存将在棉价上行周期中释放较大利润弹性 叠加正基差环境 毛利率修复弹性可期 [5][43]

四季度以来ICE棉花期货价格走势及原因 - 四季度以来ICE棉花期货价格呈偏弱震荡走势 主力合约最低下探63美分/磅一线 [1] - 价格偏弱原因之一是美国政府“停摆”导致市场数据缺失 且全球贸易存在不确定性 [1] - 价格偏弱原因之二是美棉产量预估变化和出口情况对美棉价格不利 [1] 全球棉花供需基本面 - 12月USDA供需报告显示 与11月相比 全球棉花期末库存预估调增4万包 整体变化不大 [2] - 2025/2026年度全球棉花期初库存预估较上年度增加121万包至7461万包 [2] - 2025/2026年度全球棉花产量预估较上年度增加51万包 为近6个年度最高水平 [2] - 2025/2026年度全球棉花消费量预估较上年度下降32万包 为近6个年度次高水平 [2] - 受产量增加、消费量下降影响 2025/2026年度全球棉花期末库存预估较上年度增加136万包 处于近6个年度平均值下方 整体压力不大 [2] 美国棉花供需与出口情况 - 12月USDA供需报告显示 与11月相比 美棉产量预估调增15万包 消费量预估调减10万包 最终期末库存预估调增20万包至450万包 [3] - 与上年度相比 美棉期末库存增加50万包 主要贡献来自期初库存的增加 期末库销比上升3.2个百分点 [3] - 截至2025年12月5日当周 美棉累计检验量为200.85万吨 占全年美棉产量预估值的65.7% 较去年同期低11个百分点 [3] - 美棉收获进入尾声 预计美棉产量后期调整幅度不大 美棉出口量的变化是影响美棉价格的关键因素之一 [3] - 截至11月6日当周 美国陆地棉周度签约量为6.63万吨 环比增长258% 较4周平均水平增长113% 同比增长28% [4] - 2025/2026年度 美棉累计签约量为122.6万吨 占年度预测总出口量的47% 较过去3年平均值慢17个百分点 [4] - 2025/2026年度 美棉累计出口装运量为46.33万吨 占年度总签约量的38% 较过去3年平均值快约8个百分点 [4] - 从各国累计签约量来看 越南累计签约量最多 占美棉总签约量的近30% 中国签约量仅为3.5万吨 下降较多 [4] - 对美贸易协定促使越南大量签约美棉 其他东南亚国家签约美棉的热情不高 对巴西棉采购旺盛 [4] 南半球主产国种植前景 - 市场预计巴西2025/2026年度棉花种植面积易减难增 原因一是上年度棉价大幅下滑致种植收益相比大豆、玉米等不具备优势 二是洪灾导致大豆收割滞后影响棉花播种 [5] - 巴西马托格罗索州2025/2026年度棉花产量预计为258万吨 较11月预估下降1.74% 该州棉花种植面积占巴西总种植面积的65%以上 [5] - 受灌溉水供应不足、土壤墒情偏差、种植成本上涨、竞争作物收益更好等因素影响 2025/2026年度澳大利亚棉花种植面积预计大幅下降 [5] - 澳大利亚农业与资源经济科学局预计本年度澳棉种植面积为40.6万公顷 较上年度减少22% [5] - 澳大利亚棉花协会预计本年度澳棉种植面积约为39.3万公顷 较上年度的63.8万公顷下降24.5万公顷 [5] 主要消费国纱厂开机率 - 从纱厂开机率来看 印度和越南整体呈震荡下行走势 巴基斯坦整体呈震荡走高趋势 [6] - 印度纱厂开机率在下半年基本处于震荡回落趋势 11月以来略有上升 [7] - 越南纱厂开机率整体呈震荡下行走势 下半年开机率处于近3年同期较低位 [7] - 巴基斯坦纱厂开机率整体呈震荡走高趋势 今年以来基本上处于近3年同期最高位 表现偏强 [7] 欧美纺织服装进口需求 - 2025年9月份 欧盟自中国、越南、孟加拉国及美国进口纺织服装56.6亿欧元 同比增加0.5亿欧元 [8] - 2025年1—9月份 欧盟从上述四国累计进口纺织服装436.75亿欧元 同比增加42.13亿欧元 增幅为10.68% [8] - 1—9月份欧盟自中国累计进口240亿欧元 同比增加20.14亿欧元 在四国中的份额为54.96% 较去年同期下降0.75个百分点 [8] - 2025年8月份 美国共计进口纺织服装106.28亿美元 同比下降7.46亿美元 降幅为6.56% [8] - 2025年1—8月份 美国累计进口纺织服装798.32亿美元 同比增加9.53亿美元 增幅为1.2% [8] - 1—8月份美国自中国累计进口153.2亿美元 同比下降47.6亿美元 市场份额为19.2% 较去年同期下降6.3个百分点 [8] 北半球产量与后市展望 - 12月USDA供需报告显示 2025/2026年度中国棉花产量预估为730万吨 同比增加约5% 按照目前检验进度推算 中国棉花产量或仍有上调空间 [9] - USDA预计2025/2026年度印度棉花产量为522万吨 印度棉花协会预计为518万吨 以此推测印度棉花产量调整空间或不大 [9] - 目前北半球棉花产量逐渐明朗 南半球棉花种植面积若如预期下降 或对美棉出口及价格起到一定支撑 [9]

报告行业投资评级 - 棉花：中性偏空 [3] - 白糖：中性 [7] - 纸浆：中性 [10] 报告的核心观点 - 棉花市场受中美贸易战、美棉数据暂停发布、新棉上市供应压力增加、需求端不佳等因素影响，中长期关注美棉减产和出口情况；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉收购价企稳限制棉价下行，短期棉价有走弱风险 [2][3] - 白糖市场巴西供应强势压制原糖期价，但有乙醇重心支撑，中期关注巴西制糖比；国内旺季产销不佳、进口量高、甜菜糖开榨供应充足，台风影响甘蔗产量需跟踪，短期受宏观情绪影响盘面波动或加剧 [5][6][7] - 纸浆市场海外阔叶浆厂有报涨、减产及转产计划但成交不佳，国内进口量先高后降、港库高位，供应宽松；需求端欧美消费弱、国内需求疲软，下游采购谨慎，短期浆价或延续震荡寻底走势 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 棉花观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日棉花2601合约收盘13320元/吨，较前一日涨50元/吨，涨幅0.38%；现货方面，3128B棉新疆到厂价14510元/吨，较前一日降3元/吨，现货基差CF01 + 1190，较前一日降53；全国均价14664元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差CF01 + 1344，较前一日降60 [1] - 8月泰国棉花进口量约9057吨，环比减少43.5%，同比增加1.2%；美棉进口居首，占比55.9%，澳棉排第二，占比23.4%，巴西棉排第三，占比14.8% [1] 市场分析 - 昨日郑棉期价震荡反弹；宏观上中美贸易战升级，国际上美国政府停摆致美棉相关数据暂停发布，新年度全球棉市供需趋于宽松，北半球新棉上市供应压力增加，美棉出口签约不佳；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉收购价企稳限制棉价下行 [2] 策略 - 中性偏空，中美贸易战升级增加市场不确定性，新年度增产预期和需求不足使短期棉价有走弱风险 [3] 白糖观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日白糖2601合约收盘5408元/吨，较前一日涨5元/吨，涨幅0.09%；现货方面，广西南宁地区白糖现货价格5790元/吨，较前一日持平，现货基差SR01 + 382，较前一日降5；云南昆明地区白糖现货价格5760元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差SR01 + 352，较前一日降15 [4] - 巴西中南部9月下半月压榨甘蔗4085.5万吨，同比增加5.18%；产糖313.7万吨，同比增加10.76%；甘蔗制糖比51.17%，同比增加3.44%；出糖率157.48千克/吨，同比减少1.78%；2025/26榨季截至10月1日，累计压榨甘蔗4.909亿吨，同比减少2.99%；累计产糖3352.4万吨，同比增加0.84%；累计甘蔗制糖比52.68%，高于上年同期；累计甘蔗出糖136.04千克/吨，同比减少3.63% [4] 市场分析 - 昨日郑糖期价窄幅震荡；原糖方面，9月下半月糖产量高于预期，巴西供应强势压制原糖期价，但有乙醇重心支撑，中期关注巴西制糖比；郑糖方面，国内旺季产销不佳、进口量高、甜菜糖开榨供应充足，台风影响甘蔗产量需跟踪 [5][6] 策略 - 中性，台风使甘蔗受灾增加新榨季食糖产量变数，支撑糖价，但中美贸易摩擦升级使盘面波动加剧 [7] 纸浆观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日纸浆2511合约收盘4856元/吨，较前一日持平；现货方面，山东地区智利银星针叶浆现货价格5600元/吨，较前一日涨10元/吨，现货基差SP11 + 744，较前一日涨10；山东地区俄针现货价格4965元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差SP11 + 109，较前一日降10 [8] - 进口木浆现货市场价格多数持稳，个别涨跌互现；进口阔叶浆市场贸易商挺价，下游刚需跟进；进口本色浆个别市场需求有支撑，浆价上探；进口化机浆市场需求不振，价格僵持 [8] 市场分析 - 昨日纸浆期价横盘整理；供应方面，海外阔叶浆厂有报涨、减产及转产计划，但成交不佳，全球供应压力仍存，国内港口去库慢；需求方面，欧美纸浆消费弱，国内需求疲软，纸厂开工率下滑，成品纸过剩，下游采购谨慎，关注四季度旺季需求落地情况 [9] 策略 - 中性，关税战和基本面改善不足使短期浆价难脱离底部，延续震荡寻底走势 [10]