报告行业投资评级 - 棉花：中性偏空 [3] - 白糖：中性 [7] - 纸浆：中性 [10] 报告的核心观点 - 棉花市场受中美贸易战、美棉数据暂停发布、新棉上市供应压力增加、需求端不佳等因素影响，中长期关注美棉减产和出口情况；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉收购价企稳限制棉价下行，短期棉价有走弱风险 [2][3] - 白糖市场巴西供应强势压制原糖期价，但有乙醇重心支撑，中期关注巴西制糖比；国内旺季产销不佳、进口量高、甜菜糖开榨供应充足，台风影响甘蔗产量需跟踪，短期受宏观情绪影响盘面波动或加剧 [5][6][7] - 纸浆市场海外阔叶浆厂有报涨、减产及转产计划但成交不佳，国内进口量先高后降、港库高位，供应宽松；需求端欧美消费弱、国内需求疲软，下游采购谨慎，短期浆价或延续震荡寻底走势 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 棉花观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日棉花2601合约收盘13320元/吨，较前一日涨50元/吨，涨幅0.38%；现货方面，3128B棉新疆到厂价14510元/吨，较前一日降3元/吨，现货基差CF01 + 1190，较前一日降53；全国均价14664元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差CF01 + 1344，较前一日降60 [1] - 8月泰国棉花进口量约9057吨，环比减少43.5%，同比增加1.2%；美棉进口居首，占比55.9%，澳棉排第二，占比23.4%，巴西棉排第三，占比14.8% [1] 市场分析 - 昨日郑棉期价震荡反弹；宏观上中美贸易战升级，国际上美国政府停摆致美棉相关数据暂停发布，新年度全球棉市供需趋于宽松，北半球新棉上市供应压力增加，美棉出口签约不佳；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉收购价企稳限制棉价下行 [2] 策略 - 中性偏空，中美贸易战升级增加市场不确定性，新年度增产预期和需求不足使短期棉价有走弱风险 [3] 白糖观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日白糖2601合约收盘5408元/吨，较前一日涨5元/吨，涨幅0.09%；现货方面，广西南宁地区白糖现货价格5790元/吨，较前一日持平，现货基差SR01 + 382，较前一日降5；云南昆明地区白糖现货价格5760元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差SR01 + 352，较前一日降15 [4] - 巴西中南部9月下半月压榨甘蔗4085.5万吨，同比增加5.18%；产糖313.7万吨，同比增加10.76%；甘蔗制糖比51.17%，同比增加3.44%；出糖率157.48千克/吨，同比减少1.78%；2025/26榨季截至10月1日，累计压榨甘蔗4.909亿吨，同比减少2.99%；累计产糖3352.4万吨，同比增加0.84%；累计甘蔗制糖比52.68%，高于上年同期；累计甘蔗出糖136.04千克/吨，同比减少3.63% [4] 市场分析 - 昨日郑糖期价窄幅震荡；原糖方面，9月下半月糖产量高于预期，巴西供应强势压制原糖期价，但有乙醇重心支撑，中期关注巴西制糖比；郑糖方面，国内旺季产销不佳、进口量高、甜菜糖开榨供应充足，台风影响甘蔗产量需跟踪 [5][6] 策略 - 中性，台风使甘蔗受灾增加新榨季食糖产量变数，支撑糖价，但中美贸易摩擦升级使盘面波动加剧 [7] 纸浆观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日纸浆2511合约收盘4856元/吨，较前一日持平；现货方面，山东地区智利银星针叶浆现货价格5600元/吨，较前一日涨10元/吨，现货基差SP11 + 744，较前一日涨10；山东地区俄针现货价格4965元/吨，较前一日降10元/吨，现货基差SP11 + 109，较前一日降10 [8] - 进口木浆现货市场价格多数持稳，个别涨跌互现；进口阔叶浆市场贸易商挺价，下游刚需跟进；进口本色浆个别市场需求有支撑，浆价上探；进口化机浆市场需求不振，价格僵持 [8] 市场分析 - 昨日纸浆期价横盘整理；供应方面，海外阔叶浆厂有报涨、减产及转产计划，但成交不佳，全球供应压力仍存，国内港口去库慢；需求方面，欧美纸浆消费弱，国内需求疲软，纸厂开工率下滑，成品纸过剩，下游采购谨慎，关注四季度旺季需求落地情况 [9] 策略 - 中性，关税战和基本面改善不足使短期浆价难脱离底部，延续震荡寻底走势 [10]

报告行业投资评级 - 棉花：中性偏空 [3] - 白糖：中性 [7] - 纸浆：中性 [10] 报告的核心观点 - 棉花市场反弹驱动不足，板块低位震荡，新年度全球棉市供需格局预计趋于宽松，短期棉价有走弱风险，中长期关注美棉减产预期和出口目标实现情况 [1][2][3] - 白糖原糖价格短期下跌空间有限，中期或有阶段性反弹机会，国内新榨季食糖产量变数增加，预计对糖价有支撑，短期受宏观情绪影响盘面波动或加剧 [5][6][7] - 纸浆基本面改善不足，短期浆价难脱离底部，预计延续震荡寻底走势 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 棉花 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日收盘棉花2601合约13270元/吨，较前一日变动+5元/吨，幅度+0.04% [1] - 现货方面，3128B棉新疆到厂价14513元/吨，较前一日变动-85元/吨，现货基差CF01+1243，较前一日变动-90；3128B棉全国均价14674元/吨，较前一日变动-81元/吨，现货基差CF01+1404，较前一日变动-86 [1] - 巴西2024/25年度棉花总产预期小幅上修至407.7万吨，2025/26年度植棉面积预期增加2.5%，单产预期减少3.5%，总产预期减少1.1%至403.1万吨 [1] 市场分析 - 昨日郑棉期价窄幅震荡，中美贸易战升级，美国联邦政府停摆致美棉相关数据暂停发布，新年度全球棉市供需趋于宽松，北半球新棉集中上市增加供应压力，美棉出口签约不佳，需求端有压力 [2] - 国内棉花去库速度偏快，商业库存降至同期低位，节前籽棉开秤，轧花厂收购谨慎，国庆新棉上市，收购价企稳限制棉价下行空间 [2] 策略 - 中性偏空，中美贸易战升级增加市场不确定性，新年度增产预期压制盘面，下游旺季不旺，需求支撑不足，短期棉价有走弱风险 [3] 白糖 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日收盘白糖2601合约5403元/吨，较前一日变动+6元/吨，幅度+0.11% [3] - 现货方面，广西南宁地区白糖现货价格5790元/吨，较前一日变动-20元/吨，现货基差SR01+387，较前一日变动-26；云南昆明地区白糖现货价格5770元/吨，较前一日变动-10元/吨，现货基差SR01+367，较前一日变动-16 [3] - 巴基斯坦拟采购至多10万吨白糖，此前已批准进口50万吨计划，近期进行多轮招标，最近一次采购8万吨 [4] 市场分析 - 昨日郑糖期价横盘整理，原糖9月上半月产量同比大幅增长，双周制糖比维持高位，巴西供应强势压制原糖期价，但有乙醇重心支撑，下跌空间有限，中期关注巴西制糖比回落情况 [5][6] - 郑糖8月以来旺季产销不佳，进口量创新高，加工糖冲击现货市场，甜菜糖9月开榨，短期供应充足，广东和广西受台风影响，部分地区甘蔗受灾，需跟踪对产量的实际影响 [6] 策略 - 中性，国内台风使部分地区甘蔗受灾，新榨季食糖产量变数增加，对糖价有支撑，中美贸易摩擦升级，短期盘面波动或加剧 [7] 纸浆 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日收盘纸浆2511合约4856元/吨，较前一日变动+10元/吨，幅度+0.21% [8] - 现货方面，山东地区智利银星针叶浆现货价格5590元/吨，较前一日变动+0元/吨，现货基差SP11+734，较前一日变动-10；山东地区俄针（乌针和布针）现货价格4975元/吨，较前一日变动+20元/吨，现货基差SP11+119，较前一日变动+10 [8] - 昨日进口木浆现货市场价格以稳为主，个别略有上调，上海期货交易所主力合约价格窄幅震荡调整，各浆种市场表现不一 [8] 市场分析 - 昨日纸浆期价震荡收涨，海外阔叶浆厂公布报涨、减产及转产计划，但9月美金盘实际成交不佳，减量对整体供应格局改变有限，全球供应压力仍存 [9] - 国内上半年纸浆进口量维持高位，三季度回落，港口去库速度低于预期，港库长期维持高位，供应宽松格局未改善 [9] - 今年以来欧美纸浆消费维持弱势，全球浆厂库存压力显现，国内需求疲软是压制浆价的核心因素，终端有效需求不足，纸张过剩，纸厂开工率下滑，行业利润收缩，传统旺季下游采购谨慎 [9] 策略 - 中性，关税战2.0宏观面影响偏空，纸浆基本面改善不足，近月合约受布针仓单压力，短期浆价难脱离底部，预计延续震荡寻底走势 [10]

报告行业投资评级 - 棉花中性偏空 [3] - 白糖中性 [7] - 纸浆中性 [10] 报告的核心观点 - 棉花市场受中美贸易战升级、美棉数据暂停发布、全球棉市供需宽松、北半球新棉集中上市、美棉出口签约不佳等因素影响，中长期关注美棉减产预期和出口目标实现情况；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉上市后收购价企稳限制棉价下行空间；短期棉价因贸易战和增产预期有走弱风险 [2][3] - 白糖市场原糖受巴西供应强势压制但有乙醇重心支撑，下跌空间或有限，中期关注巴西制糖比回落；郑糖国内旺季产销不佳、进口量大、甜菜糖开榨，供应充足，台风对甘蔗产量影响需跟踪；新榨季产量变数增加支撑糖价，但受宏观情绪影响盘面波动或加剧 [5][6][7] - 纸浆市场供应方面海外阔叶浆厂计划未有效改变供应格局，国内进口量有变化但港库高位，供应宽松；需求方面欧美消费弱、国内需求疲软，旺季采购谨慎；短期浆价难脱离底部，延续震荡寻底走势 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 棉花观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日棉花2601合约收盘13300元/吨，较前一日变动 -25元/吨，幅度 -0.19%；现货方面，3128B棉新疆到厂价14642元/吨，较前一日变动 +12元/吨，基差CF01 +1342，较前一日变动 +39；全国均价14789元/吨，较前一日变动 +14元/吨，基差CF01 +1489，较前一日变动 +57 [1] - 2025年9月我国出口纺织品服装273.08亿美元，同比下降1.42%，环比下降7.99%；1 - 9月出口2216.86亿美元，同比下降0.32% [1] 市场分析 - 昨日郑棉期价偏弱震荡，宏观上中美贸易战升级，国际上美国联邦政府停摆致数据暂停发布，新年度全球棉市供需趋于宽松，北半球新棉上市增加供应压力，美棉出口签约不佳；国内棉花去库快但收购谨慎，新棉上市后收购价企稳限制棉价下行 [2] 策略 - 中性偏空，中美贸易战升级和增产预期压制盘面，下游需求不足，短期棉价有走弱风险 [3] 白糖观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日白糖2601合约收盘5470元/吨，较前一日变动 -26元/吨，幅度 -0.47%；现货方面，广西南宁地区白糖现货价格5800元/吨，较前一日变动 +0元/吨，基差SR01 +330，较前一日变动 +26 [4] - 印度2024/25榨季截至当前累计出口食糖77.5万吨，吉布提、索马里、斯里兰卡、阿富汗为主要出口目的地，白糖出口占比最高 [4] 市场分析 - 昨日郑糖期价震荡收跌，原糖受巴西供应强势压制但有乙醇重心支撑，下跌空间有限，中期关注巴西制糖比回落；郑糖国内旺季产销不佳、进口量大、甜菜糖开榨，供应充足，台风对甘蔗产量影响需跟踪 [5][6] 策略 - 中性，台风使新榨季产量变数增加支撑糖价，但中美贸易摩擦升级使盘面波动加剧 [7] 纸浆观点 市场要闻与重要数据 - 期货方面，昨日纸浆2511合约收盘4842元/吨，较前一日变动 +54元/吨，幅度 +1.13%；现货方面，山东地区智利银星针叶浆现货价格5560元/吨，较前一日变动 +0元/吨，基差SP11 +718，较前一日变动 -29；俄针现货价格4925元/吨，较前一日变动 +0元/吨，基差SP11 +83，较前一日变动 -54 [8] - 昨日进口木浆现货市场价格走势分化，针叶浆个别牌号价格下调，阔叶浆个别牌号价格上探，本色浆价格下探，化机浆价格主稳 [8] 市场分析 - 昨日纸浆期价震荡收涨，供应方面海外阔叶浆厂计划未有效改变供应格局，国内进口量有变化但港库高位，供应宽松；需求方面欧美消费弱、国内需求疲软，旺季采购谨慎 [9] 策略 - 中性，关税战和基本面改善不足，近月合约受仓单压力，短期浆价延续震荡寻底走势 [10]

行业整体表现 - 有色金属板块在报告期内（10月3日-10月10日）整体上涨4.44%，在所有一级行业中排名第一 [1][2] - 二级行业中，工业金属板块表现最佳，上涨5.35%，其次为小金属板块上涨4.64%，金属新材料板块上涨4.44%，贵金属板块上涨4.00%，能源金属板块上涨1.29% [1][2] 工业金属 - 工业金属价格整体延续国庆节前的震荡上行走势 [2] - 伦敦金属交易所（LME）铜价报收10,374美元/吨，周环比下跌3.05%，上海期货交易所（SHFE）沪铜报收85,910元/吨，周环比上涨3.37% [3] - 铜矿供应端持续紧张，进口铜矿加工费（TC）上行至-41美元/吨，10月国内仍有冶炼厂将进入检修状态，国产供应量进一步缩减 [3] - 自由港公司表示Grasberg事故将导致今年四季度至明年减产约47万吨，泰克资源下调其智利铜矿产量预期至17万至19万吨 [3] - 国际铜研究小组（ICSG）预计2026年全球铜供应短缺将扩大至15万吨 [3] - LME铝价报收2,746美元/吨，周环比上涨1.63%，沪铝报收20,980元/吨，周环比上涨1.45% [4] - 中国电解铝行业理论开工产能达到4413.50万吨，较上周减少3万吨，主要因山西电解铝企业检修 [4] - 电解铝社会库存环比增加7.71%至64.25万吨 [4] 贵金属 - COMEX黄金收盘价为4035.50美元/盎司，周环比上涨3.15%，SHFE黄金收盘价为901.56元/克，周环比上涨5.48% [6] - 再通胀的持续性以及降息预期的延续是中期宏观叙事的核心逻辑，实际利率下行通道内贵金属将持续受益 [2][6] - 美国联邦政府因两党预算谈判破裂于2025年10月1日起正式"停摆"，美联储9月会议纪要显示"降息共识"已达成 [6] - 美国9月纽约联储1年通胀预期录得3.4%，高于前值的3.2%，3年通胀预期录得3%，环比持平 [6] 宏观与地缘政治因素 - 随着"关税战2.0"风波再起，工业金属价格或于短期承压下行 [2][3] - 美国总统特朗普再次威胁自11月1日起，对所有中国进口商品加征额外100%关税，同时对"关键美国制造软件"实施严格出口管制 [6] - 假期内法国总理上任24小时内辞职，欧洲30年期国债利率再度上行，期限利差扩大表达了对财政压力的担忧，海外避险情绪有所累积 [2][6] - 市场延续节前降息预期的乐观交易环境 [3]

**主题一：中美关税战2.0** [3][6] * **核心外部风险**：特朗普2.0政府下的关税战2.0是2025年中国面临的最大外部风险，其特点是关税更高、范围更广、破坏性更大[3][6] * **关税升级超出预期**：美国4月对华平均有效关税税率一度达到累计增加145%，即使有豁免清单也高达110%，高于摩根大通此前预测的从20%升至60%[8] * **广泛波及全球**：美国对许多国家的“解放日”互惠关税基准为10%，但中国为67%，欧盟为39%，越南高达90%，显示出关税战的广泛性[9] * **日内瓦会谈后的缓和**：日内瓦会谈后出现超预期的关税降级，美国对华平均有效关税税率回落至41%，中国对美国关税回落至28%，并设定了直至8月初的90天双边谈判窗口期[8] * **持续的高风险**：达成协议的壁垒仍然很高，关税上调的可能性并未消失，中国还面临美国打击转运、其他贸易伙伴可能跟进加征关税、海外投资限制以及科技金融等非关税领域紧张局势升级的风险[8] **中国贸易与供应链韧性** [17][18][26][27][29][31][34][36][39][42][47][49][53][56][59][62] * **市场份额保持韧性**：尽管受关税影响，中国占美国进口份额从2018年的约21%下降后，在2023-2024年稳定在16%左右，同时中国占全球出口份额从2021年的约14.5%上升至2024年的约16.5%[17][18][19] * **出口目的地多元化**：中国对东盟和拉丁美洲的出口份额显著上升，东盟份额从2010年的约9%升至2024年的约16%，拉美份额从约3%升至约6%，降低了对G3国家（美、欧、日）的依赖[29] * **价格优势增强**：中国商品的价格优势在近年有所增加，经汇率调整后的机械和设备生产者价格指数显示，中国为94，低于欧元区的124和台湾的110[36][37]，在美国市场，中国产品平均比其他国家同类产品便宜约21%[34][39] * **投资流向转变**：中国对外直接投资（ODI）在2023年回升至约1000亿美元，而对华外国直接投资（FDI）在2024年降至约200亿美元，跨国公司将中国作为近期全球投资计划首要目的地的比例从2020年的约28%降至2024年的约14%[47][49][52] * **供应链转移迹象**：中国对东盟制造业的ODI从2008年的不足10亿美元增至2023年的近70亿美元，对拉美（尤其是墨西哥）的ODI和贸易联系也在加强，亚洲价值链参与度及墨西哥对美科技出口和对亚洲科技进口均呈上升趋势[53][56][59][62] **中国的应对措施** [64][65][67][68][69] * **非关税反制**：中国使用“不可靠实体清单”进行反制，清单上的美国实体数量持续增加[64][65] * **汇率工具**：在2018-19年关税战期间，人民币对美元汇率贬值，其走势与关税上调存在关联[67][68] * **关键矿物出口管制**：中国是全球许多关键矿物的主要供应国，如稀土元素（>90%）、镓（100%）、锗（>50%）等，可能利用此作为反制手段[69] **主题二：中国的政策转向与支持** [3][70][72][73] * **政策重点转变**：自2024年9月起政策显著转向，提振内需成为首要任务，但并非“不计一切代价”的大规模刺激[3][70][72] * **三箭齐发策略**：政策按重要性排序为：结构性再平衡、财政刺激、货币宽松[72] * **2025年政策延续**：2025年政府工作报告维持5%增长目标，财政赤字目标设定为GDP的4%，较2024年的3%有所扩大，广义财政赤字预计增加0.8%的GDP[72][73] * **消费支持规模有限**：2025年消费支持规模估计为4000-6000亿元人民币（约占GDP的0.3%-0.5%），包括消费品以旧换新补贴、提高基本养老金和医保财政补贴、生育财政激励等，但规模仍相对温和且以投资支持为主[72][80] * **货币宽松预期**：预计2025年有30个基点的政策利率下调、100个基点的存款准备金率下调，以及稳定的社会融资规模增长，但银行净息差收窄（大型银行降至约1.6%）构成降息约束[72][86][89][91][92] * **数据依赖型响应**：政策响应取决于经济数据表现和关税谈判结果，可能围绕7月政治局会议追加财政刺激[72] **主题三：结构性转型与失衡** [3][99][104][105][106][109][110][114][115][118][119][120][122][124][125][127][129][130][131][134][135][136][137][139][140][144][145][147][152][153][155][157][158][159][160][163] * **经济增长不均**：工业生产和出口表现相对强劲，而零售销售和房地产固定资产投资复苏缓慢，2024年房地产固定资产投资较2019年四季度下降约30%[105] * **通缩压力持续**：消费者价格指数同比变化在2024年为0.2%，2025年预测为-0.2%，生产者价格指数持续为负，反映出需求-供应失衡[106][110] * **制造业投资强劲 vs 房地产拖累**：制造业固定资产投资增长强劲，而房地产固定资产投资深度收缩，房地产作为支柱产业，其增加值占GDP比重从2020年的约16%降至2024年的约11%[114][115][119][122] * **住房市场深度调整**：新房销售、新开工和竣工面积均远低于峰值，70城新房价格指数持续下跌，商品房库存高企[120][124][125][127] * **消费占比偏低**：中国家庭消费占GDP比重约38%，远低于美国的68%和全球约60%的水平，服务消费占比尤其低[129][130][131] * **消费者信心不足**：消费者信心指数持续低于基准线，收入增长放缓是主要制约因素，2019年个税改革后家庭名义收入增长与名义GDP增长差距扩大[134][135][136][137] * **养老金体系压力**：中国多层次养老金体系覆盖约3.15亿人，年支出约7.23万亿元人民币，但不同群体间差异显著[139][140] * **出口量增价跌**：出口增长主要由量驱动，价格贡献为负，2024年出口量贡献约20个百分点，价格贡献约-10个百分点[147] * **人工智能产业支持**：政策大力支持AI产业发展，国家级AI产业基金规模达600亿元人民币，地方层面也设立了大量产业基金，中国AI核心产业规模预计从2024年的约4000亿元人民币增长至2030年的约1.2万亿元人民币[149][150][153] * **创新能力重估**：DeepSeek等进展引发对中国创新能力的重新评估，中国在全球AI私人投资中的份额显著提升[152][155] * **经济转型的时间不一致性**：新经济对GDP增长的贡献已超过房地产，但投资占GDP比重（约43%）仍远高于消费（约38%），向消费驱动型经济的转型需要时间[157][158][159][160] * **2025年经济展望**：摩根大通预测2025年中国实际GDP增长4.8%，消费贡献2.8个百分点，投资贡献1.9个百分点，净出口贡献0.1个百分点，消费者价格指数同比变化为-0.2%[163]

政策应对与市场拓展 - 广州市总工会联合市税务局、市商务局开展4场专项活动，主题为"破局·突围——关税战2.0时代的企业应对之策"，汇聚近百家企业、近200位劳模工匠及行业代表 [1] - 政策解读聚焦"供应链多元化"和"开拓新兴市场"，帮助企业降低单一市场依赖风险，政府推出"外贸保稳提质"政策矩阵和"云端退税"数字化服务简化流程 [2] - 部分企业战略从"被动防守"转向"主动出海"，构建灵活抗风险体系，政策红利转化为发展动力 [2] 技术攻坚与产业升级 - 劳模工匠深入一线解决"专精特新"企业及中小微行业共性难题，分类推进技术帮扶与工艺改进，突破"卡脖子"难题 [3] - 白云电气优化储能系统提升生产效率并降低能源成本，部分企业通过"工匠学院结对"模式攻克技术难关提升产能 [3] - 企业借助"专精特新"技术突破减少对进口技术依赖，从"跟跑"转向"并跑"，增强湾区制造竞争力 [3] 资源整合与生态协同 - 搭建政府、企业、工匠三方对话平台，动态更新"技术需求清单"数据库，精准匹配资源推动产业链联动 [4] - 京东集团以优惠政策助力出口企业"出口转内销"，实现全渠道营销和品牌认知度提升，推动内外贸产品同线同标同质 [4] - 巨大创意产业园构建"产品出海+品牌孵化+全链服务"跨境电商生态，帮助企业从贴牌代工转型自主品牌出海 [4]