商家权益保护委员会举措 - 公司成立"商家权益保护委员会"并由联席CEO赵佳臻统筹 全面收集商家反馈意见 完善商家服务机制 [1] - 委员会已召开两场商家座谈会 覆盖水果生鲜 家居个护 服装鞋包 食品粮油等类目商家 [1] - 委员会推出三大新举措：升级商家申诉机制 加码扶持高质量分商家 升级假冒伪劣治理体系 [3] - 商家申诉机制将全面支持异常订单申诉 持续投入审核技术研发和人力资源 缩短申诉审核时间 [3] - 假冒伪劣治理采取全链条措施 包括严格准入审核 强化巡查抽检 从严处置问题商品 查实后采取下架商品 假一赔十 劣一赔三 提高保证金 店铺限流 关停等措施 [3] 商家反馈与成效 - 76%商家认为打击假冒伪劣和羊毛党举措"比较有用" 82%商家认可提升质量权重的措施 [1] - 家居个护商家表示打击羊毛党举措大幅减少恶意订单 降低运营和物流成本 [4] - 生鲜类目商家表示平台帮助商家与消费者协商解决争议订单 达成保障双方权益的方案 [4] - 服饰商家反馈在平台扶持下订单量显著增长 将围绕产品质量和服务水平进一步优化 [5] 平台扶持计划 - 公司推出"千亿扶持"计划 未来三年投入超1000亿元资金和流量资源 加码高质量电商生态建设 [5] - "千亿扶持"持续扩大农牧产区和产业带帮扶范围 启动"2025多多好特产"专项深入数百个优质农产区 [6] - "新质商家扶持计划"专项团队深入上百个新质产业带 助力中小商家完成新质转型 [6] - 618大促期间 参与百亿补贴的农货商家和新质商家同比翻倍增长 "超级加倍补"活动单日订单量超376万单 [6] 财务与经营数据 - 2025Q1营收957亿元 同比增长10% 归母净利润147.42亿元 同比下跌47% [5] - Q1营销费用支出达334亿元 同比增加近100亿元 同比增长43% [5]

业绩表现 - 2025年一季度营收约957亿元，同比增长10%，增速为最近几个季度最低 [1] - 经营利润183亿元，同比下降38%，低于市场预期近90亿 [1] - 归属于普通股股东的净利润147.4亿元，同比下滑47%，连续多个季度增速下滑 [2] - 盘前股价最高跌幅超20%，收盘跌近14% [1] 收入结构 - 在线市场服务收入（广告）同比增长14.8%至487亿元，高于预期的13.5% [2] - 交易服务收入（佣金）同比增长5.8%至470亿元，低于预期的560亿元 [2] - 广告变现率同比走低，主要因"百亿减免"降低商家成本 [3] 成本与投入 - 营销费用达334亿元，同比增长43%，同比增加近100亿 [3] - "百亿减免""千亿扶持"等惠商举措投入超预期，拖累短期业绩 [1][3] - 毛利润比市场预期低50亿 [3] 战略方向 - 管理层强调牺牲短期业绩，优先保障商家和消费者利益以构建长期生态 [1][3] - 成立"商家权益保护委员会"，统筹优化商家服务机制 [4] - "千亿扶持"战略包括降低家电、数码类目保障金，专项支持农特产区中小商家 [5][6] 商家转型成效 - 浙江永康五金商家通过黑标店铺品牌化，年扩10条生产线 [5] - 云南蒙自木瓜商家实现农产品运营全流程数字化 [5] - 中小商家从代工模式转向品牌思维，将减免费用投入研发和供应链改造 [5][6] 未来计划 - 继续探索降佣举措，重点扶持中小商家释放潜力 [6] - "2025多多好特产"专项行动已覆盖9个农特产区，定制化助力产业升级 [6] - 消费侧新增"100亿商家回馈计划"，发放百亿消费券刺激需求 [6] - 试点"平台直补"模式对标国补价格，普惠消费者并提升商家竞争力 [7]

财务表现 - 2025年第一季度营收957亿元 同比增长10% 增速较前放缓 [1] - 营销费用334.03亿元 同比激增43% 费用率提升至34.9%（去年同期26%）[1] - GMV增速约16% 推算季度GMV达1.07万亿元 [9] 战略投入 - 推出"千亿补贴"政策 未来三年拟投入超1000亿元资源建设高质量电商生态 [1][3] - 成立"商家权益保护委员会" 统筹优化商家服务机制 [3] - "新质商家扶持计划"覆盖上百产业带 流量引擎等资源向中小商家倾斜 [6][7][9] 商家赋能案例 - "多多好特产"专项为连云港水产商家提供选品建议与冷链支持 助其拓展全球供应链产品矩阵 [2][4] - 深圳数码品牌KOMERY通过拼团玩法实现卡片机年销30万台 店铺年销售额破3000万元 [5][6] - YZZCAM基于平台用户反馈优化设计 翻转屏卡片机月销达三四千单 [5][6] 产业带扶持 - "2025多多好特产"专项行动深入9大农产区 定制农货上行方案 [4][8] - 宣纸、厨具、女鞋等产业带获产品研发、物流仓储等全方位支持 [7] - 云南大理设立全国首个"数商兴农科技小院" 已支持7个农业科研课题 [11][12] 消费者侧举措 - 百亿补贴频道新增100亿商家补贴计划 推出消费券与加倍补活动 [10] - 618大促实施降价补差服务 优化购物体验 [10] - 平台直补模式对标国补价格标准 提升商家竞争力 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 拼多多2025年一季报营收同比增长10.2%，GAAP归母净利润同比下降47.3%，业绩不及预期，主要受关税不确定性和平台投入超预期影响，下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%，但仍维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025年一季度营收956.72亿元，同比增长10.2%，GAAP归母净利润147.42亿元，同比下降47.3%，Non - GAAP归母净利润169.16亿元，同比下降44.7% [1] - 2025年一季度毛利率57.2%，同比下降5.1个百分点，销售/管理/研发费用率分别为34.9%/1.7%/3.7%，同比分别变化+7.9/-0.4/0.4个百分点 [2] - 2025年一季度在线营销服务收入487.22亿元，同比增长15%，佣金收入469.50亿元，同比增长6% [3] 业务举措 - 2025年成立“商家权益保护委员会”，召开商家座谈会，推出“常态化交流机制”“违规经营预警功能”等举措保障商家权益 [3] - 2025年4月推出“千亿扶持”战略，下调商家多品类保证金，通过“百亿加倍补”等活动补贴商品，推出“平台直补”模式强化商家竞争力 [3] 盈利预测调整 - 下调2025/2026/2027年GAAP归母净利润预测34%/37%/41%至910.06/1002.16/1082.33亿元 [4] 财务报表预测 - 利润表预测了2023 - 2027年营业收入、营业成本、各项费用、利润等指标 [10] - 现金流量表预测了2023 - 2027年经营、投资、融资活动现金流及现金净变化等指标 [10] - 资产负债表预测了2023 - 2027年资产、负债、股东权益等指标 [11] 指标分析 - 盈利能力指标包括毛利率、EBITDA率等，偿债能力指标包括资产负债率、流动比率等，费用率指标包括销售、管理、研发费用率等，还有每股指标和估值指标等预测 [12][13] 市场数据 - 总股本56.79亿股，总市值1389.55亿美元，一年最低/最高87.11/133.33美元，近3月换手率67.57% [6] 收益表现 - 1M、3M、1Y绝对收益分别为-0.06%、-8.44%、-31.19%，相对收益分别为-9.45%、-9.79%、-44.08% [8]

财报核心信息回顾 - 总营收1Q25E为1016亿元，同比下降6%，但同比增长17% [1] - 毛利率(GPM)为58.7%，较1Q24A的62.3%有所下降 [1] - 营业利润1Q25E为247亿元，同比下降35%，营业利润率(OPM)为24.3% [1] - 调整后营业利润1Q25E为276亿元，同比下降34%，调整后营业利润率为27.2% [1] - 在线营销收入1Q25E为480亿元，同比增长13%，交易服务收入542亿元，同比增长22.3% [1] 高管陈述核心信息 - 战略举措：贯彻高质量发展战略，从平台运营延伸至供需两端生态，通过降费、物流建设等举措拓展产品选择与加速供应链转型 [2] - 利润下降原因：国内电商竞争加剧，第三方平台传递政策激励存在局限，全球业务中关税等政策变化使商家承压 [2] - 长期投资决策：视支持商家举措为长期投资，优先满足商家和消费者需求，以实现高质量可持续发展 [2] - 供应端支持：加大对优质供应的投入，支持范围从头部、腰部商家扩展至中小商家 [2] - 中小商家支持：探索更多降费措施，提供流量资源、低标签溢价店铺计划、数字资源及技术能力 [2] - 转型：推动商家从传统代工模式转向用户导向的品牌驱动模式 [3] - 农产品支持计划：启动2025特色农产品计划，覆盖主要农业地区，实施定制化策略 [4] - 需求端举措：承认投资可能对短期盈利能力造成压力，但认为是必要且值得的 [5] - 回馈计划：推出100亿元商家回馈计划和100亿元消费券 [6] - 直接折扣计划：对标国家补贴对多品类实施价格补贴 [7] Q&A问答 - 管理层提到近期宏观政策变化（如关税）给商家带来压力，市场关注平台针对高度不确定的外部环境做了哪些准备和措施 [8]

核心观点 - 公司一季度营收957亿元同比增长10%但增速连续多个季度放缓 归属于普通股股东的净利润147亿元同比下滑47% [1][4] - 净利润下滑主要源于公司主动加码"千亿扶持"战略反哺商家生态 包括佣金减免、流量扶持和供应链优化等 [4] - 公司现金流健康 截至一季度末现金及等价物1872亿元 为长期战略投入提供充足弹药 [4] 财务表现 - 一季度营收957亿元同比增长10% 在线营销服务收入同比增长15%至487.2亿元 交易服务收入同比增长6%至469.5亿元 [4] - 归属于普通股股东的净利润147.4亿元同比下滑47% Non-GAAP净利润169.2亿元同比下滑45% [4] - 财报发布后公司美股盘前跌幅逾20% 股价跌破100美元/股 [2] 战略投入 - 公司将"百亿减免"升级为"千亿扶持" 通过真金白银反哺商家 助力商家度过短期波动 [1][4] - 成立"商家权益保护委员会" 统筹平台各部门研究商家需求 优化服务机制完善平台生态 [5] - "千亿扶持"惠商新战略包括下调家电数码类目店铺保障金 加大对中小商家扶持力度 深入农特产区助力增产增收 [5][6] 商家扶持举措 - "新质供给"扶持计划深入上百个产业带 培育具备商品技术创新能力的新质商家 带动产业带转型升级 [6] - 流量引擎、黑标店铺等资源向中小商家倾斜 探索更多降佣举措为商家降本减负 [5] - "2025多多好特产"专项行动走进多个农特产区 推出定制化方案探索农货上行新模式 [6] 消费侧举措 - 百亿补贴频道新增"100亿商家回馈计划" 投入100亿元消费券对全品类商品进行超额补贴 [6] - "新质供给"专项团队深入多个产业一线 对中小商家展开产品、技术、运营等全方位扶持 [6]

电商物流模式创新 - 拼多多首创中转集运包邮模式，商家只需将商品寄到中转仓，由第三方物流服务商统一集运至目的地，发挥快递运输规模化优势[7] - 2024年9月拼多多宣布免除商家偏远地区物流中转费，该项费用全部由平台承担，二段发货时效从5天以上压缩到3天之内[2][10] - 2025年4月拼多多推出"千亿扶持"计划，加码推动"电商西进"，通过降低物流成本助力优质供给向西部加大供应[3] 物流网络优化 - 拼多多在东北地区增设沈阳中转仓，覆盖内蒙古东部地区，二段发货时效压缩到3天左右，部分城市实现次日达[8][10] - 沈阳中转仓一周内完成设备部署和人员培训，初期周转订单目标达成，显著提升偏远地区履约效率[10] - 中转仓模式使根河市快递量激增，单个站点日包裹量增长十多倍，员工数量翻倍[4][6] 偏远地区消费升级 - 根河市快递量从每日几十件增至数百件，拼多多平台包裹占比超50%，偏远乡镇用户拼单量显著增加[6] - 物流成本降低后，根河市居民月均收件量达30-40个包裹，家电等大件商品实现包邮配送[12] - 电商成为当地主要采购渠道，快递员数量突破10人，支撑"最后一公里"配送网络[3][4] 行业竞争格局 - 拼多多的物流创新举措引发行业跟随，各大电商平台纷纷加入偏远地区包邮服务[3] - 平台承担二段物流费用的模式在行业内尚属首次，直接拉动内蒙古等西部省份订单增长[8] - 中转集运模式使偏远地区商家发货成本下降，刺激当地消费需求释放[7][8]

香港五一旅游消费 - 五一假期首日香港出入境人次达102万，其中内地旅客约22万，预计整个黄金周出入境人次达571万[2] - 激增的入境游客将带动香港旅游、餐饮、交通、酒店等行业收入增长，提升尖沙咀、中环等商圈营业额[2] 香港电商市场变革 - 2024年3月起淘宝、京东、拼多多加速在香港布局，推出"包邮""补贴"政策，京东推出"全港比价、买贵就赔"口号[2] - 内地电商平台"包邮到港"服务引发"反向海淘"浪潮，香港自提点出现爆仓和排长队现象[2] - 2024年前7个月香港线上购物占比不足10%，远低于内地47%的电商渗透率，显示巨大增长空间[7] 电商平台包邮政策 - 淘宝投入10亿元将香港纳入包邮区，推出"满99元包邮"政策，覆盖服饰、日用品等品类[3] - 京东初期投入15亿元补贴香港市场，推出自营满299元免运费上门服务，并设立"一件免运费"专区[5] - 拼多多推出"包邮到港"标签商品，平台补贴香港段运费，支持一件3元商品包邮[7] 物流模式对比 - 淘宝依托菜鸟网络在香港设超1000个自提点，形成"半日达"配送能力，覆盖全港95%区域[10] - 京东在香港建立5个自营快递运营中心，核心区域同城快递最快4小时送达[11] - 拼多多依赖集运仓和第三方物流，平台补贴香港段运费，成本相对较低[11] 香港市场战略意义 - 香港是内地企业全球化布局的重要试验场，其开放性和国际化程度为拓展海外市场提供经验[12] - 阿里2018年建设香港eHub，面积达54个足球场，为布局全球快递网络的重要节点[12] - 京东和拼多多已将包邮服务扩展至马来西亚、泰国、新加坡、日本、韩国等海外市场[13][14]

拼多多"千亿扶持"战略 - 公司宣布未来三年投入超1000亿元人民币资源扶持商家，加码高质量电商生态建设[1] - 扶持对象从头部扩大至中腰部商家，首批推出"2025多多好特产""百亿商家回馈计划"等举措[3] - 该战略由集团执行董事赵佳臻主导，是公司层面的重要战略举措[5] 高质量发展战略布局 - 2023年以来公司确立高质量发展主线，涵盖高质量消费/供给/生态三方面[7] - "千亿扶持"标志着战略进入新阶段，从"减负降本"转向"拓单增收"[7] - 公司强调真金白银投入，消费者和商家利益优先于平台利益[7] 前期惠商政策成效 - 2023年8月推出"百亿减免"计划，预计减免商家交易手续费100亿元[9] - 政策累计覆盖超千万商家，"推广服务费退返"单项年降本达数十亿元[9] - 带动山西黄牛肉/连云港海鲜/惠东勃肯鞋等新质供给涌现[1][10] 产业带转型升级案例 - 六安丁集从农业小镇发展为"婚纱小镇"，聚集500多家婚纱厂，年产值超24亿元[10] - "电商西进"政策使西部订单量双位数增长，水饺/海鲜等品类实现翻倍增长[10] - 惠东女鞋产业带工人月收入达上万元，实现产业升级[12] 战略价值与行业影响 - 新质供给将成为电商下一阶段竞争重点，公司举措引领产业转型[13] - 专家认为该战略推动行业从"规模扩张"转向"质量驱动"[13] - "电商西进"促进东西部供需融通，形成跨区互补的"发展飞轮"[14] 资本市场反馈 - 分析师认为长期有利于优化供应链和平台生态，构筑竞争护城河[15] - 短期虽影响利润，但高质量发展战略已进入收获期[15]