行业技术发展里程碑 - "曹操智行号"卫星成功入轨标志着吉利星座一期部署完成，将率先整合低轨卫星通信与高精定位技术构建"天地一体化"安全冗余体系，以解决传统自动驾驶在偏远地区或恶劣天气下的信号盲区问题 [2] - 低轨卫星通信与高精定位技术的整合旨在提升自动驾驶运营安全边界，解决信号盲区与定位失准这一制约自动驾驶规模化落地的核心安全问题 [2] 政策支持与监管框架 - 工信部《"十四五"信息通信行业发展规划》明确2025年发展目标，提出初步建成覆盖全球、天地一体的信息网络，并将卫星通信在交通领域的推广应用列为重点任务，首次将车载卫星通信纳入国家信息基础设施建设框架 [3] - 工信部《关于优化业务准入促进卫星通信产业发展的指导意见》放开业务限制，鼓励卫星通信在交通等行业创新应用，加强与车联网等新一代信息基础设施交叉融合 [3] - 《卫星网络国内协调管理办法（暂行）》于2025年5月施行，配合中央与地方的专项补贴和奖励政策，形成"鼓励创新＋规范发展"的双重导向，降低车企与卫星企业的合作门槛与研发部署成本 [3] 主要车企战略布局 - 吉利通过旗下时空道宇完成吉利星座一期64颗卫星组网，实现除极地区域外的全球实时覆盖，其星基高精定位技术将误差控制在厘米级，并为多款已搭载卫星通信模组的车型提供支持，同时在海外市场与20多国电信运营商达成合作 [4] - 比亚迪与卫星企业联合研发的车载卫星通信芯片实现量产，成本较行业平均水平降低40%，并在汉EV卫星版车型中首次实现"卫星双向通话＋紧急救援"功能集成，联合中国电信打通"卫星-车机-手机"生态链路 [4] - 长安汽车与中国星网战略合作，接入GW星座72颗在轨卫星资源，其UNIV智电iDD搭载的多模卫星定位系统将极端天气下定位漂移误差控制在0.5米以内，并计划2026年前实现旗下L4自动驾驶车型卫星通信全覆盖 [5][6] 应用场景与市场定位 - 卫星通信在车辆中的应用创新核心在于将其功能融入普通消费者日常使用的乘用车，标志着技术从专业领域走向大众消费场景 [7] - 车载卫星通信功能正成为高端车型的差异化标签，通过提升科技感与安全属性与中低端车型形成定位差异，成为高端市场"标配"之一 [8] - 车载卫星通信在中国汽车"出海"方面展现出更大应用价值，能填补海外市场基础设施不完善的空白，成为适配海外市场需求的重要差异化卖点 [8] 行业挑战与发展前景 - 中国发展卫星互联网面临终端成本与使用费用居高不下的难题，单车卫星通信终端需几千元，每年通信费用达上千元，远超5G通信成本，规模化普及难度较大 [9] - 国内卫星通信领域存在市场化竞争但资源未互通的问题，不同企业的卫星网络无法互联互通，导致车载终端只能绑定单一服务商，且行业标准不统一增加发展阻力 [9][10] - 车载卫星通信的核心长远价值在于为高等级自动驾驶提供通信冗余，当5G信号中断时卫星通信需及时补位以保障安全，但现阶段其国内市场的实际应用价值仍需等待场景成熟与成本下降 [10]

公司概况与市场地位 - 公司是吉利集团赋能的网约车平台，吉利集团董事长李书福持股77%为控股股东 [1] - 公司市场份额稳居全国网约车行业第二 [1] - 公司2022至2024年收入复合年增长率达39% [1] - 公司于2025年成功在港交所主板上市 [1] 商业模式及竞争优势 - 公司拥有国内最大规模的网约车定制车队，依托吉利集团制造与服务支持构建差异化竞争力 [2] - 定制车生态从设计、制造到运营显著降低供给端成本，带来司机更高收入 [2] - 通过稳定订单量及标准化管理体系吸引足量优质司机供给 [2] - 需求端以聚合平台订单为主要来源，通过高品牌认知度和差异化优质服务巩固用户心智 [2] 未来增长驱动力 - 增长侧，公司加快下沉市场渗透，2025年上半年通过向运力合作伙伴销售定制车进军27个新城市 [3] - 未来公司将深耕高线市场并拓展低线新城市，市场份额有望进一步提升 [3] - 盈利侧，未来定制车成本进一步优化下抽佣率仍有提升空间 [3] - 用户补贴效率改善和规模效应扩张有望带动单位经济模型转正，对标行业龙头盈利提升空间大 [3] 自动驾驶业务布局 - 公司于2025年2月正式推出自动驾驶平台曹操智行，整合吉利集团“千里浩瀚”Robotaxi解决方案 [4] - 自动驾驶业务核心优势在于“智能制造+智能驾驶+智能运营”三位一体模式 [4] - 公司目标于2027年正式启动无人驾驶商业化运营 [4]

公司概况与市场地位 - 曹操出行是吉利集团赋能的网约车平台，吉利集团董事长李书福持股77%为公司控股股东 [1] - 公司市场份额稳居全国第二，2022-2024年收入复合年增长率达39% [1] - 公司于2025年成功登陆港交所主板上市，开启规模扩张与技术升级的新阶段 [1] 商业模式及竞争力 - 公司拥有国内最大规模的网约车定制车队，依托吉利集团的制造与服务支持构建差异化竞争力 [2] - 定制车生态从设计、制造到运营显著降低供给端成本，带来司机更高收入，并吸引足量优质司机供给 [2] - 需求端以聚合平台订单为主要来源，通过高品牌认知度和差异化优质服务巩固用户心智 [2] 未来增长与盈利潜力 - 增长侧，公司加快下沉市场渗透，2025年上半年通过向运力合作伙伴销售定制车进军27个新城市 [3] - 未来公司计划深耕高线市场并拓展低线新城市，市场份额有望进一步提升 [3] - 盈利侧，定制车成本进一步优化下抽佣率有提升空间，用户补贴效率改善和规模效应扩张有望带动单位经济效益转正 [3] - 对标行业头部平台，公司未来盈利提升空间大 [3] 自动驾驶业务布局 - 2025年2月公司正式推出自动驾驶平台曹操智行，整合吉利集团的“千里浩瀚”Robotaxi解决方案 [4] - 自动驾驶业务核心优势在于“智能制造+智能驾驶+智能运营”三位一体模式 [4] - 公司目标2027年正式启动无人驾驶商业化运营，在Robotaxi领域具备发展潜力 [4]

公司战略布局 - 曹操出行通过构建"天地一体"体系开辟Robotaxi竞争新维度 [1] - 公司旗下"曹操智行号"卫星成功发射 标志吉利星座一期64颗卫星部署完成 [1] - 卫星网络直接服务于曹操智行自动驾驶平台 为Robotaxi车队运营提供技术支持 [2] 技术解决方案 - 卫星通信能力解决车辆在信号盲区失联风险 包括城市峡谷、立交桥下、偏远地区及极端天气场景 [3] - 车辆集成卫星应用后可在5G覆盖不足区域保持与控制中心可靠连接 提升远程监控和应急响应能力 [3] - 通过融合卫星信号与地面基准站数据实现厘米级高精度定位 恶劣天气下仍保持稳定可靠 [3] 商业化进展 - 曹操智行自动驾驶平台已于2024年2月上线 在苏州和杭州开展Robotaxi试点运营 [4] - 公司计划2026年底推出L4级Robotaxi定制车型 预装自动驾驶组件并优化总持有成本 [4] - 通过车辆定制化、运营自动化与天地一体安全体系结合建立成本与安全优势 [4] 市场反应 - 2023年7月宣布与时空道宇战略合作后 公司股价次日上涨4.56% [2] - 资本市场对公司在Robotaxi领域的差异化布局及潜力表示认可 [2]

公司资本化进程 - 公司于9月8日正式纳入港股通名单 标志着资本化进程取得关键突破[3] - 自6月25日港交所上市后 不足三个月即跻身港股通 反映监管与市场对其业务模式及成长前景的高度认可[3] - 纳入互联互通机制有望显著拓宽投资者基础并增强股票流动性[3] 市场地位与股东背景 - 按2024年总交易额(GTV)计 公司已跃居中国网约车行业第二位[3] - 公司是目前港股市场上规模最大的科技出行上市公司[3] - 作为吉利控股集团孵化的共享出行平台 被定位为推进Robotaxi商业化运营的核心载体[3] 自动驾驶业务进展 - 2025年2月正式推出"曹操智行"自动驾驶平台 并于苏州、杭州启动试点运营[4] - 自4月起加速落地新一代Robotaxi车队 定制车型基于吉利最新冗余架构开发[4] - 深度融合智能派单、远程安全支持、出行舱服务及资产数字化管理等核心能力[4] 财务与运营表现 - 2025年上半年实现营业收入94.56亿元人民币 同比增长53.5%[4] - 自营定制车规模超过3.7万辆 居行业首位[4] - 定制车战略形成服务标准化体系、成本优化能力和资产运营经验 为Robotaxi商业化提供支撑[4] 市场评价与估值预期 - 多家券商给予"买入"或"增持"评级 最高目标价看至103.17港元[4] - 港股通带来的资金与关注度有望推动公司价值重估[4] - 内地投资者对智能出行板块具备更深认知 使公司内在价值更充分体现于股价[4]

核心观点 - 华泰证券首次覆盖曹操出行给予买入评级 目标价100.4港元 认为公司通过标准化定制车车队和Robotaxi业务突破 将从供给侧重塑行业格局 预计2026年实现扭亏并进入盈利增长通道 [1] 业务优势 - 拥有全国规模最大的标准化定制车车队 截至2025年6月30日部署3.7万辆定制车 与市场参与者形成显著差异 [1] - 通过与吉利控股集团协同开发汽车服务解决方案 显著降低车辆总拥有成本(TCO)并提升运营效率 [1] - 统一服务标准和增强车辆智能化水平 持续优化用户体验 [1] Robotaxi业务进展 - 2025年2月28日推出自动驾驶平台"曹操智行" 在苏州和杭州启动Robotaxi试点服务 [2] - 正与吉利集团推进专为L4级自动驾驶设计的定制车型 预装自动驾驶组件且具备低TCO特性 计划2026年底正式推出 [2] - 作为吉利生态系统成员 具备成本效益的大规模Robotaxi商业化能力 [2] 资本市场表现 - 2025年6月25日在香港联交所主板上市 成为港股最大科技出行平台 [2] - 8月22日获纳入恒生综合指数成份股 预计9月8日进入港股通 有望吸引内地资金关注 [2] 估值分析 - 华泰证券参考全球出行平台平均估值 给予2026年1.8倍市销率 对应547亿港元市值 [2] - 估值考虑定制车领域的稀缺性溢价 [2]

核心观点 - 华泰证券首次覆盖曹操出行给予买入评级 目标价100.4港元 基于公司在网约车领域积累及Robotaxi突破潜力 预计2026年扭亏并步入盈利增长通道 [1] - 公司通过标准化定制车车队形成核心竞争力 与吉利控股协同开发汽车服务解决方案 显著降低车辆总拥有成本并提升运营效率 [1] - 曹操出行成为港股最大科技出行平台 获纳入恒生综合指数成份股 预计9月8日进入港股通吸引内地资金 [2] 业务优势 - 拥有全国规模最大的标准化定制车车队 截至2025年6月30日部署3.7万辆定制车 [1] - 开发专为L4级自动驾驶设计的定制车型 预装自动驾驶组件且具备低TCO特性 计划2026年底正式推出 [2] - 2025年2月28日推出自动驾驶平台"曹操智行" 在苏州和杭州启动Robotaxi试点服务 [2] 运营能力 - 作为中国最大网约车平台之一 在管理和服务大型车队方面经验丰富 [2] - 通过统一服务标准和增强车辆智能化水平持续优化用户体验 [1] - 凭借TCO优化和扎实运营积累展现Robotaxi长期竞争力 [1] 估值与市场地位 - 华泰证券给予2026年1.8倍市销率 对应547亿港元市值 [2] - 2025年6月25日在香港联交所主板上市 成为港股市场最大科技出行平台 [2] - 8月22日获恒生指数公司纳入恒生综合指数成份股 [2]

行业核心瓶颈与痛点 - 当前Robotaxi行业核心瓶颈从"能否运行"转向"能否安全低成本运行" 单公里运营成本远超传统网约车 其中定位与通信保障成本占比显著 [1] - 传统GPS在高楼密集区域或恶劣天气下定位误差达数米 导致车辆避险决策延迟 成为规模化运营致命短板 [1] 曹操出行卫星战略布局 - 公司与吉利旗下时空道宇联合发射"曹操智行号"卫星 将卫星通信与高精度定位技术应用于自动驾驶车队管理 [1] - 时空道宇为国内首家实现商业闭环的民营航天公司 运营30颗在轨卫星及5000余个地基站点 形成卫星与地面双重定位网络 定位精度达厘米级 信号中断率低于0.01% [2] - 卫星技术设备全面标配于Robotaxi平台"曹操智行" 无需依赖第三方服务商 大幅降低定位服务成本 [2] 技术应用与运营成效 - 苏州、杭州试点车辆预装卫星定位组件 早晚高峰高架路段车道级追踪准确率达99.8% 较未安装卫星模块车辆显著提升 [3] - 通过低轨卫星与地面系统整合构建多重安全冗余体系 即使地面基站故障 卫星仍支持远程紧急制动与调度指令传输 [3] 全产业链协同优势 - 曹操出行直接复用吉利汽车制造资源 新一代Robotaxi采用自研冗余架构 自动驾驶组件与卫星模块硬件级集成 单车制造成本显著低于外购组件车型 [4] - 吉利规划2026年量产定制化L4级车型 Robotaxi单公里运营成本有望降至接近传统网约车水平 [4] 行业竞争逻辑变革 - 卫星跨界融合将竞争维度从算法精度、测试里程提升至技术生态层面 引发二线出行平台与民营航天企业合作趋势 [4] - 上游卫星芯片及定位模组企业订单增长 行业供应链协同效应逐步显现 [4] 政策契合与战略意义 - 卫星布局契合2024年《商业航天发展行动计划》推动卫星与智能网联汽车融合的要求 以及高精度定位可靠性列为规模化运营核心考核指标的政策导向 [5] - 为申请无安全员测试运营资质奠定基础 推动行业从技术验证迈向规模化盈利 [5][6]

公司业务与战略 - 曹操出行被东吴证券首次覆盖并给予买入评级 被视为国内稀缺的整车、运营、技术一体化Robotaxi平台 [1] - 公司依托吉利集团整车制造能力、千里智驾技术赋能和丰富运营经验 有望实现弯道超车 [1] - 2025年2月上线曹操智行平台 成功构建国内首个全域自研闭环智驾生态 选用SEA浩瀚架构的领克Z10车辆 [1] - 已在苏州和杭州启动Robotaxi试点服务 [1] - 2025年6月25日在香港联交所主板上市 成为港股最大科技出行平台 [2] - 8月22日获选纳入恒生综合指数成份股 预计9月8日纳入港股通 有望吸引内地增量资金 [2] 财务表现与预测 - 预计2025-2027年收入分别为206.7亿元、262.4亿元和323.7亿元 同比增速达41.0%、26.9%和23.4% [2] - 当前市值对应PS分别为1.9倍、1.5倍和1.2倍（截至2025年9月4日） [2] - 毛利率随开城节奏趋缓降低双端补贴 规模效应释放稳步提升 [2] - 2025-2027年归母净利润预计为-11.0亿元、-2.7亿元和8.9亿元 2027年有望转正 [2] 行业发展趋势 - 中国网约车市场正从野蛮生长向合规智能转型 核心矛盾转向自动驾驶技术与人车关系制度重构 [1] - Robotaxi凭借L4级自动驾驶技术突破 硬件成本持续下降 政策体系日益完善 技术商业化加速落地 [1] - 公司有望复制网约车成功经验打通业务闭环 实现Robotaxi系统最优解 [1]

网约车市场趋势 - 中国网约车市场正从资本补贴转向自动驾驶规模化与人车关系制度重构 转型 预计2030年市场规模达近万亿元 [2] - 聚合平台模式崛起 占据约25%-30%订单份额 抽佣比例逐步政策化 为二线平台带来结构性机会 [2][53] - Robotaxi成为破局关键 L4级自动驾驶技术突破使事故率较人类驾驶员降低超80% 硬件BOM成本从百万级降至30万元区间 [2][74][78] 曹操出行业务表现 - 2025H1月活司机达54.4万人 同比+53.5% 月活用户达0.38亿人 同比+57.4% 订单量达3.8亿单 同比+49.0% [3][95] - 定制车车队规模达3.7万辆居行业首位 定制车GTV占比从2022年5.3%提升至2024年25.1% [3][108] - 2024年营业收入146.6亿元 同比+37.4% 2022-2024年CAGR达38.6% 毛利率从2022年-4.4%提升至2025H1的8.4% [24][29] 技术研发与集团协同 - 吉利与Waymo联合推出极氪RT 2025年启动量产交付 公司上线"曹操智行"基于SEA浩瀚架构的领克Z10在苏杭试点Robotaxi服务 [4][116] - 吉利集团整合极氪 吉利研究院 迈驰智行及smart智驾团队成立千里智驾 团队规模近3000人 覆盖智能驾驶全链条研发 [4][116][117] - 公司依托吉利集团全产业链赋能 向"整车制造+运营服务+技术研发"一体化Robotaxi平台进化 [4][116] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为206.7/262.4/323.7亿元 同比增速41.0%/26.9%/23.4% [121][122] - 可比公司2025-2027年平均PS分别为22.4/15.0/7.1倍 公司当前市值对应PS分别为1.9/1.5/1.2倍 [124][125] - 基于网约车业务稳步发展和Robotaxi业务空间广阔 首次覆盖给予"买入"评级 [5][124]