投资评级 - 报告对腾远钴业的投资评级为“买入”，并予以维持 [1][5] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年前三季度实现营收57.5亿元，同比增长18%，实现归母净利润7.5亿元，同比增长22% [4] - 其中，2025年第三季度单季实现营收22.2亿元，同比增长32%，环比增长7%，实现归母净利润2.8亿元，同比增长48% [4] - 报告上调了公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为10.14亿元、13.73亿元、16.72亿元，对应市盈率分别为20倍、15倍、12倍 [5][7] 业务与战略布局 - 公司持续推进一体化布局，已具备钴盐、电积钴、电积铜等中游产品加工能力，并向下游延伸 [8] - 全资子公司赣州腾驰在2024年新增四氧化三钴、三元前驱体产品，公司聚焦3C消费电池与动力电池赛道，产品覆盖新能源汽车、消费电子、航天航空等传统场景，并逐步适配AI机器人、无人机、低空飞行器等新兴科技场景 [8] - 公司与行业内多家知名企业建立了稳固的长期合作伙伴关系 [8] 行业与价格展望 - 根据SMM信息，刚果（金）将2025年9月21日到期的钴出口禁令延期至2025年10月15日，并自2025年10月16日起实施配额政策 [8] - 2025年钴出口配额为18,125吨，2026年及2027年配额均为96,600吨，此规模不足2024年刚果（金）钴产量的一半，且其中10%份额保留给刚果（金）战略矿产市场监管局作为战略配额 [8] - 在出口配额约束下，钴资源有望持续去库存，预计2026年可能出现供需短缺，钴价有望持续抬升 [8] 财务指标预测 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为76.61亿元、112.44亿元、116.84亿元，同比增长率分别为17.1%、46.8%、3.9% [7] - 预测毛利率分别为25.8%、23.8%、24.1%，净资产收益率分别为10.3%、12.2%、12.9% [7] - 预测每股收益分别为3.44元、4.66元、5.67元 [7]

核心观点 - 公司通过技术创新破解全球低品位红土镍矿高效开发难题 并深度绑定印尼从资源出口国向产业链枢纽转型的浪潮 在镍产业重构中占据核心地位 [1] - 公司凭借中国技术与印尼资源的精准嫁接以及全产业链生态协同的独特竞争力 实现业绩高速增长 2025年上半年营业收入同比增长66.8%至181.47亿元 净利润同比增长143%至14.26亿元 [1] - 公司股价近一年涨幅超过130% 远超市场大盘 反映资本市场对其发展模式的认可 [1] 产业变局 - 全球镍产业面临供需博弈与技术迭代双重变局 2025年第二季度镍价跌至11.5万元/吨新低后维持在12-13万元/吨区间波动 [2] - 行业巨头诺里尔斯克镍业和嘉能可2025年上半年分别减产4%和7% 高成本产能与低效技术正被淘汰 [2] - 传统不锈钢领域逐步回暖 上半年全国粗钢产量同比增长5.17% 新能源领域保持刚性增长 上半年新能源汽车产销量均超40% 第二季度新能源乘用车销量首超燃油车 [2] 技术突破 - 公司采用第三代HPAL湿法冶炼工艺 优化选矿流程 余酸循环及热能回收系统 实现投产后两个月内快速达产的行业纪录 [3] - 技术使镍钴综合回收率显著提升 HPAL项目现金成本持续处于全球成本曲线左端 成为行业内成本最低的镍钴化合物生产项目之一 [3] - 在行业低迷期 公司凭借低成本优势提升市场份额 2025年上半年湿法冶炼项目全线满产运营 HPL和ONC项目持续满负荷稳定运行 [3] 印尼布局 - 印尼加速从资源出口国向产业链枢纽转型 2024年镍相关产品出口额飙升至339亿美元创历史新高 [4] - 公司采用中国技术嫁接全球资源理念 与印尼合作方在奥比岛运营HPAL湿法冶炼及RKEF火法冶炼项目 实现矿冶一体化布局 [4][5] - 通过设备定制化升级降低能耗与成本 使项目具备全球竞争力 印证一带一路互利共赢合作逻辑 [5] 产能规划 - 湿法领域三期六条产线规划总产能12万镍金属吨 1.425万钴金属吨 产品涵盖氢氧化镍钴 硫酸镍 硫酸钴 电积钴等 精准匹配新能源电池材料需求 [5] - 火法领域20条RKEF产线合计年产能28万金属吨镍铁 控股KPS项目一期四条产线已投产 参股HJF项目稳定运行 [5] - 预计2026年KPS项目全部十二条产线建成后将进一步提升公司在全球镍铁供应链中的地位 [5] 绿色发展 - 2025年上半年印尼首座湿堆尾渣示范库在奥比产业园投用 为全球镍产业链绿色升级树立技术标杆 [6] - 有助于从尾渣中提取有价金属 解决环保压力并拓展新盈利增长点 符合印尼资源综合利用产业升级要求 [6] - 践行一带一路绿色发展倡议 为区域可持续发展提供范本 [6] 生态护城河 - 构建资源-技术-市场全链条协同 成为连接全球镍资源与终端需求的平台型企业 [7] - 资源端建立印尼+菲律宾双基地供应网络 与菲律宾企业保持十年以上合作 通过全球化采购网络对冲区域供应波动 [7] - 生产端湿法+火法技术协同形成产品矩阵优势 湿法产品直供全球主流前驱体/正极材料企业 火法产品供应头部不锈钢企业 [7] 运营体系 - 将ESG理念深度融入运营 通过社区共建与环境保护构建经济-社会-环境三位一体可持续发展模式 [8] - 在下游客户ESG考核标准日益严格的背景下获得加分 有望成为更多企业的优选供应商 [8] - 通过资源适配技术 技术支撑产品 产品绑定市场的闭环形成协同效应 在外部冲击下保持运营韧性 [8] 未来展望 - 公司超越传统冶炼企业定位 成为连接全球镍资源与终端需求的生态型平台 [9] - 在行业产能出清与需求升级驱动下 凭借成本优势抢占市场份额 依托技术创新拓展高附加值产品 绑定印尼产业升级分享增长红利 [10] - 随着产业链布局深化 在新能源高镍化与不锈钢消费复苏中的价值将持续释放 实现从资源整合者到产业引领者的跨越 [10]

公司上市进展 - 金川镍钴已完成上市辅导 辅导机构为中信证券和中金公司 [2] - 暂未披露财务数据 募资方向确定为镍钴资源增储保障类项目等工程建设 [2] 公司背景与股权结构 - 公司成立于2013年 主营业务为有色金属冶炼和压延加工 产品包括电镍、羰基镍、钴盐、电积钴等 [5] - 控股股东为国有大型企业金川集团 [5] - 2025年1月完成增资扩股 引入12家战略投资机构 投后估值达700亿元 [5] 财务表现 - 2024年营收374 79亿元 净利润58 49亿元 2025年一季度营收91 56亿元 净利润14 97亿元 [5] - 2024年营收同比下滑21 04% 净利润同比下滑20 14% [5] - 镍系列产品2022-2025Q1营收分别为316 73亿元、327 30亿元、329亿元、64 56亿元 毛利润分别为95 10亿元、92 66亿元、69 43亿元、14 68亿元 [6] - 钴系列产品同期营收分别为33 93亿元、24 29亿元、19 83亿元、5 09亿元 毛利润分别为8 52亿元、5 27亿元、2 35亿元、0 54亿元 [6] 行业对比与市场环境 - 华友钴业2024年镍产品营收14 28亿元(同比+59 93%) 毛利率27 10%(+8 51pct) 钴产品营收33 81亿元(-19 20%) 毛利率15 54%(+6 82pct) [6] - 2024年全球镍产品市场产能过剩 需求增速放缓 镍价冲高回落 但高端装备、人工智能等产业将带动价格回暖 [7] - 钴产品受非洲项目产能集中释放影响 供需失衡严重 价格大幅下跌 [8]