核心观点 - 宏观浪潮推动金价在2025年上涨，并将在2026年推升铜价 [1] - 新旧秩序重构、大国博弈及传统信用部门变化是驱动金、铜价格分阶段上涨的核心宏观逻辑 [1] 新旧秩序重构对金属价格的影响 - 2025年“旧秩序坍塌”将推动金价拉升 [1] - 2026年“新秩序构建”将推动铜价拉升，全球经贸秩序重塑与供应链重构将拓展铜作为工业核心原料的需求场景 [1] 大国博弈焦点演变对金属价格的影响 - 2025年大国博弈聚焦关税冲击，推动金价拉升 [1] - 2026年大国博弈将向科技和安全领域迈进，推动铜价拉升 [1] - AI产业浪潮催生的新动能需求将持续释放，AI数据中心等领域将带来铜消费增长 [1] 传统信用部门与内需政策对铜价的影响 - 2025年大国聚焦关税博弈，推动金价拉升 [1] - 2026年大国将重回内需平稳，中美皆如此，推动铜价拉升 [1] - 货币宽松政策传导至传统工业板块，制造业景气度改善将联动铜的旧动能需求回暖，巩固铜需求基本盘 [1]

市场行情与短期展望 - 上周A股市场实现“八连阳”收涨，接近11月中旬高点 [1] - 目前海外环境相比11月中旬已有一定改善 [1] - 市场仍处于政策和业绩的真空期，各类资金尚未形成合力 [1] - 短期A股或仍偏震荡，但在逆势资金流入下，A股在12月中旬点位或具备一定支撑 [1] 中期行情与潜在催化 - 险资等配置意愿存在回升动力，春季行情仍具备一定基础 [1] - 需关注1月中旬年报预告披露及1月可能的降准催化 [1] 行业配置建议 - 建议继续布局春季行情 [1] - 关注电池、部分化工品、军工、大众消费等景气改善方向 [1] - 在主题内部做高切低，挖掘具备涨价及政策逻辑中的低位方向 [1]

核心观点 - 中信证券研报认为2026年大类资产环境或呈现流动性边际宽松与经济温和修复的特征 大类资产推荐顺序为商品>股票>债券 [1] 大类资产配置 - 大类资产推荐顺序为商品>股票>债券 [1] 权益资产 - 预计2026年万得全A全年涨幅5%-10% [1] - 港股预计迎来业绩触底反弹与第二轮估值修复的戴维斯双击行情 [1] - 美股在中期选举年“财政+货币”双宽松背景下 料将延续基本面增长动能 [1] 债券资产 - 预计10年期中债收益率全年运行区间为1.5%-1.8% 节奏先下后上 [1] - 预计10年期美债收益率或维持3.9%-4.3%的区间波动 [1] 商品资产 - 原油供需格局由过剩转向平衡 布伦特原油全年或在58-70美元/桶区间震荡 [1] - 黄金在流动性宽松与地缘风险支撑下延续强势但涨幅趋缓 有望冲击5000美元/盎司 [1] - 铜在供给约束与电力需求驱动下具备强支撑 预计均价有望上涨至12000美元/吨 [1] 汇率 - 人民币或进入温和升值周期 美元兑人民币汇率中枢有望逐步向6.8靠拢 [1]

案件概述 - 东方财富证券原电子行业首席分析师邹杰、原电新行业分析师程文祥，于2023年4月接受请托，为利通电子撰写研报以提升其股票关注度，并分别收受好处费18万元和5万元，总计23万元 [2] - 上海市浦东新区人民法院一审判决，二人因非国家工作人员受贿罪，分别被判处有期徒刑10个月和8个月，均适用缓刑一年，并各处10万元罚金，违法所得将被追缴或责令退赔 [2][5] 研报发布与股价异常波动 - 2023年4月27日，邹杰发布题为《面板产业触底反弹，LCD精密金属结构件龙头有望充分受益》的研报，随后利通电子股价在35个交易日内累计上涨108.3%，从13.33元涨至27.73元，并在同年11月14日攀升至最高40.7元 [7] - 2023年12月21日，邹杰发布第二份深度研报《主业战略布局进展突出，AI算力租赁服务打造第二成长曲线》，给予“增持”评级，目标价29.19元 [8][9][10] - 在第二份研报发布后的8个交易日内，股价累计上涨16.72%，但在随后的约1个月内（25个交易日）股价腰斩，累计下跌46.9% [9] - 股价在相关研报发布后呈现先大幅冲高再迅速回落的波动轨迹，与研报发布高度关联 [2] 公司业务与行业背景 - 利通电子深耕液晶电视精密金属结构件、电子元器件领域40余年，是该领域骨干企业，与海信、TCL、索尼、三星、夏普、小米等国内外知名电视品牌及鸿海精密、京东方等代工厂商紧密合作 [11] - 公司产品切入三星、Sony等知名品牌高端市场，以提升毛利水平，并开辟光伏市场作为新动力 [11] - 公司海外产能持续扩张：墨西哥华雷斯工厂已建成量产，蒂华纳工厂在加紧筹建，越南同奈省工厂已基本建成并于2023年内实现量产，海外预计产能近300万套，预计创造6-7亿元营收，公司极限产能能达到全球市占率的10%左右 [11] - 面板价格在2023年开始触底反弹并持续上涨，大尺寸面板尤为突出 [11] - Mini LED背光电视进入加速渗透期，据Omdia数据，2024年出货量有望达1020万台，年增78.9% [11] - 2022年中国8K电视全年销量为9.5万台，同比增长24.5% [11] - 2023年上半年中国光伏发电装机78.42GW，同比增长154%，国内光伏新增装机量稳居世界第一 [11] 监管环境与行业警示 - 证监会高层多次强调重拳整治非法荐股等违法活动，维护健康市场生态，明确“零容忍”导向 [15][16] - 2023年5月，监管通报指出研报业务存在三大典型问题：内控制度未及时更新、内控制度执行有效性不足、具体研报制作审慎性不足且个别员工私自发表证券分析意见 [16] - 此案是对证券研究独立性与公信力的严重侵蚀，判决彰显了监管维护研报业务规范、净化市场环境的决心，为从业人员划明了法律红线和职业道德边界 [4][17] - 普通投资者对研报应保持必要审慎，可從四方面识别：警惕使用极端词汇的夸张标题、关注分析的逻辑与数据依据、留意分析师的声誉与历史记录、进行多家机构观点的交叉验证 [16] 涉案人员后续 - 中证协官网从业人员基本信息公示中，已无名为“邹杰”、“程文祥”的分析师 [14] - 邹杰在任职东方财富证券前，还曾任职于兴业证券研究所通信组、弘毅远方基金、北信瑞丰基金 [13] - 程文祥与东方财富证券原研究所联席所长周旭辉曾共同发表多篇覆盖新能源、电新等领域的署名研报 [13]

核心观点 - 券商研究行业正经历价值逻辑的根本性转变，分析师角色从“研报供应商”向“决策赋能者”演进，驱动行业在分仓佣金下滑背景下逆势扩张分析师队伍 [1] 需求重塑 - 分仓佣金总额显著下滑：2025年上半年为44.74亿元，同比减少33.98%，较2020年同期下滑54.05% [1] - 分析师人数逆势增长：截至2025年12月24日，券商分析师人数达6185人，较2024年末增长近470人，增幅超8%，较2023年末增长近30% [1] - 需求主体多元化：从单一二级市场投资者拓展至政府、产业资本、一级市场及上市公司 [2] - 港股研究需求旺盛：2025年以来港股公司研报数量超1.1万篇，同比增长近34%；深度报告1426篇，同比增长超53% [2] 能力升级 - 研究框架体系化：例如国金证券计算机团队针对AI赛道建立了从年度、月度到周度的多层次跟踪体系 [3] - 数字化工具深度应用：机构积极构建集成化数字投研平台，整合研究成果、数据、财务模型及大模型分析能力 [3] - 人才结构复合化升级：分析师知识背景从泛金融财务向“金融+产业+科技”转变，具备硬科技产业背景及编程等新工具能力者受青睐 [3] - 研究覆盖向战略领域集中：个股研报覆盖近3300家A股公司，重点在机械设备、医药生物、电子、电力设备、计算机等硬科技与高端制造领域 [4] - 北交所研究覆盖面快速扩大：2025年覆盖公司数量超150家，相关研究报告数量增长近26% [4] 角色进化 - 分析师角色内核转变：从提供报告的“供应商”向融入客户决策的“赋能者”与“战略伙伴”演变 [5] - 新时代分析师需具备五大思维：买方思维、客户思维、政策思维、精品思维、远见思维 [5] - 研究价值输出形态改变：除显性产出外，基于长期专业陪伴形成的“信任资产”成为衡量影响力的关键 [5] - 研究所进行“定向扩张”与“专业分工”：为服务跨境投资加强全球研究团队建设；在前沿领域如“专精特新”、绿色金融等设立专项研究组 [5] - 服务模式转向“重资产”：深度定制化服务高度依赖顶尖人力与时间投入，维护重要客户关系所需资深分析师资源远超撰写常规报告 [6] - 分析师生存规则升级：从“提供研报”升级为“经营信任”，目标是成为客户寻求支持时的首选关键节点 [6]

煤炭价格走势预测 - 预计2026年煤价将呈现前低后高走势，全年中枢可能与2025年基本持平 [1] - 上半年受政策传导滞后和季节性影响，需求可能偏平淡，煤价或有一定压力 [1] - 下半年需求有望边际改善，驱动煤价上行 [1] 影响煤炭价格的核心因素 - 需求端或是2026年煤价的主要拖累因素 [1] - 供给侧约束相对较强 [1]

行业人员结构演变 - 2021-2024年券商从业人员总数下降2.04%至33.57万人，头部券商人数占比提升至17.56%，反映人员向大中型机构集中 [2] - 证券经纪人减少48.85%（2.7万人），投资顾问增长17.46%（1.2万人），证券分析师和保荐代表人分别增加62.46%（2140人）和19.02%（1406人），显示行业向财富管理及投研业务转型 [2] - 硕士研究生及以上学历占比提升7.25个百分点至34.06%，大专及以下学历占比下降5.99个百分点至9.71，专业素质持续优化 [2] 人力资源效率与结构分化 - 头部券商人力成本占比低于行业均值10-15个百分点，人均营收和净利润达行业均值2-3倍，每元工资利润率高出行业10-40个百分点 [3] - 36岁以上从业人员占比突破50%（较2021年+10.05个百分点），11-19年经验人员占29.58%，反映行业进入经验化自循环阶段 [3] - 经纪业务人员减少18.13%（3.24万人），但人均营收回升至87.55万元，超越2021年水平，体现低效岗位压缩与高附加值服务强化 [4] 业务条线人员调整成效 - 自营业务中债券投资人员增长25.06%，权益投资人员减少14.68%，量化与衍生品人员微增6.96%-8.23%，布局更趋多元化 [5] - 研究及机构销售人员增长47.26%（2749人），销售人员/研究员配比从1:7.1优化至1:4.4，虽人均研报收入下滑30.10%，但长期价值可期 [5][6] - 信息技术人员占比6.50%显著低于高盛（24%），国际化人才占比不足3%（高盛48%），存在明显提升空间 [7] 未来人才建设方向 - 头部券商投行人均营收177万元仅为高盛（810万元）的21.85%，需加强核心业务人才能力建设 [7] - 中小券商人均营收134.40万元仅为头部券商的38%，需通过差异化转型提升效能 [8] - 需强化职业道德教育与合规培训，防范因能力不足引发的违规风险 [8]

文章核心观点 AI赋能投研具有极大可能性，在公募佣金新规背景下为券商研究所提供了构建差异化发展的可能，同时也带来了职业取代、业务格局重塑等问题，行业需在人力、组织、科技投入等方面寻求未来方向 [1][2][3] 分组1：AI平权推动卖方研究转向深度 - 证券行业金融科技投入“马太效应”明显，前27家券商分仓佣金收入54.15亿元占整体八成，DeepSeek引发的技术平权讨论让中小券商研究所看到曙光，但实现“弯道超车”很难 [4] - 行业竞争格局受技术投入、研究质量、市场影响力、客户资源等多因素影响，中小券商可引入AI结合自身优势打造差异化研究品牌，行业头部化是长期趋势 [4] - AI平权会加速推动卖方研究向深度研究转向，指引产业化、国际化、底层技术化等国家支持投研的方向 [5] 分组2：高质量的研究价值进一步凸显 - 买方借助AI提高投研能力，引发对卖方研报需求是否减少的问题，目前AI投研能力局限于基础研究，增加深度研究是未来方向 [6] - AI大模型使买方对信息质量要求提高，对卖方研究/服务期待更高，行业竞争加剧，高质量、有思想的研究价值将进一步凸显 [7] - AI帮助买方投研人员提升能力边界，可能要求卖方加大研报等产品供给，且质量要求不下降，未来客户对优质研究成果需求更多 [7] 分组3：私域数字资产或会是差异化服务基石 - 不同研究所AI应用进度不同，随着AI解放投研生产力，未来研究所在科技投入、人才、组织等方面将面临调整 [8] - 未来高价金融软件售价会下降，研究所IT投入持续景气，对初级人力需求下降，要加大金融科技投入，引导人才向复合领域发展 [8] - AI投入需聚焦长期价值，本地化部署可保障数据安全并积累专属知识库，长期降低人力依赖 [8] - AI时代，私域数字资产是差异化服务的基石，沉淀核心数据、分析框架、估值模型等是卖方研究机构核心竞争力 [9] - 分析师文风、AI辅助员工培训、AI生成排队排表等是券商研究所差异化发展方向，最重要的是可靠的数据源 [9]