7月15日，#山姆下架多款口碑商品但上新好丽友#、#山姆越来越像沃尔玛# 等话题登上微博热搜，网友 质疑山姆选品策略存在问题。在引发会员不满后，7月15日晚，山姆迅速把好丽友下架了。 除了好丽友外，另一个陷入较大争议的品牌为盼盼。盼盼在山姆上架的产品使用"panpan"作为品牌名 称，被质疑故意伪装成洋品牌。对此，盼盼食品并未正面回应质疑，7月16日，其相关负责人告诉南都 湾财社记者，盼盼食品作为中国休闲食品领军品牌，国民烘焙大品牌，始终坚持"盼盼食品是做给亲人 吃的，盼盼饮料是做给自己亲人喝的"理念，为消费者提供高品质产品。 除了盼盼外，南都湾财社记者现场走访山姆后了解到，洽洽食品在山姆售卖的产品中，同样也有采用英 文名称的。 盼盼被质疑在山姆伪装成洋品牌 洽洽食品在山姆也有产品换了名字 盼盼目前在山姆售卖的产品有两款，一款为"全麦坚果面包脆片"，另一款产品为"法式小泡芙"。 7月15日及16日，南都湾财社记者走访广州一家山姆会员商店发现，上述全麦坚果面包脆片在山姆的价 格标签上没有标注"盼盼"或"panpan"，仅标注产品产地是福建龙岩。该款产品包装上也没有盼盼食品的 logo，但在产品生产信息中有写明委 ...

报告行业投资评级 - 看好，维持 [4] 报告的核心观点 - 中国零食市场规模进入存量时代，量和价均进入平台期，但未来仍有增长潜力，2023 - 2028年预期复合年增长率为5.2% [10][91] - 渠道变革与品牌崛起共生，电商、专卖店、便利店市占率提升较快，会员商超、零食量贩、电商等新渠道带来新的投资机会 [20][24] - 品类进化从粗加工到深加工，健康化、功能化、高端化与本土化创新是未来趋势，咸味零食、中式零食、魔芋零食等品类发展势头良好 [88][101] 各部分总结 行业概况 - 中国零食市场规模目前超4700亿元，销量超1000万吨，价格提升压力显现，2020年后进入存量时代，量和价均进入平台期 [10] - 零食行业是涵盖多品类的食品制造及加工产业，具有即食性、便捷性、冲动消费性等特征，细分品类包括包装烘焙、坚果炒货等 [13] 渠道分析 - 渠道变革与品牌崛起共生，不同阶段有不同代表性品牌崛起，如大流通时代的来伊份，商超及品牌连锁崛起时代的洽洽等 [20] - 电商、专卖店、便利店市占率提升较快，零食量贩模式迎来风口，会员商超受中产有孩家庭青睐 [24][27] - 会员制超市通常面积大、选址城郊、商品有更多自有品牌、目标客户为中高收入群体及中小企业、毛利率偏低，国内市场规模持续扩充，食品类消费旺盛 [33][35][38] - 山姆选品流程严苛，头部上市零食公司已广泛进入会员制超市，山姆产品件价普遍高于盒马 [43][46] - 零食量贩行业2024年规模超1000亿，门店数量超4万家，对供应环节进行革新，缩短中间流通环节，鸣鸣很忙和万辰系稳居TOP2 [56][61] - 线上休闲零食整体呈缓慢增长，抖音强势增长，淘宝京东份额缩水，直播电商保持繁荣带来新机会 [75] 品类分析 - 中国休闲零食品类发展历经传统基础品类、多样化与工业化创新、健康化与功能化转型、高端化与本土化创新阶段，2020年后消费者对本土化口味、健康化食材和性价比需求凸显 [88] - 中国零食市场未来增长潜力大，预计2028年超1.6万亿元，2023 - 2028年预期复合年增长率为5.2%，坚果种子零食和咸味零食市场份额最大 [91] - 咸味零食整体占比持续扩张，肉类零食占比主导，未来品类围绕健康化和跨界融合展开 [101] - 中式零食中肉类、海鲜及蔬菜类发展势头稳健，肉类零食和海鲜零食预计未来实现3%左右的复合增长 [106] - 辣味零食增长速度高于行业，2023 - 2026预计提速至10%以上，辣味休闲蔬菜制品是未来重点方向，低线城市可能成为市场下沉主要方向 [111] - 魔芋在食品工业中应用潜力大，中国魔芋市场维持高增速，2017 - 2022年销量和市场规模均量价齐升 [120][124] - 日本魔芋消费曾达顶峰，后形成“国内提质 + 海外拓市”双轮驱动格局 [130]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：食品饮料行业、保健品行业、烘焙行业、乳制品行业 - **公司**：友友鸭掌、清甜时光、甘源、恰恰、西麦罗微、五方斋、朝日唯品、新希望、欧德宝、Frankie TT Cotto、康比特、周黑鸭、山姆会员店、Costco 纪要提到的核心观点和论据 1. **品牌品类和产品创新对业绩有积极影响**：友友鸭掌三月至五月销售额从 2700 万元增长至 2800 万元，清甜时光四月试卖 220 万元，五月达 695 万元，新推出的双拼掌中宝预计 7 月 3 号出数据[1][2] 2. **部分品牌销售情况及面临问题** - 友友鸭掌销售额稳步增长，三月至五月分别为 2700 万元、2730 万元和 2800 万元，显示市场需求和增长潜力[1][4] - 清甜时光四月试卖 220 万元，五月因原材料供应恢复至 695 万元，供应链稳定性是关键风险[1][4] - 蛋黄鹌鹑蛋五月销售额因季节性和负面新闻降至 1500 万元，此前三四月均为 1700 万元，面临市场波动风险[1][4] - 周黑鸭经典蘸料包四月销售额 185 万元，五月增长至 340 万元，新品市场接受度高，但可能蚕食现有产品份额[1][6] - 提拉米苏销量稳定在 950 万至 1000 万元，但因保质期短，区域分散生产，供应链管理复杂[1][7] 3. **山姆会员店各品类销售增速** - 保健品在山姆渠道增速放缓，2024 - 2025 年增速预计为 5% - 8%，低于酒水、电器等品类[3][9] - 酒水、电器、干货等类别增幅最大[9] 4. **山姆渠道食品类 SKU 情况** - 食品类 SKU 总数约 1200 款，包括米面粮油 450 款、坚果干货 265 款、冷冻食品 135 款、休闲食品 183 款[10] - 休闲食品 SKU 数量约占总体 4000 个 SKU 中的 5%，销售额占比可能更高[11] 5. **SKU 相关机制** - SKU 替换依据预包装食品细分排名，如乳制品预制菜排名前十优先替换，还会按具体类别细分排名[12] - 新品上新机制包括会员反馈、市场调研和供应商约谈，新品保护期为三个月到半年，试卖好则全渠道推广，每年按销售数据淘汰表现不佳的 SKU[14] 6. **山姆会员店策略优势** - 采用单渠道试卖策略，降低风险，确保产品符合市场需求[19] - 通过大数据支持新品研发，利用 500 万会员体量收集意见，市调员进行市场调研，发掘潜在爆款[20] - 实施中式化战略，五大区发掘传统美食，提升本土化采购能力，迎合中国消费者口味并带来收益，而 Costco 缺乏类似策略[21][22] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **部分品牌具体销售数据** - 甘源翡翠豆三月销量 790 万，四五月份均保持在 680 万左右；甘源自由品牌 MM 果仁三月销量 1800 万，四月降至 1700 万，五月回升至 1850 万[4] - 恰恰瓜子三个月销售额分别是 2000 万、2030 万和 2050 万；核桃仁 MM 从 3 月 610 万降到 4 月 480 万，再微升到 5 月 490 万；意式坚果从 3、4 月 370 万微升到 5 月 380 万[4] - 西麦罗微从 3 月至 5 月销售额从 280 万逐步爬坡到 330 万；五方斋季节性商品总销量约 500 万，黑金枣和灰枣销售额逐步上升[4] 2. **乳制品新产品市场表现** - 朝日唯品芭乐风味分销产品 3 月至 5 月销量分别为 270、295 和 312 - 新希望乳制品替代欧德宝德国进口纯牛奶，3 月至 5 月销量分别为 680、700 和 721 - Frankie TT Cotto 牛肉干新品和康比特益生菌电解质粉处于单渠道售卖阶段，7 月底出数据[5] 3. **烘焙产品销售情况** - 提拉米苏 3 月销售额 948 万元，4、5 月在 950 万至 1000 万元之间；可颂甜甜圈销售额在 350 万至 360 万元之间[7] - 瑞士卷 3 月销售额 1800 万元，4 月 1820 万元，5 月增长至 1860 万元；原味麻薯销售额从 3 月 1200 万元增长到 5 月 1300 万元[7] - 黑松露风味牛柳意面三个月内从 320 万元增加到 360 万元[7][8] 4. **休闲食品细分和排名** - 休闲食品分为预制菜和熟食，预制菜又分预包装预制菜和节庆类大盆菜等 - 月销达 3000 万的零食产品通常位列前三，坚果类产品月销可达 4000 万至 5000 万，比某些乳制品稍高[13]

消费市场转型 - 中国消费市场正从"生存型"向"悦己型"转型，消费者从满足基础需求转向追求情感价值与自我表达，类似于日本1975-2004年的第三消费时代 [9] - 46.28%的中国新青年以"取悦自我"为消费核心动机，64%的消费者更倾向精神消费，2024年中国悦己消费规模突破4.5万亿，占居民消费比重达32%，同比+18% [9] - 居民消费占GDP比重为38-40%，对比美国、日本的68-70%、55-60%，中长期仍有巨大提升空间 [2] 新消费赛道表现 - 2024年以来"新消费"行情已走出多只翻倍股、十倍股，如港股的老铺黄金(2782.21%)、泡泡玛特(1126.12%)、蜜雪冰城(124.81%)等 [2] - A股的万辰集团(405%)、中宠宠物(160.10%)、会稽山(130.77%)、东鹏饮料(139.08%)等表现突出 [2] - 市场关注度较高的"新消费"赛道包括潮玩、茶饮、宠物、新型烟草、黄金珠宝等 [2] 山姆与胖东来产业链 - 山姆零售额从2022年的660亿增长至2024年的1005亿，复合增长率达23%，2024年胖东来规模增长58.5%至170亿元 [4] - 山姆和胖东来成为国内产品风向标，太平洋证券认为未来机会将来自山姆产业链，产品力强且善于创新研发的企业有望通过合作实现单品爆发 [5] - 相关上市公司如供货山姆蚕皇无抗鹌鹑蛋的公司年初以来涨幅达92.86%，供货山姆灰枣的公司涨幅76.72% [6] 日本消费趋势借鉴 - 日本消费发展呈现性价比消费崛起、健康意识提升、精神消费倾向、国货消费崛起四大趋势 [6][7][8] - 无印良品、优衣库凭借舒适和高性价比实现20年高速增长，功能化健康品类高速增长，游戏机、动漫、扭蛋和盲盒等品类繁荣 [6][7] - 日本人均GDP超过1万美元后国货消费崛起，中国消费市场或处于类似阶段 [8] 新消费细分赛道 - 情绪价值赛道如IP潮玩盲盒泡泡玛特，中国IP授权商品与服务市场近千亿元，处于快速增长阶段 [11] - 国潮消费如莱绅通灵、老铺黄金，2023年中国国潮经济市场规模为20517.4亿元，同比增长9.44%，95后、00后人群占据82.6%份额 [11] - 产业创新赛道如宠物经济，宠物食品、医疗、用品等细分赛道布局活跃 [11] - 健康消费若羽臣、科拓生物，2030年我国健康服务业总规模将达到16万亿元 [11] - 技术赋能赛道如智能家居，量贩零食赛道2025年规模达2000亿元，年增速30% [12] 机构持仓动向 - 若羽臣、万辰集团、一致魔芋2024年以来涨幅均在300%以上 [13] - 部分公司一季度被机构加仓，如某公司被加仓2187.51万股，年初以来涨幅14.51% [13] - 机构持仓表中若羽臣持流通股数量4694.02万股，年初涨幅397.29%，万辰集团持8763.41万股，涨幅392.02% [14]

公司业绩表现 - 2024年度实现营业收入22.57亿元，同比增长22.18%，归母净利润3.76亿元，同比增长14.32%，扣非净利润3.41亿元，同比增长16.91% [2] - 2024年Q4营业收入6.52亿元，同比增长22.05%，但归母净利润0.99亿元，同比下降13.91%，扣非净利润0.93亿元，同比下降10.4% [2] - 2025年Q1营业收入5.04亿元，同比下降13.99%，归母净利润0.53亿元，同比下降42.21%，扣非净利润0.46亿元，同比下降45.14% [2] 产品与渠道策略 - 2024年综合果仁及豆果收入同比增长39.80%，青豌豆增长12.56%，瓜子仁增长10.48%，蚕豆增长19.72%，其他业务下降3.84% [3] - 升级风味豆类、风味坚果和风味小吃三大品类，推出绿檀翡翠豆、龙井绿豆沙腰果等新品 [3] - 经销模式收入19.27亿元，同比增长22.58%，电商收入2.39亿元，同比增长10.75%，其他渠道收入0.81亿元，同比增长65.45% [3] - 海外出口以东南亚越南为第一站，导入中高端豆类产品，零食量贩渠道延续较快增长趋势 [3] 利润率与费用分析 - 2024年毛利率35.46%，同比下降0.78pct，归母净利率16.67%，同比下降1.14pct [4] - 2024年销售费用率12.67%，同比上升1.18pct，管理费用率3.75%，同比下降0.03pct，研发费用率1.42%，同比上升0.17pct [4] - 2025年Q1毛利率34.32%，同比下降1.07pct，归母净利率10.47%，同比下降5.11pct，销售费用率17.34%，同比上升4.24pct [4] - 利润率下滑主因包括棕榈油等原材料价格上涨、海外市场及品牌投入费用增加、24Q4所得税基数差异 [4] 未来增长策略 - 2025年拓展印尼、马来等东南亚市场，推进产品本土化设计，预计5月完成产品设计确认并投放 [5] - 商超转直营策略聚焦大KA战略合作，保留部分BC超经销合作模式 [5] - 电商渠道加强与天猫、京东等平台深度合作，新品上架带来确定性增长 [5] - 成本端关注棕榈油价格下行进行锁价，战略性储备青豌豆，优化原料成本 [5] - 费用端通过线上直播等方式转化销售额回收费用，全年利润率有望前低后高 [5] 盈利预测与评级 - 调整2025年营业收入预测至26.77亿元，同比增长18.61%，归母净利润预测至4.02亿元，同比增长6.86% [6] - 2026年营业收入预测31.02亿元，同比增长15.86%，归母净利润预测4.96亿元，同比增长23.34% [6] - 2027年营收预测35.83亿元，同比增长15.52%，归母净利润预测5.91亿元，同比增长19.12% [6] - 对应2025-2027年EPS分别为4.31/5.32/6.34元，PE分别为17/14/12倍，维持"买入"评级 [6]