然而，这份亮眼成绩单的背后，是难以忽视的"纸面富贵"隐忧。公司的净利润率长期徘徊在2%至5%的 低位，与行业可比公司相去甚远。究其原因，高昂的销售费用和持续的研发投入严重侵蚀了利润。报告 期内，公司销售及分销开支占营收的比例持续超过50%。同时，为推进在研管线，公司研发费用率也常 年保持在20%以上，2024年研发投入达1.34亿元。 与账面上的利润增长相反，公司的经营活动现金流持续紧张，2024年为-973.12万元，2025年上半年进 一步净流出0.2亿元。造血能力不足的背后，是应收账款规模的急剧膨胀与回款效率的持续走低。 ZC Asia获悉，近日，科创板疫苗企业成都欧林生物科技股份有限公司（以下简称"欧林生物"）正式向 香港联合交易所递交主板上市申请，迈出冲击"A+H"两地上市的关键一步。 欧林生物是一家成立于2009年、总部位于成都的疫苗研发及生产企业。公司于2021年在上海证券交易所 科创板上市，核心业务是开发、生产和商业化人用疫苗。目前，其自主开发的吸附破伤风疫苗是国内市 场的主导产品。公司近年来将战略重点转向针对多重耐药菌的创新型疫苗研发。 "父女档"掌舵下的双面业绩：高毛利与"纸面富贵" 欧林 ...

公司近期动态与市场表现 - 公司正式向港交所主板递交上市申请，若成功将成为“A+H”两地上市疫苗企业 [1] - 公司股价自年初10元附近攀升至8月高点34.68元，期间累计涨幅超过200%，近期在25元附近震荡，最新市值约98亿元 [1] - 公司是国内破伤风疫苗领域的绝对龙头，主导产品吸附破伤风疫苗长期占据市场约70%的份额 [1] 财务表现分析 - 公司营收整体呈上升态势，2022年至2025年上半年收入分别为5.47亿元、4.94亿元、5.86亿元及3.05亿元 [2] - 同期净利润分别为2,657.6万元、1,144.2万元、1,571.9万元及1,323.1万元，利润规模相对有限且波动明显 [2] - 2025年上半年营收同比增长35.17%，归母净利润实现1,319.69万元，较去年同期扭亏为盈 [2] - 公司毛利率持续保持在92%以上的高位 [2] - 2024年经营活动现金流净额为-973.12万元，投资活动现金流净流出2.24亿元，2025年上半年经营活动净现金流为-0.2亿元，显示资金压力 [5] 业务与收入结构 - 公司已商业化的三款疫苗为吸附破伤风疫苗、Hib结合疫苗及AC结合疫苗 [3] - 吸附破伤风疫苗是绝对的收入支柱，2024年该产品销售收入达5.36亿元，占总营收90.99%，且近年占比稳定在90%以上 [3] - 2022年至2024年期间，公司在国内破伤风疫苗批签发市场中份额超过80% [4] - 销售网络覆盖中国30个省、直辖市及自治区，与2000个以上区级和县级疾控中心建立直接商业关系，产品在全国约8100个疫苗接种点有供应 [4] 研发投入与管线布局 - 公司战略重心聚焦于“超级细菌疫苗”与“成人疫苗”两大领域 [1][2] - 2024年公司研发投入达1.34亿元，同比增长17%，研发团队自2020年的59人扩充至2024年末的136人 [4] - 公司构建了国内最全面、进展最快的超级细菌疫苗研发管线，针对多种超级细菌系统布局了五款1.1类创新候选疫苗 [9][10] - 核心产品重组金葡菌疫苗已进入III期临床阶段，并于2025年6月完成6000例入组，预计2026年披露数据，2027年实现量产，有望成为全球首个上市的超级细菌疫苗 [1][4][11] - 口服重组幽门螺杆菌疫苗已在澳大利亚获批开展Ⅰ期临床试验 [4] - 管线还涵盖针对铜绿假单胞菌、鲍曼不动杆菌、A群链球菌的疫苗以及四价流感病毒裂解疫苗等多款产品 [10][11] 行业与市场前景 - 中国破伤风疫苗市场规模从2019年的2亿元迅速扩大至2024年的8亿元，复合年增长率达40.2% [6] - 预计到2035年市场规模将进一步增至26亿元，2024–2035年复合年增长率将保持10.8% [6] - 中国共有七种获批的破伤风疫苗，市场高度集中，2024年公司吸附破伤风疫苗按批签发量计市场份额高达69.5% [8] - 国家卫健委于2024年发布的《非新生儿破伤风诊疗规范》首次将疫苗预防写入规范正文，为市场推广奠定政策基础 [8] - 超级细菌疫苗因抗生素滥用问题而成为极具战略价值的研发方向，市场潜力巨大 [9]

公司上市与市场表现 - 欧林生物正式向港交所主板递交上市申请，若成功将成为“A+H”两地上市的疫苗企业 [2] - 公司自2021年科创板上市后股价表现强劲，从年初约10元攀升至8月高点34.68元，期间累计涨幅超过200%，近期股价在25元附近震荡，最新市值约98亿元 [2] - 公司是国内破伤风疫苗领域的绝对龙头，主导产品吸附破伤风疫苗长期占据市场约70%的份额 [2] 财务表现分析 - 公司营收整体呈上升态势，2022年至2025年上半年收入分别为5.47亿元、4.94亿元、5.86亿元及3.05亿元 [3][4] - 同期净利润分别为2,657.6万元、1,144.2万元、1,571.9万元及1,323.1万元，利润规模有限且波动明显 [3][4] - 2025年上半年营收同比增长35.17%，归母净利润实现1,319.69万元，较去年同期扭亏为盈 [3] - 公司毛利率持续保持在92%以上的高位，反映产品较强的定价能力与成本控制水平 [3] - 收入结构高度集中，2024年吸附破伤风疫苗销售收入达5.36亿元，占总营收90.99%，且2019年至2023年间占比均超过70% [4] - 2024年公司经营活动现金流净额为-973.12万元，投资活动现金流净流出2.24亿元，2025年上半年经营活动净现金流为-0.2亿元，显示自身造血能力不足且资金压力持续 [6] 研发投入与管线布局 - 公司战略重心聚焦于“超级细菌疫苗”与“成人疫苗”两大蓝海领域 [2][3] - 公司正着力构建面向“超级细菌”的疫苗管线，研发重组金葡菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗等四款1.1类新药 [5] - 2024年公司研发投入达1.34亿元，同比增长17%，研发团队自2020年的59人扩充至2024年末的136人 [5] - 核心产品重组金葡菌疫苗已于2025年6月完成Ⅲ期临床6000例入组，预计2026年披露数据，2027年实现量产，有望成为全球首个上市的超级细菌疫苗 [2][5] - 口服重组幽门螺杆菌疫苗已在澳大利亚获批开展Ⅰ期临床试验 [5] - 公司针对多种超级细菌，系统布局了五款1.1类创新候选疫苗，是目前已知国内“超级细菌”疫苗布局最为完善的企业之一 [10] - 公司管线涵盖五大关键病原体，包括针对金黄色葡萄球菌、幽门螺杆菌、铜绿假单胞菌、鲍曼不动杆菌和A群链球菌的疫苗 [12] - 公司正积极探索开发能覆盖多种细菌靶点的联合疫苗，旨在实现对多重耐药感染的广泛防护 [12] 市场地位与销售网络 - 公司是国内破伤风疫苗领域的绝对龙头，凭借吸附破伤风疫苗长期占据市场约70%的份额 [2] - 2022年至2024年期间，公司在国内破伤风疫苗批签发市场中份额超过80% [5] - 截至最新统计，欧林生物的吸附破伤风疫苗在2024年按批签发量计市场份额高达69.5% [10] - 公司的销售网络已覆盖中国30个省、直辖市及自治区，与2000个以上区级和县级疾控中心建立直接商业关系 [5] - 公司三款商业化疫苗产品在全国约8100个疫苗接种点（包括约2400家综合医院）均有供应 [5] 行业背景与市场潜力 - 中国破伤风疫苗市场规模从2019年的2亿元迅速扩大至2024年的8亿元，复合年增长率达40.2% [7] - 预计到2035年市场规模将进一步增至26亿元，2024–2035年复合年增长率仍将保持10.8% [7] - 全世界每年的破伤风发病数量约为100万例，死亡人数为30万例～50万例 [7] - 国家卫健委于2024年发布的《非新生儿破伤风诊疗规范》首次将疫苗预防写入规范正文，为破伤风疫苗在医疗端的进一步推广奠定制度基础 [10] - 随着抗生素滥用问题日益突出，多重耐药菌（即“超级细菌”）不断涌现，能够从源头预防感染的超级细菌疫苗成为极具战略价值的研发方向，市场潜力巨大 [10]

公司上市与市场表现 - 公司正式向港交所主板递交上市申请，若成功将成为“A+H”两地上市的疫苗企业 [1] - 公司股价自年初10元附近攀升至8月高点34.68元，期间累计涨幅超过200%，近期在25元附近震荡，最新市值约98亿元 [1] 财务表现 - 2022年至2025年上半年营收分别为5.47亿元、4.94亿元、5.86亿元及3.05亿元，同期净利润分别为2,657.6万元、1,144.2万元、1,571.9万元及1,323.1万元 [2] - 2025年上半年营收同比增长35.17%，归母净利润1,319.69万元，较去年同期扭亏为盈 [2] - 公司毛利率持续保持在92%以上的高位 [2] - 2024年经营活动现金流净额为-973.12万元，投资活动现金流净流出2.24亿元，2025年上半年经营活动净现金流为-0.2亿元，显示资金压力 [5] 产品结构与市场地位 - 公司是国内破伤风疫苗领域的绝对龙头，主导产品吸附破伤风疫苗长期占据市场约70%的份额 [1] - 2024年吸附破伤风疫苗销售收入达5.36亿元，占总营收90.99%，2019年至2023年间占比均超过70% [3] - 2022年至2024年期间，公司在国内破伤风疫苗批签发市场中份额超过80% [4] - 截至最新统计，公司吸附破伤风疫苗在2024年按批签发量计市场份额高达69.5% [8] 研发管线与战略 - 公司战略重心聚焦于“超级细菌疫苗”与“成人疫苗”两大蓝海领域 [1] - 公司构建了国内最全面、进展最快的超级细菌疫苗研发管线，核心产品重组金葡菌疫苗已进入III期临床阶段，有望成为全球首个上市的超级细菌疫苗 [1] - 2024年公司研发投入达1.34亿元，同比增长17%，研发团队自2020年的59人扩充至2024年末的136人 [4] - 公司针对超级细菌系统布局了五款1.1类创新候选疫苗，管线涵盖金黄色葡萄球菌、幽门螺杆菌、铜绿假单胞菌、鲍曼不动杆菌及A群链球菌五大关键病原体 [9][10] - 重组金黄色葡萄球菌疫苗已完成全部III期临床6000例受试者入组，进入180天观察期，预计2025年底揭盲，2026年初读出数据，有望2027年实现量产 [4][11] - 口服重组幽门螺杆菌疫苗已在澳大利亚获批开展Ⅰ期临床试验 [4] 销售网络与市场覆盖 - 公司销售网络已覆盖中国30个省、直辖市及自治区，与2000个以上区级和县级疾控中心建立直接商业关系 [4] - 公司三款商业化疫苗产品在全国约8100个疫苗接种点（包括约2400家综合医院）均有供应 [4] 行业与市场前景 - 中国破伤风疫苗市场规模从2019年的2亿元迅速扩大至2024年的8亿元，复合年增长率达40.2% [6] - 预计到2035年市场规模将进一步增至26亿元，2024–2035年复合年增长率仍将保持10.8% [6] - 国家卫健委于2024年发布的《非新生儿破伤风诊疗规范》首次将疫苗预防写入规范正文，为破伤风疫苗在医疗端的推广奠定制度基础 [8] - 超级细菌疫苗因抗生素滥用问题成为极具战略价值的研发方向，市场潜力巨大 [9]

公司上市动态 - 11月26日，公司正式向港交所递交上市申请，寻求成为“A+H”上市企业 [1] - 此次赴港IPO旨在为创新疫苗研发筹措资金并突破大单品依赖困境 [1] - 公司港股上市计划拟发行不超过总股本25%的H股，募资将用于生物制品研发、产线升级、国际化平台建设及补充营运资金 [7] 公司治理与领导层 - 公司由72岁的行业老将樊绍文与其44岁的女儿樊钒共同执掌 [1] - 樊绍文拥有丰富行业经验，曾担任中国医学科学院输血研究所蛋白实验室主任等职务，并于2009年创立公司 [2] - 樊钒为公司实控人之一并担任副董事长，拥有多元教育背景并以普通员工身份加入公司 [2][3] 财务业绩表现 - 2024年公司实现营收5.89亿元，同比增长18.7%，归母净利润为2076万元，同比增长18.2% [3] - 2025年上半年公司实现营收3.06亿元，同比增长35.17%，归母净利润为1319.69万元，同比实现扭亏 [3] - 2024年公司经营活动现金流净额为-973.12万元，投资活动现金流净额为-2.24亿元，2025年上半年经营活动净现金流为-0.2亿元 [7] 产品结构与收入来源 - 吸附破伤风疫苗是公司核心产品，2024年实现销售收入5.36亿元，同比增长15.7%，占当年总营收的90.99% [3] - 2019至2023年，该产品营收占比长期处于高位，分别为72.57%、90.94%、80.6%、79.94%、93.32% [3] - 公司其他已上市产品包括Hib结合疫苗和AC结合疫苗 [3] 研发管线进展 - 公司布局了四款1.1类新药，包括重组金葡菌疫苗和口服重组幽门螺杆菌疫苗等 [4] - 重组金葡菌疫苗截至2024年底已完成5000余例Ⅲ期临床入组，2025年6月完成6000例受试者入组，计划2026年公布数据，2027年量产 [4] - 口服重组幽门螺杆菌疫苗已在澳大利亚获得Ⅰ期临床试验许可，国内计划于2026年启动试验申报 [4] 近期资本运作 - 2025年9月1日，公司正式公告终止A股定增，该定增最初于2024年4月提出，拟募资1.75亿元，后于2025年8月下调至1.25亿元 [5][6] - 2025年7月，控股股东上海武山生物技术有限公司披露减持计划，并于11月1日公告减持实施完毕，累计套现约2.79亿元，持股比例从17.83%降至14.83% [6] - 定增终止时公司股价达29.97元/股，2025年初至8月底累计涨幅超181% [6] 行业与市场状况 - 吸附破伤风疫苗需求主要来自猫狗咬伤联合接种、日常损伤感染预防及血液制品客户采购，市场仍有渗透率提升空间但行业竞争已逐步加剧 [3] - 疫苗行业研发周期长、投入大、风险高，传统疫苗领域价格竞争与创新疫苗领域技术竞争同步升级 [7] - 当前港股生物医药板块分化明显，投资者对创新药企估值较为谨慎 [7]

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投资评级与目标 - 报告对欧林生物的投资评级为“买入-A”，并予以维持 [4] - 6个月目标价为27.72元，相较于2025年11月3日23.52元的收盘价存在约18%的上涨空间 [4] - 目标价估值基于2026年13倍的动态市销率 [7] 核心观点总结 - 公司2025年前三季度业绩增长亮眼，营业收入和净利润均实现高速增长，现金流质量显著改善 [1] - 期间费用率优化带动盈利能力显著提升，净利率同比增长超9个百分点 [2] - 核心在研产品重组金葡菌疫苗临床进度全球领先，预计2026年上半年揭盲，若成功上市将填补市场空白 [3] - 公司前瞻性布局多款创新疫苗管线，并积极拓展技术平台，为中长期增长提供持续动力 [7] 2025年前三季度财务业绩 - 实现营业收入5.07亿元，同比增长31.11% [1] - 实现归母净利润0.47亿元，同比大幅增长1079.36% [1] - 实现扣非归母净利润0.40亿元，去年同期为-33.21万元，同比扭亏为盈 [1] - 单季度来看，2025Q3实现营业收入2.01亿元，同比增长25.38%；实现归母净利润0.34亿元，同比增长7.22% [1] - 经营性现金流净额为0.33亿元，较2024年同期的-0.62亿元实现由负转正，Q3单季度现金流为0.53亿元 [1] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为93.10%，同比下降1.62个百分点，整体保持高位稳健 [2] - 期间费用率为79.30%，同比下降13.08个百分点，其中销售费用率为48.56%，同比微增0.65个百分点；管理费用率为9.93%，同比下降6.37个百分点；研发费用率为18.72%，同比下降6.99个百分点；财务费用率为2.08%，同比下降0.37个百分点 [2] - 受益于费用率优化，公司前三季度净利率同比增长9.32个百分点至9.30% [2] 核心产品研发进展 - 重组金葡菌疫苗为国内唯一进入临床试验阶段的同类产品，II期临床试验显示其安全性和免疫原性良好 [3] - 该疫苗III期临床试验已于2025年5月底完成全部受试者入组，预计在收集到42例确诊感染病例且完成180天访视后，于2026年上半年进行揭盲分析 [3] - 全球范围内暂无同类产品上市销售，该产品有望填补市场空白 [3] 研发管线与战略布局 - 2025年前三季度研发投入为1.43亿元，占营业收入比例达28.19% [4] - 公司聚焦“超级细菌”疫苗与“成人疫苗”两大战略方向，推进4个全球1.1类新药项目 [7] - 在病毒疫苗领域取得进展：三价流感疫苗（MDCK细胞）已启动I期临床并完成受试者入组；四价流感疫苗（MDCK细胞）已启动III期临床并完成首例受试者入组 [7] - 通过投资和合作初步布局mRNA疫苗领域，并共建抗体药物研发实验室 [7] 未来业绩预测 - 预计公司2025年至2027年收入增速分别为23.8%、18.7%、15.2% [7] - 预计同期归母净利润增速分别为224.7%、20.1%、19.1% [7] - 财务预测显示，净利润率将从2024年的3.5%持续提升至2027年的9.7% [8][10]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入5.1亿元，同比增长31.1% [1] - 2025年前三季度归母净利润0.5亿元，同比增长1079.4% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润0.4亿元，同比增长12157.5% [1] - 2025年第三季度单季度实现营业总收入2.0亿元，同比增长25.4% [1] - 2025年第三季度单季度归母净利润0.3亿元，同比增长7.2% [1] - 2025年前三季度整体毛利率为93.1%，同比下降1.6个百分点 [2] - 2025年前三季度净利率为9.3%，同比提升9.3个百分点 [2] 费用与运营效率 - 2025年前三季度期间费用率79.3%，同比下降13.1个百分点 [2] - 销售费用率48.6%，同比上升0.7个百分点 [2] - 管理费用率9.9%，同比下降6.4个百分点，管理费用5036万元，同比减少20.1% [2] - 研发费用率18.7%，同比下降7.0个百分点，研发费用9488万元，同比减少4.5% [2] - 财务费用率2.1%，同比下降0.4个百分点 [2] 研发管线进展 - 重组金黄色葡萄球菌疫苗Ⅲ期临床试验进入冲刺阶段，进展全球领先，预计2026年上半年揭盲 [3] - 口服幽门螺杆菌疫苗已完成关键工艺开发，正在优化口服制剂并推进临床试验申报 [3] - 四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞）已于10月31日启动Ⅲ期临床并完成首例受试者入组 [3] - 公司研发管线涵盖超级细菌系列疫苗和流感系列疫苗等重点项目 [3] 增长驱动因素与前景 - 营收增长主要得益于公司加大市场推广力度及吸附破伤风疫苗销售持续增长 [2] - 公司采取创新疫苗开发与传统疫苗升级换代双轮驱动战略 [3] - 预计2025-2027年收入分别为7.5亿元、8.9亿元、10.6亿元 [4]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入3.06亿元 同比增长35.17% [1] - 归属于上市公司股东的净利润1319.69万元 实现扭亏为盈 [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润772.36万元 同比扭亏为盈 [1] 核心产品与市场地位 - 吸附破伤风疫苗销售收入稳健增长 推动业绩改善 [1] - 公司为国内首家生产和销售吸附破伤风疫苗的民营企业 [1] - 已上市产品包括吸附破伤风疫苗 Hib结合疫苗及AC结合疫苗 [1] 研发战略方向 - 聚焦超级细菌疫苗与成人疫苗两大战略方向 [2] - 围绕WHO公布的12种最危险的耐药细菌名单开展研究 [2] - 4个超级细菌疫苗项目均为全球1.1类新药 [2] 重点研发项目进展 - 重组金葡菌疫苗完成Ⅰ、Ⅱ期临床试验 Ⅲ期于2025年上半年完成全部受试者入组 [2] - 重组金葡菌疫苗正在开展多中心随机双盲Ⅲ期临床试验 进展全球领先 [2] - 重组金葡菌疫苗属于预防用生物制品1类 全球范围内暂无同类产品上市 [3] 产品应用前景 - 重组金葡菌疫苗拟用于预防手术后金黄色葡萄球菌感染 [3] - 理论上可广泛用于医院感染相关的各个科室预防 [3] - 金黄色葡萄球菌可导致严重感染并发症和全身致死性感染 [2] 其他研发管线进展 - 幽门螺杆菌疫苗于2024年获澳大利亚Ⅰ期临床试验许可 正在优化口服制剂 [3] - 铜绿假单胞菌疫苗和鲍曼不动杆菌疫苗按计划推进临床前研究 [3] - 三价及四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞）启动Ⅰ期临床试验并完成受试者入组 [3] 下半年经营计划 - 继续深化相关产品的医患教育与市场推广 巩固市场地位 [1] - 有序推进重组金葡菌疫苗及流感疫苗项目临床试验进展 [1] - 进一步丰富产品储备 [1]

股权收购交易 - 欧林生物拟以不超过4500万元自筹资金通过竞价方式收购一号基金及菁创基金合计持有的新诺明生物15%股权（其中8.11%来自一号基金，6.89%来自菁创基金）[1] - 交易完成后欧林生物对新诺明生物的持股比例从84.13%提升至99.13%，剩余0.87%由成都欧诺众合企业管理中心持有[1] - 新诺明生物主营业务涵盖医学研究、技术开发及进出口服务[1] 战略协同与运营影响 - 收购旨在提升对子公司的控制力与管理效率，增强整体战略协同与资源整合能力[2] - 交易不会改变合并报表范围，且不会对财务状况、经营成果及现金流产生重大不利影响[2] - 最终成交价格及交易完成时间取决于西南联合产权交易所竞价结果[2] 核心业务与研发布局 - 公司专注于人用疫苗领域，已上市吸附破伤风疫苗（市占率持续领先）、Hib结合疫苗和AC结合疫苗三大核心产品[2] - 研发管线聚焦"超级细菌"与"成人疫苗"方向，涵盖重组金葡菌疫苗（Ⅲ期临床全部入组完成）、口服重组幽门螺杆菌疫苗等4个全球1.1类新药[3] - 营销网络覆盖全国，并建立完善的生产质量管理体系[2] 融资计划调整 - 终止以简易程序向特定对象发行A股计划（原拟募集1.25亿元），撤回相关申请文件[4] - 原募集资金拟用于疫苗研发生产基地技术改造项目，旨在提升生产效率、产品稳定性及管线储备[3] - 项目仍按计划推进，终止发行不会对日常生产经营造成重大不利影响[4]