业绩波动与收入争议 - 2024年因BMS支付的8亿美元首付款计入经常性损益，归母净利润从亏损7.8亿元飙升至盈利37亿元，同比增幅580% [2] - 2025年一季度营收暴跌98.77%至6700万元，净利润亏损5.31亿元，呈现"悬崖式"下跌 [4] - 市场质疑8亿美元收入性质，认为其不符合"性质特殊和偶发性"的非经常性损益认定原则 [3] 传统业务萎缩 - 核心产品丙泊酚乳状注射液2024年收入1.32亿元，较2023年下降38%，较2022年3.14亿元下降58% [6] - 丙泊酚毛利率从2022年76.77%降至2024年32.32%，减少44.45个百分点 [7] - 中成药黄芪颗粒2024年收入1.46亿元，较2023年减少1000万元，毛利率从2022年39.87%降至34.15% [9] 集采与新药冲击 - 国家及省级集采导致化药制剂销售价格大幅下降 [5] - 新型麻醉药环泊酚2024年国内销售额接近15亿元，市场渗透率21.5%，对丙泊酚形成替代压力 [8] - 中药材原材料价格上涨导致中成药业务成本上升 [8] 研发投入不足 - 2022-2024年研发费用占营业收入比例分别为53.32%、132.81%和24.78%，三年平均36.18% [10] - 2024年研发费用占比25%，低于可比公司平均值53% [11] - 研发人员数量1112人，低于可比公司平均值1519人 [11] 行业专家观点 - 依赖一次性收入的盈利模式难以持续，未反映主营业务真实盈利能力 [3] - 产品管线老化、集采冲击、研发投入不足是传统业务下滑深层原因 [9] - 化药和中成药市场竞争激烈，产品同质化严重导致市场份额被挤压 [9]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级，6 个月目标价为 13.11 元 [4][5] 报告的核心观点 - 公司 2024 年营收增长但归母净利润下降，2025Q1 营收和归母净利润均下降，业绩短期承压 [1] - 2024 年呼吸系统用药收入平稳增长，核心产品开喉剑终端覆盖度持续提升 [2] - 2024 年完成 OTC 直营体系建设，OTC 渠道营收占比大幅上升，2025 年将继续推进 OTC 渠道深化与团队效能提升 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年收入增速分别为 16.9%、16.0%、14.9%，净利润增速分别为 15.3%、18.2%、17.2% [4] 财务数据总结 利润表相关 - 2023 - 2027 年主营收入分别为 16.35 亿、21.44 亿、25.08 亿、29.09 亿、33.42 亿元，净利润分别为 2.93 亿、2.74 亿、3.16 亿、3.73 亿、4.38 亿元 [9] - 2023 - 2027 年营业收入增长率分别为 36.1%、31.2%、16.9%、16.0%、14.9%，净利润增长率分别为 45.4%、 - 6.4%、15.3%、18.2%、17.2% [10] 资产负债表相关 - 2023 - 2027 年资产总额分别为 29.2 亿、31.92 亿、33.22 亿、36 亿、37.82 亿元，负债总额分别为 12.11 亿、15.97 亿、14.62 亿、15.45 亿、14.99 亿元 [10] - 2023 - 2027 年资产负债率分别为 41.5%、50.0%、44.0%、42.9%、39.6% [10] 现金流量表相关 - 2023 - 2027 年经营活动产生现金流量分别为 2.77 亿、1.07 亿、3.83 亿、2.36 亿、5.38 亿元 [10] 其他指标 - 2023 - 2027 年 ROE 分别为 19.9%、17.9%、17.7%、18.9%、20.0%，ROA 分别为 10.1%、8.8%、9.7%、10.6%、11.8% [10] - 2023 - 2027 年 PE 分别为 16.8、17.9、15.5、13.1、11.2 倍，PB 分别为 3.3、3.2、2.7、2.5、2.2 倍 [9][10]

上市信息 - 2023年1月6日公司3306.3298万股A股股票在上海证券交易所科创板上市，简称“百利天恒”，代码“688506”[57] - 本次公开发行后总股本401000000股，发行股票数量40100000股[58] - 本次上市无流通限制及限售安排的股票33063298股，有流通限制或限售安排的股票367936702股[58] 业绩情况 - 报告期内公司营业收入分别为120662.36万元、101270.94万元、79673.18万元和30475.70万元，呈逐年下滑趋势[14] - 报告期内扣非归母净利润分别为 - 3812.07万元、 - 2504.05万元、 - 15429.72万元和 - 15352.42万元，持续亏损[14] - 2022年度预计营业收入68800.00 - 72400.00万元，同比减少13.65% - 9.13%[105] - 2022年度预计归母净利润 - 32300.00 - - 30300.00万元，同比减少223.03% - 203.03%[105] - 2022年度预计扣非归母净利润 - 34300.00 - - 32700.00万元，同比减少122.30% - 111.93%[105] 研发情况 - 公司拥有全球权益的核心创新生物药在研品种16个，双特异性抗体候选药物SI - B001开展6个II期临床试验，8个候选药物处于I期临床研究阶段[12] - 公司重点化学药在研项目24个，其中6个品种多个规格正处于一致性评价过程中[17] - 公司研发投入从2019年的18141.07万元增加至2021年的27860.28万元，研发费用占比由2019年的15.03%上升至2021年的34.97%[14] - 2022年1 - 6月研发费用达17322.58万元，占当期营业收入比例为56.84%[14] 产品销售 - 盐酸右美托咪定注射液销售收入从2019年度的13381.04万元降至2021年的2672.90万元，2020年同比下降75.38%，2021年同比下降18.86%[20] - 丙泊酚中/长链脂肪乳注射液销售收入从2020年的36331.01万元降至2021年的11680.49万元，下降幅度为67.85%[20] 集采情况 - 盐酸右美托咪定注射液和丙泊酚中/长链脂肪乳注射液未中标国家采购清单[18] - 丙泊酚乳状注射液已中标山东、广西等多地联盟地方性集采，未在第七批国家药品集中采购目录中[21] - 截至2022年8月31日，丙泊酚中/长链脂肪乳注射液十三省联盟集采中标39.93万支等多地集采中标情况[32] 风险提示 - 发行人自上市之日起第4个完整会计年度可能触发退市风险警示条件[16] - 公司持续亏损，研发投入大，若资金无法满足需求且未及时融资，可能面临流动性风险[49][50] 股东情况 - 本次发行后股东户数为21737户[99] - 控股股东朱义发行前持股82.6016%，发行后持股74.3414%，限售36个月[63][77] 募集资金 - 本次发行募集资金总额为99047.00万元，净额为88439.74万元[95][97] 未来策略 - 公司拟强化募集资金管理，将资金存放于专项账户并定期检查使用情况[139][140] - 公司将加快募投项目投资进度，募集资金到位前积极开展前期准备工作[140] - 公司将提高盈利能力和水平，提升研发、销售优势，严控成本，加大人才引进[140][141]