报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月美国CPI同比数据较好、非农就业人口超预期、美伊冲突推升国际能源价格至高位，美联储降息周期或将延后至2026年下半年较晚时间；美CPI同比较上月抬升主要受国际能源价格影响，3月美国核心CPI环比仅上涨0.2%，低于市场预期的0.3%，短期降息押注有所上升；TACO交易或将持续，国际能源冲击或影响美国核心CPI，引发通胀担忧，全球风险偏好短期内或仍维持较低位置，国内纯债基金规模或迎来阶段性增长 [2][95] 根据相关目录分别进行总结 宏观要闻 - 美国3月CPI环比上涨0.9%，为2022年6月以来最大单月涨幅，同比上涨3.3%，为2024年4月以来最高，较2月回升0.90pct，通胀数据或主要受伊朗冲突影响，能源价格同比上涨12.5%，较2月大幅提升12.0pct [10] - 美国3月季调后非农就业人口增加17.8万人，远超市场预期，创2024年12月以来最高水平，较上月就业“负增长”的情况大幅改善；2月非农就业人口修正为减少13.3万人，初值为减少9.2万人；1月非农就业人口修正为增加16万人，初值为增加12.6万人 [13] - 2026年清明节假期3天，全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6%；每人次花费较25年略有下降至454.57元 [15] 中观高频 消费 - 截至4月6日，当周乘用车厂家日均零售数量为2.5万辆，同比-29.0%，当周乘用车厂家日均批发数量为2.5万辆，同比-28.0% [19] - 截至4月9日，近7天全国电影票房收入合计为41087.9万元，同比-14.9% [19] - 截至3月27日，当周三大家电零售总量为127.7万台，同比-22.2%，当周三大家电零售总额为32.4亿元，同比-18.5% [20] 交运 - 截至4月6日，近7天迁徙规模指数平均为678.5，同比+18.3% [24] - 截至4月5日，当周民航保障航班数为11.9万班，同比+0.8% [24] - 截至4月10日，近7天一线城市地铁客运量平均为3851.4万人次，同比+2.8% [24] - 截至4月5日，当周邮政快递揽收量为37.2亿件，同比+8.0%，当周邮政快递投递量为37.9亿件，同比+7.8%，当周铁路货运量为7722.3万吨，同比+1.5%，当周高速公路货车通行量为5086.9万辆，同比+5.4% [26] 工业 - 截至4月10日，当周铁矿石库存为17693.5万吨，同比+19.3%，当周螺纹钢库存为619.7万吨，同比+10.0%，当周浮法玻璃企业库存为7533.7万吨，同比+15.5% [32] - 截至3月26日，当周重点电厂煤炭日耗量为468.0万吨，同比+18.2% [36] - 截至4月10日，当周钢材表观消费量为896.0万吨，同比-0.5%，当周螺纹钢表观消费量为229.1万吨，同比-9.3%，当周线材表观消费量为90.1万吨，同比+1.7% [36] - 截至4月8日，当周全国主要钢企高炉开工率为75.2%，同比-2.0pct [44] - 截至4月9日，当周沥青平均开工率为14.0%，同比-10.0pct，当周纯碱开工率为78.3%，同比-7.9pct，当周PVC开工率为75.9%，同比-3.4pct [44] 地产 - 截至4月10日，近7天30大中城市商品房成交面积合计为123.4万平方米，同比-5.5% [49] - 截至4月5日，当周100大中城市成交土地占地面积为661.0万平方米，同比-49.2%，当周100大中城市成交土地总价为109.3亿元，同比-71.6% [53] 价格 - 截至4月11日，当周猪肉批发价平均为14.9元/公斤，同比-28.4%，较4周前-6.8% [56] - 截至4月10日，当周蔬菜批发价平均为4.5元/公斤，同比-7.3%，较4周前-9.8%，当周6种重点水果批发价平均为7.7元/公斤，同比+2.2%，较4周前-3.6% [56] - 截至4月10日，当周北方港口动力煤平均价为759.0元/吨，同比+12.4%，较4周前+1.5%，当周WTI原油现货价平均为105.8美元/桶，同比+73.7%，较4周前+17.1% [56] - 截至4月10日，当周螺纹钢现货价平均为3147.3元/吨，同比+0.9%，较4周前-0.7%，当周铁矿石现货价平均为781.1元/吨，同比+1.0%，较4周前-0.9%，当周玻璃现货价平均为13.5元/平方米，同比-12.3%，较4周前+0.1% [65] 债市及外汇市场 - 4月10日，隔夜Shibor为1.22%，较4月3日下行1.60BP，较3月27日下行9.50BP；R001为1.29%，较4月3日下行0.23BP，较3月27日下行10.02BP；R007为1.40%，较4月3日上行0.60BP，较3月27日下行10.78BP；DR001为1.23%，较4月3日下行0.83BP，较3月27日下行9.22BP；DR007为1.32%，较4月3日下行1.39BP，较3月27日下行11.65BP；IBO001为1.28%，较4月3日下行0.85BP，较3月27日下行9.22BP；IBO007为1.36%，较4月3日下行2.69BP，较3月27日下行11.39BP [68] - 4月10日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.21%/1.55%/1.81%/2.31%，较4月2日分别-3.2BP/+0.6BP/-0.9BP/-6.4BP，较3月26日分别-4.8BP/-1.0BP/-0.7BP/-4.1BP；国开债1年期/5年期/10年期/30年期到期收益率分别为1.43%/1.69%/1.91%/2.44%，较4月2日分别-0.1BP/-0.2BP/-4.1BP/-6.4BP，较3月26日分别-3.8BP/-1.3BP/-4.9BP/-4.1BP [75] - 4月10日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.32%/1.65%/1.97%，较4月2日分别-5.1BP/-0.7BP/-2.3BP，较3月26日分别-1.1BP/-2.2BP/-3.9BP；同业存单AAA1月期/1年期、AA+1月期/1年期到期收益率分别为1.38%/1.48%/1.40%/1.50%，较4月2日分别-3.1BP/-1.8BP/-3.1BP/-1.8BP，较3月26日分别-8.1BP/-5.3BP/-8.1BP/-5.3BP [79] - 截至2026年4月10日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.31%、2.44%、4.84%和3.11%，较3月27日分别-13BP/+6.1BP/-5.5BP/-7BP [84] - 4月10日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为6.87/6.83，较4月2日分别-226/-603pips，较3月26日分别-402/-708pips [87] 机构行为 - 2025年初以来，利率债中长期纯债券型基金久期上半年整体呈现上升的趋势，25年7月中旬后有所回落，10月中下旬短暂回升后，自11月上旬起，利率债基久期整体快速下降，26年2月以来维持较低位置，2026-04-10测算的久期中位数在3.6年左右，相较3月27日上升了0.87年左右 [90] - 2025年初以来，信用债中长期纯债券型基金久期前三个季度呈现震荡上升的趋势，四季度久期快速下降至1.6年左右的低点后在11月有所回升，26年以来整体呈下降趋势，26年2月以来维持较低位置，3月上升后有所下降，2026-04-10测算的久期中位数在2.1年左右，相较3月27日上升了0.36年左右 [91] 投资建议 - 2026年债市总供给预计平稳，负债成本较快下行提升银行买债动力，债市供求关系有望改善；未来半年，债券收益率曲线有望适度走平，长债机会或较突出；当前交易盘长债持仓仍较少，PPI同比回升为市场普遍预期，长债风险或较低；3月美国CPI同比数据较好，非农就业人口超市场预期，叠加美伊冲突，国际能源价格持续位于高位，美联储降息可能延后至2026H2较晚的时间，国内出口韧性较强，国内政策利率下调或较晚；建议关注30Y国债老券、10Y国开及长久期下沉资本债机会；预计二季度10Y国债及10Y国开收益率走向1.70%及1.80%，30Y国债收益率或重回2.2%以下，下半年30Y国债活跃券收益率低点或到2.0% [96]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - PPI 结束 41 个月负增长，或受美伊冲突影响，国际输入性因素推动生产资料价格回正，生活资料价格同比仍负增长，CPI 同比涨幅收窄，中下游企业利润或承压 [2] - 26 年 3 月 CPI 同比+1.0%，较上月回落 0.3pct，或因春节后消费需求季节性回落，内需或偏弱；3 月 PPI 同比由负转正至+0.5%，较上月+1.4pct，或受益于输入性因素和国内部分行业供需双向提振 [2] - TACO 交易可能使美伊冲突持续，或进一步推动 PPI 改善；PPIRM - PPI 剪刀差连续 7 个月扩大，成本传导有压力，工业企业利润或承压 [2] - 国内政策利率下调或较晚，债市供给压力好于预期，经济增长有压力，长债风险低、收益率有望下行，建议关注长久期债券投资机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 CPI 同比涨幅回落，内需或仍偏弱 - 2026 年 3 月 CPI 同比涨幅回落至 1.0%，较上月收窄 0.3pct，环比下降 0.7%；部分受外部冲击影响的商品价格上涨，食品和服务价格同比回落，内需待提振 [2] - 3 月食品价格同比上涨 0.3%，涨幅较上月回落 1.4pct，环比下降 2.7%，影响 CPI 环比下降约 0.48pct；非食品价格同比上涨 1.2%，较上月小幅回落 0.1pct，环比下降 0.2%；服务价格同比上涨 0.8%，较上月大幅回落 0.8pct，国内服务性需求有待提升 [2] 食品价格与核心 CPI 情况 - 食品价格涨幅回落，猪肉价格降幅扩大，3 月食品价格同比上涨 0.3%，涨幅回落，食品烟酒对 CPI 拉动减小；鲜菜价格同比涨幅回落，畜肉类价格同比降幅扩大，猪肉价格同比降幅扩大 2.9pct [2] - 核心 CPI 涨幅回落，汽油价格同比大幅上涨，扣除食品和能源价格的核心 CPI 同比上涨 1.1%，较上月回落 0.7pct；3 月国内汽油价格同比由降转涨，黄金饰品价格同比涨幅回落但仍处高位，春节后出行价格涨幅回落 [2] PPI 同比由降转涨，结束 41 个月负增长 - 2026 年 3 月 PPI 同比+0.5%，较上月+1.4pct，环比+1.0%，较上月+0.6pct，连续 6 个月正增长，环比涨幅创 48 个月新高，或因美伊冲突推动国际油价与有色金属价格上涨 [2] - 生产资料与生活资料价格走势分化，生活资料降幅收窄，价格传导或显现，但中下游企业利润短期内或仍承压；生产资料同比+1.0%由负转正，生活资料同比-1.3%降幅微收窄 [2][3] - 美伊冲突不确定，国际油价与有色金属价格预计维持高位，输入性通胀压力持续；若外部冲突持续，PPI 同比可能仍正增长，输入性通胀或使上游价格向中下游传导，中下游企业利润或有压力 [3] PPI 上涨因素 - 输入性因素形成“石油 + 有色”双轮驱动，3 月国际大宗商品价格大幅上涨，输入性因素强力拉动；部分石油相关行业价格同比变化、降幅收窄，有色金属相关行业价格涨幅扩大；国际油价突破关键价位后高位震荡，或通过多渠道扩散，TACO 交易不确定影响企业生产预期等 [3] - “反内卷”下国内供需持续改善，3 月煤炭、电力相关行业价格环比由降转涨，同比降幅收窄，或反映节后复工复产带动能源需求回升；光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格同比上涨，显示“内卷式”竞争整治成效释放 [3] 债市情况 - 2026 年债市总供给预计平稳，负债成本下行提升银行买债动力，债市供求关系有望改善；未来半年债券收益率曲线有望适度走平，长债机会突出，人民币升值利好债市，当前长债风险低 [3] - 3 月美国非农就业及美伊冲突使国际能源价格高位，美联储降息或延后，国内出口韧性强，国内政策利率下调或较晚；建议关注 30Y 国债老券、10Y 国开及长久期下沉资本债机会，预计二季度 10Y 国债及 10Y 国开收益率走向 1.70%及 1.80%，30Y 国债收益率或重回 2.2%以下，下半年 30Y 国债活跃券收益率低点或到 2.0% [3]

固定收益/银行：2026年债市投资策略 - **核心观点：** 尽管处于低利率时代，但2026年债市行情或胜于预期，预计10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间震荡，30年期国债活跃券收益率在1.9%-2.4%区间震荡，下半年投资环境可能相对顺风 [2][6][8] - **经济回顾与展望：** 2025年经济呈现“供强需弱”格局，实际GDP增速逐季下行（Q1-Q4分别为5.4%、5.2%、4.8%、4.5%），名义GDP增速后三个季度低位平稳（3.9%、3.7%、3.9%），固定资产投资（不含农户）增速为-3.8%，为2010年以来最低，预计2026年供强需弱格局延续 [6] - **政策与机构行为展望：** 预计2026年货币政策适度宽松，政策利率下调10-20个基点（BP），带动LPR同步下行，预计降准50-100BP，政府债券净融资规模约13.8万亿元，与上年持平，银行自营债券配置力度有望上升，交易盘影响力减弱 [2][7] - **债市供求与配置需求：** 预计2026年债市净发行量约20万亿元，供求关系有望改善，银行自营债券投资增量预计达16万亿元，险资债券投资增量近3万亿元，年金及理财也有大量配置需求 [2][8] - **投资建议：** 建议关注30年期国债老券、10年期国开债及长久期下沉资本债的机会，投资节奏上需关注原油价格变动、政策利率下调时点及风险偏好变化 [2][8] 固定收益/银行：3月信用投资策略 - **核心观点：** 当前信用利差处于历史偏低水平，拉长久期博取资本利得的性价比有限，建议关注高票息资产的稳健收益，或在中短久期内进行适度的信用下沉以增厚收益，中性久期下沉或为稳健选择 [2][12] - **近期市场表现：** 2026年2月，银行二级资本债和永续债（二永债）表现明显好于普通信用债（普信债），其超额利差仍在50%分位数以上，仍有压缩空间，截至2026年2月末，3年期AAA-银行二级资本债、银行永续债、产业债及3年期AA+城投债的超额利差分别为3.1BP、4.4BP、11.8BP、-1.3BP [9] - **策略表现分析：** 2026年2月，不同信用策略收益表现为：拉久期策略 > 哑铃型策略 > 3年期子弹型策略 > 短端下沉策略，以城投债为例，上述策略收益分别为0.47%、0.31%、0.18%、0.16% [10] - **历史策略特征：** 拉久期策略和哑铃型策略在熊平或牛陡行情中会放大市场波动，而短端下沉策略在历年3月表现相对稳健或中性，3年期子弹型策略在防守基础上兼具进攻性 [11] - **当前市场环境与建议：** 货币政策延续适度宽松，资金面预期乐观，信用债市场“资产荒”格局未变，2026年3月摊余成本法定开债基单月开放规模达1260亿元，为3-5年期普信债提供配置支撑，但季末理财资金可能回表，对信用债配置需求可能边际减弱 [12] 传媒：米连科技公司研究 - **核心观点：** 米连科技作为情感社交平台，收入快速增长，盈利能力显著提升，其增长依赖于强大的用户运营能力、扩展的应用矩阵以及广阔的在线情感市场潜力 [2][14] - **财务与用户表现：** 2022年至2025年上半年，公司收入分别为10.52亿元、10.34亿元、23.73亿元、19.17亿元，调整后净利率分别为3.70%、4.10%、9.00%、15.50%，2025年上半年平均月活跃用户达992万人，同比增长45.81%，平均月付费用户达122万人，同比增长51.36% [14] - **商业模式与互动特色：** 平台采用以主持人用户引导互动为核心的多种模式，截至2025年6月30日，伊对主持人用户累计超18万名，其他模式包括“找搭子(CP)”和家族互动，以此培育高活力用户社群 [15] - **技术研发与算法：** 公司大力投资技术研发，构建四层算法框架以提升匹配效率，截至2025年6月30日的六个月内，算法已撮合超3.5亿次有效会话及超2.3亿次有效音视频互动，2022年至2024年研发开支分别为0.863亿元、0.925亿元、1.365亿元 [16] - **产品矩阵与市场拓展：** 拥有面向不同年龄段和市场的丰富应用产品矩阵，包括旗舰产品“伊对”、语音社交产品“贴贴”以及面向海外市场的“HiFami”、“Chatta”、“Seeta”等，计划在成熟及新兴海外市场进一步扩大占有率 [17] 医药：苑东生物公司深度研究 - **核心观点：** 苑东生物麻醉镇痛主业稳健增长，并通过控股超阳药业深度布局分子胶蓝海市场，核心品种HP-001具备同类最佳（BIC）潜力，公司正从“高端仿制+改良药”向“创新麻醉+分子胶+小分子创新药”多轮驱动演进，中长期成长曲线有望显著抬升 [4][18] - **财务与主业表现：** 公司营收从2013年的1.62亿元增长至2024年的13.50亿元，复合年增长率达21.3%，麻醉镇痛产品市占率持续提升 [18] - **创新药布局（分子胶平台）：** 通过控股超阳药业（2025年10月持股51.48%）深度卡位CRBN分子胶赛道，核心口服CRBN分子胶产品HP-001在结合力、降解效率及临床前疗效等方面显著优于现有药物，具备BIC特征，已于2024年12月在国内启动I期临床试验，截至2025年12月累计入组15例患者 [19] - **麻醉镇痛管线与国际化：** 拥有18款已上市麻醉镇痛产品，20项临床在研项目，在研产品EP-9001A已完成Ib期临床，海外收入从2017年的0.02亿元提升至2024年的0.25亿元，占比从0.4%提升至1.9%，盐酸尼卡地平注射液已在美上市，纳洛酮鼻喷剂已提交美国ANDA申请 [20][21] - **盈利预测：** 预计公司2025-2027年营业收入分别为13.3亿元、15.1亿元、17.3亿元，同比增速分别为-1.33%、13.63%、14.16%，当前股价对应市盈率（PE）分别为38.7倍、35.0倍、30.5倍 [22]

30年期国债投资观点 - 机构预测四季度30年期国债收益率或有20基点级别下行行情 [1] - 本轮调整中30年期国债收益率从1.84%上升至2.2% [1] - 四季度超长期债券发行量将大幅下降 银行二级市场超长债卖出规模预计显著减少 [1] - 风险偏好可能逐步下行 股市情绪转弱 部分资金或回流债券市场 [1] - 随着存款利率走低及居民接受2%利率水平 保费增速将缓慢好转 年底险资可能抢筹30年期国债 [1] - 经济增速下行压力上升 年底政策利率下调10基点的可能性较高 [1] - 当前30年期国债收益率接近2.1% 机构认为走向1.9%是合理水平 2%以上的收益率具备配置价值 [1] - 纯债投资四季度依靠长债决定胜负 低利率时代30年期国债具备进攻性 [1] 国债ETF市场表现 - 截至2025年10月17日 国债ETF5至10年（511020）报117.18元 当日上涨0.08% [2] - 该ETF近一年累计上涨3.42% 近五年净值上涨21.93% [2][3] - 在指数债券型基金中排名31/179 位居前17.32% [3] - 盘中换手率达45.05% 成交金额为6.95亿元 近一年日均成交额为4.48亿元 [2] - 最新规模达15.42亿元 创近半年新高 [3] - 近五个交易日内合计资金净流入3161.04万元 [3] 国债ETF产品特征 - 自成立以来最高单月回报为2.58% 最长连续上涨月数为10个月 涨幅达5.81% [3] - 月盈利概率为70.71% 历史持有三年盈利概率为100% [3] - 近半年最大回撤为1.09% 相对基准回撤为0.40% [4] - 管理费率为0.15% 托管费率为0.05% [5] - 近一月跟踪误差为0.023% 紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数 [6] - 指数样本券为发行期限5年、7年和10年的记账式附息国债 采用非市值加权计算 [6]