涉及的行业或公司 * 全球外汇市场，特别是G10货币和新兴市场货币[1][6] * 涉及的主要央行包括美联储、欧洲央行、日本央行、英国央行、瑞士央行、瑞典央行、挪威央行、澳大利亚央行、新西兰央行、加拿大央行等[6][16][105] * 涉及的主要货币对包括美元指数、欧元/美元、美元/日元、美元/人民币等[6][38][132] 核心观点和论据 **2025年回顾与经验教训** * 2025年初美元走强至新高后转弱，美元指数在年初达到约110的高点，但随后因美国经济放缓风险和德国财政政策等风险因素提前显现而回落[4] * 成功的交易主题包括年初做多美元、3月转为做空美元、发达市场的财政分化以及早期降息国家的增长复苏[4] * 失败的交易主题包括发达市场的估值收敛和制造业与服务业的汇率分化[4] * 2025年发达市场外汇回报主要由外部/财政余额驱动，而全球外汇/新兴市场主要由利差交易驱动[5] * 2025年的关键经验包括：警惕收益率低于美元的高贝塔货币；财政分化对发达市场货币很重要；股市与汇率的关系复杂；美元微笑曲线在演变；关税影响力减弱；人民币的系统性影响力下降[14][15] **2026年宏观格局** * 同步的央行按兵不动，全球货币政策行动将减少，由最高收益率国家引领的降息已被市场充分定价[16][17] * 亲周期的增长环境，全球经济增长预测上修，通胀具有粘性但比2025年温和[21] * 财政政策可能带来意外，美国、日本、德国、英国的财政动态值得关注[28] * 人工智能将继续通过金融和宏观渠道影响市场，其对美元的影响可能是双刃剑[29] * 跨外汇领域的主题分歧更难出现，G10国家的收益率和经常账户缺口等因子的离散度仍显著高于平均水平[30][35] **2026年美元展望：受限的看跌** * 对美元持净看跌观点，但幅度较小且广度不如2025年，偏好高贝塔/高收益率货币[37] * 看跌美元的理由包括美联储对劳动力市场疲软的担忧以及支持高收益率货币的环境，但美元疲软空间受美国经济增长稳固和通胀粘性限制[38] * 美元看跌不对称性的三大支柱：美国就业市场与GDP增长的脱节、美联储独立性问题、货币/财政政策组合对美元不利[39][41] * 美元名义利差吸引力仍然很高，即使美联储持续宽松，美元收益率利差仍接近四十年高位[50] * 改变美元观点的条件包括：若美国增长改善到足以让美联储加息，或美国以外增长动能转负，则转向看涨美元；若美国增长大幅放缓，或美联储反应函数转向鸽派，则更加看跌美元[48] **2026年美国政策：关税波动性降低，财政问题持续** * 2026年关税波动性应大幅低于2025年，IEEPA裁决可能带来战术性波动但不改变长期趋势[60][68] * USMCA重新谈判是2026年主要贸易政策议题，预计协议将续签但过程艰难[74] * "关税分红"支票可能产生约2000亿美元的成本，对GDP有约0.5%的提振作用，但实施存在不确定性[75][77] * 中期选举结果可能影响立法进程，但政府可能更多使用行政命令[78] **人工智能对外汇的影响：美元、利差交易、铜出口国** * 美元影响：美国是人工智能主要受益者，但美联储宽松倾向、美国以外增长韧性等因素可能限制美元涨幅，需关注相对GDP增长、FDI流入等指标[79][82] * 利差交易是主要的人工智能外汇交易，高收益率货币应会跑赢，即使其人工智能暴露度较低[83] * 人工智能建设相关商品出口国将受益，铜是关键商品，人工智能需求可能影响铜的长期结构性需求增长[84][86] **货币政策分化与利差重排序** * 早期降息的发达市场国家将受益，看好瑞典克朗，新西兰元因低收益率涨幅可能受限[98] * 挪威克朗和澳元将成为发达市场高收益率货币，美元和英镑的收益率排名依然靠前[106][107] * 在央行不活跃时期，G10和全球利差交易以及相对商品贸易条件一直是最佳策略[96][114] **2026年重大自下而上外汇问题** * 德国财政支出若如期兑现，将支撑欧元及区域内高贝塔货币[124] * 日元作为融资货币的角色在2026年可能强化，美元/日元目标看向164[128][132] * 人民币有适度看涨理由，目标USD/CNY 7.05，实际有效汇率差距可能修正[136][138] * 瑞郎作为唯一可信的法币贬值对冲工具的地位可能持续，但欧元/瑞郎仍有上行轨迹[140][142] * 澳元和新西兰元是潜在的转折故事，但新西兰元的低收益率可能成为阻力[144][149] **流动性与外部平衡** * 外部失衡相关的脆弱性得到控制，但发达市场的经常账户赤字大于新兴市场，新西兰元因其巨额赤字而收益率不足的问题依然突出[150][152] * 欧洲资产管理公司的外汇对冲比率在2025年初上升后趋于平稳，目前不是美元的主动拖累因素[155][156] * 美国以外地区持续快速购买美国股票，但这本身并非美元看涨力量，FDI比股票流入对美元更重要[163][167] **波动性展望：受抑制，但警惕美联储转向风险** * 外汇波动性在2026年可能保持受抑制状态，但进一步压缩空间有限，低波动性可能持续1-2个季度[168][175] * 外汇期权交易建议主题倾向于利用风险友好环境，但对美联储独立性相关事件在2026年一季度可能引发的制度变化保持警惕[176][181] 其他重要但可能被忽略的内容 * 外汇为风险市场提供了利差高效对冲或贝塔对冲的机会，做多美元/新西兰元等交易可提供防御性对冲[88] * 使用G10周期性货币作为融资方、新兴市场高收益率货币作为投资方的贝塔对冲利差机会仍然存在[89] * G10财政主题在2026年可能不如2025年强劲，但在未来三个月内因一系列事件仍有空间[120] * 从宏观量化角度看，美元前景的不确定性仍然很高，但一些指标比2025年上半年美元疲软高峰时有所改善，表明贬值压力减小[110] * 利差交易应跑赢价值策略，但对风险情绪高度敏感，全球/新兴市场利差篮子与风险资产的相关性应保持高位[117][118]

人民币的国际标准代码 - 人民币在国际上的官方标准代码为CNY，由国际标准化组织（ISO）制定的ISO 4217代码，代表Chinese Yuan [3] - CNY广泛应用于银行外汇牌价、国际外汇交易以及机场换汇窗口等官方场合，例如汇率会标注为CNY/USD [3] 民间的常用称呼与误区 - 在国际民间场合，如旅游换汇和购物，Chinese Yuan是比RMB更常用且更容易被理解的说法 [4] - RMB（Ren Min Bi的缩写）主要在中国国内使用，例如工资条和发票标注，在国际上除部分与中国有频繁生意往来的商家外，认知度较低 [4] 易混淆的货币代码与名称 - 新台币的国际代码为TWD，民间称为New Taiwan Dollar，与人民币的CNY或Chinese Yuan完全不同，需注意区分 [5] - 港币的国际代码为HKD（Hong Kong Dollar），虽在某些场合可通用，但仍是与人民币不同的独立货币 [5] - 日元的国际代码为JPY，民间称为Yen，其发音与人民币的Yuan相似但代表完全不同货币，需避免混淆 [5]

**行业与公司** * 行业为中国外汇与利率市场 具体关注人民币汇率 中国国债 政策利率等 [1] * 研究机构为高盛 报告作者包括Andrew Tilton Hui Shan等分析师 [1][2] **核心观点与论据** **宏观经济与政策展望** * 外部需求持续支撑经济增长 尽管7月和8月国内需求疲软 但9月出口增长依然强劲且超预期 高科技制造业的结构性顺风可能在未来几个月维持中国出口动能 [2] * 供给侧指标显示全年增长约5%的目标有望实现 已宣布的政策 包括5000亿元人民币的“新融资工具” 应在2025年底和2026年初缓解国内疲弱 [2] * 尽管特朗普的新关税威胁增加了不确定性 但最可能的结果是双方都会撤回最激进的政策 风险已上升 结果范围显著扩大 [2] * 政策制定者可能倾向于保留部分宽松工具以备未来使用 特别是在即将到来的第十五个五年计划可能设定雄心勃勃的增长目标背景下 当局可能更关注为明年的经济计划做准备和应对意外冲击 而非为今年预先推出新的宽松措施 [2] * 维持第四季度双降的基线预测 即政策利率下调10个基点和存款准备金率下调50个基点 但这取决于是否出现显著的经济放缓或中美紧张局势进一步升级 [3] **外汇市场与人民币汇率** * 尽管今年有几轮关税宣布 但美元兑人民币汇率保持显著稳定 与2018-19年关税上调后人民币对美元大幅贬值形成鲜明对比 [2] * 外汇政策反应的转变反映了政策制定者偏好汇率稳定以阻止资本外流 并得到中国显著制造业竞争力的支撑 允许人民币贬值以抵消关税的风险回报比并不具有吸引力 [2] * 自10月10日关税风险重现以来 美元兑人民币即期汇率一度升至7.14上方 随后在央行对每日定盘价的坚定管理下回落至7.12附近 风险平衡倾向于美元兑人民币以可控步伐走低 [2] * 近几个月来 在岸与离岸远期点差稳步收窄 可能反映了银行购买美元以平滑外汇波动并解除先前防御性头寸 [2][3] **债券市场与利率** * 9月份 中国国债曲线因债转股 speculation而熊市变陡 renewed tariff risks 冷却了国债抛售 导致曲线牛市趋平 此变动主要由长端引领 前端利率因银行间流动性充裕而保持稳定 [3] * 隔夜回购利率在最近几周大多保持在公开市场操作目标下方 央行在8月至9月注入了额外流动性以满足季末资金需求 [3] * 预计10年期中国国债收益率将徘徊在1.8%附近 这是对未来12个月估计的公允价值锚点 [3] * 央行恢复购买国债的门槛已降低 但紧迫性有限 因今年超过80%的政府债券发行额度已发行 且央行有其他提供流动性的选项 [3] * 技术因素和市场情绪可能在短期内驱动中国国债市场的波动 [3] **其他重要内容** **流动性状况与债券供需** * 截至2025年9月 中央政府已利用年度国债发行额度的81% [84] * 截至2025年8月 地方政府已利用其一般债券发行额度的78% 专项债券发行额度的74% [87][92] * 政策银行债券9月净发行890亿元人民币 [94] * 地方政府融资平台债券存量在9月下降 其发行收益率在9月小幅上升 [98][99] * 9月份 在总社会融资口径下的政府债券净发行量约为1.22万亿元人民币 公司债券净发行量小幅下降 [104] **外汇政策历史与市场干预** * 附录详细总结了2020年以来主要的汇率政策公告和市场动态 分为价格 流动性 资本流动和口头指导四类 [113][115] * 这些干预措施的影响在日度基础上往往是短暂的 但确实减缓了汇率变动的步伐 [113]

人民币的历史与命名 - 第一套人民币于1948年由中国人民银行发行，采用工农兵图案而非现代领袖头像，部分钞票甚至使用牛皮纸印刷[3][5] - "人民币"名称直接体现"人民当家作主"理念，与旧社会"法币""金圆券"等快速贬值的货币形成鲜明对比[5] - 解放初期民众对人民币持有高度信任，有案例显示粮站不仅接受人民币兑换还额外补贴粮票[6] 国际标准代码体系 - 国际标准代码CNY由China前两字母CN和Yuan首字母Y组成，主要用于银行间结算和正规金融场合[8][9] - RMB作为拼音缩写在国际场景中也有使用，特别是在唐人街等非正式场合，但正规金融机构仍优先采用CNY[9] - 人民币代码已与USD、EUR等主要货币并列显示在国际财经屏幕上，标志着其国际地位提升[11] 国际化进程表现 - 人民币国际化意味着境外交易可直接使用人民币结算，无需通过美元中转[11] - 2023年东南亚客户主动要求使用CNY付款，原因是"人民币汇率稳定性优于美元"[11] - 全球银行积极建设CNY清算系统，尽管系统搭建复杂但业务需求旺盛，汇丰银行案例显示机构争相开展人民币业务[12] - 在泰国夜市和新加坡商场，人民币现金及移动支付已被广泛接受，支付宝和微信支付支持直接人民币扣款[14] 货币功能演变 - 1940年代人民币主要作为"救命钱"，五块钱需攒半年才能凑齐[14] - 1980年代工资水平达每月数十元，人民币可购买自行车、缝纫机等大件商品[15] - 当前人民币支持手机支付、跨境使用，并成为多国储备货币，全球支付份额持续增长[15] 国家实力象征 - 人民币票面图案包含天安门、泰山等国家象征，货币价值背后体现中国货轮贸易、海外建厂和民众勤劳致富的综合实力[16] - 菜市场摊贩已认知CNY国际代码，普通民众将货币国际认可度与国家强大直接关联[16] - 人民币从1948年国内流通到成为世界货币仅用七十余年，反映国家综合国力的提升历程[15][17]

人民币历史演变 - 人民币自发行以来已有70多年历史 经历了从计划经济到市场经济的转型 [3] - 早期人民币被百姓视为"全家命" 采用油纸包裹珍藏 体现其生活必需品的属性 [3][5] - 纸币印有工农兵头像 在合作社和菜市场流通时常被汗水浸湿 需仔细查验真伪 [5] 货币符号意义 - 人民币票面"人民"二字象征百姓作为"江山主人"的地位 与旧时代银票形成鲜明对比 [8] - 在国际上使用"CNY"代码进行交易 但海外华侨仍习惯使用"RMB"简称 承载乡愁情感 [9][10] - 货币符号变更反映国际化进程 纽约交易所和伦敦金交所均已采用CNY交易代码 [9] 国际化发展进程 - 人民币全球支付份额持续创新高 成为多国储备货币 [12][14] - 通过上海自贸区、香港离岸中心建设和货币互换协议推进国际化 [13] - 与俄罗斯石油贸易和东南亚商贸往来中逐步替代美元结算 [13] 跨境使用场景 - 在泰国等旅游目的地可直接使用人民币购物 当地商户挂出"欢迎使用人民币"标识 [11] - 留学生可通过人民币直接支付海外学费 无需兑换外汇 [9][12] - 唐人街商户同时接受美元和人民币结算 提供兑换服务 [10] 技术形态演进 - 从纸质钞票发展为塑料钞 防伪性能和耐用性显著提升 [14] - 伴随数字货币发展趋势 可能进一步演变为数字代码形态 [14] - 当前仍保持纸币流通 黄土高原农民继续使用印有"中国人民银行"的实体货币 [15] 历史对比参照 - 外汇券在改革开放初期具有特殊地位 仅限于涉外商店使用 [11] - 粮票布票等票证制度曾与人民币并行 现已退出流通 [12] - 从"一分钱难倒英雄汉"的物资短缺时期发展到移动支付普及 [7][12]

行业与公司 * 行业涉及中国宏观经济、制造业、非制造业、资本市场服务、人工智能(AI)产业以及外汇市场[1][8] * 公司提及中国国家统计局(NBS)、中国人民银行(PBOC)、中国国务院以及高盛(Goldman Sachs)[1][4][6][7][8] 核心观点与论据 * 中国官方制造业PMI在8月小幅上升至49.4，高于7月的49.3，非制造业PMI也从50.1微升至50.3，价格子指数持续改善，可能与减少各行业过度价格战的“反内卷”努力有关，不利天气条件继续拖累建筑活动[1] * 资本市场服务PMI在7月和8月均高于70，这得益于近期的股市反弹[1] * 中国人民银行在美元走强但人民币无贬值压力的环境下，将美元兑人民币中间价定在7.1030的年内新低，这被视为央行主动管理人民币兑美元走强的明确信号，预计美元兑人民币在年底将达到7.0，明年将跌破7[8] * 中国国务院发布“人工智能+”行动意见，目标是到2027年、2030年和2035年，关键领域的人工智能应用率分别达到70%、90%和100%，更侧重于生产领域的AI应用而非消费领域，支持范围涵盖从人才培养到能源供应的整个AI供应链和生态系统[8][9] 其他重要内容 * 内容包含大量合规披露、免责声明以及高盛全球研究的分布实体信息，强调报告仅供参考，不构成个人投资建议，并揭示了潜在的利益冲突[5][12][13][14][15][22][23][24][25][28] * 文档列出了多位高盛(亚洲)分析师的联系方式[6][7] * 文档引用了多篇高盛近期的中国宏观研究报告[10][11]

嗯 这是一份高盛的外汇市场研究报告 用户要求我以资深研究分析师的身份进行解读 需要仔细阅读全文 逐步思考 然后总结关键要点 不能遗漏任何信息 先快速浏览一下内容 这是一份关于全球外汇市场的报告 涉及多个货币对的分析 包括CNY USD EUR INR 斯堪的纳维亚货币和CHF 报告中有很多具体的数据和观点 还有图表和预测表格 需要按照用户要求的格式进行总结 使用中文 采用markdown格式 不出现第一人称 只输出关于公司和行业的内容 每个关键点后用[序号]形式引用原文档id 且不超过3个 让我仔细阅读每个部分 提取关键信息 从doc id='1'开始 这是关于CNY的分析 提到最近CNY走强是政策推动而非市场拉动 与近期DXY稳定而非上升的情况不同 政策制定者仍在推动CNY走强 7月外汇转换比率跳升 显示政策意图与市场参与者反应的相互作用 CNY被显著低估 低估程度与2000年代中期"中国冲击"时期相当 出口市场份额大幅增长和经常账户盈余激增支持这些模型估计 doc id='7'和'8'是关于USD的分析 认为美元将进一步贬值 劳动力市场疲软证实了这一观点 美国不再像过去十年那样表现出色 关税效应可能继续拖累美国活动 全球资产配置者可能继续寻求对冲外汇风险的方式 CNY管理变化揭示了重要的政策偏好 对美元贬值有广泛影响 doc id='9'是关于EUR的分析 尽管法国政治发展引发关注 但仍看好欧元走强 历史显示欧元区政治风险只有在有明显传染迹象或对实际活动产生持久影响时才会影响货币 这两种情况都不太可能发生 利率策略师认为波动性和溢出效应将保持温和 对实际活动的影响看起来有限 增长预测保持不变 仅略微提高明年的赤字目标 doc id='9'和'10'是关于INR的分析 美国对印度出口加征25%关税生效 卢比表现不佳 USD/INR回到历史高点 经济学家估计总有效关税税率现在约为32% 过去两个月股票流出约55亿美元 5月至8月债券流入18亿美元 印度在GBI EM全球多元化指数中的权重可能从目前的10%降低 印度央行可能抑制外汇波动 但也可能在USD/INR下跌时补充外汇储备 doc id='10'是关于斯堪的纳维亚货币的分析 看好NOK和SEK 预计两者将在未来几个月对美元恢复走强 略微偏好SEK 预计美元对冲计划和从美国资产重新配置将稳步继续 斯堪的纳维亚货币仍是最能从这些全球趋势中受益的货币之一 也预计EUR/NOK和EUR/SEK将向3个月目标缓慢走低 但下行风险包括对全球周期性和国内风险的风险敞口 挪威9月8日的大选是NOK的关键风险事件 doc id='15'是关于CHF的分析 建议做空EUR/CHF 认为美国对瑞士进口商品征收关税的负面货币反应不合理 美国进口商难以在短期内替代瑞士商品 因此货币不需要调整以保持生产竞争力 自那时以来 交叉汇率已向目标移动约一半 与GSBEER模型中"公允价值"的差距已缩小 其他周期性发展也利好法郎 doc id='21'和'23'是具体的预测表格和回报预测 提供了各种货币对在不同时间点的预测值 现在需要按照用户要求的格式组织这些信息 分为行业或公司 核心观点和论据 其他重要内容等部分 对于CNY 关键点是政策推动的走强 被显著低估 出口市场份额增长和经常账户盈余支持 对于USD 劳动力市场疲软 关税效应 全球资产配置者寻求对冲风险 对于EUR 尽管法国政治风险但仍看好 历史显示影响有限 对实际活动影响小 对于INR 关税生效导致卢比疲软 资金流出 可能被降低指数权重 对于斯堪的纳维亚货币 看好NOK和SEK 美元对冲和资产重新配置利好 但有大选等风险 对于CHF 建议做空EUR/CHF 关税反应不合理 已向目标移动一半 需要确保每个关键点后引用正确的文档id 且不超过3个 使用中文表达 采用markdown格式 让我组织这些信息 形成完整的回答 外汇市场研究报告分析 涉及的行业或公司 * 外汇市场 主要涉及CNY USD EUR INR 斯堪的纳维亚货币和CHF的分析[1][7][9][10][15] 核心观点和论据 CNY观点 * CNY走强是政策推动而非市场拉动 政策制定者在DXY稳定而非上升时仍推动CNY走强[1] * CNH和CNY交易均弱于CNY定盘价时 政策制定者仍将定盘价推高[1] * 7月外汇转换比率跳升 显示政策意图与市场参与者反应的相互作用[1] * CNY被显著低估 低估程度与2000年代中期"中国冲击"时期相当[1] * 出口市场份额大幅增长和经常账户盈余激增支持模型估计[1] USD观点 * 美元将进一步贬值 劳动力市场疲软证实这一观点[7] * 美国不再像过去十年那样表现出色 这需要货币走弱[7] * 关税效应可能继续拖累美国活动 经济学家预计未来增长将低于平均水平[7] * 全球资产配置者可能继续寻求对冲外汇风险的方式[8] * CNY管理变化揭示了重要的政策偏好 对美元贬值有广泛影响[8] EUR观点 * 尽管法国政治发展 仍看好欧元走强 历史显示欧元区政治风险只有在有明显传染迹象或对实际活动产生持久影响时才会影响货币[9] * 利率策略师认为波动性和溢出效应将保持温和[9] * 对实际活动的影响看起来有限 增长预测保持不变 仅略微提高明年的赤字目标[9] * 早期选举仍然不太可能[9] INR观点 * 美国对印度出口加征25%关税生效 卢比表现不佳 USD/INR回到历史高点[9] * 经济学家估计总有效关税税率现在约为32%[9] * 过去两个月股票流出约55亿美元 5月至8月债券流入18亿美元[10] * 印度在GBI EM全球多元化指数中的权重可能从目前的10%降低[10] * 印度央行可能抑制外汇波动 但也可能在USD/INR下跌时补充外汇储备[10] 斯堪的纳维亚货币观点 * 看好NOK和SEK 预计两者将在未来几个月对美元恢复走强 略微偏好SEK[10] * 预计美元对冲计划和从美国资产重新配置将稳步继续[10] * 斯堪的纳维亚货币仍是最能从这些全球趋势中受益的货币之一[10] * 预计EUR/NOK和EUR/SEK将向3个月目标缓慢走低[10] * 挪威9月8日的大选是NOK的关键风险事件[10] CHF观点 * 建议做空EUR/CHF 认为美国对瑞士进口商品征收关税的负面货币反应不合理[15] * 美国进口商难以在短期内替代瑞士商品 因此货币不需要调整以保持生产竞争力[15] * 自那时以来 交叉汇率已向目标移动约一半 与GSBEER模型中"公允价值"的差距已缩小[15] * 其他周期性发展也利好法郎[15] 其他重要内容 * 法国总理Bayrou宣布将于9月8日举行信任投票 主要反对党表示打算投票反对政府[9] * 预测市场现在认为他在年底前被罢免的可能性超过95%[9] * 挪威进步党一直在竞选放宽主权财富基金外汇收入回流NOK和国内经济的限制[10] * 印度央行的USD/INR远期空头头寸规模约为600亿美元[10] * EUR/USD通常在欧洲利差每扩大100bp时贬值约4%[9] * 建议投资者继续以0.93为目标做空EUR/CHF 但更战术性地管理风险 将止损从0.9475移至0.94[15]

行业与公司 * 报告由美银证券(BofA Securities)全球研究部发布 专注于全球外汇市场 特别是G10货币和新兴市场(EM)货币的资金流动和仓位状况[7][22][24] * 报告基于美银证券专有的客户资金流数据 涵盖对冲基金 资产管理公司 企业客户和官方机构等不同投资者类型[51][52][53] 核心观点与论据 * **第三季度外汇流动呈现整固态势** 投资者买入美元 瑞郎和新兴市场外汇 同时卖出日元 英镑和加元[1][7] * **美元空头仓位较轻** 美银投资者的美元净空头仓位处于历史较低水平[1][4] * **上周美元净流出有所减少** 资产管理公司对美元施加 modest 压力 但对冲基金已停止卖出美元[8][10] * **英镑需求突出** 过去一个月主要由对冲基金支撑 上周资产管理公司也加入买入行列 英镑是年内从美元供应中获益最少的G10货币[9][11][12] * **新兴市场外汇中拉美需求突出** 第三季度以来拉美外汇需求显著 而亚洲和欧洲中东非洲(EMEA)地区的资金流接近中性[13][14][15][16][17] * **对冲基金对巴西雷亚尔(BRL)的强劲需求持续** 上周再次表现突出 在EMEA地区 对冲基金对匈牙利福林(HUF)的需求是一个亮点 可能源于对乌克兰停火的希望[7][13] 其他重要内容 * **仓位评分卡显示G10货币仓位信号** 欧元(EUR)综合仓位信号为28(最高50) 澳元(AUD)为10 挪威克朗(NOK)为9 日元(JPY)为6 英镑(GBP)为-6 加元(CAD)为-9 瑞典克朗(SEK)为-11 瑞郎(CHF)为-12 美元(USD)为-13 新西兰元(NZD)为-14[24] * **新兴市场外汇仓位信号** 人民币(CNH)综合信号为31 印度卢比(INR)为19 印尼盾(IDR)为19 马来西亚林吉特(MYR)为17 捷克克朗(CZK)为15 匈牙利福林(HUF)为10 智利比索(CLP)为9 土耳其里拉(TRY)为7 墨西哥比索(MXN)为5 人民币(CNY)为3 巴西雷亚尔(BRL)为2 以色列谢克尔(ILS)为0 波兰兹罗提(PLN)为-5 秘鲁索尔(PEN)为-5 泰铢(THB)为-7 哥伦比亚比索(COP)为-10 阿根廷比索(ARS)为-17 韩元(KRW)为-22 南非兰特(ZAR)为-27 新加坡元(SGD)为-33 新台币(TWD)为-35[32] * **期权市场头寸** G10货币期权市场非常做多欧元和澳元 同时非常做空瑞典克朗 美元和英镑 新兴市场外汇期权市场整体做空 特别是泰铢 新台币 波兰兹罗提和土耳其里拉[40][41][45][46] * **期货市场头寸** 在期货市场 资产管理公司对欧元和巴西雷亚尔的多头头寸 以及对英镑 瑞郎 澳元和加元的空头头寸非常突出[38][39]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 短期内大幅政策宽松紧迫性降低，6月PMI调查显示经济势头良好，Q2实际GDP增长略超5%，出口在H2 2025可能比预期更具韧性，近期政策信号降低了7月政治局会议大幅宽松预期，重点转向促进现有政策实施和定向宽松，同时应对通缩愈发重要 [5] - 美元/人民币有望温和下行，6月人民币兑美元升值0.4%，主要受每日中间价下降推动，央行将继续推动人民币兑美元相对渐进升值，大幅升值可能带来负面影响，12个月美元/人民币即期汇率预测（6.90）显示中期内人民币兑美元直接多头头寸总回报有限 [5] - 利率市场短期内将继续盘整，6月债券收益率曲线整体下降，前端国债收益率下降更多，导致曲线牛市变陡，中国经济增长韧性和政策制定者对大幅宽松的谨慎态度表明利率市场短期内将盘整，中期内利率有望下降，但短期内收益率下行受限，潜在催化剂包括银行间流动性进一步宽松和经济增长大幅放缓 [6] 根据相关目录分别进行总结 外汇市场 估值与政策立场 - 6月美元/人民币即期汇率进一步下跌，人民币兑CFETS货币篮子小幅贬值，美元/离岸人民币即期汇率在美元走弱情况下下滑，美元/离岸人民币次日交割点差在6月横盘整理，逆周期因子在6月扩大，显示升值倾向 [10][11][14][17] 技术面 - 6月美元/离岸人民币和欧元/离岸人民币的利差与波动率之比基本保持不变，买入美元或欧元并卖出人民币的动量基本不变，离岸人民币/在岸人民币基差接近零，交叉货币互换利率与NDIRS利率相比变化不大 [20][23][26] 基本面 - 5月中国贸易顺差因货物贸易顺差增加而上升，5月中国旅游出口降至2019年水平的149%，旅游进口降至约95%，长期现金债券收益率和NDIRS利率在6月基本稳定 [32][34][38] 利率市场 水平与期限结构 - 6月前端现金债券收益率下降，国债收益率曲线的2s10s段变陡，10s30s利差与5月基本持平，短期债券的外汇对冲收益率相对于美国国债收益率在6月进一步下降 [42][43][44] 技术面 - 6月接收人民币NDIRS的动量基本不变 [46] 基本面 - 6月国债在前端表现优于IRS，6月票据贴现率略有下降，表明贷款需求疲软，6月CPI通胀的1年期市场共识预测略有下降，实际GDP增长的市场共识预测略有上升 [49][52][56] 流动性与杠杆 - 6月央行主要通过质押式逆回购向银行间市场注入流动性，6月上中旬回购利率下降，季末因季节性流动性需求上升，6月债券市场金融杠杆进一步上升 [58][61][65] 债券供需 - 2025年6月中央政府债券净发行量约为7600亿元，地方政府一般债券净发行量约为940亿元，地方政府专项债券发行量约为4790亿元，政策银行债券净发行量为2980亿元，6月可转让定期存单未偿余额减少7040亿元，地方政府融资平台债券存量和发行收益率在6月进一步下降，6月社会融资总量下政府债券净发行量较5月略有下降，企业债券净发行量回升，5月商业银行大量购买政府债券 [69][72][77][81][86][91][93] 附录 - 总结了自2020年以来的主要外汇政策公告，在汇率大幅波动时，央行可能会采取各种工具稳定美元/人民币即期汇率，影响通常是短期的，但会减缓汇率波动速度 [95][97]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中东局势缓和但风险仍存，能源价格可能因局势升级再次上涨，对宏观经济产生重要影响，美元可能出现避险资金流动但最终仍将走弱 [1][2] - 企业关于招聘、投资、生产和定价决策的软数据能为高关税对美国经济的影响提供早期有价值的见解，高关税预计将导致失业率略有上升、GDP 增长低于潜在水平但非衰退、通胀有一次性反弹至 3% 中段的可能，预计美联储今年 12 月降息 25 个基点，明年再降息两次 [9] - 人民币有进一步升值的理由，建议投资者关注人民币升值潜力；看好欧洲国防复兴，预计欧元区和英国国防支出到 2027 年将分别升至 GDP 的 2.7% 和 2.5%；关注人工智能对利润池的潜在破坏 [10][14] 根据相关目录分别进行总结 中东局势 - 尽管伊朗与以色列停火使市场对中东局势的初始反应逆转，但局势仍高度不确定，若局势再次升级，能源价格可能上涨 [1] - 预计 2025 年第四季度布伦特原油价格降至约 60 美元/桶，若伊朗石油供应下降，价格可能升至约 90 美元/桶，极端情况下可能超过 110 美元/桶；天然气方面，供应中断可能导致欧洲天然气价格超过 100 欧元/兆瓦时 [1] - 伊朗石油供应减少将使全球 GDP 下降 0.1 - 0.2 个百分点，推动整体通胀上升 0.2 - 0.4 个百分点；霍尔木兹海峡流量暂时中断可能使全球经济增长下降超过 0.3 个百分点，使整体通胀上升 0.7 个百分点 [1] - 局势升级可能引发美元避险资金流动，但最终美元可能继续对多种货币走弱，强调地理多元化投资的必要性 [2] 软数据 - 企业关于招聘、投资、生产和定价决策的软数据能为高关税对美国经济的影响提供早期有价值的见解 [9] - 受政策不确定性影响较大或更依赖向中国和欧洲销售的公司大幅减少了职位空缺，但总体职位空缺仅适度下降，宣布招聘冻结的公司比例相对有限 [9] - 过去三个季度，分析师对更多公司的资本支出预期下调，反映了公司的指引 [9] - 企业越来越担心关税对供应链的影响，但尚未报告短缺情况有显著增加，表明生产中断和类似疫情时期价格飙升的风险有限 [9] - 企业目前仅宣布了适度的价格上涨，但现在就排除关税驱动的价格上涨还为时过早 [9] - 高关税预计将导致失业率略有上升、GDP 增长低于潜在水平但非衰退、通胀有一次性反弹至 3% 中段的可能，预计美联储今年 12 月降息 25 个基点，明年再降息两次，但风险倾向于更早降息 [9] 其他关注事项 - 看好人民币进一步升值，原因包括中国出口部门的惊人实力和人民币被低估，尤其是兑美元，近期下调了 3/6/12 个月美元/人民币预测至 7.10/7.00/6.90，建议投资者关注人民币升值潜力 [10][12] - 看好欧洲国防复兴，预计欧元区和英国国防支出到 2027 年将分别升至 GDP 的 2.7% 和 2.5%，德国预算宣布增加联邦赤字，上调了 2025/2026 年德国 GDP 增长预测至 0.4%/1.4% [14] - 关注人工智能对利润池的潜在破坏，股权分析师认为新技术在以往成功的技术转型中显著破坏了大量利润池，人工智能技术也可能如此 [14] 宏观经济和市场预测 - 提供了全球、美国、中国、欧元区等地区的 GDP 增长预测，以及利率、汇率、股票市场等方面的预测 [23] - 预计布伦特原油价格 3 个月后为 60 美元/桶，12 个月后为 56 美元/桶；纽约商品交易所天然气价格 3 个月后为 3.90 美元/百万英热单位，12 个月后为 4.50 美元/百万英热单位等 [23]