US Large Cap Pharmaceuticals: Mid-Year State Of Play July 2025 | Asad Haider | Goldman, Sachs & Co. | asad.haider@gs.com | 1-212-902-0691 | | --- | --- | --- | --- | | Nick Jennings | Goldman, Sachs & Co. | nick.jennings@gs.com 1-917-277-2797 | | | Jeff Su | Goldman, Sachs & Co. | jeff.su@gs.com | 1-212-285-9184 | Goldman Sachs does and seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result, investors should be aware that the firm may have a conflict of interest that could affect t ...

GLP-1药物与妊娠安全性研究 - 现有研究结果不一致，专家建议怀孕或备孕女性暂停或推迟使用GLP-1药物如Ozempic和Trulicity [1][3] - 2024年《JAMA Internal Medicine》研究跟踪50,000名儿童，未发现GLP-1药物增加先天性缺陷风险，但需更多证据确认安全性 [5] - 2023年《内分泌学前沿》回顾39项研究，指出GLP-1可能通过减少母体体重和食物摄入影响胎儿生长，建议孕期避免使用 [6] GLP-1药物的潜在妊娠风险 - 动物研究表明潜在风险包括流产、出生体重过轻和出生缺陷，可能与药物影响母体营养摄入及骨骼发育激素有关 [6] - 临床建议怀孕初期意外用药者无需恐慌，但需切换至胰岛素等经充分研究的替代药物 [7] - 美国糖尿病协会推荐胰岛素为妊娠期糖尿病首选治疗，二甲双胍等药物因可通过胎盘不作为一线选择 [7] 备孕及哺乳期用药建议 - 备孕女性需提前至少两个月停用GLP-1药物，并采取控糖、营养咨询等孕前措施 [8] - 母乳喂养期间缺乏安全性研究，虽药物经母乳吸收可能性低，但仍建议暂停使用 [9][10] - CDC强调糖尿病患者孕前需严格控糖，以降低出生缺陷、死产等风险 [8] 临床实践与研究方向 - 专家呼吁更多人类研究以明确GLP-1在妊娠及哺乳期的安全性，当前数据主要依赖动物实验和小样本研究 [6][10] - 医疗团队需为意外妊娠患者制定个性化控糖方案，平衡疾病管理与胎儿安全 [7]

摩根士丹利对礼来公司的评级与目标价 - 摩根士丹利维持礼来(LLY US)增持评级 目标价1133美元 [1] 礼来核心药物处方量数据 - 截止6月13日当周 Mounjaro总处方量(TRx)57 72万 新处方量(NRx)29 89万 较上周59 17万/30 58万略有下降 [1] - 同期Zepbound的TRx/NRx为43 23万/29 39万 较上周43 64万/29 87万小幅下滑 [1] - 预计2025年这两种药物处方量仍有13%增长空间 [1] GLP-1类药物市场表现 - 整体GLP-1药物(礼来与诺和诺德)TRx同比增长约41% [2] - 礼来GLP-1专利组合(Mounjaro+Trulicity+Zepbound)周度处方市场占有率约61% 与上周持平 [2] - 本周Mounjaro+Trulicity+Zepbound的TRx约117 05万份 较上周119 5万份下降2 1% [2] - 本周Mounjaro+Zepbound处方总量约100 96万份 较上周102 81万份下降1 8% [2] Zepbound瓶装药销售情况 - 本周Zepbound瓶装药处方量约8 99万份 较上周9 2万份有所减少 [2] - Zepbound瓶装药占其TRx约21% [3] - 第一季度通过LLY Direct的瓶装药占TRx的10% 占新处方的25% [3]

Key Takeaways LLY stock crossed its 50-day SMA, signaling potential bullish momentum after recent underperformance. Mounjaro and Zepbound drove about 48% of Q1 revenues, aided by global launches and supply gains. LLY expects 2025 revenues of $58B-$61B, with growth fueled by Mounjaro, Zepbound and other new drug approvals.Eli Lilly and Company (LLY) has reached a significant support level, making it an attractive option for investors from a technical standpoint. Earlier this week, the stock broke through i ...

公司概况 - 礼来(LLY)和阿斯利康(AZN)是专注于肿瘤学、免疫学和心脏代谢疾病领域的领先制药公司 两家公司均在癌症免疫疗法、呼吸系统疾病治疗和GLP-1药物等下一代疗法领域进行大量投资 [1] - 礼来最大的业务板块是心脏代谢健康 占其总收入的72% 其糖尿病和肥胖治疗药物Mounjaro和Zepbound表现突出 [2] - 阿斯利康最大的业务板块是肿瘤学 占其总收入的41% 公司正通过现有产品标签扩展和推进肿瘤管线候选药物来加强产品组合 [3] 礼来业务亮点 - 礼来专注于心脏代谢健康、神经科学、肿瘤学和免疫学等高增长领域 这些领域具有显著的商业潜力 [4] - Mounjaro和Zepbound在2025年第一季度合计销售额达61.5亿美元 占公司总收入的48% 尽管2024年下半年销售低于预期 但2025年第一季度因新国际市场推出和增产而回升 [5][6] - 礼来在过去几年还获得了Omvoh、Jaypirca、Ebglyss和Kisunla等新药批准 预计这些新药和现有药物的扩展使用将推动2025年销售增长 [7] - 礼来在肥胖、糖尿病和癌症领域快速推进管线 预计今年将有多个关键中后期数据读出 [8] - 2024年第一季度通过股票回购和股息向股东返还25亿美元 董事会批准了150亿美元的新股票回购计划 并将季度股息提高了15% [9] 阿斯利康业务亮点 - 阿斯利康拥有16种销售额超过10亿美元的畅销药物 包括Tagrisso、Fasenra、Farxiga、Imfinzi等 这些药物推动公司收入增长 [13] - 新药如Wainua、Airsupra、Saphnelo、Datroway和Truqap预计将继续推动2025年收入增长 [14] - 阿斯利康预计到2030年总收入将达到800亿美元 较2024年的540亿美元显著增长 计划到2030年推出20种新药 其中9种已获批/上市 许多新药有望实现超过50亿美元的峰值年收入 [15] - 公司有望在2026年实现核心运营利润率达到30%中段水平 [16] - 计划在2025年将每股年度股息提高至3.20美元 [18] 财务表现与估值 - 礼来2025年销售和每股收益(EPS)的共识预期同比分别增长32.6%和70.0% 但2025年和2026年的EPS预期在过去60天下调 [19][20][21] - 阿斯利康2025年销售和EPS的共识预期同比分别增长6.7%和9.3% 2025年和2026年的EPS预期在过去60天上调 [21][22] - 年初至今 礼来股价下跌5.7% 阿斯利康股价上涨9.8% 行业整体下跌4.5% [22] - 礼来和阿斯利康的估值均高于行业水平 礼来更贵 其远期市盈率为28.31倍 高于阿斯利康的15.13倍 但两家公司均低于其5年平均水平 [25] - 礼来的股息收益率为0.8% 阿斯利康为2.9% [28] - 礼来的股本回报率为85.5% 高于阿斯利康的33.1% [30] 挑战与竞争 - 礼来面临关键药物Trulicity在美国销售下降的问题 主要由于竞争动态和供应限制 大多数产品在美国的价格也在下降 GLP-1糖尿病/肥胖市场的潜在竞争是另一个不利因素 [10] - CVS Caremark与诺和诺德(NVO)合作 自2024年7月1日起将NVO的Wegovy作为首选GLP-1减肥疗法 这可能会影响Zepbound的市场份额 [11][12] - 阿斯利康受美国Part D重新设计的影响 2025年第一季度Tagrisso、Lynparza、Ultomiris、Truqap和Wainua的销售受损 预计这一趋势将持续全年 Farxiga和Lynparza可能被纳入中国2025年中的量采计划 这将影响在中国的销售 [17] - 欧洲的定价和竞争压力 以及一些新兴市场的仿制药竞争预计将损害药品销售 2025年美国的仿制药/生物类似药竞争预计将影响Brilinta和Soliris等关键药物的销售 罕见病领域的销售预计将比2024年放缓 [18]

整理 | GLP1减重宝典内容团队 尽管GLP-1药物疗效显著，但它们远非"无需参与"的神奇药物。与青霉素或脊髓灰质炎疫苗等不同，GLP-1的效果依赖于使用者自身的 积极配合，尤其在饮食习惯方面。 点击关注，追踪最新GLP-1资讯 在服用GLP-1类药物（如Ozempic、Wegovy、Mounjaro、Zepbound、Trulicity等）的人看来，这些药物似乎能带来奇迹。美国约70%的 成年人被归类为超重或肥胖， 估计已有超过12%的人尝试过GLP-1类药物，其中不少人减重超过10%。 但药物带来的转变不只是体重 数字的变化，更需要患者主动配合饮食和生活方式。 最初在2005年获批用于2型糖尿病治疗的GLP-1药物，不仅能调节血糖，还能改善脂肪肝、减轻体重相关的健康问题（如膝盖疼痛、胃食 管反流、睡眠呼吸暂停等）。此外，它们也能改善血脂、降低血压，并减少心脑血管疾病的发生风险，已获得美国食品药品管理局批准 用于患有相关心血管疾病的肥胖患者。 新兴研究还发现，这些药物可能帮助抑制酒精、烟草以及其他成瘾行为，甚至减轻冲动性消费的 倾向。 ▍为什么饮食管理如此关键？ 有两个主要原因。首先，合理饮食可以减轻常见 ...

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：Eli Lilly（礼来公司） - **行业**：制药和生物技术行业 核心观点和论据 政策相关 - **观点**：特朗普提出的MFN政策是为降低药价，药企难以确定让特朗普满意的让步措施 [3] - **论据**：政策刚出台，细节未明确，药企不清楚需做出何种让步以实现特朗普的政治目标 - **观点**：药企认为参考OUS定价并非解决美国医疗体系药品可负担性问题的正确方式，应解决美国体系内的脱节问题 [5] - **论据**：美国药品存在50%-60%的毛净差，而OUS没有这些中间环节 - **观点**：药企支持挤压中间商利润，将回扣直接给到患者以降低患者自付费用、提高药品可负担性 [10] - **论据**：中间商本应代表政府和雇主，将回扣直接给患者是改善现状的好方法 - **观点**：若MFN政策实施，医保渠道价格降低对商业渠道的溢出效应有限 [13] - **论据**：过往研究表明医保和商业渠道间的防火墙使溢出效应很小 制造和成本相关 - **观点**：关税对公司年度指引影响有限，公司采取措施应对 [16] - **论据**：公司有全球布局，可在全球范围内转移产品采购来源 - **观点**：公司自2020年以来大力投资扩大产能，虽对毛利率有一定压力，但可通过新工厂运营和提高效率来抵消 [17][20] - **论据**：公司投资从230亿美元增加到500亿美元，新建制造工厂；北卡罗来纳的新工厂已运营，新生产线高速、高产能，能带来显著效率提升 - **观点**：将制造业务移回美国会使税收差异问题凸显，但公司对相关和解法案持积极态度，不过预计税率仍可能随时间上升 [21] - **论据**：和解法案有助于维持美国的一些税收待遇，如GILTI 肥胖药定价相关 - **观点**：2025 - 2026年肥胖药市场呈双寡头格局，价格应保持相对稳定 [23] - **论据**：礼来和诺和诺德在此阶段无其他竞争对手，且这些药物为患者带来的价值高 - **观点**：公司定价策略严谨，未来竞争虽会增加，但短期内价格趋势不会突然改变 [24][25] - **论据**：公司提供的定价资产组合层面的指引与过去的价格侵蚀情况一致 - **观点**：CVS与诺和诺德的合作可能是公关举措，公司认为开放准入策略对医生和患者更有利，市场增长机会巨大 [27][29] - **论据**：渠道检查显示价格让步可忽略不计；IQVIA数据显示四分之三的新患者选择礼来药物；美国肥胖市场渗透率仅3%，有1亿潜在患者，全球有9亿患者且渗透率更低 - **观点**：2027年SEMA IRA定价实施，对礼来业务影响较小，且公司可通过防火墙管理商业渠道 [34][35] - **论据**：医保在礼来糖尿病业务中占比小，且不覆盖肥胖症 - **观点**：2028年及以后新进入者增加会带来价格侵蚀，但公司认为价格波动不会太大，竞争对手调整价格的灵活性有限 [37][39] - **论据**：美国药品自付和报销价格通常相对稳定；竞争对手在制造和商业化方面需大量投资，且初始市场份额小，需考虑毛利率 现金支付渠道相关 - **观点**：礼来Direct项目旨在消除患者获取药品的障碍，该渠道有增长机会，但规模取决于政策和医保覆盖情况 [43][47] - **论据**：项目推出后处方量从最初的几千增长到超10万；雇主选择参与率从去年的40%多提升到今年的50%多，但仍有增长空间；医保不覆盖肥胖症，未被覆盖的患者可选择现金支付 国际市场相关 - **观点**：国际市场肥胖和糖尿病药物商业机会大，早期市场表现良好 [49][50] - **论据**：Mounjaro在Q1国际市场表现超预期；公司已在40个国家推出产品，但多数市场仅上市两三个月，国际有9亿潜在患者，渗透率仅1 - 2% - **观点**：中国、印度、墨西哥等国家因人口规模大、超重和肥胖发病率高，将成为重要市场，但需考虑购买力 [52][53] - **论据**：中国约有1.8亿潜在患者，印度近1.4亿，墨西哥和巴西各约5000万 口服GLP - 1药物（orfaglipirone）相关 - **观点**：该药物在美国和国际市场都有大机会，长期来看国际市场销量可能更高 [57][58][61] - **论据**：美国有不同使用场景，如低BMI肥胖人群和维持治疗；国际市场人口规模大，部分市场对口服药物接受度高，如日本 - **观点**：该药物在美国的使用方式多样，包括维持治疗、不同BMI患者的起始治疗选择等，具体使用方式有待实践确定 [63][64] - **论据**：公司正在进行三项分子的维持治疗研究；患者和医生对口服和注射药物有不同偏好 - **观点**：该药物在美国的定价将基于产品标签确定 [65] - **论据**：公司一贯基于产品标签制定定价策略 其他重要但可能被忽略的内容 - 失去CVS合作约影响几十万患者，但患者可通过例外流程解决，且3月公司TRx增长超20万 [32][33] - 礼来Direct项目除肥胖药外，还涵盖Emgality和胰岛素等产品，为无医保或有医保的患者提供产品直送服务 [44] - 国际市场中，Trulicity和Ozempic在许多国家的2型糖尿病治疗中可报销，产品报销后预计会有显著增长 [54][55]

公司业绩与股价表现 - 礼来公司5月股价下跌17% 主要由于5月1日公布的混合财报结果 一季度盈利低于预期但销售额超预期 [1] - 关键药物Mounjaro、Zepbound、Jardiance和Taltz销售超预期 仅Verzenio未达预期 新产品贡献销售增长 Trulicity销售持续下滑 [1] - 公司维持2025年销售指引 但因收购Scorpion Therapeutics相关费用下调盈利预期 剔除该因素后每股收益指引不变 [2] - 财报公布当日股价暴跌11% 除盈利不及预期外 CVS Caremark与诺和诺德合作将Wegovy列为减肥药首选也造成冲击 [2][3] 核心产品表现 - Mounjaro和Zepbound成为关键增长引擎 2025年一季度合计销售额达61.5亿美元 占公司总营收48% [6] - 两款药物在美国市场份额持续领先 Mounjaro在II型糖尿病新处方中领先 Zepbound在减肥药市场总处方量和新处方量份额分别达60%和74% [8] - 2024年下半年销售受增长放缓影响 但2025年一季度因国际新市场上市和产能提升恢复增长 [7] - 公司通过中国、印度、墨西哥等新市场拓展及新增适应症（如Zepbound获批治疗睡眠呼吸暂停）推动增长 [9][10] 研发管线进展 - 除核心产品外 新获批药物包括Omvoh（溃疡性结肠炎）、Jaypirca（淋巴瘤）、Ebglyss（皮炎）和Kisunla（阿尔茨海默病）均贡献收入 [12] - 口服GLP-1药物orforglipron三期数据显示最高剂量组平均减重16磅（7.9%） 计划2025年底提交肥胖症上市申请 [15] - 多靶点药物retatrutide等中期候选药物正在开发中 公司在肥胖/糖尿病领域有7个三期临床项目 [14] 行业竞争格局 - 肥胖药物市场规模预计2030年达1000亿美元 目前由礼来和诺和诺德主导 [16] - 安进启动双靶点药物MariTide三期临床 Viking Therapeutics的VK2735即将进入三期 罗氏/默克等通过授权合作进入市场 [17][18] - CVS与诺和诺德合作引发投资者对Zepbound市场份额担忧 但公司CEO表示更关注扩大药物可及性而非独家协议 [28] 财务与估值 - 2025年营收指引580-610亿美元 同比增长32% 主要由Mounjaro/Zepbound驱动 [30] - 一季度通过回购和分红向股东返还25亿美元 [30] - 当前股价低于5年均值 2025年每股收益预期从23.49美元下调至22.20美元 [24][26] - 公司市值超7000亿美元 过去五年股价上涨近400% [29]

今日媒体报道，特朗普即将签署行政令，要求联邦医保（Medicare）为部分高价药执行"跟最便宜国家同价"的MFN（Most Favored Nation，最惠 国）定价，并暗示这将成为其"大而重要"的政策公告。随后FT进一步确认，行政令目标是把部分药价直接砍下30%–80%。 事情缘起：白宫"复刻"2020年药价大招 MFN不是新词——早在特朗普首任期末曾尝试强推，但因流程问题被法院叫停、拜登政府也选择撤销。如今，特朗普团队准备改走CMMI（医保 与医疗创新中心）试点模式，试图绕开国会阻力重启该计划。 | OECD member | 2023 GDP/capita | Percent of US | GDP adjuster | | --- | --- | --- | --- | | United States | $81,695 | | | | Luxembourg | $128,259 | 157.0% | 1.00 | | Ireland | $103,685 | 126.9% | 1.00 | | Switzerland | $99,995 | 122.4% | 1.00 | | Norway | $ ...

核心观点 - 5月是买入医疗股的合适时机 推荐礼来(Eli Lilly)、诺和诺德(Novo Nordisk)和福泰制药(Vertex Pharmaceuticals)三只股票 [1] 礼来(Eli Lilly) - 公司GLP-1药物Zepbound和Wegovy推动收入增长 2023年总收入超过450亿美元 两年增长58% [3][4] - Zepbound作为减肥药2023年底获批 当年贡献49亿美元收入 糖尿病药物Mounjaro销售额翻倍至115亿美元 成为最畅销药物 [5] - 传统药物Trulicity销售额下降26%至53亿美元 但GLP-1药物市场的高利润可抵消其他产品下滑 [5][6] - 正在开发减肥药丸orforglipron 三期试验结果积极 可能明年获批 [6] - 尽管市值8000亿美元 市盈率超75倍 但增长势头强劲 未来1-2年可能达到1万亿美元估值 [7] 诺和诺德(Novo Nordisk) - 过去18个月遭遇临床试验挫折 股价在过去12个月下跌近50% [8][9] - 仍是糖尿病和肥胖治疗领域的领导者 管线深厚 未来几年有望恢复 [9] - 财务表现依然强劲 股价调整后更具吸引力 [9] - 正在开发内分泌疾病以外的新产品 包括罕见血液疾病和代谢相关脂肪性肝炎等领域的在研药物 [10] - 长期前景依然看好 当前股价水平具有吸引力 [11] 福泰制药(Vertex Pharmaceuticals) - 年初至今股价上涨约24% 表现优于大盘 [12] - 新止痛药Journavx获FDA批准 具有巨大商业潜力 预计很快成为重磅药物 [13] - 新上市的囊性纤维化(CF)疗法Alyftrek比现有畅销药Kaftrio/Trikafta使用更方便 利润率更高 [14] - 基因编辑疗法Casgevy虽尚未显著贡献收入 但具有数十亿美元市场潜力 [15] - 管线中有4个三期临床试验项目 其中治疗严重1型糖尿病的胰岛细胞疗法zimislecel尤其值得关注 [16]