核心观点 - 2026年初中国主要城市二手房市场出现显著的“以价换量”交易热潮，成交量同比大幅增长，但这并非市场全面回暖的信号，而是价格深度调整后激活积压刚需、叠加政策刺激和季节性因素的结果，市场整体仍处于探底和分化阶段 [1][3][10] 市场交易表现 - **成交量显著增长**：2026年1月，深圳二手房录得量达6802套，同比猛增45.5% [1][3]；上海二手房单月成交22834套，创近五年同期新高 [3]；北京二手房网签量连续三个月站稳1.4万套以上 [3] - **交易热度高涨**：深圳福田区中介门店每日需接待超120组看房客户，周末带看日程排满 [3]；深圳门店二手签约量连续8周处于高位，1月同比涨幅达57% [10] - **“以价换量”特征明显**：市场热度建立在价格深度调整基础上，深圳罗湖布心片区有小两房成交价几乎回到2017年水平 [3]；上海总价300万以下房源成交占比达60% [3] - **存在春节错位效应**：若按农历时间对齐，2026年1月全国22城二手房销售面积实际同比下降16%，一线城市降幅达26.8% [9] 政策与流程影响 - **政策红利是主要推手**：2026年1月1日起实施的增值税新政，将未满两年住房税率从5%降至3%，为总价200万元房源节省4万元交易成本 [3]；换房个税退税政策延长至2027年底 [3]；北京和上海放宽了非户籍家庭购房限制 [3] - **交易流程优化刺激流动**：全面铺开的“带押过户”政策允许卖家无需还清贷款即可过户，深圳1月前25天门店签约量较上月同期增长26% [10] - **商业用房政策调整**：深圳商业用房首付比例降至30%，某公寓项目周来访量从60批跃升至180批 [9] 价格与市场结构 - **整体价格仍处下跌通道**：2026年1月百城二手住宅平均价格环比下跌0.85%，北京、上海等重点城市降幅仅轻微收窄 [6] - **区域与产品分化显著**：上海核心城区如长宁区1月成交均价环比上涨4%，但远郊板块价格仍在探底 [4]；北京西城区学区房出现单套涨价10-15万元现象，朝阳区某热门学区小区1月成交量翻倍，而非核心区域老旧小区面临降价压力 [4] - **结构性调整持续**：北京部分主城区老旧小户型价格进入稳定期，此前抗跌性强的区域出现补跌现象 [12]；厦门、佛山等城市网签量环比上升，而三四线城市成交依旧低迷 [12] 供需与参与者行为 - **挂牌量下降，供应压力缓解**：上海二手房挂牌量连续9个月下降，从2025年4月的12万套降至2026年1月的8.9万套 [6]；北京头部中介挂牌量较2025年末下降4.7% [6] - **业主心态复杂**：部分业主选择撤牌观望或转售为租 [6]；深圳业主不再坚持理想价格，根据市场规律调整策略 [7]；北京海淀区甚至出现业主“保价联盟”试图守住价格底线，但同时仍有部分房主为加速成交选择降价促销 [7] - **卖方决策受租赁收益影响**：上海部分老房子翻新后年化租金回报率可达3.3%-3.5%，使得业主更愿持房观望而非低价变现 [9] 需求端特征 - **刚需与投资需求释放**：政策显著降低刚需群体入市门槛 [3]；价格水平激活了大量积压刚需 [10]；部分投资者在股市获利后产生改善居住需求 [6] - **购房决策趋向理性**：消费者综合考量交通便利性、学区质量和租售比等要素 [12]；买家开始关注年化租售比接近3%的投资价值 [3] - **需求结构变化**：上海60㎡以下小户型成交占比达30.81%，首次置业的年轻家庭成为市场基石 [12] - **新房市场冷清**：上海1月新房成交仅1939套，不足二手房的十分之一，主要因购房者对期房交付质量有顾虑及新房区位与需求错位 [6] 市场动力与可持续性 - **成交量攀升动力部分前置**：业内专家指出，成交量攀升很大程度上是学位房需求前置所致，很多家长选择在1月房价友好时提前入场，而非市场自发复苏 [6] - **高端物业对均价形成支撑**：深圳香蜜湖、深圳湾等核心片区看房量同比上涨31.8%，高端物业成交扩大对均价形成结构性支撑 [6] - **市场回暖模式改变**：需求结构的变化让市场回暖告别了过去狂飙突进的模式 [12] - **市场仍处探底阶段**：性价比高的房源去化较快，但市场整体仍处于探底阶段 [10]；当前小阳春行情提前主要源于买家集中入场，而卖家惜售心理增强 [9]

2026年春节档预售启动与票价策略 - 2026年电影春节档预售于2月9日正式启动 预售初期《惊蛰无声》《镖人：风起大漠》等多部影片出现19.9元的特惠场次 迅速引发社交平台热议 [1] - 特惠场次在短时间内出现后 部分热门影片场次价格在几小时后悄然回调 至2月10日下午 头部影片19.9元场次已难觅踪影 价格普遍回调至40-60元区间 部分IMAX、CINITY特效厅价格跃上百元高位 [1][4] - 中腰部影片为争取排片 继续采取降价策略吸引观众 [4] 票价促销的背景与目的 - 春节档是全年观影需求最密集的档期 票价历来敏感 相较前几年均价持续站在50元关口 19.9元场次带来了“价格震撼” [2] - 在平台“购票立享优惠”促销标语及云包场等活动叠加下 票价最低可至16.9元 [2] - 影院工作人员透露 优惠是平台和片方共同操作 主要目的是拉高预售、刺激排片 价格会根据预售情况动态调整 [5] - 购票平台客服表示 特惠场次具有随机性 影院会根据市场等多种因素进行价格调整 [5] 春节档市场重要性及历史数据 - 春节档是全年电影市场最重要的档期 2025年春节档总票房达95.10亿元 观影人次1.87亿 平均票价50.8元 [6][12] - 2025年大年初一单日票房达18.08亿元 观影总人次达3522万 双双打破中国影史单日票房和人次纪录 [12] - 2025年春节档共有2部影片破10亿元 其中《哪吒之魔童闹海》以48.39亿元的档期票房刷新春节档票房纪录 [12] - 回溯近年春节档平均票价 2022年为52.8元 2024年为49.2元 [6] 票价结构及市场反应 - 一线城市春节档热门影片普通场次突破60元已是常态 特效厅百元以上亦不稀奇 [6] - 在三、四线城市 春节票价也普遍比平日高出50%以上 [6] - 低价策略迅速点燃市场 预售票房一路看涨 不少观望者因低价果断下单 “春节档看电影不再是奢侈”话题在社交媒体发酵 [2] - 截至发稿 2026年春节档预售总票房已突破1亿元 [16] 行业竞争与策略分析 - 2026年春节假期长达9天 被称为“史上最长春节档” 《飞驰人生3》《惊蛰无声》等6部影片竞争已趋白热化 [12] - 在此背景下 “以价换量”成为简单直接的策略 片方与影院试图通过低价引流 做大观影基数 最终提升总票房 [12] - 短期看 低价策略确实激活了预售市场 [12] - 影院试图通过推出平价套餐、升级视听设备、开发电影周边等配套服务增值来缓解矛盾 更有影片通过组织粉丝包场来稳定票房基本盘 [11] 市场潜在问题与长远考量 - 票价剧烈波动可能伤害市场价格的稳定性和消费者的信任感 [12] - 当观众发现“超低价”只是零星且难以抢到的场次 大部分时间仍需面对高位票价时 被低价吸引而来的好感可能转化为失望 [12] - 行业需要思考如何让观众不再为价格而焦虑 推动市场走向更健康、更可持续的未来 [16]

公司概况与市场地位 - 公司为两轮车生产商台铃科技股份有限公司 成立于2018年 总部位于江苏无锡 于2021年改制为股份有限公司 目前正向港交所递交上市申请 [2] - 按2024年收入计 公司在全球电动轻型交通工具市场位列第三 市场份额约为5.2% 在中国国内市场 2025年市场份额为11.7% 但同比下滑2.4个百分点 是头部品牌中唯一份额下降的 [2][5] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收为148.40亿元 同比增长38.6% 净利润为8.23亿元 同比增长122.4% [2] - 2023年至2025年前三季度营收分别为118.80亿元 136.00亿元 148.40亿元 2024年同比增长14.5% 同期净利润从2023年的2.86亿元增至2024年的4.72亿元 增长64.9% [3] - 2025年前三季度 电动自行车业务贡献收入83.53亿元 占总营收56.3% 电动摩托车业务营收29.12亿元 占比19.6% [3] - 公司业绩增长与低价竞争策略相关 电动自行车均价从2023年的1297元降至2024年的1274元 而同期雅迪均价从1379元增至1487元 爱玛从1689元增至1729元 [4] - 电池业务营收占比从2023年的16%增长至2025年前三季度的20.4% 但毛利率从1.6%下降至1% [4] - 公司短期偿债压力较大 截至2025年9月末流动负债净额为20.47亿元 流动比率为0.8倍 低于行业平均的1.2倍 [5] 产能扩张与募资用途 - 公司此次IPO募资重点用于提升产能 计划开发新基地并扩建现有基地 包括重庆 贵港 惠州 天津及越南等多处工厂 预计到2027年总计新增产能将达到1070万辆 [6] - 公司目前在国内经营6个生产基地及在越南经营1个海外生产基地 总产量为820万辆 [6] - 公司计划未来五年开设超过500家新零售门店 截至2025年第三季度 公司在国内有5597家经销商及超过2.7万家零售门店 在海外有412家经销商及超过300家零售门店 [7] 产品结构与业务短板 - 公司产品覆盖电动自行车 电动摩托车 电动三轮车及电池配件 其中电动自行车是核心业务 [3] - 公司电动摩托车业务营收占比从2023年的24.2%降至2025年前三季度的19.6% 尽管其均价从1468元提升至1504元 毛利率从13%增长至18.1% [4] - 公司电池全部来源于供应商 不同于雅迪 立马等企业的自产模式 这一定程度上限制了其毛利率表现 [4] - 公司于2025年9月开始销售电动三轮车 当月销售约1000辆 单价达3269元 但目前该业务体量较小 在总销量中占比仅为0.1% [9] - 公司惠州三轮车基地规划年总产能约80万辆 其中二期年产30万辆工厂将于2026年上半年竣工 三期年产50万辆工厂将在2027年下半年竣工 [9] 智能化转型压力与技术研发 - 在智能化趋势下 公司面临转型压力 其“智慧互联系统”智能中控多采用通用方案商模块 功能同质化 且无法实现“系统级功能协同” [8] - 公司车型普遍未配备坐桶电子锁 智能功能体验感欠缺 相比之下 竞争对手九号的凌波OS能实现“1毫秒内安全响应”并支持整车OTA升级 [8] - 截至最后实际可行日期 公司在国内持有专利1905项 在海外持有53项 但其发明专利和实用新型专利数量显著小于极核 九号 雅迪 爱玛 绿源和新日等竞争对手 [8] - 公司计划为数字化工作采购软件 系统及相关硬件设备 并拟招聘具有软件开发 算法工程 数据分析的研发人员 [9] 海外市场拓展 - 公司海外营收占总营收比重较低 2025年前三季度仅为2.7% [10] - 公司超跑旗舰系列Y33主要销往海外市场 售价5500至6000美元 [10] - 在印尼市场 公司委托第三方制造商代工生产 该部分收入占总收入比重低于1% [10] - 公司越南智造基地于2024年8月投产 2025年前三季度产量为4万辆 产能利用率为71% 根据规划 其越南工厂产能在2027年将达到80万辆 [10] 行业前景与竞争环境 - 沙利文预测 到2029年全球电动轻型交通工具市场规模将达到5059亿元 中国国内电动两轮车销量将达到8280万辆 [6] - 中国摩托车商会秘书长认为 2029年国内电动自行车 电动摩托车和电动轻型摩托车的年销量约为7000万辆 [6] - 行业竞争加剧 雅迪预计其海外销量在2027年和2028年将分别达到200万辆和300万辆 九号也发布了“双品牌 全球化 电切油”三大核心战略进军全球燃油摩托车市场 [10]

行业格局与公司市场地位 - 2025年中国新能源渗透率达到47.9%，较去年同期提高7个百分点，但燃油车仍占据乘用车市场半壁江山 [3] - 一汽大众2025年整车销量达158.71万辆，获得合资车企销量第一与燃油车销量第一的“双冠军” [3][4] - 一汽大众是合资阵营中唯一一家年销量突破150万辆的车企，上汽大众勉强维持百万辆，多数合资车企年销量在百万辆以下 [4] - 公司燃油车市场份额实现逆势增长，同比微增0.9个百分点，其中奥迪品牌燃油车市场份额时隔六年重回豪华车市场第一 [5] - 公司总销量相比2024年同期的165.9万辆下降了约4.3% [7] 燃油车业务表现与挑战 - 轿车业务仍是公司堡垒，但面临新能源车型的激烈竞争 [8] - 速腾2025年销量25.6万辆，在A+级轿车市场保持领先但被轩逸、朗逸压制 [8] - 迈腾2025年销量20.23万辆，被帕萨特、凯美瑞压制，并面临比亚迪海豹06、特斯拉Model 3等新能源车型竞争 [8] - 中型SUV探岳2025年销量17.33万辆，但面临宋L DM-i、海狮06、零跑C10等竞争对手蚕食市场 [10] - 销量增长依赖价格战，例如速腾高配版指导价从17.29万元降至16.49万元，终端价跌破10万元，经销商报价为13.19万元 [10] - 奥迪品牌通过以价换量重回豪华市场第一，奥迪A6L终端成交价跌破30万元，奥迪Q5L经销商报价下探至24万元左右，奥迪A4L终端售价跌破20万元 [10] 新能源业务转型与困境 - 公司早期电动化转型聚焦纯电，基于MEB平台推出ID.4 CROZZ和ID.6 CROZZ等车型 [12] - ID.3销量呈现高开低走：2023年超7.5万辆，2024年超9.3万辆，但2025年腰斩至仅3.87万辆 [13] - ID.4 CROZZ在2023和2024年维持年销约3.7万辆，2025年起售价压至14万元、全系降至20万元，但全年销量仅2万余辆 [13] - ID.6 CROZZ 2025年全年销量不足1000辆，后续推出的ID.7 VIZZION 2025年销量仅2400余辆 [13] - 合资车企早期“重纯电、轻插混”的策略在中国市场受挫，近两年转向更务实的方案并重视中国用户需求 [15] - 公司已推出多款插混车型，如迈腾GTE插混版、探岳GTE插混版等，并开始布局燃油车智能化，例如部分奥迪车型搭载华为乾坤智驾 [15] 未来战略与产品规划 - 2024至2025年被大众中国定义为在中国市场的“蛰伏期”，真正的反攻将从2026年开启 [15][16] - 2026年公司关键词为“砺新”，核心策略聚焦“稳基盘、强智电、砺新局” [16] - 2026年公司将推出13款新车，其中新能源车型7款首次超过燃油车的6款，并制定了2030年新能源销量占比60%的目标 [19] - 大众品牌将推出8款全新车型，涵盖纯电、插混、燃油和混动，包括两款基于全新平台的纯电车型以及全新速腾S、全新揽巡等 [19] - 一汽奥迪将迎来史上产品投放最密集的一年，包括全新奥迪Q5L、全新A6L及纯电版A6L e-tron等，Q家族将实现全系焕新 [19] - 面对增程技术崛起，公司不再观望，其增程车将于2026年正式推向市场，这是大众集团首次在中国合资体系内明确布局增程车 [21] - 2025年8月，中国一汽、大众汽车集团与成都经开区签署协议，筹备成立一汽大众捷达科技有限公司，该公司于2026年1月正式启航，股权结构升级为地方政府、中国一汽、大众集团三方共建 [22] - 捷达品牌作为新体系下的首款产品，捷达J01将于2026年上市，该车基于公司自主研发的SOA电子电气架构打造 [22]

核心观点 - 在政策驱动和翘尾行情效应下，多个重点城市二手房市场在2026年1月展现出韧性，成交量明显回升，吹响了楼市“小阳春”的前哨，市场对全年楼市多了一份期待 [1] 市场表现与数据 - **深圳市场表现强劲**：深圳1月二手房成交活跃，据深圳贝壳研究院统计，1月二手房成交6661套，环比增长2.4%，其中住宅成交5281套，环比增长6.9% [5] - **深圳数据创近期新高**：深圳市房地产中介协会数据显示，1月二手房录得6802套，环比增长2.9%，同比大幅增长45.5%，创近10个月新高，且市场已连续11个月录得量破5000套 [5] - **深圳热度持续**：乐有家研究中心指出，深圳门店二手签约量连续8周处于高位，1月签约量同比上涨57%，即便临近春节，2月1日一手和二手住宅仍成交78套 [6] - **多城迎来“开门红”**：除深圳外，北京和上海1月二手房成交量同比增幅均超20%，克而瑞数据显示，全国13个重点城市1月二手房成交面积环同比分别增长16%和33% [6] 市场特征与参与者行为变化 - **业主定价趋于理性**：房产中介反映，此前部分业主依据自身预期定价，现在多数已能根据市场规律调整定价，市场呈现“以价换量”特征 [4] - **购房者需求变化**：购房者越来越看重租售比，年化租售比接近3%的房产，其自住兼投资的需求在逐步显现 [3] - **卖方心态转变**：在经历数年价格博弈后，越来越多房东开始拒绝继续“拼低价出货”，心态与行为的变化正在改变市场供求关系与价格趋势 [9] - **挂牌量趋势变化**：随着成交回暖，部分城市二手房挂牌量正悄然下降，尽管各机构统计绝对值略有不同，但对“挂牌量迎来下行趋势”已达成共识 [9] 市场回暖的驱动因素 - **季节性因素前移**：由于2026年农历新年时间较晚，预计3月“小阳春”的部分购房需求前移到1月，带动了1月成交 [6] - **价格调整到位与性价比**：二手房价格调整已基本到位，性价比较高的房源去化较快，且二手房及周边配套真实可见，能比新房更快满足居住需求 [6] - **政策环境支持**：政策层面释放出清晰的“稳预期”信号，年初多项措施落地，如换房退税政策延长、白名单项目贷款展期及结构性降息、支持城市更新等，从需求端与融资端协同发力 [9] - **基本面与市场环境改善**：楼市舆论环境得到“净化”，股市等金融市场带来“财富效应”，优质学位房成交提前回暖，部分板块的房价收入比、租售比已趋于合理 [8] 未来展望 - **市场预期稳步回暖**：从当前市场形势看，2026年深圳房地产市场预计以稳步回暖为主 [6] - **“小阳春”行情可期**：政策已进入以“稳定预期、缩短调整时间”为目标的新阶段，3月市场需求有望逐步释放，核心重点城市“小阳春”行情依然值得期待 [9]

行业核心观点 - HPV疫苗市场告别高速增长，行业面临需求阶段性见顶、同质化竞争加剧的挑战，企业正经历从“以价换量”到“以质破局”的转型阵痛 [1] 主要公司业绩表现 - **智飞生物**：预计2025年全年净亏损106.98亿元至137.26亿元，同比下降630%至780%，录得上市后首次年报亏损 [1][3] - **万泰生物**：预计2025年净亏损3.3亿元到4.1亿元，出现上市后首次年报亏损 [1][3] - **沃森生物**：预计2025年归属于上市公司股东的净利润为1.6亿至1.9亿元，同比增长13%至34%，但在出口与降本驱动下仅保持微增，扣非净利润为8500万至9900万元，同比下降9%至22% [1][3] 智飞生物经营困境 - 面临严重的库存压力，截至2025年三季度末存货余额高达202.46亿元，占总资产比例超40%，其中大批九价疫苗将于2026年过期 [1][4] - 2025年上半年陷入上市以来首次半年度亏损，营业收入49.19亿元，同比下降73.06%，净利润同比下降126.72%，亏损5.97亿元 [3] - 2025年2月，默沙东宣布暂停向中国供应九价HPV疫苗“佳达修9”，以帮助智飞生物消化库存 [5] - 2026年1月，公司拟申请总额不超过102亿元的中长期贷款以缓解资金压力，核心子公司股权及应收账款已悉数质押 [5] 万泰生物经营困境 - 二价HPV疫苗“馨可宁”销售遇阻，主要受九价疫苗扩龄及竞争加剧影响，导致近效期库存减值与销售萎缩 [1][6] - 公司业绩自2023年起急转直下，2024年营收下降59.25%至22.45亿元，净利润下降91.49%至1.06亿元，其中疫苗板块营收下滑84.69% [6] - 2025年6月，首个国产九价HPV疫苗“馨可宁9”获批上市，定价499元/支，仅为进口九价的40%，但市场接受与放量仍需时间，2025年前三季度营收14.98亿元，同比下降23.09%，净利润亏损1.73亿元，同比下降165.04% [7][11] 沃森生物经营状况 - 2025年前三季度营收同比下滑19.73%至17.19亿元，净利润同比下滑36.24%至1.63亿元 [7] - 2025年上半年疫苗批签发量较2024年同期骤降44.91%，并计提各项资产减值准备1.93亿元，其中二价HPV疫苗无形资产减值准备达7629.51万元 [7] - 公司通过参与国家免疫规划项目、调控批签发节奏等方式应对二价疫苗市场需求调整 [8] 行业价格竞争与市场策略 - 价格战激烈，二价疫苗公费采购价大幅下跌，沃森生物“沃泽惠”在山东省公费采购中标价低至27.5元/支，较上市初期329元/支的定价跌幅超90% [9][10] - 2025年11月起，HPV疫苗被纳入国家免疫规划，万泰生物和沃森生物的二价HPV疫苗均以27.5元/支单价入围国家集采项目 [10] - 国产九价疫苗虽具价格优势，但市场份额开拓艰难，北京市多数社区卫生服务中心仍以供应进口九价为主 [11] - 行业竞争持续加剧，瑞科生物、沃森生物等企业的九价疫苗产品均进入临床三期试验 [11] 行业挑战与转型方向 - 行业困境根源在于需求透支后的增长乏力、产品同质化严重以及国产疫苗品牌信任壁垒尚未打破 [11] - 专家指出，价格并非破局核心，关键需从技术升级、品牌建设、渠道创新和国际化布局四方面突破，同时优化产能与供应链，建立专利壁垒，实现从“以价换量”到“以质取胜”的转型 [11]

核心观点 - 上海二手房市场在2025年11月至2026年1月期间呈现“淡季不淡”的反季节活跃态势 成交量连续三个月高位运行 市场核心驱动力在于价格调整后性价比凸显 吸引了刚需和部分稳健投资者 市场焦点在于成交量持续放量能否推动市场从“以价换量”转向“量价趋稳” [1] 市场成交表现 - 2025年11月至2026年1月 上海二手房网签成交量连续三个月站稳2.2万套关口 具体为22943套、22961套和22834套 近三个月累计成交接近7万套 [1][2] - 2026年1月成交量相较于2024年1月的16378套和2025年1月的18497套 增幅分别达到39.4%和23.4% 市场活跃度显著提升 [2] - 成交结构以刚需低总价房源为主导 300万元以下房源成交占比超过七成 其中2026年1月总价200万元以下占比达49.5% 200万元-300万元区间占比21.1% 而总价高于600万元的房源占比随价位抬升明显下降 [2] 市场活跃的驱动因素 - 价格调整后性价比提升是核心驱动力 2026年1月上海二手住宅样本平均价格为55265元/平方米 环比下跌1.22% 同比下跌7.61% 降低了刚需购房门槛 [3] - 房贷利率持续下行至历史低位 宽松的信贷环境为刚需购房提供了支持 [3] - 部分“老破小”房源因租金回报率提升而兼具居住与投资属性 2026年1月上海住宅租赁市场样本平均租金为81.50元/平方米/月 环比下跌0.40% 但区域分化明显 金山区部分房源租金回报率高达3.0% 超过了银行定期存款和部分理财产品收益率 [4] 市场阶段与特征 - 市场呈现出“磨底”阶段的典型特征 1月底上海二手房挂牌量为8.24万套 较历史峰值减少近3万套 位于近年历史低位 [4] - 挂牌量回落原因包括：部分卖家在房价调整后不愿亏本出售而转为“售转租” 以及买卖双方预期变化导致卖家观望情绪增强、主动撤牌 [4] - 本轮市场改善与以往不同：房价跌幅放缓由市场自发力量推动而非政策刺激 且房价跌幅收窄的同时挂牌量持续回落 反映买卖双方预期正在重构 [5] 市场前景展望 - 有观点认为随着成交放量 市场有望从“以价换量”转向“量价趋稳” 价格止跌回稳可能性增加 房地产市场的止跌回稳大概率是估值底部的“自然筑底” [5] - 短期受春节假期影响 2月份销售节奏可能放缓 但随着2025年出让优质地块入市及房企促销蓄客 3月市场需求有望释放 核心城市“小阳春”行情值得期待 [6] - 市场止跌回稳仍面临不确定性 需要关注三大因素：通过持续下调利率推动房价回升面临外部压力 租金回报率对房价的支撑力度目前有限 居民就业和收入预期恢复进度可能延缓市场回暖 [6]

文章核心观点 - HPV疫苗市场告别高速增长，行业面临需求阶段性见顶、同质化竞争加剧的挑战，龙头企业业绩普遍承压，行业正经历从“以价换量”到“以质破局”的转型 [1] 行业整体状况与挑战 - HPV疫苗市场需求阶段性见顶，同质化竞争加剧，行业参与者面临生存转型 [1] - 九价HPV疫苗扩龄至9-45岁，严重挤压了二价和四价疫苗的市场空间 [8] - 行业内卷加剧，除已上市的2家九价疫苗企业外，瑞科生物、沃森生物等企业的同类产品均进入临床三期试验 [15] - 行业困境根源在于需求透支后的增长乏力、产品同质化严重、国产疫苗品牌信任壁垒尚未打破 [16] 公司业绩表现 **智飞生物** - 预计2025年全年净利润亏损106.98亿元至137.26亿元，同比下降630%至780% [4][6] - 2025年上半年陷入上市以来首次半年度亏损，营业收入49.19亿元，同比下降73.06%，净利润亏损5.97亿元，同比下降126.72% [6] - 2025年前三季度累计亏损扩大至12.06亿元，同比下滑156.1% [6] - 2024年营收260.7亿元，同比腰斩，净利润骤降74.99% [6] **万泰生物** - 预计2025年归属于母公司所有者的净亏损为3.3亿元到4.1亿元，出现上市后首次年报亏损 [4] - 2025年前三季度实现营收14.98亿元，同比下降23.09%，净利润亏损1.73亿元，同比下降165.04% [9] - 2024年营收22.45亿元，同比下降59.25%，净利润1.06亿元，同比下降91.49% [8] - 2023年营收和净利润分别下降50.73%和73.65% [8] **沃森生物** - 预计2025年归属于上市公司股东的净利润为1.6亿至1.9亿元，同比增长13%至34% [2] - 2025年扣除非经常性损益后的净利润为8500万至9900万元，同比下降9%至22% [2] - 2025年前三季度营收17.19亿元，同比下滑19.73%，净利润1.63亿元，同比下滑36.24% [11] - 2025年上半年疫苗批签发量较2024年同期骤降44.91% [11] 公司面临的具体压力与应对 **智飞生物** - 面临严重的库存压力，截至2025年三季度末存货余额高达202.46亿元，占总资产比例超40% [7] - 大批进口九价疫苗保质期至2026年6月，2026年将迎来过期节点，可能引发大规模坏账计提 [7] - 为消化库存，合作方默沙东于2025年2月宣布暂停向中国供应九价HPV疫苗，公司调整了本年度HPV疫苗的采购与供应节奏 [7] - 资金链压力凸显，2026年1月拟申请总额不超过102亿元的中长期贷款，核心子公司股权及应收账款悉数质押 [7] - 公司采取多措并举优化经营策略，包括调整采购计划、优化产品推广、强化科研攻关、调整债务结构等 [7] **万泰生物** - 核心产品二价HPV疫苗“馨可宁”销售遇阻，受九价扩龄与竞争加剧影响，出现近效期无法销售及库存减值 [1][9] - 二价疫苗板块营收在2024年下滑84.69% [8] - 2025年6月，首个国产九价HPV疫苗“馨可宁9”获批上市，定价499元/支，仅为进口九价的40%，但市场接受与产品放量仍需时间，短期内难止业绩颓势 [9][15] - 国产九价疫苗在北京市开始接种近2个月，市场接受度有限，多数人仍选择接种进口九价 [15] **沃森生物** - 在出口疫苗产品收入同比增长叠加降本增效驱动下保持微增 [1] - 为应对市场变化，2025年上半年计提各项资产减值准备1.93亿元，其中二价HPV疫苗无形资产减值准备达7629.51万元 [11] - 公司通过参与国家免疫规划项目、调控批签发节奏、优化接种服务体验等途径稳固市场基础 [11] 市场价格竞争与集采 - HPV疫苗陷入“价格厮杀”，试图以低价换取市场份额 [1] - 二价疫苗公费采购价格大幅下降，沃森生物“沃泽惠”在山东省公费采购中标价低至27.5元/支，与上市初期329元/支相比跌幅超90% [12] - 2025年11月10日起，HPV疫苗被纳入国家免疫规划，各地为满13周岁女孩免费接种二价HPV疫苗 [12] - 2025年12月底，万泰生物和沃森生物的二价HPV疫苗均以27.5元/支的单价入围国家免疫规划集中采购项目 [12] - 沃森生物解释，329元/支定价面向自费人群，27.5元/支的集采价是基于国家公共卫生预算保障和规模化效应，两者市场场景不同 [15] - 价格并非国产HPV疫苗破局的核心抓手，关键需从技术升级、品牌建设、渠道创新和国际化布局等方面突破 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2026年1月制造业PMI回落0.8pct至49.3%，非制造业景气度也回落至荣枯线以下，弱于季节性水平，产需走弱库存积压，后续消费需求能否消化库存有待观察 [2] - 稳增长方式或从“以价换量”转向“以量换价”，基本面改善需长期性修复，但有亮点，一是大宗商品涨价带动价格回升，二是装备制造和高端技术制造业持续释放增长潜力，企业利润修复持续性需观察原料成本和产成品价格动态均衡 [2][6] - 预计债市或对偏弱数据有所反应但难以走出持续修复行情，近期维持债市震荡观点 [2][6] 各部分总结 事件描述 - 2026年1月制造业PMI回落0.8pct至49.3%，低于万得一致预期，非制造业商务活动指数为49.4%，较上月回落0.8pct，建筑业商务活动指数显著下滑4pct至48.8%，服务业商务活动指数环比下降0.2pct至49.5% [4] 事件评论 - 1月制造业PMI走弱，生产扩张动能放缓，内外需同步回落，生产端小幅放缓，进口指数上升0.3pct至47.3%，采购指数回落2.4pct至48.7%，需求端走弱，新订单指数环比下降1.6pct至49.2%，新出口订单指数环比下降1.2pct至47.8%，库存端积压，产成品库存环比上升0.4pct、同比上升2.1pct至48.6% [6] - 价格端明显上涨，受部分大宗商品价格上涨等因素影响，强于近两年季节性水平，原材料购进价格指数为56.1%，环比回升3pct、同比回升6.6pct，出厂价格指数为50.6%，近20个月首次升至临界点以上，但企业利润修复压力再现，未来价格下行压力仍在，“出厂价格 - 原材料购进价格”指数差值走阔至 - 5.5pct，“新订单 - 生产”指数差值环比下降0.5pct至 - 1.4pct [6] - 大型企业支撑作用持续显现，装备制造业韧性较强，高端技术制造业延续领跑，大型企业景气度小幅回落0.5pct至50.3%，仍处扩张区间，中小型企业景气度降幅较大，分别下滑1.1pct、1.2pct至48.7%、47.4%，位于荣枯线以下，装备制造业和高端技术制造业景气度虽环比回落但均位于扩张区间，高端技术制造业回落0.5pct至52.0%，装备制造业小幅下降0.3pct至50.1%，高耗能行业景气度下滑1pct至47.9%，消费品行业景气度下滑2.1pct至48.3% [6] - 非制造业景气度回落至荣枯线以下，弱于季节性水平，建筑业景气水平明显拖累，建筑商务活动指数下滑4pct至48.8%，建筑业新订单指数大幅回落7.3pct至40.1%，1月石油沥青装置开工率明显弱于季节性，较12月均值下滑2.2pct至26.2%，服务业商务活动指数下降0.2pct至49.5%，金融服务相关行业景气度处在偏高水平，房地产业商务活动指数降至40%以下 [6]

市场整体价格表现分化 - 2026年1月全国100个城市新建住宅平均价格为每平方米17114元，环比小幅上涨0.18%，同比上涨2.52% [1] - 同期百城二手住宅平均价格为每平方米12905元，环比下跌0.85%，同比跌幅达8.67% [3] - 新房价格微涨与二手房价格下跌形成“分化”格局，成为近期市场常态 [3] 新房市场结构性上涨原因 - 新房均价上涨部分得益于核心城市高端改善型楼盘入市的“结构性”拉动 [3] - 成都、上海、杭州等核心城市1月有高端楼盘登场，以其更好的地段和品质拉高了整体均价 [3] - 新房价格的环比涨幅实际上比上月略有收窄，市场整体成交活跃度依然平淡 [3] 二手房市场量价背离与筑底信号 - 二手房价格持续下跌反映了市场供需的真实博弈，卖家为促成交易在价格上做出更多让步 [3] - 1月份重点监测的13个核心城市二手房成交面积约810万平方米，环比上升16%，同比大涨33%，较去年月均水平高18% [3] - 成交量活跃表明真实居住需求存在，价格调整到位后正在择机入市，“以价换量”被视为市场筑底过程中的健康必要环节 [3] 政策环境与市场预期 - 2026年以来，换房退税政策延长、结构性降息、支持城市更新等一系列“稳预期”的政策组合拳接连落地 [4] - 政策目标是从需求端和融资端同时发力，旨在给市场吃下“定心丸” [4] - 房地产政策已进入以“稳定预期、缩短调整时间”为核心的新阶段，着力促进市场软着陆和健康发展，不再追求强行拉高 [6] 短期市场走势展望 - 受传统春节长假影响，2月份楼市交易节奏大概率会暂时放缓，进入短暂的“假期模式” [6] - 核心城市去年出让的优质地块项目即将面市，部分开发商可能在节前积极促销以储备客源，市场能量正在积蓄 [6] - 业内人士及券商报告预计，3月份核心城市楼市或许能迎来一波“小阳春”行情 [6]