纪要涉及的公司 复宏汉霖[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **创新产品有竞争力** - HRX10（PD - 1 单抗）用于复发或难治性结直肠癌，中国每年新发病例超 51 万，美日约 20 万，大部分患者用贝伐珠单抗加化疗，临床需求大，H2,410 联合 PD - 1 单抗和化疗无进展生存期达 10.8 个月，有望成新治疗选择[3] - HRX10（曲妥珠单抗）针对 HER2 阳性胃癌，中国每年新发超 36 万例，HER2 阳性约 15%，HRS22 创新药促赫赛汀内吞水平提高 40% - 80%，联合用药显著提高生存期和抗肿瘤反应[3][4] - ADC PD - L1 ADCHIX43 在肺癌、食管癌和肝癌等临床前数据良好，计划公布早期临床数据，尤其 EGFR 野生型 PD - 1 耐药后肺鳞癌患者数据受关注[3][4] - **国际化取得显著进展**：PD - 1 创新药及曲妥珠单抗已出海，帕妥珠单抗有望成首个在欧美获批生物类似药，与欧加隆合作的地舒单抗等生物类似药预计提前海外获批[3][5] - **未来有重要数据公布节点** - 2025 年 5 月 SOL 会议公布 PDRYADC 及合同单抗数据[3][6] - 2025 年下半年更新 PD - 1 单抗用于复发或无法手术结直肠癌患者的三期临床数据，可能递交上市申请[3][6] - 2026 年预计公布度伐利尤单抗联用 DS201 治疗乳腺癌的临床数据[3][6] - **发展空间广阔**：HRX10 用于结直肠癌和赫启单抗用于胃癌国内市场潜力分别超 40 - 50 亿和 15 亿人民币，PDRYADC 国内外市场及其他生产要素出海带来更多机会[3][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 公司还在探索增强 DS - 8,201 在乳腺癌适应症上的治疗效果，若成功将扩大市场潜力[4]

纪要涉及的公司 越秀服务 纪要提到的核心观点和论据 - **整体业绩表现**：2024 年营业收入 38.68 亿元，同比增长 20%；核心净利润 5.12 亿元，同比增长 5.1%；基础物业管理业务收入 12.36 亿元，同比增长 20.1%，客户满意度 91 分；合约面积 8873 万平方米，同比增长 6.3%；在管面积 6931 万平方米，同比增长 6.3%；新增合约面积 1295 万平方米[3]。 - **业务板块表现**：非商业板块收入占比 81%，同比增长 19.2%，基础物业管理收入增长 20%，社区增值服务增长 31%；商业板块收入占比 19%，同比增长 23%；总体毛利率下降 3 个百分点至 23%，基础物管毛利率微跌 1 个百分点至 15%，非业主增值服务毛利率下降 7 个百分点至 22%，商业毛利率下降至 29%[3][5]。 - **增值服务表现**：非业主增值服务受地产周期影响但保持稳定，早期及智能化相关设计咨询业务表现突出；社区增值服务来自家居生活和美吾华空间运营等领域，总体仍有较好增长[6]。 - **资产负债表情况**：2024 年底净资产同比上升 35 亿人民币，ROE 达 14%；现金持平于 47 亿人民币，应收账款周转天数稳定在 77 天；剔除 26 个效益不佳项目，大湾区项目比例从 55%提升到 60%[7]。 - **未来发展重点**：注重高质量发展，提高拓展标准，加强大湾区布局；深化客户导向型服务及数字化科技工具应用；开展综合设施管理业务，拓展 B 端与 G 端客户市场[8]。 - **平台增值举措**：围绕生活配套、商业资产与科技四个平台，挖掘小区场景需求，发挥协同效应，引进科技手段提高效率与质量[9]。 - **产品开发与销售**：2024 年开发 7 款定制类产品，年销售额 1100 多万元；强化渠道建设，提升生活服务收入[10]。 - **配套商业和资产服务进展**：配套商业探索大数据运营，开展会所服务，在无锡获商业项目，试水自营业务；资产服务中拎包业务成重心，美居业务有突破，开展局部改造业务[11]。 - **科技服务新进展**：提升资源能力，打造资源产品；与奥迪斯成立合资公司，推广电梯加装改装及维保业务，在机电、消防和 5G 通讯等业态实现突破[12]。 - **商业运营表现**：2024 年商业运营收入同比上升约 24%，达到 7.34 亿元；74%的项目为写字楼，整体商业平均出租率维持在 85%[13]。 - **未来发展战略**：2025 年成为客户信赖的智慧服务领导者，围绕精益服务、组织变革、数字转型、优质增量及优化增值五大关键举措推进[14]。 - **非商业务毛利率问题**：2025 年非商业务毛利率同比下降 3.3 个百分点，非业主增值毛利率下降 7.5 个百分点；预计未来非业主增值毛利率在 20%左右，总体毛利率保持在 20%以上[15]。 - **外拓与退场情况**：2025 年新增外拓面积 1200 多万平方米，700 多万平方米退场；2024 年退场原因包括甲方支付能力下降、消费水平低和甲方调整服务范围；预计 2025 年约两百万平方米可能退出[17][18]。 - **降低退场风险措施**：2024 年提高投拓标准，考虑甲方支付能力及利润水平，新拓展项目退场风险相对较低[19]。 - **现金管理与分红**：2023 - 2024 年底现金保持在 47 亿元左右，24 年派息率维持 50%，考虑特别派息方案；24 年 5 月发布回购政策，已回购 1300 多万股，占总股数比例 0.86%[20]。 - **未来投资方向**：包括租金收入类资产、上下游增值板块业务并购，关注智能家居、美居、充电桩等社区增值类业务[21]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024 年新增合约面积包括港珠澳大桥国家能源大厦、建设银行大湾区分行等战略性重点项目[3]。 - 2024 年全年派息总额 0.169 元，同比增加 5.6%[3][4]。 - 2024 年新开展综合设施管理业务，合同额达 6425 万元[3][8]。

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国医疗保健行业[63] - **公司**：HUTCHMED (China) Ltd、3SBio、Asymchem Laboratories. Inc、China Traditional Chinese Medicine、Dian Diagnostics Group Co Ltd、Hangzhou Tigermed Consulting、Joinn Laboratories China Co Ltd、Pharmaron、RemeGen Co., Ltd.、Shandong Xinhua Pharmaceutical Co Ltd、WuXi AppTec Co Ltd、WuXi Biologics Cayman Inc、WuXi XDC Cayman Inc.、Yifeng Pharmacy Chain Co Ltd、Zai Lab Ltd等众多公司[18][63][65][67] 纪要提到的核心观点和论据 HUTCHMED (China) Ltd相关 - **2024年业绩情况**：营收未达预期，但因运营成本降低实现盈利超预期 2024年总营收6.3亿美元低于VA共识，肿瘤业务营收3.63亿美元与VA共识持平，前者受传统业务和其他业务拖累；呋喹替尼和索凡替尼市场销售基本符合预期，赛沃替尼4600万美元销售额低于5300万美元的共识；2024年盈利4300万美元，远超预期亏损的2000万美元，运营成本3.25亿美元低于约3.8亿美元的共识[2] - **2025年增长前景**：肿瘤业务营收指引低于共识，暗示可能下调预期 2025年肿瘤业务营收指引为3.5 - 4.5亿美元，低于4.81亿美元的共识；指引中点意味着剔除MSe和里程碑/研发服务的共识预测后，上市产品销售额增长约12 - 17%；预计增长将由呋喹替尼国内适应症扩展、赛沃替尼（SACHI）和FRUZAQLA在欧盟/日本上市推动[3] - **短期市场情绪**：下周2025年欧洲肺癌大会或改善短期情绪，届时将公布全球II期SAVANNAH研究详细数据；但投资者可能在SYK抑制剂获批或赛沃替尼海外监管路径更清晰后才会变得积极[8] 摩根士丹利评级及估值相关 - **评级**：对HUTCHMED (China) Ltd股票评级为Equal - weight（等权重），行业观点为Attractive（有吸引力），目标价28.00港元，较当前股价有17%的上涨空间[5] - **估值方法**：采用DCF（现金流折现）方法为HUTCHMED (China) Ltd估值，纳入11.0%的加权平均资本成本（WACC）和2%的终端增长率，与摩根士丹利覆盖的全球生物技术公司一致[9][10] 风险相关 - **上行风险**：赛沃替尼在2L或1L EGFRm + / MET + NSCLC中成功读出数据并扩大市场；呋喹替尼获FDA批准用于3L CRC而非3L + CRC，促进更强劲商业推广[12] - **下行风险**：赛沃替尼在SAVANNA扩展队列/SAFFRON研究中未产生积极数据；SAVANNAH在中国/美国未获加速批准或竞争对手更快推出产品[12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关系**：摩根士丹利与多家被研究公司有业务往来，包括拥有部分公司1%以上普通股权益、过去12个月为部分公司管理或共同管理公开发行、收到投资银行服务补偿、未来3个月预计或打算寻求部分公司投资银行服务补偿等[18][19][20] - **评级体系说明**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight（增持）、Equal - weight（等权重）、Not - Rated（未评级）、Underweight（减持），与传统的Buy、Hold、Sell不同；还说明了各评级和行业观点的定义及适用时间范围[27][31][34] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；研究报告不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并咨询财务顾问；研究报告基于公开信息，不保证准确性和完整性等[42][47][50] - **不同地区研究报告传播及限制**：摩根士丹利研究报告在不同地区由不同实体传播，且有不同的监管要求和适用对象，如在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡等地区；还对台湾、中国大陆等地区的投资者有特殊说明和限制[52][53][54]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国互联网及其他服务行业 - 公司：通程旅行控股（Tongcheng Travel Holdings）、携程集团（Trip.com Group Ltd，简称TCOM）、阿里巴巴集团（Alibaba Group Holding）、百度（Baidu Inc）、哔哩哔哩（Bilibili Inc）等多家公司 纪要提到的核心观点和论据 通程旅行控股4Q24业绩表现 - 核心在线旅游（OTA）收入同比增长20%，比预期高1%；总收入增长35%，比估计高5个百分点，得益于强劲的旅游业务；调整后利润同比增长37%，比预测高9%，源于销售与营销（S&M）费用节省；年度股息为每股0.18港元，同比增长20% [2] 2025年展望 - **估值方面**：通程目前2025年预期市盈率为13倍，较同行TCOM有35%的折让，接近三年来最深折让，但收入和利润增长前景更快 [2] - **业务增长方面** - 国内旅游需求强劲将推动核心OTA收入实现高个位数增长，1Q25管理层有信心OTA收入增长达到行业平均水平的2 - 3倍（政府数据显示春节假期旅游消费增长6 - 7%，通程目标为14 - 19%），且全年有望维持高个位数增长，住宿业务表现将比交通业务好5 - 10个百分点 [7] - 非核心业务表现不一，广告、物业管理系统（PMS）、酒店管理和会员业务有望全年维持30%以上增长（1Q因基数效应增长相对较慢），而收购的旅游业务因高度依赖泰国跟团游面临压力（可能无增长），但由于该业务利润率低，对整体盈利影响极小 [7] - **利润率方面**：通程在2024年提高S&M费用效率方面表现出色，管理层预计2025年这一趋势将持续，特别是通过交叉销售，核心OTA业务利润率有望提升超1个百分点；对于两个高增长但亏损的业务（出境游和国际旅游），2025年推出新举措聚焦投资回报率（ROI），目标是今年出境游业务实现盈亏平衡 [7] 风险因素 - **上行风险**：被压抑的需求强劲释放；低线城市竞争缓和，导致补贴减少和利润率提升 [14] - **下行风险**：中国宏观经济增长放缓，可能影响价格敏感的低线城市用户；低线城市竞争加剧 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利相关业务关系**：摩根士丹利与多家被研究公司存在业务往来，包括拥有部分公司1%或以上的普通股权益、在过去12个月内为部分公司管理或共同管理公开发行、提供投资银行服务并获得补偿、提供非投资银行证券相关服务等，且未来3个月可能继续寻求部分公司的投资银行服务补偿 [20][21][22] - **评级与估值方法** - 摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持股观望（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）和减持（Underweight），评级不代表买卖建议，投资者应综合考虑多方面因素 [30][31] - 通程旅行控股加权平均资本成本（WACC）为12%，略高于TCOM，终端增长率为3%，外汇汇率为7.6 [12] - **研究报告相关说明** - 摩根士丹利研究报告由不同地区的关联公司负责发布和承担责任，报告内容基于公开信息，但不保证其准确性和完整性，研究人员可能参与公司活动，且公司可能做出与报告建议不一致的投资决策 [16][54][55] - 报告更新政策根据发行人、行业或市场情况而定，部分研究出版物有定期更新计划；摩根士丹利研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并咨询财务顾问 [45][50]

纪要涉及的公司 Kingsoft Cloud（金山云），一家成立于2012年的金山集团旗下公司，提供云计算产品和服务，客户包括大型企业和公共服务机构，于2020年5月在纳斯达克上市，2023年1月在香港上市，金山集团和小米分别持有其46.8%和13.8%的股份 [10]。 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - **营收增长**：2024年Q4营收同比增长30%至22.3亿元人民币，环比增长15%，超过预期的22%以及市场预期。其中，公共云收入受AI计算需求驱动同比增长34%，企业云收入受公共服务和国有企业客户需求增长驱动同比增长23% [2]。 - **利润率提升**：毛利率同比提高至19%，环比提升3个百分点，同比提升4.4个百分点，超过预期的17%。非GAAP运营利润首次转正至2440万元人民币，主要得益于较高的毛利率和成本控制。非GAAP净亏损为7000万元人民币，较2024年Q3的2.367亿元人民币有所收窄 [2]。 - **AI业务贡献**：AI收入为4.74亿元人民币，同比增长500%，占公共云收入的34%。管理层预计2025年与AI相关的支出（数据中心租赁、电力和服务器资本支出）可能达到100亿元人民币 [3]。 - **生态系统收入增长**：来自小米和金山集团的生态系统收入为4.9亿元人民币，同比增长76%，占总收入的22%。管理层预计未来3年，随着AI融入电动汽车、智能手机、物联网和企业软件产品，小米和金山集团的需求将持续强劲 [3]。 盈利能力改善原因 - **业务组合优化**：高利润率的企业云收入在收入组合中的占比上升，低利润率的CDN业务规模进一步缩小 [3]。 - **成本控制**：数据中心成本在资源优化的情况下持续下降，占2024年Q4收入的32%，环比下降7个百分点；而折旧成本（约占收入的15.4%）因AI服务器折旧增加而增长 [3]。 2025年展望 - **盈利预期**：管理层对2025年调整后运营利润转正充满信心，预计2025年Q2 - Q4将持续改善 [4]。 - **营收增长**：预计2025年Q1营收增长将因企业需求季节性因素而略有放缓，但随着更多AI产能上线以及互联网/企业客户需求增加，从2025年Q2开始增长可能会加速 [4]。 估值与投资辩论 - **评级与目标价审查**：对评级、目标价和盈利预测进行审查 [5]。 - **关键辩论点**：包括小米生态系统需求能否如金山云所指引的那样持续强劲增长；AI需求能否带动金山云互联网和企业客户对非AI云服务的消费；金山云是否会为其大规模的AI资本支出/运营支出进行股权融资 [5]。 其他重要但是可能被忽略的内容 交易数据和关键指标 - **股价与市值**：2025年3月19日股价为18.44美元，52周股价范围为2.09 - 20.81美元，市值为44亿美元 [6][7]。 - **股份与流通性**：流通股数量为2.39亿股（普通股），自由流通股比例为98%，平均每日成交量为385.4万股，平均每日交易额为5830万美元 [7]。 - **财务指标**：2024年预期普通股股东权益为70.5亿元人民币，市净率（2024年预期）为4.6倍，净债务与EBITDA比率（2024年预期）为不适用 [7]。 风险因素 - **营收增长与市场份额**：金山云营收增长低于行业水平，可能进一步丧失市场份额 [12]。 - **盈利目标**：未来几年可能无法实现净收入盈亏平衡 [12]。 - **云需求**：由于监管收紧、数据安全和隐私考虑增加，互联网公司的云需求可能疲软 [12]。 - **业务支持**：来自小米和金山集团的业务和财务支持可能弱于预期 [12]。 - **AI发展**：生成式AI发展和企业采用速度可能慢于预期 [12]。 定量研究评估 - **行业与监管环境**：未来六个月公司面临的行业结构和监管/政府环境改善的可能性评级为4（1 - 5分，5分表示改善） [15]。 - **股价表现**：过去3 - 6个月该股票表现改善的可能性评级为4 [15]。 - **盈利预期**：相对于当前共识EPS预测，下一次公司EPS更新带来积极惊喜的可能性评级为4；相对于分析师当前盈利预测，下一次盈利结果出现上行风险的可能性评级为4 [15]。 - **催化剂**：未来三个月公司没有即将到来的催化剂 [15]。

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：核电行业、天然铀行业 - **公司**：中广核矿业、谢公司、奥公司、帕拉丁能源、广和公司 纪要提到的核心观点和论据 中广核矿业业绩表现 - 2024 年投资收益显著增长，谢公司和奥公司全年产量同比增长 4%，售价上涨 31%，实现投资收益总计 10.16 亿港元，同比增长 71%，主要受益于铀市场回暖和油价快速上升[2][3] - 2024 年度营业收入 3.4 亿港币，同比下降 31%，但除税前溢利达 8 亿港币，同比增长 48%；营业额受铀矿资源影响达 86 亿港币，同比增长 17%；净利润下降主要受毛利下降、所得税支出增加以及终止业务等因素影响[4][15] 全球核电行业发展情况 - 2024 年全球对能源安全和低碳转型需求迫切，各国重视核电，国际原子能机构连续四年上调全球核电增长预期，预计到 2050 年，高安预测下全球核电装机容量将增至 950GW，基准预测下将增至 514GW[2][5] - 截至 2024 年底，全球在运核电机组 417 台，总装机容量 378GW；在建机组 62 台，总装机容量 64GW；新并网机组 6 台，总装机容量 6.8GW；新开工机组 9 台，总装机容量 10.2GW[5] 天然铀市场供需格局及价格走势 - 2024 年天然铀市场供需格局紧张，需求增长迅猛，供应端存在不确定性，如哈萨克斯坦硫酸供应短缺、新项目投产周期长等，中长期供应紧张局势加剧[6] - 天然气现货价格波动大，天然铀长期价格在 2024 年保持相对稳定上涨趋势，销售价格与生产成本之间的价差不断增大，到 2024 年达到 51 美元每磅[2][6] 中广核矿业成本控制措施 - 通过优化采购渠道、提升生产效率、加强供应链管理等措施，有效抵消部分成本上涨压力，旗下矿山平均生产成本为 24 美元每磅，与上半年保持一致[2][7] - 积极开展多元化资金融通业务，加强费用管控，密切跟踪投资目的国财税政策动态，实现风险有效管理与成本精准控制[7] 中广核矿业未来发展规划 - 2025 年继续秉持资源开发加资本运营双轮驱动发展模式，强化下属公司管理，严控成本风险，持续推进海外铀资源开发，维持稳定分红政策，提议每股分红 0.7 港元[4][8][9] - 强化下属公司管理，保障生产目标达成，关注生产成本，确保年度采购计划完成；严控成本风险，开拓原材料采购新渠道，把控负债规模；推进海外铀资源开发，优化资源结构，寻求投资机会，建立可持续项目梯队[8] 中广核矿业业务板块及运营情况 - 主要业务分为境外铀矿开采和国际销售两个板块。境外铀矿开采方面，在四个主要矿山中持有权益，三个在产，一个在建；国际销售公司位于剑桥，参与天然铀现货市场采购和销售[11] - 目前持有四个矿区权益，总资源量约 2.4 万吨铀，储量 1.9 万吨，每年权益产量约 1300 吨；扎尔巴克预计 2025 年完成第一期扩建，产能 500 吨，2027 年达产，2030 年完成二阶段建设，总产能 900 吨[2][12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 毛利下降原因是三年前锁定的承包价格低于当前市场价格，导致资产贸易模式出现倒挂[4][16] - 所得税支出增加约 2 亿港币，主要由于哈萨克斯坦投资分红预提所得税率监管趋严，从 5%提高到 15%，公司补缴 20 - 23 年度分红预提所得税[17] - 终止经营对溢利产生 1.95 亿港币影响，包括帕拉丁换股收购时确认账面亏损以及处置北京办公楼引起亏损[18] - 2024 年矿山产量小幅增长 100 吨，毛利因油价上涨增长约 9 亿港币，两个矿山投资收益从 5.9 亿上升至 10 亿，同比增长 70%；成本端平均增长 20%，原材料特别是硫酸供应用量翻番且价格上涨显著，META 税也有所增加[19] - 哈萨克斯坦 2024 年 7 月调整地下资源使用税，税率从 4%提高到 6%，导致矿业公司税收成本增加 30% - 36%，人工成本因员工数量增加上升，矿山准备和摊销方面成本也有所增加[19] - 资产贸易实现销售价格与销售成本倒挂，价差下降 5.3%；国际贸易价差稳定，去年净价差略有下降 0.3 美元，销售量下降 20%；两者销售额因油价攀升均有所增长，毛利方面，资产贸易下降 1.4 亿，国际贸易减少接近 6000 万[20] - 帕拉丁换股收购迪士尼协议于 2024 年 6 月达成，因帕拉丁股价下跌产生约 1.7 亿港元亏损，目前帕拉丁在澳大利亚和加拿大上市，持有纳米比亚拦截矿及多个铀矿勘探项目，总资源量达 21 万吨铀[23] - 公司以 2311 万人民币出售北京物业，对当年财务影响约 1500 万港元，自 2015 年以来该物业净收益仍为正 600 万港元；还需补缴奥公司分红预提税，对所得税费用冲击较大[24] - 2024 年天然铀现货价格波动大，从 23 年 9 月至 24 年 1 月涨至最高 107 美元，后回调至 12 月最低 71 美元并下探至 25 年水平；中茂长协价格相对稳定缓慢上行，从 58 美元/磅涨至 80 美元/磅；现货交易量从 23 年的 22000 吨降至 24 年的 16000 吨左右，预计 25 年在 16000 - 30000 吨之间；生产商采购量增加而销售量减少，业主采购显著下降 58%[25][26] - 2024 年现货价格低于长期合同价格，导致业主采购量下降，生产商倾向于从现货市场采购，尼日尔政变使 Orano 产量下降 1000 多吨，推动了这一趋势[27] - 近三年业主和生产商长协签约量达最低点，贸易商和其他来源签约量达近年来高点，整体长协签约量维持较高水平，2023 年达到 6 万吨，为福岛事件以来年度签约最高[28] - 预计 2025 年产量基本稳定在 1300 吨左右，渣矿预计 2026 年产量稍高，中矿预计 2027 年满产 2000 吨，低品位矿 2026 年完成爬坡，2027 年达到 500 吨产能[43] - 2025 年税率提升至 9%影响最大，26 年起从量计征，税率综合降低，整体成本负担预计比 25 年减轻[45] - 四座矿山下半年成本无大增长，主要涨幅在上半年，因硫酸供应量和价格上升，下半年除硫酸外其他化学处理试剂稳定；25 年成本因税、通胀和人工成本等因素上涨，但仍具优势[45] - 帕拉丁管理层有与公司继续合作的强烈意愿，在 PLS 项目后续产品销售方面有天然绑定，还有纳米级拦截模块项目需锁定中国核电市场[46] - 帕拉丁 1.7 亿港元转股损失为账面损失，未来随着项目开发，公司认为帕拉丁股价被低估，有良好成长性，但因仅持有 2.61%股份，公允价值变动记入综合收益，不体现在损益表[50] - 罚款退回进度比预期困难，因员工高层频繁替换及内控关注导致新管理层顾虑增加，目前与汉翔公司保持密切接触跟进进展[51]

纪要涉及的公司 安能物流 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024年业绩表现**：总营收115.8亿元，同比增长16.7%；毛利18.4亿元，同比增长45.2%，毛利率15.9%，同比提高12.1个百分点；经调整净利润约8.4亿元，经调整净利率7.2%，剔除2023年增值税加计扣除影响，经调整净利率实现105%倍数增长[4]。 2. **业务增长措施**：通过网络拓展和产品服务创新推动业绩增长，提升加盟商数量并优化网络生态，推出3,300产品升级和9,996时效标准，促进网络增长及运营结构优化[5]。 3. **网点拓展成就**：截至2024年底，一级网点达7,200个，同比增加21.8%，乡镇覆盖率99.3%，头部网点留存率97%，为网络增长提供动能，优化服务水平和成本控制[2][6]。 4. **3,300产品升级贡献**：300公斤以下小票货量同比增长24%，高毛利小票占比提升优化单位经济模型，70公斤以下迷你小票增速30%，70 - 300公斤小票零担增速19.2%，带动票均重从93公斤降至84公斤[7]。 5. **精细化运营和新技术投入**：车均里程数同比提升10%、操作工效同比提升7%、分拨中心坪效同比提升21%；上线两条全自动流水线设备、发电重卡项目，配备约30台装有辅助驾驶功能的货运卡车，促进节能减排、提效降本[2][8]。 6. **全网快运行业趋势及公司优势**：2024年零担市场规模约1.7万亿，500公斤以下中小票占比近50%，市场规模约8,000亿；全网快运市场渗透率从2019年的11%增长至2024年的16%；安能物流凭借规模和产品能力提高市占率，引领行业发展[9]。 7. **未来三年经营战略**：聚焦主营业务，打强网点、创造顾客价值与网络生态，为顾客和加盟商降低成本、节约时间、提高能力[10]。 8. **确保有效规模可持续健康发展**：追求通过网点能力建设和模型获得有价值、创收、盈利且高毛利产品支持的有效规模，不做通过价格战烧钱获得的无效规模[11]。 9. **总成本能力优势**：过去三年总成本能力行业领先，未来三年通过数字化、智能化和规模化迭代及高效团队协作将遥遥领先[12]。 10. **实现人性关怀盈利**：过去三年让33,000个加盟商98%盈利，28,000名员工获丰厚回报；未来三年让股东享受高增长、高分红、低投入、高产出回报[13]。 11. **未来五年数字化和智能化转型计划**：2025年加快数字化智能化升级转型投入产出效率，根据企业发展阶段安排人才结构，2024年引入相关人才奠定基础[14]。 12. **承担社会责任**：与宁德时代合作布局电动重卡节能减排；2024年在西藏慈善捐赠，2025年免费向灾区运输；确保零贪污零腐败，内控零容忍[15]。 13. **2025年业务展望**：预计业务规模增长10% - 15%，推动毛利率稳中有升，经调整净利润增速约20%[3][16]。 14. **股东回报规划**：通过持续执行战略，实现高增长、高分红、低投入、高产出回报，坚持负责任企业价值观，为股东创造更大价值[17]。 15. **资本开支计划**：保持审慎，投入分拨流水线扩建和车辆升级，总额控制在3 - 4亿元[18]。 16. **应对市场竞争策略**：采取主动价格政策、渠道拓展和网络建设策略；坚持质量发展，量价齐升，通过高毛利、高盈利、可持续增长保持运输网络健康度[20][22]。 17. **2025年降本增效及提升货量措施**：货量增长围绕渠道拓展和3,300产品推广，渠道拓展更精细化，赋能加盟网点；降本增效通过精细化管理、应用数字化工具和引入新技术实现[23]。 18. **物流产业链竞争优势**：通过加盟制模式下沉物流产业链，核心竞争力包括网络覆盖密度高、推行9,996时效标准、实行铁三角组织、品质管理有成果[25]。 19. **不同区域服务能力**：近郊和远郊服务较均衡，市区和偏远地区服务面临挑战，未来重点提升手动转运开车环节网络和运营能力[26]。 20. **跨境电商进展**：与拼多多、抖音、1,688等平台合作，电商业务增长显著，但占总业务体量比例低于5%[27]。 21. **利用AI技术提升能力**：通过AI技术提升组织架构设计、决策机制和赋能管理，智能体预计2026年二季度推出，已实现数字化转型支持门店[28]。 22. **有效规模对市场拓展策略影响**：强调务实扩展市场份额，通过提高网络密度接近客户，覆盖隐性客户增强竞争力[29][30]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2025年将在中期业绩公告后公布上半年分红规模，全年业绩公布后发布全年分红计划和规模[19]。 2. 国补政策对家电3C等品类有刺激作用，公司大件电商占比快速提升，但单一品类占比不大，国家政策对整体业务帮助有限；中央刺激消费政策若有效实施，将带来显著业绩增长[23][24]。 3. 价格稳定是相对稳定，会根据需求投放政策支持加盟商，持续网络建设和加密为渠道拓展提供保障，有助于新增加盟商及货量增长[21]。

纪要涉及的行业和公司 - 行业：化妆品行业 - 公司：上美股份 纪要提到的核心观点和论据 公司基本情况与战略 - 上美股份成立于 2002 年，是多品牌化妆品行业领导者，拥有韩束、一叶子等主力品牌及 new page 等第二增长曲线品牌，在全球设两大研究中心和两大供应链，布局护肤、母婴护理、洗护和彩妆四个品类 [3] - 三大关键点为坚持长期主义、多品牌战略布局和持续性科研投入 [3] - 未来发展战略有“2 + 2 + 2”三年计划和“66”十年计划，“2 + 2 + 2”指未来三年在三个主要品类内合作两个知名品牌；“66”战略聚焦化妆品六大板块，具备六项能力 [7] 2024 年财务表现 - 全年营业收入 67.93 亿元，同比增长 62.1%；毛利率从 72.1%提升至 75.2%；税后净利润 8.03 亿元，同比增长 74%；每股盈利 1.96 元，末期股息 0.75 元，全年股息 1.5 元每股；股东权益回报率达 37.7% [2][5] - 收入结构上，旗舰品牌占总收入 82.3%，new page 占比从 3.6%提高到 5.5%，与红色小象持平，一叶子占 3.4%；护肤品占总销售结构 87.2%，母婴护理占 11.3%，其他品类占 1.5% [5] 主要品牌表现 - 旗舰品牌销售额突破 55 亿，同比增长 80.9%；红色小象销售额 3.76 亿，与去年基本持平；一叶子处于调整阶段，同比下降；new page 销售额 3.76 亿，同比增长 146% [2][6] - 销售渠道方面，韩束在抖音销售占比 66.9%，函数超 50%，红色小象 22%，new page 35% [2][6] 市场前景与趋势 - 中国化妆品市场充满潜力和结构性机会，2025 年前两个月市场回暖，人均消费对比日韩有提升空间，消费者对品质和多样性需求增加 [8] - 中国大众对化妆品有结构性消费增长需求，喜欢国货、性价比、内容电商并愿为情绪价值买单，内容电商是核心，2024 年贡献行业超 100%增长 [9][10] 增长策略与成效 - 内容电商：2024 年通过抖音实现行业断层第一，业务体量从 31 亿增长至近 70 亿；2025 年快手业务同比增超两倍，成美妆行业第一，视频号两个月内 GMV 超 2500 万，成护肤品行业第一 [11] - 货架电商：采取分品、分团队、分职能精细化运营策略，1 月在国货美妆中增速排名第一，2 月登陆京东国货排名第一，综合四大平台 1 - 2 月位列第二 [2][12] - 营销体系：转变为基于 BU 的整体营销体系，加大 B 站、小红书等平台投入，聚焦大单品策略，如 X 系列抗老面霜双十一直播间销售额超 4000 万，38 节 X3 面霜和精华销售业绩达五六百万以上 [2][13][14] - 事业部改革：将韩束男士彩妆洗护和个护独立为四个 BU，预计今年男士品类 GMV 达 7 亿以上，彩妆达 4 亿以上，个护洗护产品快速突破 [4][15] 品牌建设 - 在小红书和抖音平台搜索量增加，韩束口碑 NPS 从 81 分提升至 85 分，抖音好感度提升 12% [16] - 通过与顶级知识博主、女艺人、公益博主合作传递价值观和理念，如 2025 年“三八”节以“我们为自己撑腰”为主题宣传 [16] 组织架构调整 - 搭建前中后台品牌框架，前台设六大业务单元，中台新增部门优化管理，后台涵盖 BP 及 AI 营销赋能等职责 [17] - 过去半年引入四位尚化品类经理、三名内容电商总经理及 21 位以上总监级别人才，总计增加 459 人，占品牌总人数 50% [17] New Page 一页品牌 - 2022 年推出，2022 年 5 月上线至 2023 年底销售额 1.5 亿，2024 年聚焦核心大单品实现团队裂变和声量扩大，2025 年目标销售额 10 亿 [18] - 销售渠道布局健康，抖音、天猫各占三分之一，其余渠道占三分之一，自营团队传播占 90%以上，达播占 10% [19] - 未来聚焦大单品策略，拓展中童、中大童及青少年线，打造全年龄功效护肤品牌，复制面霜经验到其他产品，争取类目第一 [20] 科研投入 - 持续保持较大科研投入，研发高于行业标准的新成分及产品，通过集团资源整合，与章子怡、崔老师合作推出婴童护理产品，形成用户共创模式 [21] 未来规划 - 未来 3 - 5 年采取单聚焦多品牌策略，推进全球化发展，注重品牌互补性，覆盖多品类，根据数据调整和投资品牌 [22][23] - 未来三年希望销售额每年增速不低于 25%，净利率维持在 12% - 13%，函数保证 25%整体增长，新锐品牌一叶子增速大于 20%，甚至达 30% - 40%以上 [24][27] - 2025 年内容电商在快手和视频号构成增量点，传统跨界电商平台有显著增长，自营业务增幅超 40%；护肤业务红白蛮腰预计增速 20%以上，高端护肤线和新品类希望达 9 - 10 亿体量 [25][26] 其他重要但可能被忽略的内容 - 抖音直播数据近期小幅下滑，达播部分下降近 80%，目前每月销售额约三个亿，自营板块全年 GMV 预计 38 亿，总体目标销售额 52 亿，相比去年增长 20%，直播整体预计达 50%增长率 [32] - 公司在医美方面处于学习阶段，无明确规划 [33] - 公司不刻意追求高端或大众市场，根据机会点发力，中长期逐步覆盖更多人群 [34] - 男士护肤推出三条产品线及新产品，彩妆有相关系列产品，是覆盖多人群的品类规划 [35] - 洗护线看重防脱产品领域，继续探索发展方式 [38] - 韩束品牌发展最大障碍是各品类间协调和事业部并进发展，取决于人才选拔 [39] - 敏感肌修复品牌安米娜 2024 年销售额约 1.3 亿，2025 年目标回款三个亿以上，Q1 增量明显，Q2 和 Q3 有重大事件推出 [41] - 2026 年派遣阜阳前往东南亚开展业务 [42]

纪要涉及的公司 耐世特 纪要提到的核心观点和论据 - **新产品进展与市场前景** - 后轮转向系统应用于大型车辆，耐世特 2000 年开始开发，已实现 12 度转向，优于市场主流产品，获订单，受益于中国高端及长轴距电动车需求增长，未来业务有望拓展[2][3][8] - 前轮线控转向系统属电动助力转向系统，提高安全性、灵敏度和反应速度，释放座舱空间，今年市场关注度提升，蔚来等车型已装配，海外电动车领导者在 L4 级出租车应用无方向盘方案，2030 年全球市场份额预计达 5%，中国市场预计达 25%，成本下降和技术成熟将加速增长[2][3][4] - **销量预期**：2026 年后轮转向和前轮线控转向系统预计实现销售增长，随中国客户关注度提升和商业化进程加快，将在中国市场取得突破并带动全球发展[5] - **竞争优势** - 技术领先，有后轮转向和前轮线控转向系统开发经验[6] - 市场需求方面，电动车及自动驾驶汽车发展使高性能、智能化零部件需求增加，中国市场增长快[6] - 商业化进程上，新势力车企装配线控转向技术，海外应用无方向盘方案，进入快速拓展阶段[9] - 未来潜力大，中国预计 2030 年成全球最大新型汽车零部件消费国之一，接受创新科技，有望引领全球趋势[9] - **成本下降**：推动软件标准化，统一系统支持多项目，调整模拟器比例为不同车型提供定制化转向手感，优化整车厂和自身成本[2][12] - **市场表现** - 北美市场收入受欧洲客户下滑影响，去年下滑约 25%，下半年盈利改善，未来通过供应链优化等内部调整改善成本和盈利能力[15] - 亚太地区兼顾普生和高端产品，传统 EPS 领域通过供应链管理增长，开拓 REPS 和双小齿轮 EPS，双冗余 EPS 今年在长春工厂投产成新增长引擎[3][16] - **客户结构**：2024 年中国客户对收入贡献显著提升，客户结构更多元，新势力客户如小米零收入突破，未来尾部客户收入比例将增加[3][21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **渗透率预测依据**：线控转向系统中国市场 25%渗透率结合锁定订单及客户计划独立判断，基于 HS 预测及其他情报数据，中国市场需单独分析[9][10] - **研发中心协作**：亚太地区常熟研发中心与美国研发中心自主能力和平衡全球资源支持同步协作，本地化策略使本地工程师具备自主开发支持水准，全球化资源加速中国前沿项目商业化进程[18][19] - **资源倾斜**：全球四大研发中心，印度升级为研发中心提供全球工程验证测试支持，亚太地区业务潜力大，资源分配顺应市场需求[20] - **资本开支**：2024 年纯设备 PPE 采购开支占收入比例 3.6%，后续可能降至 3.6%以内但保持在 3%以上，欧美 capex 管控严，亚太因新工厂建设和设备投入资本开支比例更高[22][23]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：重组胶原蛋白、美妆、驱蚊、婴童护理、儿童防晒、青少年洗护 - 公司：巨子生物、润本股份、完美、福瑞达、华熙生物、欧莱雅、资生堂、瑷尔健、晶宇、创建、视觉中国 纪要提到的核心观点和论据 巨子生物 - **投资价值**：作为重组胶原蛋白行业龙头，受益于市场需求端渗透率提升，预计财报小幅超预期，2025 年估值约 25 倍，从 EPS 和估值端看有上行空间，医美指引即将落地，具备投资机会[1][2][13] - **市场竞争格局与优势**：重组胶原蛋白市场竞争格局相对稳定，主要竞争对手有完美、福瑞达、华熙生物等传统玻尿酸企业及欧莱雅、资生堂等国际美妆龙头；巨子生物通过科研、认证及合作强化科技美学形象和市场地位，充分受益于需求端渗透率提升[3][4] - **业务发展情况** - **医用敷料业务**：因轻医美整体贝塔走弱及消费者顾虑增加，预期增速较低，但仍稳健增长，核心渠道包括 OTC 渠道、公立医院渠道和线上[5] - **功效护肤品业务**：产品结构优化，大单品培育和渠道运营超预期；可复美胶原棒表现突出，有望达 20 亿量级，皮肤亚健康系列产品效果超预期[1][5] - **品牌表现与展望** - **可复美**：2024 年销售额达 2 亿，预计 2025 年达 4 - 5 亿，增速 25%[1][8] - **可丽金**：2024 年增速超 30%，预计 2025 年延续 25%增长[1][8] - **营销推广措施**：发布科学研究进展、获得欧睿官方认证、透明承诺及验证成分功效，与电视剧合作、小红书推文宣传，提升品牌声量和市场影响力[6] - **医疗器械和医美产品进展**：医疗器械合规化加速，敬鹏产品获优先审评，骨修复材料获三类证；预计 2025 年 1 - 2 个医美产品落地，配合公立医院渠道，重组胶原蛋白技术应用前景广阔[1][10] - **重组胶原蛋白在医美领域应用前景**：与透明质酸并驾齐驱，是优异生物医用材料，主要用于浅层抗衰市场，技术突破后远期空间更大[11] - **竞争格局和未来业绩预期**：重组胶原蛋白赛道竞争格局未恶化，参与企业少，今年业绩增速确定性强，有望达 25% - 30%，对未来业绩指引持乐观态度[12] 润本股份 - **估值情况**：目前市值约 130 - 140 亿人民币，对应 2025 年 30 倍左右估值，反映市场对公司在驱蚊和婴童护理细分品类表现的认可[14] - **2025 年 Q1 业绩预期**：营收和利润预计增长 30%，虽有存款利息收入减少和政府补贴缺失等因素致税前利润减少约 800 万，但利润率同比持平，利润增长质量较高[15] - **业务创新与发展方向** - **驱蚊产品**：2024 年二季度通过定时功能电热蚊香液驱动超预期销售，2025 年增加童锁功能，推出户外驱蚊喷雾、驱蚊啫喱等新品，预计该品类保持 20 - 25%增速[16][17] - **婴童护理**：2025 年扩展防晒产品线，新增 3 - 5 款防晒新品，进入青少年洗护领域，推出祛痘水乳等系列产品[18] - **儿童防晒市场潜力**：市场有一定壁垒，处于相对蓝海阶段；2024 年推出两款防晒产品，收入 2 - 3 千万，2025 年新增 3 - 5 款新品，以抖音为主要销售平台，有望进一步攫取市场份额[19] - **渠道拓展举措**：重点合作三个渠道，虽毛利率较低但费用少，有助于开拓线下其他渠道，提升销售网络覆盖率[20] - **产品定位及渠道策略**：产品定位高性价比，SKU 迭代快，积极开拓拼多多等渠道，费用投入克制，坚持投入产出比原则，在新渠道确保盈利后扩展[24] - **公司治理及业绩兑现能力**：公司治理优秀且务实低调，业绩兑现能力强，2025 年预计利润约 4 亿元，维持“持有”评级[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **视觉中国分销渠道**：每年能贡献约 3000 万元销售收入，有助于品牌开拓其他渠道，提升知名度[21] - **润本股份品牌减持计划**：第一批 3%已完成，第二批减持 3%已公告，方式和幅度符合预期，对二级市场影响较小，后续 2.5%减持无需公告，进展可控[22] - **润本股份市场份额及规模**：驱蚊市场线下份额约 20%，婴童护理市场 2024 年营收约 7 亿元，防晒和青少年洗护品类市场空间约 30 - 40 亿元[23] - **润本股份去年核心投资机会**：2 月估值降至 20 倍以内，三季度财报披露后四季度数据改善，9 月及 11 月因天气数据 miss，但全年业绩持续兑现[26]