报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国泰君安拟换股吸收合并海通证券并募集配套资金，两家于9月6日起停牌预计不超25个交易日 [7] - 合并后资产指标绝对领先、业务指标稳定前三，有利于竞争力提升与风险释放，头部券商整合有望产生示范效应推动一流投行建设 [7][8] - 建议把握并购重组、高“含财率”和ROE提升三条逻辑主线，关注大型券商配置机遇 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 9月5日晚国泰君安和海通证券公告重大资产重组事宜，国泰君安拟换股吸收合并海通证券并募集配套资金，9月6日起停牌预计不超25个交易日 [7] 关注点一 - 以2024H1数据看，国泰君安和海通证券总资产等行业排名分别为2/3/4/3和5/4/10/16，海通受境外与投资业务拖累业绩与定位不匹配 [7] - 合并后静态测算总资产和归母净资产成内资券商第一，营业收入与归母净利润位列行业第二 [7] - 2024H1经纪等业务行业排名分别为2/3/4/2/4和11/6/6/12/2，合并后提升至2/1/3/2/1位，轻资产资源有望整合 [7] 关注点二 - 合并可集中资源业务赋能，推动客户与业务协同，提升资本运营效率和牌照价值，推动新质生产力与上海金融中心建设 [7] - 海通内控不完善、资产质量受质疑、估值低，合并有望夯实资本实力，加速风险梳理与出清 [7] 关注点三 - 早期券商合并为业务或区域互补，近期国资体系内股权整合启动，此次国君合并海通标志一流投行建设提上日程 [8] - 现阶段内资券商ROE低于国际投行，合并后营收与净利润为高盛、大摩12%-14%，净资产达39%-46%，松绑杠杆率后竞争更有实力 [8] - 央企整合提速、头部券商合并试点背景下，示范效应有望显现，推进2 - 3家国际一流投行落地值得期待 [8] 投资建议 - 中央金融工作会议和新“国九条”对一流投行建设方向不改，建议把握三条逻辑主线，关注大型券商配置机遇 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月三代制冷剂价格涨跌不一，二代制冷剂价格持续上行，含氟聚合物价格保持低位运行，截至2024年8月30日，三代制冷剂R32、R134a、R125产品价格分别为35500元/吨、33000元/吨和29500元/吨，较7月底分别变动-4.05%、4.76%、-6.35%，R22价格为30000元/吨，较7月底下降1.64%，较2024年初上涨53.85%，价差较7月底下降0.71%，受产能快速提升、需求增速下滑影响，2024年我国PTFE、PVDF、HFP价格均保持低位运行 [3] - 2024年度氢氟碳化物剩余配额分配，将增加R32供应，长期来看，制冷剂价格仍将保持上行，本次分配R32剩余配额数量为35000吨，其中内用生产配额35000吨，折合2362.5万吨二氧化碳当量，仅2024年有效，因此长期来看，制冷剂配额削减趋势不变，制冷剂价格有望保持上行 [3] - 家电销量及排产量持续提升，带动制冷剂需求上行，2024年9月到11月，我国家用空调排产总量分别为1054.20万台、1040.76万台、1198.76万台，较去年同期均保持增长，同比增速分别为8.76%、9.60%和11.70%，今年以来家用空调和冰箱排产量处于近几年相对高位，对制冷剂需求起到支撑作用 [3] - 制冷剂行业已进入景气周期，配额落地推动供需格局向好发展，当前下游家用空调和冰箱排产量处于近年来高位，支撑制冷剂需求上行，今年以来制冷剂价格快速上行并有望在高位维持，相关制冷剂生产企业盈利能力有望大幅提升，建议关注制冷剂行业龙头和拥有较完善产业链的氟化工生产企业，如巨化股份、三美股份，以及氟化工原料相关的金石资源等企业 [3] 根据相关目录分别进行总结 制冷剂跟踪 - 三代制冷剂价格震荡，价格价差仍维持高位，8月三代制冷剂价格涨跌不一，截至2024年8月30日，三代制冷剂R32、R134a、R125产品价格分别为35500元/吨、33000元/吨和29500元/吨，较7月底分别变动-4.05%、4.76%、-6.35%，三代制冷剂价差仍处于近5年来相对高位 [7] - 8月R32、R134a、R125开工率持续回落，2024年8月，国内R32、R134a、R125月度开工率及产量同比环比均下降，2024年7月，国内R32、R134a、R125开工率分别为39.76%、37.14%、41.05%，同比分别变动-9.83pct、-19.21pct、-1.55pct，环比分别变动-4.07pct、-1.49pct、-2.82pct，2024年8月，国内R32、R134a、R125产量分别为16800吨、10460吨、9750吨，同比分别变动-19.81%、-42.59%、-8.45%，环比分别变动-9.29%、-3.86%、-6.43% [17] - 配额落地以来三代制冷剂库存持续回落，2024年以来，我国三代制冷剂工厂总库存保持下降趋势，截至8月30日，R32、R134a、R125工厂总库存分别为3960吨、2750吨、2850吨，较上月底分别下降7.91%、8.03%、6.56% [22] - 二代制冷剂R22价格价差快速上行，2024年以来，二代制冷剂R22价格快速上行，带动产品价差快速提升至近5年新高，截至8月30日，R22价格为30000元/吨，较7月底下降1.64%，较2024年初上涨53.85%，价差较7月底下降0.71% [27] - 7月二代制冷剂出口量同比提升，出口价格与国内价格呈现倒挂，2024年2月以来，R22出口量环比提升，5月出口量环比小幅回落2.73%，7月出口量再创年内新高，达到10629.66吨，同比增长24.16%，R22出口价格与国内价格呈现倒挂，出口价格明显低于国内价格，按7月平均汇率计算，7月R22出口价格为18201.93元/吨，与7月国内均价30391.30元/吨之间存在12189.37元的价差，价差较6月缩小 [31] - 8月二代制冷剂开工率及产量保持回落态势，2024年2月以来，R22月度开工率持续回升，7月出现回落，8月维持回落态势，8月R22开工率为55.22%，同比下降11.54pct，环比下降2.46pct，产量回落至36860吨，同比下降17.28%，环比下降4.26% [36] - 8月R22库存小幅震荡，长期下降趋势未改变，二代制冷剂R22库存自2019年10月以来保持长期波动下降的趋势，2019年10月4日，我国R22工厂总库存达到近年高点9430吨，随后快速下降至4000至5000吨区间波动，2022年1月7日达到近年来最低2750吨，截至2024年8月30日，我国R22工厂总库存为4120吨，较上月环比上升了1.73% [41] - 8月成本端萤石和无水氢氟酸市场持续回落，2024年2月以来，伴随全国矿山低开工率，萤石供给收紧，价格持续走高，6月中下旬以来开始回落，截至8月30日，萤石湿粉和萤石干粉价格分别为3519元/吨和3719元/吨，较7月底分别回落3.40%和3.23%，2024年1月以来，无水氟化氢市场走强，5月下旬以来，受萤石粉价格松动的影响有所走弱，截至8月30日，我国无水氢氟酸市场价格为10171元/吨，较7月底的10320元/吨回落1.44% [44] - 8月甲烷氯化物、三氯乙烯、四氯乙烯价格涨跌不一，8月三氯甲烷、三氯乙烯市场价格下行，二氯甲烷、四氯乙烯价格回升，截至2024年8月30日，我国二氯甲烷、三氯甲烷价格分别为2697元/吨、2449元/吨，分别较上月底上升2.00%和下降6.92%，三氯乙烯和四氯乙烯价格分别为3833元/吨、4191元/吨，分别较上月底下降5.31%和上升8.43% [48] - 7月R22表观消费量同比环比均下滑，2024年3月以来进入维修旺季，R22表观消费量持续上升，但仍明显低于去年同期水平，2024年7月，R22表观消费量为27870.34吨，同比下降25.12%，环比下降4.28% [54] - 8月家用空调排产同比增速为5.31%，9月排产同比继续提升，8月我国家用空调排产量同比增长5.31%，9月同比增长8.76%，2024年9月到11月，我国家用空调排产总量分别为1054.20万台、1040.76万台、1198.76万台，环比分别变动-12.07%、-1.27%和15.18%，较去年同期均保持增长，同比增速分别为8.76%、9.60%和11.70% [58] - 8月冰箱排产量同比回落，预计9 - 11月同比提升，2024年8月我国冰箱排产量为750万台，同比下降4.29%，9月、10月、11月冰箱排产量分别为802万台、798.05万台和786.92万台，同比分别增长2.19%、2.00%和0.50% [62] 含氟聚合物 - 含氟聚合物价格普遍保持低位平稳运行，受产能快速提升、需求增速下滑影响，2024年我国PTFE、PVDF、HFP价格均保持低位运行，截至8月30日，我国PTFE悬浮中粒、分散乳液、分散树脂价格分别为40000元/吨、30000元/吨、42000元/吨，PVDF粒料、粉料、锂电级价格分别为75000元/吨、59000元/吨、60000元/吨，HFP价格为36000元/吨 [67] - 含氟聚合物生产与库存保持稳定，2024年8月，我国PTFE、PVDF、HFP产量分别为10011吨、7846吨和5812吨，同比分别变动0.70%、-3.90%和2.13%，2024年8月，我国PTFE、PVDF、HFP工厂总库存分别为1980吨、4010吨和675吨，环比分别减少0.25%、1.96%和2.32% [80] - 含氟聚合物需求增速放缓，7月PTFE、PVDF表观消费量同比下滑，2024年7月，我国PTFE、PVDF表观消费量分别为7857.49吨和6301.46吨，同比分别下降1.42%和9.17%，PTFE表观消费量自2022年下半年开始上升，2023年5月以来同比增速开始波动下降，表观消费量在8000吨/月左右波动，PVDF表观消费量自2022年9月开始上升，2023年6月以来，同比增速开始波动下降，表观消费量保持在7000吨/月左右波动，3月以来，同比出现下滑 [85] 行业重要新闻 - 生态环境部发布《关于2024年度氢氟碳化物剩余配额有关安排的通知》，本次配额分配范围为按照《方案》进行永久性配额调整后获得2024年度二氟甲烷（HFC - 32）生产配额和内用生产配额的生产单位，本次分配的剩余配额数量为HFC - 32生产配额35000吨，其中内用生产配额35000吨，折合2362.5万吨二氧化碳当量，生产单位应于2024年8月31日前向生态环境部提交本次HFC - 32生产配额和内用生产配额申请及相关材料，生态环境部将按照有关规定进行审查，并对符合条件的单位核发配额，本次分配后各生产单位的HFC - 32生产配额量应符合其HFC - 32生产设施环评管理要求，本次分配的配额仅限2024年度有效 [90] - 巨化股份发布2024年半年度报告，报告期，实现营业收入120.80亿元，同比增长19.65%，实现利润总额10.54亿元，同比增长88.26%，实现归母净利润8.34亿元，同比增长70.31%，实施现金分红2.97亿元，公司6月末股票收盘价较去年末上涨47.31%，公司产品市场方面，呈现“供强需弱”，结构性矛盾突出，总体竞争激烈的特征，受供给充裕、需求疲软影响，公司氟聚合物材料、食品包装材料、基础化工产品价格比上年同期分别下跌23.78%、15.06%、20.66%，对公司盈利带来不利影响，同时，由于公司核心产品第二代氟制冷剂（HCFCs）、第三代氟制冷剂（HFCs）按国家核定的配额生产，产品价格上行，支撑公司盈利增长，其中，第二代氟制冷剂（HCFCs）生产配额将于2025年进一步削减，在供给削减和需求相对刚性等预期下，HCFCs产品价格上行，第三代氟制冷剂（HFCs）于2024年1月1日开始实行生产配额制，原有的产能严重过剩、市场激烈竞争的矛盾得到有效缓解，HFCs产品价格恢复性上行，但由于今年是HFCs实行配额制的第一年，前期存在产品库存积累，除家用空调需求明显改善外，其他下游市场需求较弱，尤其是出口市场较为疲软，导致供给总量（配额 + 库存）较为充裕、部分产品市场竞争仍较为激烈，价格从原非理性下跌向上回归缓慢，品种差异较大 [91] - 三美股份发布2024年半年度报告，2024年上半年度，公司实现营业收入20.40亿元，同比增加17.51%，实现归属于上市公司股东的净利润3.84亿元，同比增加195.83%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.74亿元，同比增加197.83%，报告期内，因HFCs正式实施配额管理，产品供需关系改善，公司含氟制冷剂产品盈利能力提升，公司根据产品的市场情况，不断优化销售策略，合理安排各生产基地的生产计划，保证生产经营情况平稳有序，报告期内，公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量同比增加，其中氟制冷剂、氟化氢的销售均价同比增加，氟发泡剂的销售均价同比下降，报告期内，公司稳步推进浙江三美5,000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5,000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）、福建东莹6,000t/a六氟磷酸锂（LiPF6）及100t/a高纯五氟化磷（PF5）等项目的建设，同时，参股公司盛美锂电年产3,000吨（折固）双氟磺酰亚胺锂项目技改、森田新材料高纯电子级氢氟酸扩产等工作也在有序开展中 [92] - 永和股份发布2024年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入21.76亿元，同比增长4.62%，综合毛利率17.93%，较上年同期增加1.29个百分点，实现归属于上市公司股东净利润1.13亿元，同比增长2.40%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.06亿元，同比增长4.86%，氟碳化学品方面，2024年是HFCs三代制冷剂正式实施配额管理的首年，供给侧的约束推动行业供需格局的改变，行业整体供给处于紧平衡，盈利能力逐步回暖，但不同氟碳化学品的应用领域市场需求冷热不均，直观反映到不同产品的市场价格涨幅出现较大差距，进而对拥有不同产品结构的企业盈利水平的影响程度存在差距，报告期内，公司严格按照配额合理安排生产计划，总体产销量较上年同期有所下降，市场价格在供给端减少的影响下逐步回升，产品盈利空间得以恢复，报告期内，公司氟碳化学品产量84,397.06吨，同比下降14.07%，扣除公司内部使用量后，销量45,849.41吨（含作为原料销售及外购氟碳化学品单质进行混配后的销售量），同比下降15.06%，2024年1 - 6月实现营业收入10.39亿元，同比下降7.64%，平均毛利率20.28%，较上年同期增加11.12个百分点，含氟高分子材料方面，报告期内，公司新产线集中于2023年底及2024年初投产，2024年上半年，含氟高分子材料产量提升明显，同时公司持续加强研产销有效协同，加大市场开发力度，保持了含氟高分子材料产量、销量、营收的同步增长，报告期内，公司含氟高分子材料产量26,365.69吨，同比增长65.82%，扣除公司内部使用量后，销量19,952.32吨，同比增长93.84%，2024年1 - 6月实现营业收入8.34亿元，同比增长35.48%，平均毛利率17.02%，较上年同期减少12.43个百分点，报告期毛利率下降的主要原因：一是

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济有韧性，7月制造业PMI略有提升但仍处低位，通胀较强；国内国债利率或有下行空间，汇率相对稳定 [158] - 商品走势分化，铝金属需求回暖有支撑，铜铅等承压，下游产业链或持续承压 [158] - 全球经济增速放缓，行业复苏不及预期，对金属需求减弱，叠加收缩政策，预计库存保持当前水平 [158] 各目录总结 金属价格回顾与展望 - 预计LME铜价在9000 - 10000美元/吨间震荡，全球以中国为代表的主要消费国需求增长，供应链修复，美联储或回调货币政策使美元走弱支撑铜价；预计短期内铝价在2000 - 2500美元/吨之间，铅价在2000美元/吨左右 [4] - 2020 - 2021年有色金属因疫情贸易和供给中断经历下跌到上涨波动；2021年后部分原矿产量未达预期或减产停产；2022年美联储加息，有色金属承压；2024年后经济活动回暖，金属价格回升，5月后美联储加息金属再次回落 [5] - 美联储基金有效利率和铜价变化趋势高度负相关 [6] - 美国GDP增速变化方向和国际铜价正相关程度较高 [10] - 美国PMI等宏观消费指数和铜价变化相关度高 [15] 商品、供需及生产 金属铜 - 2022年南美铜矿品位下滑、巴拿马矿区供应中断减产，2023年刚果、秘鲁、智利产量回升，2024年秘鲁计划增产，全球铜市场产能初步过剩；2023年中国铜矿进口总量降2%，2024年上半年回升，全球各地需求增速大多回暖 [4] - 至2024年7月末，我国电解铜当月期末库存约38.17万吨，上半年同比增79.4%，7月产量约98.26万吨，上半年同比增6.6%；至2024年5月，全球电解铜期末库存144万吨，同比增6.5%，2023年产能出现过剩 [22] - 2024年7月，我国月产能60万吨以上铜加工企业平均开工率102%，月产能10万吨以下开工率49%；7月我国电解铜产能1453万吨，较去年同期增9.9%，较2018年同期增49.9%，产能利用率80%且呈下降趋势 [27] - 至2021年我国铜矿主要产自江西、黑龙江等省份；至2024年7月，我国电解铜产量分布集中，江西产量最高为12.14万吨，山东和安徽超10万吨/月 [32] - 2024年8月5日国内铜精矿20%和23%现货价格分别为14291元/千吨和16873元/千吨，8月电解铜价格略有下跌但仍在70000元/吨以上，较2019年同期下滑55%；8月国内主营铜产品价格均下滑 [37] 金属铝 - 2024年7月我国冶金级氧化铝产量约706万吨，同比增1.8%，7个月总产量较去年同期增幅不到1%，铝矿生产稳定，上半年铝土矿进口比例扩大；6月我国电解铝产量366.6万吨，消费量约376.5万吨，同比分别升6%和9%，上半年产量增速快于消费，需求缺口缩减 [41] - 7月我国氧化铝产能约10210万吨，产能利用率84%，较2024年1月增长11个百分点；截至6月，电解铝建成产能4529万吨，产能利用率96% [46] - 2024年7月，我国原铝合金冶炼开工率约38%，铝杆和再生铝合金开工率约57%和43%，2024年以来铝制产品开工率持续走低，仅铝杆年中回升 [49] - 2024年7月我国铝土矿产量最大的是山西省，产量232.75万吨，主要集中在山西、河南等省份，河南7月产量增幅最大；7月我国电解铝产量分布分散，多个省份月产量超20万吨，山东、新疆等超50万吨，各重点省份7月产量环比增幅均在3%以上，云南同比增幅达31.3% [52] 金属铅 - 2024年7月我国再生铅原材料库存为25.14万吨，较年初回升，铅消费水平稳定；至7月末，国内铅绝对价格指数达19578.25元/吨，较去年同比涨26%；7月我国再生铅产能为770.5万吨/年，原生铅产能约379万吨，冶炼铅产能利用率近年来下滑至86%但仍处高位 [56] - 2021年我国铅精矿各省份产量持续下滑，内蒙古产量最大为61.65万吨，各主要省份产量大多略有回升但处低位，西藏产量同比下滑38.5%；8月，SHFE铅期货库存位5569吨，处于历史低位，较去年同比下滑88% [60] - 2024年8月30日，我国粗铜进口现货加工费约为110美元/吨，进口长单加工费116美元/吨，总体呈下滑趋势；各类铅精矿加工费持续走低，除宝鸡50%铅精矿加工费同比下跌20%左右外，其余大多下跌50%以上 [65] 金属产业链 铜产业链 - 7月铜制品价格大多下跌，因6月国内精炼铜出口量增加致现货库存增厚；下游铜管产量连续三个月下跌，7月约14.8万吨，精铜杆产量增长至80.1万吨，其余产品基本稳定 [78] - 铜主要产品与电解铜价差呈喇叭形缩减趋势，2023年底开始铜棒与电解铜价差增幅明显，2024年8月紫铜棒和电解铜价差约为3796元/吨，较2023年增长21%；铜管和铜排价差基本稳定；铜合金价格从2022年持续下跌，今年部分回升但仍处低位 [85] - 截至2024年，世界精炼铜下游主要需求行业是楼房建造和设备，国内是电力行业占比46%，与欧洲需求结构类似；全球60%的精炼铜供应量集中在亚洲电力行业，美洲约14%集中在楼房建造行业 [88] - 截至2022年我国机械设备电力电缆产量达5927万千米/年，2018年后需求持续扩大；至2024年7月，我国机电产品电线电缆出口数额约为24万吨，同比增20%，进口1万吨，国内需求自给为主，未来需求旺盛 [93] - 截至6月，国内精炼铜最终用户以电力为主，2024年第二季度电力、建设共用铜250万吨，占比超70%；其次是家用电器，用量约56.8万吨，今年第二季度同比下滑13%；空调是电器中铜需求量最大且季节波动性最高的，2024年第二季度共用精炼铜58.7万吨，2024年电器产品用铜总量下跌 [98] 铝产业链 - 今年7月我国铝绝对价格指数为19791元/吨，略有下滑仍处高位，氧化铝原矿价格涨至3972.83元/吨，较去年同比增36%；我国铝制品进口减少，出口增加，2024年6月出口量为29.2万吨，较2月增54%，进口量下滑22% [103] - 今年7月我国铝制品价格下降，社会库存基本呈下降趋势，电解铝库存在年初上升后回落，铝土矿和氧化铝上半年1 - 7月较去年同比分别下滑11%和64%，电解铝库存跌幅为9% [108] - 今年我国铝价下降，氧化铝价格无明显影响，铝土矿价格高位，价差拉大，铝矿石粗炼有利可图；铝合金 - 氧化铝价差8月进一步拉大，截至8月末超15800元/吨，预计扩大，仍存在套利生产机会 [113] - 今年7月，电解铝生产现金成本为15495元/吨，生产完全成本为17035元/吨，同比增幅小，产量稳定上升；7月我国电解铝生产利润约为2701元/吨，环比降20%，同比降1%，氧化铝利润约为1074元/吨，同比增幅为947%，7月环比下滑6% [118] - 截至2024年，我国精炼铝主要下游最终用户是建筑和交通，分别占比32.8%和24.9%，电力占比约16.3%；第二季度我国在建商业住宅面积约为696.8万平方米，较2023年同期降12%，已完成商业面积和销售面积同比降20%左右，建筑行业需求降温 [123] - 地产建设中金属铝用于竣工装修阶段，金属铜用于地面工程电器管道；房地产行业影响汽车、机械、家电等行业，进而传导至铝、铜等金属需求 [126] - 2016 - 2019年全球车辆用铝总量下滑，2019年我国车辆用铝增长8.4%；我国乘用车出口数量和新能源车销售量回升，新能源车销量2024年先跌后升，7月为99.1万辆，乘用车出口量7月为39.9万辆与1月基本持平 [130] 铅产业链 - 7月各类铅蓄电池开工率均达70%以上，环比提升；2024年我国金属铅产量下滑，带动再生铅和原生铅产量走低，7月再生铅产量约20万吨，环比降12.7%，同比降24.6% [142] - 7月我国铅制品库存处于近年来低位，再生铅7月库存明显增加；7月铅精矿及铅锭等铅下游制品价格抬升，均达18000元/吨以上，同比提升超25%，环比提升均在4%左右 [143] - 8月还原铅和铅锭与铅精矿价差持续缩小，还原铅价格与铅精矿价差已缩减至负数，铅下游盈利空间景气程度下跌；8月我国铅蓄电池价格从6月持续回落但仍处高位 [146] 其他 - 7月我国储能型电池产量约为14.6亿千瓦时，库存为12.1亿千瓦时，销量为12.6亿千瓦时，较去年同比下滑但较年初改善，未来需求持续增长利好铅、铝等金属；2023年我国光伏新增装机容量创新高，未来铜、铝消费有望复苏 [151] 结论与投资建议 - 看好上游资源丰富、矿业储备稳定标的 [158] - 预计金属铝价年内回升，利好我国矿产资源丰富标的，如天山铝业等 [158] - 铜价下行但仍处高位，有走低空间，国际龙头矿业公司缩减或维持勘探开采资本开支，国内原矿短缺，建议关注持股海外矿山具备成本优势的矿业公司，如中国铝业、紫金矿业等 [158] - 电解铝金属需求持续增长，铝锭等产品和原矿价差未缩小，仍存在套利生产空间，建议关注如新疆众和、云铝股份等 [158] - 金属铜价格下跌，具有一体化产业链的生产公司成本优势扩大，如云南铜业、江西铜业、铜陵有色等 [158] - 主要精炼铅金属与原矿价差缩小，盈利水平下滑，铅酸蓄电池仍存在盈利空间，建议关注天能股份等 [158]

投资评级 - 报告对信邦制药的投资评级为"买入"（维持）[5] 核心观点 - 信邦制药2024年上半年业绩低于预期，医药流通收入同比下降10.02%，其中药品收入下降9.74%，器械收入下降11.80% [6] - 公司医疗服务板块收入同比下降12.54%，主要受地区医疗扩容及宏观因素影响 [8] - 医药制造板块收入同比增长18.49%，主要得益于中药饮片业务大幅提升 [8] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.60、3.03、3.47亿元，对应EPS分别为0.13、0.16、0.18元 [6] 财务表现 - 2024H1公司实现营业收入30.47亿元，同比下降6.45%；归母净利润1.15亿元，同比下降26.37% [7] - 2024H1公司毛利率与净利率分别为17.90%、4.97%，同比分别下降1.59、0.91个百分点 [7] - 预计2024-2026年营业收入分别为60.22、65.73、71.22亿元，归母净利润分别为2.60、3.03、3.47亿元 [9] 业务发展 - 医药流通板块持续挖掘产品潜力，监控各品种动销降低损耗，配合医院降低药占比及耗占比 [6] - 医疗服务板块积极探索特色科室增收引流，各医院差异化发展，学科建设持续推进 [8] - 医药制造板块中药饮片业务快速放量，2024H1实现收入3.01亿元，同比增长32.79% [8] 估值分析 - 当前市净率为0.86倍，12个月内最高/最低价为5.00/3.05元 [5] - 预计2024-2026年PE分别为23.39、20.08、17.52倍 [6] - 预计2024-2026年ROE分别为3.71%、4.19%、4.64% [9]

1.工商银行（601398.SH）：规模增长进一步淡化，资产质量稳定——公司简评报告 1. 受需求偏弱及淡化规模导向影响，一般贷款投放明显放缓 [8][9] 2. 存款增速明显下降,主要受存款派生随信贷放缓及"挤水分"影响 [9] 3. 资产生息率下行仍较为明显,存款降息效果体现 [9] 4. 中间业务收入受政策及市场因素继续下降 [9] 5. 个贷信用风险随行业上升,对公资产质量稳中向好 [9][10] 2.新乳业（002946）：低温业务保持增长，盈利能力加速提升——公司简评报告 1. 低温产品保持增长,华东华北地区增速领先 [11][12] 2. 盈利能力加速提升,产品结构和成本持续优化 [12] 3. 预计2024-2026年归母净利润分别为5.63/6.43/8.08亿元 [13]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级[5] 报告的核心观点 1. 公司2024年上半年实现营业收入22.33亿元,同比增长13.13%;实现归母净利润-0.45亿元,同比增长87.13%。2024年Q2实现营业收入12.84亿元,同比增长18.89%,实现归母净利润0.93亿元,同比增长165.30%。生猪价格逐步回升,同时养殖成本下降明显,二季度实现扭亏为盈。上半年整体业绩符合预期。[4] 2. 商品猪出栏显著增长,皮革业务有所下滑。生猪业务:2024年H1公司生猪出栏量109.45万头,同比-11.61%,其中商品猪出栏量106.18万头,同比+24.69%,商品猪出栏占比提升。生猪业务实现营收20.39亿元,同比+22.56%。皮革业务:2024年H1公司皮革业务实现营收0.36亿元,同比-30.41%,皮革下游市场的需求不振,未能实现业务盈利。饲料业务:2024年H1饲料业务实现营收1.54亿元,同比-32.68%,饲料生产37.74万吨,同比+5.77%。[4] 3. 公司通过租赁、收购、新建及改扩建猪场扩大产能,上半年德昌巨星生猪繁育一体化项目已经交付和引种,现有存栏种猪24万头以上。生产性生物资产4.68亿元,环比+24.01%。公司在高效低成本养殖下稳步扩张,养殖业务兑现能力强。[4] 4. 2024H1经营活动产生的现金流量净额1.8亿元,同比+273.88%。Q2毛利率17.87%,环比+15.53pct。生猪价格上涨使得公司现金流改善明显,盈利能力大幅提升。此外,控股股东巨星集团计划自8月12日起12个月内增持不低于5000万元股份,彰显对公司发展前景的坚定信心。[5] 5. 我们调整盈利预测,预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.73/10.28/12.09亿元,对应EPS分别为1.32/2.02/2.37元,对应当前股价PE分别为13/9/7倍。[6] 财务数据总结 1. 2024年上半年公司实现营业收入22.33亿元,同比增长13.13%。[4] 2. 2024年上半年公司实现归母净利润-0.45亿元,同比增长87.13%。2024年Q2实现归母净利润0.93亿元,同比增长165.30%。[4] 3. 2024-2026年公司预计归母净利润分别为6.73/10.28/12.09亿元,对应EPS分别为1.32/2.02/2.37元。[6] 4. 2024-2026年公司预计PE分别为13/9/7倍。[6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 考虑流感疫苗降价等因素影响，下调公司盈利预测，预计2024 - 2026年营收分别为52.97/62.65/72.34（原预测66.27/77.97/88.50）亿元，归母净利润分别为12.64/15.17/17.72（原预测为17.56/21.18/24.53）亿元，对应EPS分别为0.69/0.83/0.97元，对应PE分别为21.75/18.12/15.52倍；公司血制品和疫苗业务总体发展稳健，维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 数据日期为2024/09/04，收盘价15.03，总股本182,878万股，流通A股157,391万股，资产负债率15.55%，市净率2.08倍，净资产收益率（加权）3.86，12个月内最高/最低价为24.55/14.46 [2] 业绩情况 - 2024H1公司实现营业收入16.53亿元（同比+4.26%）、归母净利润4.40亿元（同比 - 16.42%）、扣非归母净利润3.63亿元（同比 - 8.73%）；Q2单季实现营业收入8.65亿元（同比+22.82%）、归母净利润1.78亿元（同比+1.97%）、扣非归母净利润1.41亿元（同比+15.97%）；2024Q1受去年同期流感疫苗高基数及静丙同步批签发政策取消影响等，业绩同比下滑，Q2逐渐恢复良好增长[3] 业务情况 - 血制品业务：2024H1实现营收16.14亿元（同比+12.83%），毛利率50.10%（同比 - 3.62pct）；人血白蛋白、静注丙球、其他血液制品分别收入6.44（同比+24.97%）、4.59（同比 - 2.41%）、5.11（同比+14.91%）亿元；2024年静丙取消同步批签发，导致签发静丙同比下降，破免和纤原受集采影响价格下降，毛利率下降；2024H1原料血浆采集量同比增长22.47%；邓州、襄城和杞县单采血浆站通过验收、取得采浆许可证并开采，2024年8月获批在丰都县和巫山县设立单采血浆站，新浆站投入使用后采浆量有望快速增长[3] - 疫苗业务：2024H1实现营收2944万元（同比 - 80.13%）；2024H1狂犬疫苗批签发4个批次，流感疫苗批签发共计66个批次，其中四价流感疫苗60批次，三价流感疫苗6批次；2024年上半年行业主要企业下调四价流感疫苗价格，有望提升接种率，公司流感疫苗销量有望增长；近年获批的冻干人用狂犬病疫苗、吸附破伤风疫苗有望贡献业绩增量[3] 研发情况 - 血制品方面，静注人免疫球蛋白（10%）完成III期临床研究，处于申报注册上市阶段；人凝血因子IX纯化工艺开发开展III临床研究；Exendin - 4 - FC融合蛋白项目进行II临床研究 - 疫苗方面，稳步开展重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）、流感病毒mRNA疫苗、mRNA呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗的临床前研发工作，冻干A群C群脑膜炎球菌结合疫苗完成III期临床试验，预计2025年报产；吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗于2024年8月开展III期临床试验 - 基因公司研发的贝伐珠单抗预计年内获批上市，将增加新的利润增长点[4] 盈利预测与估值简表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）| - | - | 5342 | 5297 | 6265 | 7234 | |增长率（%）| - 11.69% | 1.82% | 18.26% | - 0.83% | 18.26% | 15.47% | |归母净利润（百万元）| - | - | 1482 | 1264 | 1517 | 1772 | |增长率（%）| - 19.48% | - 17.14% | 37.66% | - 14.71% | 20.01% | 16.81% | |EPS（元/股）| - | - | 0.81 | 0.69 | 0.83 | 0.97 | |市盈率（P/E）| - | - | 18.55 | 21.75 | 18.12 | 15.52 | |市净率（P/B）| - | - | 2.42 | 2.18 | 1.94 | 1.73 | [5] 三大报表预测值 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|5342|5297|6265|7234| |%同比增速|18%| - 1%|18%|15%| |营业成本|1624|1902|2245|2582| |毛利|3717|3395|4020|4653| |％营业收入|70%|64%|64%|64%| |税金及附加|45|45|53|61| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用|1202|1086|1316|1555| |％营业收入|23%|21%|21%|22%| |管理费用|274|318|388|456| |％营业收入|5%|6%|6%|6%| |研发费用|281|291|332|369| |％营业收入|5%|6%|5%|5%| |财务费用| - 2|5| - 5| - 21| |％营业收入|0%|0%|0%|0%| |资产减值损失| - 91| - 110| - 90| - 80| |信用减值损失| - 14| - 35| - 40| - 35| |其他收益|32|21|25|29| |投资收益|149|106|125|145| |净敞口套期收益|0|0|0|0| |公允价值变动收益|61|0|0|0| |资产处置收益|44|26|31|36| |营业利润|2098|1658|1988|2327| |％营业收入|39%|31%|32%|32%| |营业外收支| - 21|2|4|0| |利润总额|2078|1660|1992|2327| |％营业收入|39%|31%|32%|32%| |所得税费用|316|216|259|303| |净利润|1762|1444|1733|2025| |％营业收入|33%|27%|28%|28%| |归属于母公司的净利|1482|1264|1517|1772| |润 %同比增速|38%| - 15%|20%|17%| |少数股东损益|280|181|217|253| |EPS（元/股）|0.81|0.69|0.83|0.97| |基本指标| - | - | - | - | |EPS|0.81|0.69|0.83|0.97| |BVPS|6.21|6.90|7.73|8.70| |PE|18.55|21.75|18.12|15.52| |PEG|0.49 - | - | - |0.91 0.92| |PB|2.42|2.18|1.94|1.73| |EV/EBITDA|19.13|13.73|11.04|9.91| |ROE|13%|10%|11%|11%| |ROIC|11%|9%|10%|10%| |现金流量表（百万元）| - | - | - | - | |经营活动现金流净额|1346|1564|1536|1666| |投资| - 537|200|200|200| |资本性支出| - 549| - 473| - 525| - 424| |其他|88|206|117|137| |投资活动现金流净额| - 998| - 66| - 207| - 87| |债权融资|100|110|210|180| |股权融资|48| - 2|0|0| |支付股利及利息| - 603| - 25| - 33| - 40| |其他|0| - 3|0|0| |筹资活动现金流净额| - 455|80|177|140| |现金净流量| - | - 107|1577|1506|1719| [6]

1. 卓胜微（300782）：芯卓产能稳步爬坡，L-PAMiD已通过部分品牌客户验证 1. 2024年上半年,公司实现营业收入22.85亿元(yoy+37.20%),实现归母净利润3.54亿元(yoy-3.32%),实现扣非归母净利润3.54亿元(yoy-3.43%),综合毛利率42.12%(yoy-6.94pct)。[6] 2. 射频模组占比稳步提升,叠加芯卓产线前期折旧与部分细分市场竞争压力影响,毛利率短期承压。但随着后续产能利用率的逐渐上升,规模优势有望凸显,毛利率将回升至更高水位。[7] 3. 公司6英寸滤波器产线的产品品类已实现全面布局,具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力,同时集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已成功导入多家品牌客户并持续放量。[7] 4. 12英寸IPD平台已正式进入规模量产阶段,L-PAMiF、LFEM等相关模组产品中采用自产IPD滤波器的比例已达到较高水平。公司12英寸射频开关和低噪声放大器的第一代工艺生产线已实现工艺通线,并于第二季度进入量产阶段,产能开始持续爬坡。[7] 5. L-PAMiD模组系列已在部分品牌客户验证通过,公司研发覆盖全频段,未来有望依靠自主可控能力不断提高市占率。[8] 2. 长安汽车（000625）：二季度业绩同环比高增,新车周期强势有助盈利持续改善 1. 2024H1公司实现营收767.23亿元,同比+17.15%,归母净利润28.32亿元,同比-63.00%,扣非归母净利润11.69亿元,同比-5.89%。[10] 2. 2024Q2归母净利润16.74亿元,同环比+145.10%/44.56%,扣非归母净利润10.57亿元,同环比均大幅增长。主要系"产品结构向上+降本成效初显+海外盈利释放"驱动。[10] 3. 深蓝方面,G318订单表现出色,将在2024H2开启大规模交付;深蓝S07预计于8月开启批量交付;深蓝L07、S05也将2024H2陆续上市,有望支撑深蓝品牌达成全年销量目标,迎来盈利拐点。[11] 4. 阿维塔方面,阿维塔012、阿维塔07已于近期发布并开启预售,阿维塔15、阿维塔11&12的增程版也将于2024年H2陆续发布。启源方面,长安启源E07预计于2024Q4上市,启源C798也预计将于Q4发布。新一轮产品周期开启,有望为公司业绩注入强劲增长动力支撑。[11]

报告评级 - 报告维持"增持"评级 [7] 核心观点 - 工商银行规模增长进一步淡化,资产质量稳定 [2] - 受需求偏弱及淡化规模导向影响,一般贷款投放明显放缓 [4] - 存款增速明显下降,受"挤水分"影响 [5] - 资产生息率下行仍较为明显,存款降息效果体现 [5] - 中间业务收入受政策及市场因素继续下降 [5] - 个贷信用风险随行业上升,对公资产质量稳中向好 [6][7] 财务数据总结 - 预计2024-2026年营业收入分别为8160、8257、8817亿元,归母净利润分别为3609、3656、3802亿元 [7] - 预计2024-2026年末普通股每股净资产为10.10、10.75、11.42元,对应9月4日收盘价PB为0.57、0.53、0.50倍 [7]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [5] 报告的核心观点 1) 收入端经营韧性彰显，利润端受多因素干扰。2024H1公司实现营收109.40亿元（YoY+1.19%）、归母净利润5.03亿元（YoY-2.05%）、扣非归母净利润4.82亿元（YoY1.79%）。利润端下降主要是报告期内并购店减少，新开门店培育期内拖累利润所致等 [4] 2) 火炬项目推进，毛利率持续提升。2024H1公司毛利率提升1.60pct至34.32%。随着火炬项目持续推进，预期公司毛利率仍有提升空间 [4] 3) 聚焦优势区域，深耕下沉市场。截至报告期末，公司门店总数14969家，其中直营、加盟门店分别为9323、5046家。新增门店中，优势省份及重点城市门店占比88%，地级市及以下门店占比79% [4] 4) 积极推动统筹落地，纳入门店销售稳步提升。截至报告期末，公司共有5028家（含加盟975家）门店落地门诊统筹资质，其中直营门店可互可刷占比32.42% [5] 财务数据总结 1) 2024-2026年预计公司归母净利润分别为11.03、13.38、16.38亿元，EPS分别为1.45、1.76、2.15元 [6] 2) 2024-2026年预计公司毛利率分别为31.61%、31.04%、30.66% [6] 3) 2024-2026年预计公司ROE分别为14.87%、16.15%、17.51% [6] 4) 2024-2026年预计公司PE分别为9.28、7.65、6.25倍 [6]