行业投资评级 - 报告对交通运输行业维持“看好”评级 [5] 核心观点 - 国内航线处于淡季，需求端表现平淡，中型航司加大运力投放，三大航则维持谨慎策略 [1][2] - 国际航线进入旺季，中型航司表现亮眼，运力投放和客座率均有明显提升 [3] - 行业基本面逐步改善，利润表现有望优于去年，航司股价安全边际凸显 [4] 国内航线 - 12月国内航线运力投放环比提升1.9%，相当于2019年同期的117.0%，同比微增1.4% [2][11] - 大型航司维持谨慎运力投放策略，中型航司如春秋、吉祥、海航运力投放环比增长分别为8.1%、7.2%和6.1% [2][11] - 12月上市航司整体客座率环比下降1.3pct，但仍高于2019年同期1.8pct [2][11] - 东航与南航客座率优先策略未变，客座率高出2019年同期3pct，国航则更重视票价，客座率略低于2019年同期 [2][11] 国际航线 - 12月国际航线运力投放相当于2019年同期的95%，环比提升11.5% [3][12] - 客座率环比基本持平，较2019年同期提升0.4pct [3][12] - 中型航司表现亮眼，吉祥与春秋运力投放分别提升32.2%和19.8%，客座率环比分别提升2.4%与5.0% [3][12] - 三大航客座率分化明显，东航与南航客座率较2019年同期分别提升3.5%和3.8%，国航则同比下降4.0% [3][12] 机场吞吐量 - 12月国际旅客吞吐量环比提升，上海机场与深圳机场国际旅客吞吐量分别恢复至2019年同期的99%和97% [47][50][52] 行业展望 - 国内航线供给过剩，需通过国际航线恢复缓解压力，建议关注北美航线恢复情况 [4] - 行业基本面逐步改善，利润表现有望优于去年，航司股价安全边际凸显 [4]

市场策略 - 市场调整接近尾声，2025年A股市场极端下跌空间为10%，指数可能在3000点附近，市场持续性下跌动力和空间不大，目前位置进行中线布局的价值较大 [1] - 春季行情有望开启，一季度是全年政策预期最强烈的阶段，市场向好预期较为强烈，2025年市场核心影响因素仍然是政策，趋势向上的走势会延续 [2] - 投资策略建议积极布局大科技和大消费板块，大科技板块关注人形机器人、AI应用、低空等方向，大消费关注家电、消费电子、文旅消费、医美、食品饮料等方向 [2] 汽车行业 - 2024年汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，新能源汽车产销1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5% [3] - 以旧换新政策助力需求，2024年乘用车国内累计销量2260.8万辆，同比增长3.1%，12月销量269.4万辆，同比增长13.6%，环比增长4.3% [3] - 2025年补贴政策延续并将国四排放标准燃油车纳入报废更新补贴范围，预计2025年汽车市场有望维持稳定 [7] - 新能源汽车渗透率提升，2024年新能源新车销量占汽车新车总销量40.9%，混动车型占比持续提升，插混车型销量514.1万辆，同比增速83.3% [7] - 汽车出口份额持续扩大，2024年全年汽车出口585.9万台，同比增长19.3%，插混车型出口29.7万辆，同比增长193.7% [8] 招商银行 - 2024年招商银行实现营收3375.4亿，归母净利润1483.9亿，分别同比-0.5%和+1.2%，ROE为15.1%，年末不良率0.95%，拨备覆盖率411.98% [13] - 全年营收降幅收窄，净利息收入同比-1.6%，其他非息收入同比+1.5%，资产质量稳健，拨备反哺净利润增速回正 [14] - 资产规模速度提升，年末贷款同比+5.8%，总资产同比+10.2%，存款同比+11.5%，负债端优势显著 [15] - 投资建议：基本面边际改善可期，稳健高股息配置价值突出，预计2025、2026年净利润同比增长3.4%、5.8% [16] 原油市场 - Brent原油价格环比上月显著上涨，截至2025年1月10日，Brent和WTI原油期货结算价分别为79.76美元/桶和76.57美元/桶，环比上月上涨10.49%和11.63% [17] - OPEC产量月环比增长，11月OPEC原油产量达26657千桶/天，环比增长0.46%，美国炼油厂可运营周平均产能利用率为93.30%，环比上涨0.90个百分点 [18] - 12月美国原油出口数量月度均值为3892.50千桶/日，环比下降0.53%，中国原油出口数量回升，11月中国原油出口数量为251627.47吨，环比增长27.34% [18] 建筑建材行业 - 2025年财政部发布《关于进一步扩大政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策实施范围的通知》，加快落后产能淘汰 [20] - 2025年政策实施项目范围扩大，增加了旧城改造项目，实施城市范围大幅增加至101个市（市辖区） [22] - 财政政策定向发力，助力发展新质生产力，加速建筑建材行业供给端优化，推荐行业重点跟踪标的：北新建材、东方雨虹、伟星新材等 [24]

行业投资评级 - 看好/维持 电力设备及新能源行业 [4] 核心观点 - 零碳园区建设将催化光-储-氢应用需求的释放 零碳园区的建设将推动分布式工商业光伏、储能以及氢能应用的需求增长 相关示范项目将带来新的投资机会 [1][2][3] 行业现状 - 我国国家级与省级工业园区超2,700家 能源消费总量占比40% 贡献近31%的CO2排放量 [1] - 24Q1~Q3我国分布式工商业光伏新增装机功率62.4GW 同比+83% [2] - 2024年新增新型储能装机容量109.8GWh 同比+136% 其中工商业储能占6.7% [2] 投资机会 - 分布式工商业光伏装机规模有望维持高增趋势 [2] - 工商业储能装机占比仍处低位 未来需求有望进一步释放 [2] - 氢能将在零碳园区推进中发挥重要作用 加速终端应用场景的示范推广 [3] 相关受益标的 - 通威股份、宁德时代、阳光电源 [4]

市场调整与春季行情 - 市场调整接近尾声 新的价值中枢在3200-3300点 本轮调整3140附近与前期调整低点基本相当 仍在大的箱体震荡区间 2025年市场极端下跌空间10% 指数也就是3000点附近 目前市场持续性下跌动力和空间均不大 市场开年调整更多是对短期不确定性有所担忧 尤其是汇率和债市方面 近期政策表态仍较为积极 市场恐慌情绪将会逐渐下降 市场大概率可能会进入修复阶段 指数向下空间不大的前提下 目前位置进行中线布局的价值将会越来越大 [4] - 春季行情有望开启 A股近几年除了2022年之外 每年春季都有一轮行情 一季度是全年政策预期最强烈的阶段 针对全年的各项政策逐步落地 市场向好预期较为强烈 题材较为丰富 市场情绪一般较好 进入4月以后市场开始验证业绩以及政策效果验证 市场将会最终选择方向 2025年市场核心影响因素仍然是政策 未来政策端持续发力的趋势不会改变 市场走势虽然会一波三折 但趋势向上的走势仍然会延续 三四月份才到业绩兑现期 短期市场逐步恢复是大概率事件 [4] 投资策略 - 积极布局大科技和大消费 市场调整给了较好的布局时机 目前阶段不是恐慌担忧的时候 而是积极布局全年投资机会的时候 仍旧看好大科技和大消费两个方向 大科技板块主要关注人形机器人 AI应用 低空等代表先进生产力发展的方向 大消费更多关注政策导向的方向 家电 消费电子 文旅消费 医美 食品饮料等方向值得重点关注 同时 一些出清末端的周期行业也可适当关注 建议方向为光伏风能 化工 有色等 [5]

投资评级 - 招商银行维持"强烈推荐"评级 [5][11] 核心观点 - 招商银行2024年全年营收同比下降0.5%，归母净利润同比增长1.2%，ROE为15.1%，同比下降1.7个百分点 [1] - 资产质量稳健，年末不良贷款率为0.95%，环比微升1bp，拨备覆盖率为411.98%，环比下降20.2个百分点 [1] - 预计2025、2026年净利润同比增长3.4%、5.8%，对应BVPS分别为48.82、55.33元/股 [11] 财务表现 - 2024年招商银行营收3,375.4亿元，同比下降0.5%，归母净利润1,483.9亿元，同比增长1.2% [1] - 净利息收入同比下降1.6%，降幅环比收窄1.5个百分点，其他非息收入同比增长1.5%，环比改善4.1个百分点 [2] - 年末贷款同比增长5.8%，存款同比增长11.5%，总资产同比增长10.2% [3] 资产与负债 - 资产端：年末贷款同比增长5.8%，增速环比提升1.1个百分点，总资产同比增长10.2%，环比提升1个百分点 [3] - 负债端：年末存款同比增长11.5%，增速环比提升1.1个百分点，一般存款增速远高于贷款增速 [3] 业务展望 - 零售业务有望逐步企稳，零售贷款投放有潜力，对公业务持续调优结构，有望跟随经济复苏回暖 [4] - 财富管理业务优势稳固，预计财富管理中收有望实现恢复性增长 [4] - 房地产止跌回稳政策下，对公资产质量有望持续改善，零售风险压力有望伴随经济复苏而缓释 [4] 股息与估值 - 招商银行ROE水平位居股份行第一，长期领先同业，内生资本留存能力较强，资本充足率高，长期分红稳定性强 [4] - 2023年分红比例提升至35%，当前股息率5%，2025年1月14日收盘价39.85元/股，对应2025年0.8倍PB估值 [4][11] 财务预测 - 预计2025年营业收入3,458.3亿元，同比增长2.5%，净利润1,534.3亿元，同比增长3.4% [12] - 预计2026年营业收入3,646.7亿元，同比增长5.5%，净利润1,623.9亿元，同比增长5.8% [12]

行业投资评级 - 行业评级为“看好” [4] 核心观点 - 2024年汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5% [1] - 新能源汽车产销1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5% [1] - 2024年乘用车国内累计销量2260.8万辆，同比增长3.1% [1] - 2024年12月乘用车国内销量269.4万辆，同比增长13.6%，环比增长4.3% [1] - 2024年新能源汽车渗透率提升至40.9%，较2023年提升9.3个百分点 [2] - 2024年插混车型销量514.1万辆，同比增速为83.3%，占比40.0% [2] - 2024年纯电车型销量771.9万辆，同比增速15.5%，占比由23年的70.4%下降至60.0% [2] - 2024年汽车出口585.9万台，同比增长19.3% [3] - 2024年传统燃料汽车出口457.4万辆，同比增长23.5% [3] - 2024年新能源汽车出口128.4万辆，同比增长6.7% [3] - 2024年纯电动汽车出口98.7万辆，同比下降10.4% [3] - 2024年插混汽车出口29.7万辆，同比增长193.7% [3] 行业趋势 - 以旧换新政策助力需求，2025年汽车销量有望继续增长 [1] - 2025年补贴政策范围扩大，汽车市场有望维持稳定 [2] - 混动车型在成本、综合续航里程、补能方式等方面具有优势，看好混动（插电混动和增程）的发展前景 [2] - 汽车出口份额持续扩大，插混车型出口增势强劲 [3] 投资建议 - 整车板块建议关注智能化，头部企业在训练数据、训练设施、智驾生态领域建立了领先优势 [3] - 零部件板块建议自下而上策略，重点关注汽车橡塑管路、内燃机产业链、铝压铸行业 [11] - 受益标的包括华为智选车模式下的赛力斯（601127）、江淮汽车（600418）、北汽蓝谷（600733），及HI模式下的长安汽车（000625） [10] - 零部件板块看好川环科技（300547）、溯联股份（301397）、科华控股（603161）、新坐标（603040）、中原内配（002448）、爱柯迪（600933） [11][12] 行业重点公司盈利预测与评级 - 川环科技：2024年EPS预计0.96元，PE为24.54，评级为“推荐” [12] - 溯联股份：2024年EPS预计1.42元，PE为17.99，评级为“推荐” [12] - 科华控股：2024年EPS预计0.78元，PE为13.91，评级为“推荐” [12] - 新坐标：2024年EPS预计1.53元，PE为15.25，评级为“推荐” [12] - 中原内配：2024年EPS预计0.61元，PE为10.51，评级为“推荐” [12] - 爱柯迪：2024年EPS预计1.16元，PE为13.03，评级为“强烈推荐” [12]

先进封装行业 - CoWoS 是一种 2.5D 先进封装技术，由 CoW 和 oS 组合而来，核心是将不同的芯片堆叠在同一片硅中介层实现多颗芯片互联，自 2011 年经台积电开发后经历 5 次技术迭代，台积电将 CoWoS 封装技术分为 CoWoS-S、CoWoS-R、CoWoS-L 三种类型 [1] - CoWoS 具有高度集成、高速和高可靠性、高性价比等优势，但也面临制造复杂性、集成和良率挑战、电气挑战、散热的挑战 [1] - 2025 年中国先进封装市场规模将超过 1100 亿元，年复合增长率达 26.5%，CoWoS 先进封装技术主要应用于 AI 算力芯片及 HBM 领域，英伟达是 CoWoS 主要需求大厂，在台积电的 CoWoS 产能中英伟达占整体供应量比重超过 50%，HBM 需要 CoWoS 等 2.5D 先进封装技术来实现，HBM 的产能将受制于 CoWoS 产能，同时 HBM 需求激增进一步加剧了 CoWoS 封装的供不应求情况 [2] - 中国大陆长电科技、通富微电、华天科技等企业参与先进封装，长电科技拥有高集成度的晶圆级 WLP、2.5D/3D、系统级（SiP）封装技术和高性能的 Flip Chip 和引线互联封装技术，通富微电超大尺寸 2D+封装技术及 3 维堆叠封装技术均获得验证通过，华天科技已掌握了 SiP、FC、TSV、Bumping、Fan-Out、WLP、3D 等集成电路先进封装技术，持续推进 FOPLP 封装工艺开发和 2.5D 工艺验证 [2] - CoWoS-L 有望成为下一阶段的主要封装类型，结合了 CoWoS-S 和 InFO 技术的优点，使用中介层与 LSI 芯片进行芯片间互连，并使用 RDL 层进行功率和信号传输，从而提供最灵活的集成，在电气性能方面，CoWoS 平台引入第一代深沟槽电容器（eDTC）用于提升电气性能，通过连接所有 LSI 芯片的电容，CoWoS-L 搭载多个 LSI 芯片可以显著增加 RI 上的总 eDTC 电容 [3] - 随着大算力时代的蓬勃兴起，先进封装是提升芯片性能的关键技术路径，AI 加速发展驱动先进封装 CoWoS 需求旺盛，先进封装各产业链将持续受益，受益标的包括长电科技、通富微电、华天科技、艾森股份、天承科技、华大九天、广立微、概伦电子 [3] 轻工制造行业 - 2024 年轻工制造板块年内先跌后涨，截至 12 月 20 日申万行业划分下的轻工制造板块年内收跌跌幅 1.4%，弱于沪深 300 指数，轻工制造 11 个子板块中家居相关子板块普遍收跌拖累整体，服装家纺板块 2024 年微微收跌跑输沪深 300，但纺织制造板块整体表现较好有约 30%上涨，服装家纺板块表现较差 [7] - 轻工内销方面 24Q3 家居销售承压明显，上市公司业绩端普遍承压主要因地产竣工数据压力的传导，24 年 10 月起随着补贴铺开家居销售恢复同比增长，Q4 业绩有望维稳，轻工出口方面国内出口数据上半年受益于低基数实现增长，下半年出口有所走弱，部分企业如匠心家居、建霖家居三季报依然增速较高显著优于行业数据，纺织服装 2024 年呈现分化，纺织制造较为景气行业及上市公司业绩呈现增长，服装家纺动销较弱社零及上市公司业绩均有下滑 [7] - 展望 2025 年住宅竣工数据持续下行压制家居自然需求，考虑到住宅销售已回落数年 2025 年竣工数据预计仍有压力，9 月 24 日政策转向后地产销售在 10 月已现改善，中共中央政治局会议提及扩大国内需求、稳住楼市 2025 年地产政策有望进一步放松助力地产销售企稳改善预期，国补提振家居消费效果显著预计 2025 年国补仍会持续助力家居需求维稳，国补对经销商资质有较高要求头部企业参与度高于中小企业有望获取更多份额 [8] - 家居板块估值低位静待地产销售企稳，2025 年地产、家具政策端有望齐发力带动消费改善改善未来预期，地产销售企稳有望助力优质企业估值开启回升进程，建议关注三个方向：1）软体家居公司受益国补显著换新需求有望被激发外销业务支撑业绩包括顾家家居、喜临门；2）定制家居公司订单向好广州等标杆地区销售表现优包括欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜；3）智能家居公司明确得政策支持受益补贴政策如瑞尔特 [8] - 展望 2025 年欧美整体需求稳健降息提振房屋销售进而将带动地产链条需求增长，美国家居零售商库存为近两年较低水平出口订单将持续向好，关税政策为出口带来不确定性轻工制造是受关税政策冲击较小的产业主要因其为人力密集型回流美国难度大且上市出口企业普遍已建立海外产能部分企业美国业务已能完全通过海外产能供货应对关税风险能力强 [9][10] - 优质出口企业业绩表现优估值合理，部分优质出口企业持续通过客户、品类拓展持续提份额产品力、渠道布局不断强化随需求向好而持续成长可期如匠心家居、建霖家居等，长期看有成本制造优势的消费制造业领域仍有较强竞争力，目前优质企业 PE-TTM 普遍在 20X 以下股息率亦较为稳健，建议关注具备海外产能布局业务有长期发展空间的优质地产链条出口企业 [10] - 展望 2025 年服装家纺内销在消费政策持续刺激下将得到提振，2024 年服装家纺内销低迷但年底一系列刺激政策出台尤其是家纺领域多地已出台补贴政策效果显著，消费政策的持续刺激将提振消费意愿关注品牌服装家纺的触底回升，纺织订单受到外需和内需的共同影响景气有望延续贸易政策变化关注产能布局，内需方面刺激消费政策的持续出台有望提振明年的服装家纺消费，外需方面消费韧性叠加健康库存 2025 年制造订单展望乐观 [11] - 行业结构方面有两大发展趋势：一是产业结构优化升级创新、智能化、环保化是方向，二是纺织企业在海外扩张产能向东南亚转移产能趋势明显，建议关注男装赛道龙头以及家纺行业龙头标

行业投资评级 - 看好/维持银行行业投资评级 [4] 核心观点 - 12月社融新增2.86万亿，同比多增0.92万亿，存量社融同比增速提升至8%，略超市场预期 [1] - 政府债是12月社融主要支撑，新增1.76万亿，同比多增8288亿，占新增社融的62% [3] - 居民部门中长贷连续两个月修复，企业部门融资需求仍偏弱，票据冲量明显 [2] - M1增速延续回升态势，M2增速环比提升0.2pct至7.3% [1][11] - 2025年政府债有望维持高速扩张，支撑社融增长，企业、居民融资需求有望逐步修复 [2] 社融数据 - 12月社融新增2.86万亿，同比多增0.92万亿，存量社融同比+8%，环比改善0.2pct [1] - 全年社融累计新增32.26万亿，同比少增3.32万亿 [3] - 政府债券新增1.76万亿，同比多增8288亿，占新增社融的62% [3] - 社融口径人民币贷款新增8407亿，同比少增2685亿 [3] - 表外融资三项合计减少1198亿，同比少减363亿 [3] - 直接融资中企业债券减少153亿，同比少减2588亿，股票净融资483亿，同比少增25亿 [3] 信贷数据 - 12月人民币贷款新增9900亿，同比少增1800亿，贷款余额同比+7.6%，增速环比下降0.1pct [1][4] - 居民贷款新增3500亿，同比多增1279亿，其中中长贷新增3000亿，同比多增1538亿 [4] - 企业贷款新增4900亿，同比少增4016亿，企业中长贷新增400亿，同比大幅少增8212亿 [10] - 企业短贷、票据融资分别-200亿、+4500亿，同比多增435亿、3003亿 [10] 存款数据 - 12月M1同比-1.4%，环比改善2.3pct，单月M1新增2.01万亿 [11] - M2同比增7.3%，环比改善0.2pct [11] - 2025年1月起央行将启用新修订的M1统计口径，预计新口径下M1增速较老口径更高 [11] 行业展望 - 2025年银行主线逻辑来自长线资金、被动资金推动银行配置价值增强，以及基本面预期改善带动估值修复 [11] - 建议持续关注高股息标的配置价值，跟踪宏观政策落地成效和实体需求恢复情况布局顺周期标的 [11]

宏观经济与市场 - 美国12月非农就业增加25.6万，超出预期的16万，失业率为4.1%，略低于预期的4.2% [2] - 劳动力市场需求占供给百分比为100.58%，接近疫情前高位平台水平 [3] - 医疗和政府行业岗位空缺数增加，分别达到131%和116%，专业与商业服务岗位空缺数显著增加至144% [3] - 制造业持续萎缩，12月制造业就业减少1.3万，PMI为49.3，显示有所回升但仍低于50 [4] - 美联储政策路径预计比点阵图更偏鹰派，2025年降息次数可能少于2次，甚至不降息 [7] - 美国十年期国债利率上限维持在4.75~5%，美股处于泡沫中，标普500超出长期趋势29% [8] A股与港股市场 - 上证指数上涨2.54%，深证成指上涨3.77%，创业板指上涨4.71%，香港恒生指数上涨1.94% [5] - 本周新股发行包括超研股份、兴福电子、富岭股份等，涉及医药生物、电子、轻工制造等行业 [6] 行业动态 - 房地产行业：2024年1-12月top100房企销售金额同比下降30.3%，top10房企降幅最小为24.4% [18] - 煤炭行业：炼焦煤价格下跌6.14%，独立焦企产能利用率下降0.87个百分点，焦炭、生铁和粗钢产量环比下降 [23][24] - 通信行业：华工正源400G光模块月产能达40-45万只，800G和1.6T光模块海外产能规划为10万只 [26][27] - 长光卫星完成星地100Gbps激光通信试验，中际旭创CSP客户大规模采购800G光模块 [30][31] 公司动态 - 海光信息预计2024年净利润同比增长43.29%到59.12% [14] - 北方华创预计2024年净利润51.7亿元—59.5亿元，同比增长32.60%—52.60% [14] - 深康佳A拟购买宏晶微电子78%股权并募集配套资金，股票1月14日复牌 [14] 政策与市场环境 - 国务院办公厅印发《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》，推动冰雪旅游、低空飞行旅游等 [14] - 中国证监会召开2025年系统工作会议，强调培育高质量上市公司，推动并购重组和退市机制 [14] - 商务部回应美国人工智能出口管制措施，表示坚决反对并采取必要措施维护权益 [14] - 海关总署数据显示2024年我国外贸进出口总值43.85万亿元，同比增长5% [15]

行业投资评级 - 看好/维持非银行金融行业投资评级 [1] 核心观点 - 2024年证监会通过五大工作方向优化资本市场环境，包括推动新"国九条"和"1+N"政策体系、维护市场平稳运行、依法从严监管、提升上市公司质量和投资价值、提升资本市场服务高质量发展质效 [2] - 2025年证监会将继续以新"国九条"和"1+N"政策体系为基础，从五大方面推动资本市场发挥改革纽带功能，包括稳字当头、加快改革开放、聚焦主责主业、强化功能发挥、注重固本强基 [3] - 证券行业有望直接受益于资本市场环境优化，行业业绩改善和估值提升，未来更多改革和业务创新落地有望拓宽券商业务结构，发挥资本中介优势，做大客户基本盘 [4] - 证券行业马太效应有望进一步增强，市场集中度持续提升，头部机构投资价值有望被市场逐步认可，估值向上空间有望打开 [4] - ETF蓬勃发展环境下，证券ETF投资价值应继续重点关注 [4] 行业数据 - 行业股票家数82家，占比1.81% [6] - 行业市值67232.23亿元，占比7.3% [6] - 流通市值53094.03亿元，占比7.13% [6] - 行业平均市盈率14.12 [6] 行业指数走势 - 非银行金融行业指数走势：-15.7%、1.1%、17.9%、34.7%、51.5%、68.3% [8]