报告核心观点 - 行业自律与技术创新助力光伏行业供给侧优化，硅料与电池片环节是核心抓手，降银是降本提效重要方向，随着自律机制完善与技术革新，行业有望淘汰落后产能，优化供给结构 [4] 各部分总结 抢装驱动上半年需求，自律+创新助力供给侧出清 - 全球装机增速放缓，2024 年新增装机约 530GW，同比增长约 35.9%；国内新增装机维持高位，2024 年新增 277.57GW，同比增长 28.3%，2025 年 1 - 4 月新增 104.93GW，同比增长 74.6%，预计全年前高后低 [14] - 24 年光伏组件出口量增金额减，25 年 1 - 4 月国内抢装致海外出口缩减，2024 全年出口量 238.8GW，同比增 12.8%，2025 年 1 - 4 月出口约 83.29GW，同比下降 6% [15] - 主产业链价格小幅波动，截止 6/4，硅料价格跌至 36 元/kg，182N 型 topcon 双面组件价格跌至 0.68 元/w，较年初分别下跌 7.7%、2.4%，6 - 8 月或延续需求弱势，压制行业排产及短期产业链价格 [19] - 行业仍处亏损阶段，2025Q1 选取的 52 家光伏制造企业总营业收入 1601.55 亿元，同比减少 17.4%，归母净利润 - 68.38 亿元，同比减少 - 525.8%，行业自律与技术创新是破局关键 [23] 硅料与电池片环节将成行业供给侧优化的核心抓手 - 硅料生产高启停成本，叠加头部企业易达成减产共识，助力尾部产能出清，2024 年四家头部企业多晶硅产能合计达 200.5 万吨/年，占据绝大部分市场份额 [30] - 硅料环节不同企业间现金成本差距明显，领先企业现金成本为 3.4 万元/吨，通威内蒙基地降至 2.7 万元/吨以下，看好硅料环节率先实现产能出清 [31] - 电池片技术持续迭代，承担光伏技术进步重任，头部企业持续投入推动产线升级，倒逼落后产能出清，看好电池片环节供需格局优化 [35] 去银少银持续推进，铜浆料、叠栅技术或成重要降本方向 - 降银是光伏行业降本提效重要方向，银浆成本占电池成本 27.3%，组件成本 10.4%，金属化降本包括原材料端替代和工艺端减少用量两个方向 [37] - 纯铜浆或为金属化降本理想方案，银包铜不适用于主流高温工艺，电镀铜设备投资大，若解决铜氧化等问题，纯铜浆有望实现降本 [42] - 银浆龙头企业正积极推进低银铜浆方案，聚和材料、帝科股份等通过技术创新攻克难题，有望提升市占率及盈利能力 [43] - 叠栅作为新一代平台化技术，成熟度有望逐步提升，取消主副栅和焊带，改变电流收集路径，降低银浆耗量，通威股份积极推动其量产导入 [46][50] 投资策略 - 新政驱动“531”抢装带动 Q1 产业链利润修复，但下半年分布式项目投资意愿或下降，产业链利润修复力度和持续性待观察 [54] - 主线一：看好硅料和电池片环节尾部产能加速出清，相关标的通威股份 [56] - 主线二：关注金属化新技术发展，可关注银浆、焊带等领域，相关标的聚和材料、帝科股份等 [56][57] - 主线三：关注需求高景气的储能 PCS 领域，推荐阳光电源，相关标的德业股份 [57]

报告核心观点 - 金属行业处于弱供给周期，关注工业金属、小金属、贵金属三条配置主线；镁行业供需或进入持续性紧平衡状态，锂行业供给过剩状态或逐渐改善 [2][3][7] - 汽车行业在以旧换新政策下回暖，智能化有望加速落地，关注整车智能化和零部件细分行业格局向好、公司治理能力较强的公司 [12][13][16] - 美国 5 月非农数据显示劳动力市场僵化，暑期服务类消费可能较好，关税不确定性下降，特朗普政策短期对经济有刺激作用 [22][23][24] - 计算机行业上半年跑赢大盘，下半年 AI Agent 及相关领域将成核心投资机会，有望重塑行业价值 [26][27][28] 金属行业 行业供给 - 全球金属行业处于弱供给周期，2024 年全球金属勘探投入降 3%至 125 亿美元，2028 年前供给或延续强刚性化特征 [3] - 全球矿端平均供给增速显著低于金属产出增速，24 年矿端实际供给增速由 6.35%降至 2.22% [4] 行业配置 - 关注工业金属、小金属、贵金属三条主线，分别代表周期性、成长性、对冲性配置机会 [7] - 有色金属行业基金持仓比例 24 年高位波动，工业金属与贵金属持仓占比先升后降，小金属与金属新材料板块基本稳定，能源金属持仓比例下滑 [8] 镁行业 - 供需或进入持续性紧平衡状态，2024 - 2027 年全球原镁产量或由 112 万吨增至 200 万吨，需求或由 112 万吨增长至 200.1 万吨 [9] - 相关标的有宝武镁业、星源卓镁 [10] 锂行业 - 供需关系或持续改善，2024 - 2027 年全球锂供给或由 123.1 万吨 LCE 增至 186 万吨 LCE，需求或由 103 万吨增至 184 万吨 [11] - 相关标的有天齐锂业、赣锋锂业、永兴材料、金银河 [12] 汽车行业 销量情况 - 2025 年 1 - 4 月我国汽车销量同比增速提升，新能源汽车渗透率达 42.7%，汽车出口稳定增长 [12] - 今年前 5 个月，汽车产销量同比增长均超 10%，新能源汽车产销量同比分别增长 45.2%和 44% [20] 智能化发展 - 智能化是汽车电动化后半场，智能驾驶有望从量变到质变，推动高阶自动驾驶加速落地 [13] 板块业绩 - 乘用车板块业绩两端分化，头部效应明显；零部件板块盈利能力稳步回升 [14] 行情表现 - 2025 年 1 月 1 日至 6 月 9 日，汽车指数涨幅明显，零部件板块表现远超大盘 [15] 投资策略 - 整车板块关注智能化，受益标的为与华为深度合作的车企 [16] - 零部件板块关注细分行业格局向好、公司治理能力较强的公司，如川环科技、溯联股份等 [17] 计算机行业 行业回顾 - 上半年计算机指数在 DeepSeek 等技术催化下跑赢大盘，当前指数震荡，估值处于中位偏高水平，机构持仓下滑趋势企稳有望回升 [26][27] 行业展望 - 下半年 AI Agent 板块政策、技术、需求多维共振，景气度持续上行，将成核心投资机会 [28] 投资策略 - AI Agent 具备爆发潜力，有望重塑计算机行业价值，相关领域布局的上市公司将受益，如科大讯飞、昆仑万维等 [29][30][31] 美国经济 非农数据 - 5 月季调后非农就业增 13.9 万，失业率 4.2%，支撑非农的四大行业仅剩医疗和住宿餐饮尚可 [22][23] 劳动力市场 - 劳动力市场僵化，离职率、雇佣率和解雇率均处低位，周度初请数据连续数周小幅上升 [23] 经济影响因素 - 关税不确定性下降但未完全消失，特朗普政策短期对经济有刺激作用 [24] 重要公司资讯 - 万科 A 6 月 10 日出售 2200 万股 A 股库存股，减持所得 1.46 亿元 [18] - 腾讯音乐拟收购喜马拉雅 [18] - 影石创新登陆 A 股，募资 19.38 亿元 [18] - 方正科技披露向特定对象发行 A 股股票预案 [18] - 宁德时代宣布量产交付 587Ah 储能专用电芯 [18]

报告核心观点 - 美国 5 月非农数据显示劳动力市场僵化，暑期消费有一定支撑，关税不确定性下降但影响待显，计算机行业 AI Agent 领域下半年或成核心投资机会，金属行业关注工业、小金属和贵金属三条主线，汽车行业电动智能化加速，煤炭行业动力煤价有望反弹，高分红标的适合投资 [3][10][24] 美国非农数据点评 - 5 月季调后非农就业增 13.9 万，失业率 4.2%，支撑非农的四大行业仅剩医疗和住宿餐饮尚可，新增就业集中于教育和医疗、住宿餐饮等行业，传统支撑就业的专业和商业服务及政府连续数月低迷 [2][3] - 暑期服务类消费可能较好，观光就业 5 月明显上涨，时薪同比增速 4%超通胀，劳动力市场僵化，离职、雇佣和解雇率低位，周度初请数据连续数周小幅上升 [3] - 劳动力市场滞后于经济和金融市场表现，不能据此判断经济拐点，关税是外生负面冲击，不确定性下降但未消失，市场可能接受 10%基础性关税，特朗普后续政策或刺激经济 [3][4] 计算机行业 2025 年中期策略 - 上半年计算机指数在技术催化下跑赢大盘，截至 5 月 31 日累计上涨 1.65%，跑赢沪深 300 指数 4.07pct，板块表现居中，估值中位偏高，机构持仓下滑企稳有望回升 [9] - 下半年市场流动性宽裕，风险偏好稳中有升，机构持仓意愿增强，AI Agent 及相关领域政策、技术、需求共振，将成核心投资机会 [10] - AI Agent 具备爆发潜力，预计市场规模从 2024 年 1473 亿元增长至 2028 年 3.3 万亿元，参与者包括四类，类型分平台框架型和垂类应用型，能提升高价值服务业生产力 [11][12] - AI Agent 有望重塑计算机行业价值，提升国产算力需求，推高行业毛利率中枢，推动商业模式升级，相关领域布局的上市公司有望受益 [13][14] 公司动态 - 成都华微研发的多通道高速高精度射频直采 ADC 及配套时钟芯片成功发布，标志在高速高精度数据转换器芯片领域重大突破 [16] - 腾达建设中标“方林汽车云仓交付中心及配套物流项目”，中标价 3.49 亿元，占 2024 年度营业收入 9.38%，对未来业绩有积极影响 [16] - 亿纬锂能拟发行 H 股股票并在香港联交所主板挂牌上市，华升股份筹划购买易信科技 100%股权，股票停牌，潮宏基拟发行 H 股股票并在香港联交所上市 [16] 经济要闻 - 6 部门优化离境退税政策首月，全国税务部门办理离境退税笔数同比增长 116%，退税商店销售额同比增长 56%，“即买即退”业务办理数量同比增长 32 倍，销售额增长 50 倍，新增离境退税商店 1303 家 [17] - 商务部延长原产于欧盟的进口相关猪肉及猪副产品反倾销调查期限至 2025 年 12 月 16 日 [17] - 财政部推进“一老一小”服务保障，养老聚焦失能老人照护，构建养老服务体系，育幼促进普惠托育，加快建立育儿补贴制度 [18] - 发改委表示民生意见“准、实、新”，提出“8080”目标，优化养老保险缴费档次，推进医保个人账户跨省共济，简化生育津贴领取流程等 [19][20] - 人社部将以灵活就业等人员为重点制定参保政策，取消户籍限制，实施灵活参保缴费方式，扩大新就业形态人员职业伤害保障试点 [20] - 工信部开展 2025 年度道路机动车辆生产企业及产品生产一致性监督检查，七部门印发《食品工业数字化转型实施方案》，到 2027 年实现多项数字化目标 [20][21] - 民政部完善社会救助制度，扩大监测范围，强化数字赋能，加强组织协调，央行开展 1986 亿元逆回购操作，净回笼 2559 亿元 [20][21] - 中小企业协会数据显示 5 月中国中小企业发展指数为 89.5，较 4 月上升 0.3 点，分项、分行业和分区域指数有升有降 [21] 金属行业 2025 半年度展望 - 全球金属行业处于弱供给周期，2024 年全球矿业上游勘探投入降 3%至 125 亿美元，海外市场因素令矿业项目上游支出环境恶化，2028 年前供给或延续强刚性化特征 [23] - 全球金属行业供给增速刚性承压，24 年矿端实际供给增速降至 2.22%，中国 10 种有色金属月度累计产量供给增速维持波动区间，关注行业周期性、成长性及对冲性的配置价值 [24] - 有色金属行业基金持仓比例显著攀升但 24 年高位波动，工业金属与贵金属持仓占比先升后降，小金属与金属新材料板块基本稳定，能源金属持仓比例持续下滑 [25][26] - 镁行业供需或进入持续性紧平衡状态，2024 - 2027 年间全球原镁产量或由 112 万吨增至 200 万吨，需求或由 112 万吨增长至 200.1 万吨，相关标的有宝武镁业、星源卓镁 [27][28] - 锂行业供需关系或持续改善，2024 - 2027 年间全球锂供给或由 123.1 万吨 LCE 增至 186 万吨 LCE，需求或由 103 万吨增至 184 万吨，相关标的有天齐锂业、赣锋锂业等 [28][29] 汽车行业 2025 年中期策略 - 2025 年 1 - 4 月我国汽车销量同比增速提升，国内销量 812.3 万辆，同比增长 12%，新能源汽车累计销量 430 万辆，同比增长 46.3%，汽车出口稳定增长 [31] - 智能化是汽车电动化后半场，智能驾驶能力决定车企竞争力，头部企业在训练数据等领域建立领先优势，关注特斯拉、华为布局 [32] - 乘用车板块业绩两端分化，2024 年/2025Q1 营业收入同比+9.79%/+7.39%，归母净利润同比+1.37%/+16.35%，零部件板块盈利能力稳步回升 [33] - 2025 年 1 月 1 日至 6 月 9 日，汽车指数涨幅明显，中信乘用车指数上涨 4.96%，中信汽车零部件指数上涨 14.32%，零部件板块上涨因企业盈利能力提升和市场风格 [34] - 整车板块关注智能化，受益标的为与华为深度合作的车企，零部件板块关注细分行业格局向好、公司治理能力较强的公司，推荐川环科技、科华控股等公司 [35][36] 煤炭行业 2025 年中期投资策略 - 2025 年初至 6 月 3 日，煤炭板块累计跌幅 11.98%，跑输沪深 300 指数 9.87 个百分点 [37] - 动力煤供强需弱，2025 年 1 - 5 月煤价持续下跌，政策加码和协会倡议下，煤价有望反弹修复，进口或难有增量，预计 2025 年煤价维持窄幅、季节性波动，震荡走弱，长协价格支撑性偏强 [38][39] - 煤炭板块估值有所上升但仍处于低位，随着市值考核推进，核心价值有望提升，多频次高分红和高股息标的适合投资，中期配置建议关注行业龙头、煤电联营一体化和成长性突出的公司 [40][41][42]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [3] 报告的核心观点 - 对镁与锂两大行业的供给与需求状态进行研究并预测未来变化，判断其供需结构变化趋势，发现镁行业供需或进入持续性紧平衡状态，锂行业供给过剩状态或逐渐改善 [5] - 全球金属行业处于弱供给周期，供给增速刚性承压，关注工业金属、小金属、贵金属三条配置主线 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 1. 金属行业供给刚性与需求韧性间仍存博弈 1.1 金属行业的供给仍处周期性底部 - 全球金属行业处于弱供给周期，2024年全球金属勘探投入降3%至125亿美元，海外市场高融资成本等因素令矿业项目上游支出环境恶化，2028年前供给或延续强刚性化特征 [6] - 全球金属行业供给增速刚性承压，24年矿端实际供给增速降至2.22%，中国10种有色金属月度累计产量供给增速维持波动区间，各金属品种后期供给状态或延续分化 [7][22][23] 1.2 金属行业成长属性已出现实质性攀升 - 绿色低碳能源转型及新质生产力发展提振多金属品种需求曲线右移，新能源金属及金属粉末新材料成长属性强，新质生产力有助于强化金属板块估值成长性 [43] - 政策有效支持推动细分行业产销规模持续性攀升，国家相关实施方案聚焦扶持新兴产业，推动多行业加速发展 [47] 2. 小金属：供需结构持续改善中 2.1 镁行业供需或进入持续性紧平衡状态 - 中国镁资源储量丰富，菱镁矿、白云石矿、盐湖资源分布广泛且品质优良 [50][51][52] - 全球原镁供给具有较大单一市场风险，中国原镁产量占全球92%，产能占85%，但产能利用率偏低 [56][57] - 全球原镁供给呈现刚性化特征，产量数据近年来持续收缩，中国形成镁新型现代产业集群，产能利用率有望提升，行业规模或良性扩张 [60][61][62] - 汽车行业发展是镁需求增长的核心推力，汽车轻量化渗透率提升或推动镁合金需求上行，新能源汽车对镁合金需求量更高 [70][71] - 机器人行业发展带来镁合金需求增长新变量，工业机器人处于上行周期，产业政策支持其发展，人形机器人量产在即，远期镁合金用量可观 [74][76][82] - 建筑模板行业镁铝替代加速，产业政策引导与工业化发展推动替代进程，2024 - 2027年间中国建筑模板行业镁合金需求或增长 [86] - 镁基储氢材料提振镁需求远期展望，国家政策支持氢能产业发展，镁基固态储氢具应用优势，或提振镁需求 [91][92] - 镁合金为低空经济发展的核心材料，镁合金特性解决无人机原材料问题，国内企业加大布局，eVTOL发展或带来镁合金需求 [98] - 2024 - 2027年间全球镁需求年复合增长率或达21%，汽车、机器人等领域发展推动需求增长 [100] - 全球镁供需结构或维持紧平衡状态，2025 - 2027年间供需缺口或为0.1/0.9/-0.1吨 [102] 2.2 锂行业供需关系或持续改善 - 盐湖提锂为锂矿未来产出的关键变量，全球锂资源储量集中度高，盐湖卤水为重要来源，2024年全球锂产量CR5达91%，盐湖提锂产量CR3达98%，2024 - 2027年间全球锂供给或增长，盐湖提锂产量占比或提升 [103][105][106] - 新能源汽车 + 新型电化学储能系统驱动锂需求增长，锂电池行业发展支撑全球锂需求上行，2024 - 2027年间动力锂电池和储能锂电池对应碳酸锂消耗量CAGR或分别达25%、18% [111][113][118] 3. 投资建议及相关公司 3.3.2 相关公司 - 镁板块相关标的有宝武镁业、星源卓镁 [11] - 锂板块相关标的有天齐锂业、赣锋锂业、永兴材料、金银河 [12]

非农数据情况 - 美国5月季调后非农就业增13.9万，预期13万，前值14.7万；失业率4.2%，预期4.2%，前值4.2%[4] 就业行业表现 - 支撑非农的四大行业仅剩医疗和住宿餐饮尚可，新增就业集中于教育和医疗（8.7万）、住宿餐饮（3.1万）等行业，专业和商业服务（-1.8万）以及政府（-0.1万）连续数月低迷[5] 暑期消费趋势 - 暑期服务类消费可能较好，观光就业5月明显上涨，赌博就业速度未放缓，时薪同比增速4%超通胀速度，暑期消费有一定支撑[5] 劳动力市场状态 - 劳动力市场处于僵化状态，离职率、雇佣率和解雇率均处低位，周度初请数据连续数周小幅上升，劳动力市场滞后于经济和金融市场表现，不能据此判断经济拐点[5] 关税与经济影响 - 关税是外生负面冲击，需时间体现，目前关税不确定性下降但未消失，市场可能接受10%基础性关税结果[6] 政策影响 - 特朗普后续或使2017年减税政策永久化并进一步降税，短期内对经济有正面刺激作用，但恶化联邦政府债务[6] 市场情况 - 市场流动性尚充裕[6] 风险提示 - 海外通胀超预期，海外经济衰退[6]

报告核心观点 - AI Agent引领计算机行业价值重估，2025年上半年计算机指数在技术催化下跑赢大盘，下半年AI Agent板块政策、技术、需求多维共振，具备爆发潜力，相关领域将成核心投资机会，有望重塑计算机行业价值 [4][5][6] 行业回顾 - 纵向看计算机指数上半年跑赢大盘，截至25年5月31日累计上涨1.65%，跑赢沪深300指数4.07pct；横向看在申万一级行业中表现居中，收益率排名第14，强于大盘走势 [4][20][23] - 市场表现上，一季度技术驱动下跑出超额收益，后估值承压回撤，当前有所回升，处于震荡区间且有结构性分化，估值中位偏高，机构持仓下滑企稳有望回升，风险度适中 [4][24][43] - 规模结构上中小市值公司上涨比例及幅度占优；实控人性质上省市及地方国资控股企业表现较好；部分北交所企业表现亮眼 [27][30][32] 行业展望 分析思路 - 计算机行业分广义信创、数字产业化、产业数字化三大板块，把握投资机会从基本面、性价比、吸引力三大维度综合判断 [45][49] 关注AI Agent板块机会 基本面 - 政策上海外制裁推高科技自立自强紧迫性，国内数字经济成核心引擎，金融“五篇大文章”支持中小企业，并购重组新规释放活力，相关政策部署多项行动和任务 [50][51][53] - 技术上AI仍为科技周期主线，机会从训练向推理过渡，国产AI芯片等有望成熟，国内外大模型差距缩小，华为推出新模型 [54][58] - 需求上软件及服务领域部分行业需AI Agent提效，金融等领域需求确定性高，2C需求有望景气；硬件及基础设施方面巨头Capex增加，推理需求或早于颠覆性应用爆发 [60][61][62] 性价比 - 估值上计算机板块PS、PE处于历史中位偏高水平，部分产业数字化板块有投资性价比；机构持仓处于低位，超配比例为负，下半年持仓或提升，交易拥挤度适中 [64] 吸引力 - 主题催化关注并购重组、国产算力突破、AI海外映射；风险偏好下半年有望波动上升；财政货币政策等带来流动性相对宽松 [65][66] 投资策略 Agent是AI高阶应用形态，技术不断突破，商业可行性逐步提升 - AI Agent是大模型驱动的自动化工具，具备独立思考等核心能力，核心组件包括大模型等，当前技术上有痛点，但国产模型调用工具能力较强 [70][71][81] - MCP协议降低工具调用难度，A2A协议实现跨平台互操作，技术突破和商业可行性推动规模化应用，2028年市场规模有望达3.3万亿元 [83][86][89] 多类厂商平台型、垂类型积极投入，AI Agent价值逐步释放 - 行业参与者有大模型创业厂商、互联网大厂、RPA/流程自动化厂商、传统数字化企业服务商四类，各具优势 [93] - AI Agent分平台框架型和垂类应用型，前者提供全流程工具，后者分解决方案型和功能型，未来参与者需做战略选择，价值创造上能提升高价值服务业生产力 [95][96][99] AI Agent有望重塑计算机行业整体价值 - 国产算力需求提升，推理需求使AI芯片占比升高，国产芯片接受度和应用率提升 [105][106] - 软件服务产业降本增效，AI Agent在编程领域应用成熟，带动IDE发展，有望推高行业毛利率中枢 [107][109][111] - 推动商业模式升级，摆脱一次性创收限制，通过增加AI功能和Token分销创收，将软件产品定位升级为“劳动力” [112][113][114] 投资建议 - 平台类AI Agent相关公司有科大讯飞、昆仑万维等；垂类AI Agent涉及办公、金融等多领域多家公司；国产算力相关公司有海光信息、寒武纪等 [8][9][116]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025 年上半年计算机指数在 DeepSeek 等技术催化下跑赢大盘，当前行业指数有所回升，整体处于震荡区间，存在一定结构性分化，估值处于中位偏高水平，机构持仓下滑趋势逐步企稳有望回升，行业整体风险度适中 [4][43] - AI Agent 板块政策、技术、需求多维共振，景气度持续上行，下半年市场整体流动性相对宽裕，风险偏好稳中有升，机构对计算机板块持仓意愿增强，AI Agent 及相关领域将成为下半年板块核心投资机会 [5][67] - AI Agent 具备爆发潜力，有望重塑计算机行业价值，带来国产算力需求提升、推高软件服务产业毛利率中枢、推动计算机公司商业模式升级，相关领域布局的上市公司将受益于行业发展 [6][7][116] 相关目录总结 行业回顾 - 纵向看，计算机指数上半年跑赢大盘，截至 2025 年 5 月 31 日，计算机行业指数自年初累计上涨 1.65%，跑赢沪深 300 指数 4.07pct、跑赢中证 1000 指数 0.50pct [20] - 横向看，计算机指数上半年整体表现在申万一级行业居中，涨幅排名第 14，强于大盘走势，科技板块上半年处于相对劣势 [23] - 市场表现上，一季度技术驱动下跑出显著超额收益，后受风险偏好降低影响估值承压回撤，当前行业指数有所回升，处于震荡区间，存在结构性分化 [43] - 规模结构上，中小市值公司上涨比例及幅度占优；实控人性质上，省市及地方国资控股企业表现相对较好；部分北交所企业表现亮眼 [27][30][32] - 行业估值水平处于历史中位偏高水平，25.6.4 计算机板块 PS（TTM，剔除负值）为 3.18 倍，处于过去五年 50.42%分位水平；PE（TTM，剔除负值）为 50.33 倍，处于过去五年 75.43%分位水平 [33] - 重仓股方面，金山、讯飞、海康持续排名前三，科大讯飞、深信服等公司排名或持股总市值有所上升 [36] - 基金持仓比例有所提升，超配水平维持负值，24Q4、25Q1 基金持仓比例约为 3.02%、3.21%，超配比例为 -1.45%、-1.51% [40] 行业展望 分析思路 - 将计算机行业划分为广义信创、数字产业化、产业数字化三大板块，各板块特性差异明显，对行业投资机会的把握应从基本面、性价比、吸引力三大维度综合判断 [45][49] 行业展望 - 基本面：AI 仍为科技周期主线，政策强扶持，推理需求爆发。海外“制裁”推高科技供应链核心环节自主可控紧迫性，国内数字经济有望成为核心引擎，金融“五篇大文章”提供金融支持，并购重组新规释放市场活力，相关政策部署多项重大行动和重点任务；技术上，AI 机会核心从训练向推理过渡，国产 AI 芯片等有望进入生产成熟期，国内外第一梯队大模型在中文领域通用能力差距缩小，华为推出新模型；需求端，部分传统行业亟需 AI Agent 技术，金融等领域需求确定性较高，巨头 Capex 增加，推理需求有望早于颠覆性应用出现 [50][54][60] - 性价比：估值中位偏高，25.6.4 计算机板块 PS（TTM，剔除负值）为 3.18 倍，PE（TTM，剔除负值）为 50.33 倍；机构持仓较低，25Q1 基金持仓比例约为 3.21%，超配比例为 -1.51%，下半年基金持仓或提升，板块交易拥挤度适中 [64] - 吸引力：行业催化关注并购重组、国产算力突破、AI 海外映射；风险偏好下半年有望波动上升；财政货币政策等带来流动性相对宽松，为计算机板块表现带来空间 [65][66] 投资策略 Agent 是 AI 高阶应用形态，技术不断突破，商业可行性逐步提升 - AI Agent 是大模型驱动的自动化工具，具备独立思考、自主执行、持续迭代三大核心能力，核心组件包括大模型、规划、记忆和工具使用能力 [70][71][74] - AI Agent 当前在技术上存在数据质量、隐私保护等痛点，但 MCP 协议、A2A 互操作协议等技术突破，以及大模型推理成本降低，推动其商业可行性提升 [77][83][86] - 预计我国 AI Agent 行业市场规模将从 2024 年的 1473 亿元增长至 2028 年的 3.3 万亿元，规模化应用逐步实现 [89] 多类厂商平台型、垂类型积极投入，AI Agent 价值逐步释放 - AI Agent 行业参与者包括大模型创业厂商、互联网大厂、RPA/流程自动化厂商和传统数字化企业服务商，四类参与者各具优势 [93] - AI Agent 可分为平台框架型和垂类应用型，前者提供全流程工具，后者聚焦行业场景，细分为解决方案型和功能型 [95] - AI Agent 能提升高价值服务业生产力，在金融、教育等行业可节约成本或创造直接价值，推动工作流和交互效率变革 [99] AI Agent 有望重塑计算机行业整体价值 - 国产算力需求提升：AI 推理需求爆发，用于推理的 AI 芯片占比升高，国产 AI 芯片被逐步投入使用，国内 AI 芯片结构可能发生变化 [105] - 软件服务产业降本增效：AI Agent 在编程领域应用推广较快，带动计算机公司实现降本增效，有望推高行业毛利率中枢 [107][111] - 推动计算机行业公司商业模式升级：摆脱传统一次性创收商业模式限制，通过增加 AI 功能提升项目或产品价值量，实现订阅制或 Token 分销模式，将软件产品定位从“工具”升级为“劳动力”，带动行业商业模式范式转变 [112][113][114] 投资建议 - 平台类 AI Agent：科大讯飞、昆仑万维、商汤、第四范式等公司 [116] - 垂类 AI Agent：办公/OA/ERP/CRM 领域有金山办公等公司；金融/财税领域有同花顺等公司；编程领域有卓易信息等公司；教育领域有科大讯飞等公司；医疗领域有讯飞医疗科技等公司；营销领域有迈富时等公司；司法领域有金桥信息等公司；端侧有中科创达等公司 [116] - 国产算力：海光信息、寒武纪、浪潮信息、金山云等公司 [116]

报告核心观点 - 政策拉动汽车行业需求，智能化有望加速落地，投资策略关注智能化与细分行业格局及公司治理能力 [21][5][8] 政策拉动行业需求，智能化有望加速落地 政策拉动行业需求 - 2025 年 1 - 4 月我国汽车销量同比增速提升，整体销量 1006 万辆，同比增长 10.8%；国内销量 812.3 万辆，同比增长 12%；出口 193.7 万辆，同比增长 6.02% [21] - 2025 年 1 - 4 月新能源汽车累计销量 430 万辆，同比增长 46.3%；渗透率达 42.7%；出口 64.2 万辆，同比增长 52.5% [26] - 混动车型占比持续提升，2025 年 1 - 4 月混动车型批发销量 155.8 万辆，同比增长 42.4% [30] - 汽车均价出现回落，2025 年 1 - 4 月乘用车均价为 17 万元，新能源车均价为 15.8 万元 [35] 智能化进程有望加速落地 - 智能驾驶能力将决定车企未来竞争力，头部企业在训练数据等领域建立领先优势 [5] - 特斯拉智能驾驶进展显著，FSD 系统持续进化，安全表现优秀 [41][42] - 华为在智能驾驶领域布局广泛，投入大且进入收获季，智驾系统能力有望提升 [44][45][51] 乘用车板块：业绩两端分化，头部效应明显 - 2024 年/2025Q1 乘用车板块营业收入分别为 20,634.82/4348.59 亿元，同比 +9.79%/+7.39%；归母净利润为 598.32/140.92 亿元，同比 +1.37%/+16.35% [6] - 上市公司两端分化，头部车企经营情况较好，出海是未来机遇 [63][64] - 盈利能力保持稳定，2025Q1 净利率有所回升；研发投入扩大带动费用率上升；总资产提升，资产负债率下降；25Q1 现金流净额由正转负 [66][69][73][76] 汽车零部件板块：2025Q1 盈利能力持续回升 2025Q1 盈利能力持续回升 - 2024 年/2025Q1 汽车零部件板块营业收入分别为 9,661.16/2,344.26 亿元，同比 +6.14%/7.40%；归母净利润为 474.1/143.23 亿元，同比 +10.29%/13.56% [79] - 毛利率保持稳定，净利率持续回升；规模效应分摊费用，期间费用率呈下降趋势；总资产与资产负债率持续提升；现金流表现良好，25Q1 同比大幅增长 [87][89][92][98] 自下而上，持续关注细分行业格局与公司治理能力 - 细分行业格局和公司治理能力是零部件企业核心，关注提升资产运营效率、控制成本且获订单的企业 [102][104] 投资策略：智能化与自下而上的策略 整车板块，关注智能化 - 2025 年 1 月 1 日至 6 月 9 日，中信乘用车指数上涨 4.96%，关注与华为深度合作的车企 [105][114] 零部件板块，关注细分行业格局向好、公司治理能力较强的公司 - 2025 年 1 月 1 日至 6 月 9 日，中信汽车零部件指数上涨 14.32%，关注汽车橡塑管路、内燃机产业链、汽车电子行业相关公司 [105][120][121]

核心观点 - 煤炭行业防御性红利价值凸显，动力煤价格有望反弹修复，煤炭板块估值低且分红水平有望提升，适合重点配置 [2][3][6] - 银行业绩压力临近拐点，基本面和资金面推动板块配置价值增强 [11][13][15] - 化工行业供需格局改善、成本压力缓解，景气度有望底部回暖，迎来布局机会 [20] - 通信行业算力产业链发展迅速，看好光模块、IDC、物联网模组板块投资机会 [24] - 金属行业处于弱供给周期，关注工业金属、小金属、贵金属三条投资主线，黄金、白银、铂金供需结构有变化 [31][32][33] - 兰剑智能具备软硬件自研自产能力，有望对标大福，实现海外营收和服务咨询业务增长 [46][48][49] 煤炭行业 行情回顾 - 2025 年初至 6 月 3 日，煤炭板块累计跌幅 11.98%，跑输沪深 300 指数 9.87 个百分点 [2] 基本面展望 - 动力煤供强需弱致价格下跌，长协煤政策稳定煤价，需求叠加释放将带动价格触底反弹，2025 年进口或难有增量，预计价格窄幅、季节性波动且长协价支撑强 [3] 估值展望 - 煤炭板块估值有所上升但仍处低位，市值考核推进有望提升核心价值，分红水平或持续提高 [6] 投资建议 - 煤炭适合充当投资底盘，2025 年中期配置关注行业龙头、煤电联营一体化、成长性突出三类标的 [8] 银行业 行情回顾 - 年初至 6 月 4 日，银行板块累计涨幅 11.5 个百分点，跑赢上证指数 10.7 个百分点，中小银行 3 月以来涨幅更好 [11] 基本面回顾 - 25Q1 上市银行生息资产同比+7.5%，净息差同比收窄 13bp，中收降幅收窄，资产质量总体稳健，拨备反哺力度减弱 [12] 行业展望 - 2025 年银行基本面承压但临近拐点，预计净息差收窄幅度减小、营收增速 -1%左右、净利润增速相对稳定 [13][14] 投资建议 - 基本面和资金面推动银行板块配置价值增强，建议关注重点指数权重股、高股息股、中小银行资本补充相关标的 [15] 化工行业 行业现状 - 2025 年上半年化工行业低景气，价格指数小幅震荡下行，但全球能源成本回落，行业供需和库存有积极变化 [20] 投资方向 - 关注供需格局改善、资本开支和研发驱动增长、受益需求增加或国产替代的子行业和企业，推荐龙佰集团等标的 [20][21][23] 通信行业 行情回顾 - 2025 年初至 6 月 3 日，申万通信指数累计涨幅 -4.0%，排名第 25，板块估值处于合理水平 [24] 投资机会 - 光模块受益 AI 资本开支增长，关税政策影响有限；政策或打开 AIDC 发展空间；全球端侧 AI 市场将爆发式增长，看好光模块、IDC、物联网模组板块 [25][26][27] 金属行业 行业周期 - 全球金属行业处于弱供给周期，矿端供给刚性，库存处于低位且去化，关注工业金属、小金属、贵金属三条主线 [32][33][40] 各金属情况 - 黄金定价逻辑质变，供需偏紧，价格易涨难跌，目标价或至 3490 美元/盎司；白银供需缺口或持续放大；铂金供需进入结构性短缺 [35][36][38] - 铜供应缺口有放大可能；铝土矿市场供需结构性优化，推升行业高景气 [44][45] 兰剑智能 公司概况 - 具备软硬件自研自产能力，产品出口多国，应用于多行业，有强大市场适应能力 [46][47] 业务结构 - 2024 年智能仓储物流自动化系统收入 11.22 亿元，运营维护服务收入 0.44 亿元，代运营服务收入 0.39 亿元 [47] 发展前景 - 有望对标大福，提升海外营收占比，服务咨询业务成第二增长曲线，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.62、1.97 和 3.18 亿元 [48][49][51]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025 年以来国内经济缓慢修复，煤炭板块跌幅明显，跑输沪深 300 指数 9.87 个百分点 [3][17] - 动力煤供强需弱，但政策加码叠加协会倡议，煤价将反弹修复，预计 2025 年煤价维持窄幅、季节性波动，震荡走弱，长协价支撑性偏强 [4][34] - 煤炭板块估值有所上升但仍处低位，叠加市值考核推进，核心价值有望提升 [5] - 考虑多重挑战，煤炭作为稳态高股息代表，拟增加分红频次，且国资背景风险小，适合充当投资收益底盘，值得重点配置 [6][7][66] 根据相关目录分别总结 2025 年以来煤炭板块表现 - 2025 年 1 月 1 日至 6 月 3 日，煤炭板块累计跌幅 11.98%，沪深 300 指数累计跌幅 2.11%，煤炭跑输 9.87 个百分点 [3][17] 基本面展望 复盘煤炭价格 - 2025 年 1 - 5 月煤价持续下跌，1 月均价 761.79 元/吨，同比降 16.71%；5 月 622.32 元/吨，环比降 6.13%，同比降 27.68% [18] - 2025Q1 均价 724.86 元/吨，同比减少 178.79 元/吨，暖冬和风光发电致火电需求走弱，山西增产使供强需弱，煤价下跌 [18] 长协煤政策 - 自 2017 年起国家提高长协煤覆盖率，长协煤价格波动低于港口价，利于市场稳定 [21] - 2025 年 2 月 28 日两协会发布倡议书，从五维度提出倡议，长协价高于市场价，有助于稳定煤价 [26][27] 国内供给方面 - 2025Q1 山西增产+新疆贡献增量，全国原煤产量 12.03 亿吨，同比增长 8.78%，行业采取“以量补价”策略 [29] 需求端 - 2025 一季度六大发电集团电力用煤量 6917.25 万吨，同比降 1.76%，环比降 8.36%，清洁能源挤压使火电超预期下滑 [31] - 伴随夏天旺季，电煤和非电煤需求叠加释放，将带动煤价触底反弹 [31][34] 进口方面 - 2025 年 1 - 3 月中国进口煤及褐煤 11485 万吨，同比降 0.91%，增速明显放缓 [46] - 关税恢复明确政策导向，2025 年及以后进口或难有增量 [47] 估值展望 目前煤炭板块估值 - 行业决策和资本市场定价机制转向，影响周期股估值重估 [53] - 2025 年 6 月 3 日，煤炭板块 PE 为 11.26 倍，高于历史低位但小于中位数，PB 为 1.32 倍，小于中位数，均处较低水平 [53][56] 市值管理考核 - 多项政策推动市值管理考核，煤炭行业高盈利，提高分红成共识，上市煤企分红水平有望提升，核心资产价值有望提升 [60] - 多家煤企响应倡议，如中国神华拟提高分红比例、增加频次，中煤能源承诺中期分红，陕西煤业将建立股东回报机制 [61] 投资建议 - 政策推动中长期资金入市，红利资产资金池有望扩容，利好红利投资策略 [6][7][66] - 2025 年中期配置建议：长久期盈利稳定优质龙头选中国神华、陕西煤业；煤电联营一体化选电投能源、新集能源；成长性突出选广汇能源、华阳股份、兖矿能源、淮北矿业 [8][67]