公司动态 - 公司召开"天立启鸣AI 学伴"大模型应用成果发布会，主题为"AI 教学·未来已来"，该大模型已通过国家备案并在全国107所学校25万师生中规模化应用[1] - "天立启鸣AI 学伴"大模型构建了"教、学、管、评、测、练"全场景智慧生态，计划9月试点'会共情的AI 教师'，三年内联合百校千企共建教育数字共同体[1] - 发布会上公司与人大附中北京经济技术开发区学校等多家先锋学校签署战略合作协议，共筑资源共享、技术融合新生态[1] 产品与技术 - "天立启鸣AI 学伴"大模型整合校本化知识图谱，通过"智慧学伴"、AI 智习室及启鸣云校APP实现"精准学情诊断-智能考试分析-动态路径优化"闭环[2] - 大模型支持AI高考冲刺营项目，可高效提供个性化专项训练及评测优化，实现千人千面的教学内容[2] - AI技术推动教育结构从"师生二元"转向"师-机-生三元"，例如在四川宜宾通过多模态交互实时分析学情并动态调整教学策略[2] 行业趋势 - 2025年是中国AI教育全面落地的关键之年，政策、技术与资本共同推动AI教育市场进入"全面落地"深水区[2] - 教育部等九部门4月印发《关于加快推进教育数字化的意见》，明确提出建设教育大模型、推动"AI+教育"场景全覆盖[2] - 北京、上海等20余省市推出地方政策，重点布局示范校建设、课程改革与师资培训[2] 财务预测 - 预计FY25-27年营收分别为43.2亿人民币、56.4亿人民币、73.9亿人民币[3] - 预计FY25-27年调后净利分别为7.8亿人民币、10.2亿人民币、13.5亿人民币[3] - 预计FY25-27年EPS分别为0.37元、0.49元、0.64元[3]

港股放量个股数据 量比显著个股 - 阳光能源(00757)量比达2.35，成交额124.74万港元 [2] - 长城汽车(02333)量比2.21，成交额5.03亿港元 [2] - 郑煤机(00564)量比1.92，成交额6958.45万港元 [2] - 万国数据-SW(09698)量比1.83，成交额4.02亿港元 [2] - 映恩生物-B(09606)量比1.78，成交额1.24亿港元 [2] 中高量比个股 - 中国能源建设(03996)量比1.70，成交额9394.70万港元 [2] - 亚信科技(01675)量比1.60，成交额6904.85万港元 [2] - 中国飞鹤(06186)量比1.40，成交额2.62亿港元 [2] - 锦欣生殖(01951)量比1.40，成交额4.24亿港元 [2] - 泉峰控股(02285)量比1.36，成交额2471.78万港元 [3] 低量比个股 - 快手-W(01024)量比0.89，成交额23.03亿港元 [3] - 阿里巴巴-WR(89988)量比0.91，成交额1130.69万港元 [3] - 赣锋锂业(01772)量比0.63，成交额2.20亿港元 [4] - 天齐锂业(09696)量比0.50，成交额6196.99万港元 [4] - 香港中旅(00308)量比0.32，成交额5.76亿港元 [4] 特殊成交额个股 - 三生制药(01530)成交额10.69亿港元，量比0.88 [3] - 信达生物(01801)成交额18.62亿港元，量比0.67 [4] - 重庆钢铁股份(01053)成交额6.51亿港元，量比0.88 [3] - 洛阳钼业(03993)成交额5.25亿港元，量比0.84 [3] - 银河娱乐(00027)成交额4.99亿港元，量比0.71 [3] 备注 - 数据覆盖超100家港股公司，量比跨度从2.35至0.15 [1][2][3][4][5] - 金融、新能源、医药、消费等多行业个股均有放量现象 [2][3][4]

报告公司投资评级 - 给予天立国际控股“买入”评级 [1][5][97] 报告的核心观点 - 天立国际控股是国内领先的K12民办教育集团，形成以高中教育为核心、多元业务协同发展的教育生态，股权结构稳定，管理层经验丰富，董事会治理完善 [3] - 公司以“一干多支”战略为核心，技术赋能教学，行业政策分化，高中阶段政策松绑，市场需求大，公司战略转型成效显著，财务表现良好 [4][5] - 预计公司2025 - 2027财年营收和归母净利润将增长，凭借校网扩张、托管业务放量及AI技术壁垒，有望提升市场份额 [5] 根据相关目录分别进行总结 天立国际控股公司概况 - 发展历程历经初创期（2002 - 2013）扎根四川完善K12体系、扩张期（2013 - 2018）跨区域扩张成西部龙头、转型期（2021 - 2023）政策驱动下聚焦高中与轻资产转型、升级期（2024至今）全国校网成型与数字化双轮驱动 [13][14][15][18] - 股权结构稳定，罗实全资公司持股42.46%为控股股东，管理层经验丰富，董事会构成完善，职责明确 [19][20][22] - 业务以高中教育为核心，采用“双优”培养模式，综合素养课程覆盖多学段，后勤服务、产品销售、管理及特许经营等多元业务协同发展 [24][25][26] 民办教育行业现状及发展趋势 - 政策推动民办教育规范化发展，义务教育阶段资本退潮、招生收紧、财务监管加强，高中阶段营利性办学合法化、招生自主权有限释放、财务与运营市场化探索 [29][30][31][35][36][37] - 民办高中是教育资源供给的必要补充，数量增长快，占比提高，市场规模持续扩大，未来增长潜力大 [38][46][47] - 技术创新引领教育行业变革，AI、大数据等技术改变教学方式和理念，实现个性化教学 [49] 业务发展战略转型 打造市场竞争优势 - “一干多支”战略以高中教育为核心，拓展多元业务，扩大校网规模，提升综合竞争力 [52][54][55] - 轻资产扩张采用租赁和托管模式，托管业务进入规模化发展阶段，对市场份额和运营效率产生积极影响 [58][59][61] - 多元化升学提供多种升学方式，构建差异化竞争力，高考升学率领先，竞赛强基、国际升学、艺体特长成果显著 [62][64][65][68][69] - 课程体系以“六立一达”为核心，分为三类课程，采用四维模式，实现精准培养，提升教学效果 [70][73][74] - AI技术赋能教育全周期，为师生提供辅助工具和个性化服务，成立启鸣达人科技，研发云平台，提升教学质量和竞争力 [75][77][78] 财务分析 - 营业收入受政策影响先降后升，2024财年增长44.2%，主要得益于高中业务和多元业务增长 [82] - 净利润2021年下降，2023 - 2024年增长，2024财年归母净利润增长72.53%，利润率提升 [84] - 毛利率和净利率波动后趋于稳定，2024财年毛利率33.7%，净利率16.7%，成本控制和盈利能力增强 [85][87] - 资产负债率较高，但有息负债占比合理，现金流状况基本满足运营和发展需求 [89][92] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027财年收入分别为39.23亿、46.17亿、54.07亿元，同比增速18.1%、17.7%、17.1% [93] - 预计2025 - 2027财年归母净利润7.4亿、9.37亿、11.45亿元，同比增速28.45%、26.69%、22.14%，给予“买入”评级 [97]

收入和利润（同比环比） - 截至2025年2月28日止六个月，公司收益为18.7605亿元，较2024年同期的16.45443亿元增加2.30607亿元，增幅14.0%[8] - 截至2025年2月28日止六个月，公司毛利为7.05069亿元，较2024年同期的5.82925亿元增加1.22144亿元，增幅21.0%[8] - 截至2025年2月28日止六个月，公司期内溢利为3.89503亿元，较2024年同期的2.85863亿元增加1.0364亿元，增幅36.3%[8] - 截至2025年2月28日止六个月，公司基本每股盈利为19.28分，较2024年同期的13.90分增加5.38分，增幅38.7%[8] - 截至2025年2月28日止六个月，公司摊薄每股盈利为19.04分，较2024年同期的13.84分增加5.20分，增幅37.6%[8] - 截至2025年2月28日止六个月，公司每股中期股息为5.78分，较2024年同期的4.17分增加1.61分，增幅38.6%[8] - 截至2025年2月28日止六个月收益为1876050千元，较截至2024年2月29日止六个月的1645443千元增加14.0%[24][25] - 截至2025年2月28日止六个月毛利为705069千元，截至2024年2月29日止六个月为582925千元[24] - 截至2025年2月28日止六个月除税前溢利为496525千元，截至2024年2月29日止六个月为382137千元[24] - 截至2025年2月28日止六个月期内溢利为389503千元，截至2024年2月29日止六个月为285863千元[24] - 综合教育服务收益从2024年的851272千元增至2025年的1012491千元，综合后勤服务收益从294305千元增至332267千元[25] - 综合教育服务收益从2024年2月29日止六个月约8.513亿元增至报告期约10.125亿元，增长18.9%[26] - 毛利从2024年2月29日止六个月约5.829亿元增至报告期约7.051亿元，增长21.0%，毛利率从35.4%增至37.6%，增加2.2个百分点[31] - 董事会决议于2025年8月18日向股东派付截至2025年2月28日止六个月的中期股息每股股份人民币0.0578元（相当于6.22港仙），2024年同期为每股股份人民币0.0417元，此次派息金额约为人民币1.217亿元（相当于约1.31亿港元），股息派付率为30%[52] - 截至2025年2月28日止六个月收益为18.7605亿人民币，较2024年同期的16.45443亿人民币增长14.01%[82] - 2025年上半年毛利为7.05069亿人民币，2024年同期为5.82925亿人民币，同比增长20.95%[82] - 2025年上半年除税前溢利为4.96525亿人民币，2024年同期为3.82137亿人民币，同比增长29.93%[82] - 2025年上半年期内溢利为3.89503亿人民币，2024年同期为2.85863亿人民币，同比增长36.25%[82] - 2025年上半年基本每股盈利为人民币19.28分，2024年同期为人民币13.90分，同比增长38.70%[82] - 截至2025年2月28日止六个月，公司来自客户合约的总收益为18.7605亿元，较2024年同期的16.45443亿元增长14.02%[96][97] - 截至2025年2月28日止六个月，综合教育服务收益为10.12491亿元，较2024年同期的8.51272亿元增长18.94%[96] - 截至2025年2月28日止六个月，产品销售收益为4.74941亿元，较2024年同期的4.7381亿元增长0.24%[96] - 截至2025年2月28日止六个月，综合后勤服务收益为3.32267亿元，较2024年同期的2.94305亿元增长12.90%[96] - 截至2025年2月28日止六个月，管理及特许经营费收益为0.56351亿元，较2024年同期的0.26056亿元增长116.27%[96] - 截至2025年2月28日止六个月，其他收入总额为0.8681亿元，较2024年同期的0.8408亿元增长3.25%[100] - 截至2025年2月28日止六个月，公司普通股权益持有人应占溢利为397,656千元，2024年同期为288,881千元[107] - 2025年中期股息每股人民币5.78分，总额为人民币1.21725亿元；2024年中期股息每股人民币4.17分，总额为人民币8823.7万元[123] 成本和费用（同比环比） - 销售成本从2024年2月29日止六个月约10.625亿元增至报告期约11.710亿元，增长10.2%[29] - 其他收入及收益从2024年2月29日止六个月约9200万元轻微减至报告期约8700万元[32] - 行政开支从2024年2月29日止六个月约1.3亿元减至报告期约1.173亿元，减少9.8%[33] - 财务成本从2024年2月29日止六个月3560万元增至报告期6030万元[34] - 所得税从2024年2月29日止六个月约9630万元增至2025年2月28日止六个月约1.07亿元，增长11.2%，实际所得税率从25.2%减至21.6%，减少3.6个百分点[35] - 截至2025年2月28日止六个月，财务成本总计为6.0296亿元，较2024年同期的3.5595亿元增长69.39%[101] - 截至2025年2月28日止六个月，除税前溢利扣除的所耗用存货成本和已提供服务成本总计为11.70981亿元，较2024年同期的10.62518亿元增长10.21%[102] - 截至2025年2月28日止六个月，企业所得税总计为1.07022亿元，较2024年同期的0.96274亿元增长11.16%[103] - 本期股份奖励计划开支总额为1,290,000元，较截至2024年2月29日止六个月的1,712,000元有所减少[118] - 2023年3月购股计划购股公平值为35,911,000元，本期因股份失效拨回购股开支704,000元[120] - 2024年10月购股计划购股公平值为26,934,000元，本期确认购股开支5,817,000元[120] - 截至2025年2月28日止六个月，集团主要管理人员薪酬总计7,787千元人民币，较2024年同期的18,606千元人民币减少[137] 各条业务线表现 - 报告期内，公司向53900位高中生提供综合教育服务[9] - 报告期内，五大学科竞赛中17名学生获全国联赛省级赛区一等奖，3人入选省队并获1枚金牌及1枚银牌[11] - 2024年高考，272名高中毕业生收到世界前50名大学录取通知书，较2023年增加145名[11] - 截至2025年2月28日，公司自有学校全职教师为2682名，2024年同期为2060名[12] - 泸州市龙马潭区天立小学约83.34%股权、成都市龙泉驿区天立学校85%股权及成都市郫都区天立学校97%股权归属于集团，其他学校由集团全资拥有[19][20] - 2025年2月28日，集团已成功从一体化学校独立出7所拥有独立运营牌照的高中，财务业绩已并入综合财务报表[22] - 2024年秋季学期初高中生人数53900名，较2023年秋季学期初的36708名增加约46.8%[22] - 收益主要包括综合教育服务、产品销售、综合后勤服务以及管理及特许经营费[25] - 集团已确定仅有一个经营分部从事提供综合教育服务[47] 管理层讨论和指引 - 集团将采取措施优化运营结构，逐步提高现有高中招生规模，提供系列增值服务[22] 其他没有覆盖的重要内容 - 2025年2月28日流动负债净额约24.34亿元，2024年8月31日约24.384亿元[37] - 2025年2月28日现金及现金等价物约4.544亿元，2024年2月29日约6.523亿元[37] - 2025年2月28日止六个月经营活动所得现金流量净额5284.6万元，2024年同期为-7480.4万元[37] - 2025年2月28日，集团借款约为人民币20.297亿元，未动用银行融资约为人民币17.618亿元，负债权益比率约为21.7%，2024年8月31日借款约为人民币20.53亿元，负债权益比率约为20.1%[38] - 截至2025年2月28日止六个月，资本开支约为人民币2.181亿元，2024年同期约为人民币1.832亿元（经重列）[42] - 2025年2月28日，集团就物业、厂房及设备之已订约但未拨备的资本承担约为人民币6280万元，2024年2月29日约为人民币1.9亿元[44] - 2025年2月28日，人民币3.06亿元的借款由公司若干学校教育服务费之权利作抵押，人民币12.025亿元的借款由公司若干附属公司之股权及教育服务费之权利作抵押[45] - 公司于2020年12月配售及认股事项所得款项净额合共约为6.9497亿港元，用于未来潜在并购、拓展自建自营项目、偿还银行贷款，截至2025年2月28日，用于未来潜在并购的未动用款项为0[48] - 为确定享有中期股息权利，公司将在2025年8月4日至8月6日暂停办理股份过户登记手续[53] - 2025年2月28日，集团并无任何重大或然负债，2024年2月29日也无[43] - 截至2025年2月28日止六个月，公司并无任何所持重大投资、附属公司及联营公司的重大收购及出售[41] - 罗实先生拥有公司股份权益共932,720,569股，占比44.29%[54] - 王锐先生拥有公司股份权益共8,956,520股，占比0.43%[54] - 章文藻先生拥有公司股份权益1,702,000股，占比0.08%[54] - 潘平先生拥有公司股份权益13,043,289股，占比0.62%[54] - Sky Elite Limited拥有公司股份894,242,316股，占比42.46%[56] - 第一北京投资有限公司拥有公司股份211,612,000股，占比10.05%[56] - Norges Bank拥有公司股份105,994,000股，占比5.03%[56] - 李晓梅女士自2024年12月24日起被委任为非执行董事[58] - 程益群先生担任的独立董事职务于2025年1月1日任期结束[58] - 2023年3月10日公司授出61,000,000份购股权，2024年10月24日授出9,400,000份购股权[65] - 截至2025年2月28日，合资格参与者获授共70,400,000份购股权，4,100,000份已失效，未行使64,800,000份[66] - 截至2024年8月31日，根据购股计划可供发行股份200,000,000股，分别占已发行股份的9.45%及9.50%[66] - 报告期初及期末，根据购股计划授权可授出购股数分别为140,500,000份及135,200,000份[67] - 报告期内，根据购股计划授出购股可能发行股份数9,400,000股，除以已发行股份加权平均数2,113,711,000股，结果为0.004[67] - 2023年3月10日授出购股权，40%于授出日起满一年后归属，30%满两年后归属，30%满三年后归属[69] - 2024年10月24日授出A类购股，40%于2025年12月1日归属，60%于2026年12月1日归属[69] - 2024年10月24日授出B类购股，40%于2025年12月1日归属，30%于2026年12月1日归属，30%于2027年12月1日归属[69] - 2023年3月10日授出购股行使价为每股2.48港元，2024年10月24日为每股4.72港元[70] - 2024年10月23日股份收市价为每股4.71港元，24日授出940万份购股权，公平

财务表现 - 2025财年中期收入18.76亿元同比增长14%毛利润7.05亿元同比增长21%净利润3.9亿元同比增长36.3%毛利率37.6%净利率20.8% [1] - 中期股息每股5.78分人民币派息率30%自上市以来累计分红6.5亿元人民币平均分红比例超30% [1][5] - 有息负债率21.7%现金等价物4.54亿元现金流充裕 [4] 业务板块 - 四大业务板块收入占比分别为综合教育服务54%同比增长18.9%综合后勤服务17.7%同比增长12.9%产品销售25.3%同比增长0.2%特许经营费3%同比增长116.3% [1] - 2022-2025财年整体收入复合增速67.5% [1] - 托管业务收入0.56亿元同比增长116.3%托管学校18所同比增加8所 [1][3] 教育运营 - 管理服务58所学校在校生13万人同比增长30%其中高中生5.4万人同比增长46% [2] - 2024年高考成熟期学校90%超本科线55%超一本线272名毕业生获世界前50大学录取 [2] - 国际升学获104枚QS前50名校Offer含27枚英国前五大学Offer [2] 托管业务 - 托管业务潜在市场空间约百亿规模头部市占率不足10% [3] - 2024年10月至2025年4月签约托管江苏南京、山东菏泽、河南新乡三所学校 [3] - 轻资产模式增厚收入利润完善生源体系成为第二增长点 [3] 教育科技 - 启鸣达人AI教育产品包括AI教研系统、AI学伴、AI智习室及云校APP [3] - 启鸣云校接入超100所学校获"2023年中国数字经济十大典型应用场景" [3] - AI+教育B端市场规模2023年213亿元预计2027年476亿元 [4] 股东动态 - 上市以来累计回购6012万股斥资1.56亿港元占比股本2.85% [5] - 创始人累计增持3160万股员工信托计划买入5654.8万股 [5] - 2025年2月及3月获Norges Bank和First Beijing Investment增持 [5] 市场表现 - 市值自2022年低点上涨10倍估值仍有上升空间 [5]

报告公司投资评级 - 维持评级 [3] 报告的核心观点 无 根据相关目录分别进行总结 公司信息 - 股票代码为1773，H股收盘价3.94港币，恒生指数22119.41，总股本21.06亿股，实际流通股21.06亿股，流通H股市值83亿港币 [5] 财务预测表 资产负债表 - 2024A-2027E流动资产从22.19亿元增至59.12亿元，现金从13.49亿元增至52.8亿元，存货从79.75亿元减至66.28亿元 [9] - 非流动资产维持6.04亿元，固定资产从101.94亿元增至125.41亿元，无形资产从46.57亿元减至42.86亿元 [9] - 资产总计分别为5700万元、7900万元、8400万元、7700万元，流动负债从38.59亿元减至34.69亿元，非流动负债从77.21亿元减至73.5亿元 [9] - 负债合计从24.73亿元增至51.94亿元，少数股东权益分别为0、-300万元、-600万元、-300万元，归属母公司股东权益从24.73亿元增至51.91亿元 [9] 现金流量表 - 2024A-2027E经营活动现金流分别为8.27亿元、15.71亿元、13.18亿元、12.06亿元，净利润从5.76亿元增至10.99亿元 [9] - 投资活动现金流分别为-3.44亿元、4100万元、4600万元，筹资活动现金流分别为-5.6亿元、-9500万元、-9500万元、-9500万元 [9] - 现金净增加额分别为-8300万元、15.11亿元、12.63亿元、11.57亿元 [9] 利润表 - 2024A-2027E营业收入从33.21亿元增至52.56亿元，营业成本从22.02亿元增至34.43亿元，归属母公司净利润从5.76亿元增至10.99亿元 [10] - 毛利率维持在33.69%-34.50%，销售净利率从17.34%增至20.92%，ROE从23.29%降至21.17%，ROIC从13.72%增至15.78% [10] - 资产负债率从75.74%降至58.61%，净负债比率从28.47%降至-62.17%，流动比率从0.48增至1.38，速动比率从0.47增至1.37 [10] - 总资产周转率从0.34增至0.43，应收账款周转率从185.47降至127.81，应付账款周转率从42.47增至42.91 [10] - 每股收益从0.28元增至0.52元，每股经营现金流从0.39元降至0.57元，每股净资产从1.17元增至2.45元 [10] - P/E从15.74降至7.58，P/B从3.70降至1.60，EV/EBITDA从11.93降至2.65 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 5.89 港元 [1][4][5] 报告的核心观点 - 天立国际控股 FY25H1 业绩符合预期，收入 18.76 亿元，同比增长 14%，净利润 3.90 亿，同比增长 36.3%，中期股息派付率维持 30%，股东回报稳健 [1] - 民办学历教育学位需求刚性，政策和竞争格局稳定，公司学校利用率提升潜力足，托管等新业务有望打开增长空间，当前估值对应 FY25 调整后归母净利润约 10x PE，具备较高性价比 [1] 根据相关目录分别进行总结 在校生人数与业务拓展 - FY25H1 综合教育服务收入 10.13 亿，同比增长 18.9%，主要因高中在校生人数增长，24 年秋季学期初高中在校生达 53,900 名，同比增长 46.8% [2] - 管理及特许经营（托管）业务作为第二增长曲线，收入 0.56 亿，同比增长 116.3%，托管学校达 18 所，同比新增 8 所 [2] - 产品销售收入 4.75 亿，同比基本持平；综合后勤服务收入 3.32 亿，同比增长 12.9%，得益于在校生规模增加 [2] 利润率与股东回报 - FY25H1 公司毛利率达 37.6%，同比增加 2.2pct，净利润率达 20.8%，同比增加 3.4pct [3] - FY25H1 维持 30%中期股息派息率，截至 25 年 2 月六个月累计回购约 3327 万港元，估算派息 + 回购年化股东回报率约 3.2% [3] 盈利预测与估值 - 维持 FY25/26/27 调整后归母净利润预测为 7.71/9.95/11.32 亿元，采用 DCF 估值法，维持 WACC 为 10.76%，永续增长率 1%的假设，根据股份数变动略微上调目标价至 5.89 港元 [4] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|2,303|3,321|3,941|4,810|5,466| |+/-%|160.36|44.23|18.67|22.06|13.63| |归属母公司净利润（人民币百万）|337.03|575.96|718.69|951.12|1,101| |+/-%|249.11|70.89|24.78|32.34|15.78| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.16|0.27|0.34|0.45|0.52| |ROE(%)|17.21|25.38|26.31|28.32|26.64| |PE（倍）|22.65|13.25|10.62|8.03|6.93| |PB（倍）|3.70|3.09|2.55|2.05|1.68| |EV EBITDA（倍）|20.31|16.16|10.77|8.21|6.85|[9] 自由现金流预测 |（百万元）|FY25E|FY26E|FY27E|FY28E|FY29E| |----|----|----|----|----|----| |EBIT|1,041|1,370|1,598|1,767|1,917| |NOPLAT|782|1,029|1,200|1,327|1,440| |加：折旧摊销|304|314|330|317|334| |减：经营性营运资本的增加|83|105|83|80|(39)| |减：资本支出|(400)|(504)|(614)|(580)|(567)| |公司自由现金流 FCFF|768|946|999|1,144|1,168|[10] DCF 核心假设 |指标|数据|备注| |----|----|----| |无风险利率|2.14%| Bloomberg 无风险利率| |市场风险溢价|8.73%| Bloomberg 市场风险溢价| |有效所得税税率|25%|假设高教公司完成营利性登记后可享受优惠所得税率| |贝塔值(β)|1.19| Bloomberg β| |股权资本成本 Ke|12.53%|根据 CAPM 计算| |债务成本 Kd|4.00%|根据 FY23 平均贷款利率假设| |永续增长率|1%|| |债务比率 D/(D + E)|18.58%|根据 FY24 有息债务比率假设| |WACC|10.76%||[10] DCF 估值 |（百万元）|2025E| |----|----| |自由现金流现值|4,054| |终值|12,092| |终值现值|8,035| |企业价值|12,089| |净现金/（债务）及少数股东权益|(671)| |股权价值|11,418| |股份数（百万股）|2106| |目标价（港元）|5.89|[11]

公司整体财务数据关键指标变化 - 截至2025年2月28日止六个月，公司收益为18.7605亿人民币，较去年同期的16.45443亿人民币增加2.30607亿人民币，增幅14.0%[3] - 截至2025年2月28日止六个月，公司毛利为7.05069亿人民币，较去年同期的5.82925亿人民币增加1.22144亿人民币，增幅21.0%[3] - 截至2025年2月28日止六个月，公司期内溢利为3.89503亿人民币，较去年同期的2.85863亿人民币增加1.0364亿人民币，增幅36.3%[3] - 截至2025年2月28日止六个月，公司基本每股盈利为19.28分，较去年同期的13.90分增加5.38分，增幅38.7%[3] - 截至2025年2月28日止六个月，公司每股中期股息为5.78分，较去年同期的4.17分增加1.61分，增幅38.6%[3] - 截至2025年2月28日止六个月收益为1,876,050千元，较2024年同期的1,645,443千元增加14.0%[19][21] - 截至2025年2月28日止六个月销售成本为1,170,981千元，2024年同期为1,062,518千元[19][23] - 销售成本从2024年2月29日止六个月的约10.625亿元增加10.2%至报告期的约11.71亿元，主要因收益增长14.0%[24] - 毛利从约5.829亿元增加21.0%至约7.051亿元，毛利率从35.4%增加2.2个百分点至37.6%[26] - 行政开支从约1.3亿元减少9.8%至约1.173亿元，因以股本结算的购股权计划开支减少[28] - 财务成本从3560万元增加至6030万元，因报告期无资本化利息金额[29] - 所得税从约9630万元增加11.2%至约1.07亿元，实际所得税率从25.2%减少3.6个百分点至21.6%[30] - 2025年2月28日流动负债净额约24.34亿元，2024年8月31日约24.384亿元[31] - 2025年2月28日借款约20.297亿元，2024年8月31日为20.53亿元，负债权益比率从约20.1%升至约21.7%[33] - 截至2025年2月28日止六个月，资本开支约为2.181亿元人民币，2024年同期约为1.832亿元人民币[37] - 截至2025年2月28日止六个月，收益为18.7605亿元人民币，2024年同期为16.45443亿元人民币[42] - 截至2025年2月28日止六个月，期内溢利为3.89503亿元人民币，2024年同期为2.85863亿元人民币[42] - 截至2025年2月28日，本公司普通股权益持有人应占每股基本盈利为0.1928元人民币，2024年为0.139元人民币[43] - 2025年2月28日，非流动资产总值为79.80504亿元人民币，2024年8月31日为79.75058亿元人民币[44] - 2025年2月28日，流动负债净额为 - 24.33968亿元人民币，2024年8月31日为 - 24.38389亿元人民币[44] - 2025年2月28日，资产净值为27.6325亿元人民币，2024年8月31日为24.73036亿元人民币[45] - 2025年2月28日集团流动负债净额约为24.34亿元，2024年8月31日为24.38亿元[47] - 2025年2月28日合约负债为9.75亿元，2024年8月31日为13.46亿元；递延收入为3.14亿元，2024年8月31日为2.71亿元[47] - 2025年2月28日现金及现金等价物价值4.54亿元，2024年8月31日为13.58亿元[47] - 集团未动用银行融资总额从2024年8月31日的8.44亿元增至2025年2月28日的17.62亿元，其中8.8亿元将于2025年9月17日届满[48] - 截至2025年2月28日止六个月，来自客户合约的总收益为18.76亿元，2024年同期为16.45亿元[51] - 截至2025年2月28日止六个月其他收入总额8681千元，2024年同期为8408千元；收益总额为0，2024年同期为758千元；总计8681千元，2024年同期为9166千元[54] - 截至2025年2月28日止六个月财务成本总计60296千元，2024年同期为35595千元；资本化借款成本利率2024年为4.20 - 6.95%，2025年不适用[54] - 截至2025年2月28日止六个月除税前所耗用存货成本和已提供服务成本总计1170981千元，2024年同期为1062518千元；出售物业、厂房及设备亏损净额913千元，2024年同期为0 [55] - 截至2025年2月28日止六个月所得税总计107022千元，2024年同期为96274千元[56] - 本公司普通股权益持有人应占溢利2025年截至2月28日止六个月为397656千元，2024年同期为288881千元[61] - 用于计算每股基本盈利的普通股经调整加权平均数2025年截至2月28日止六个月为2062611千股，2024年同期为2078883千股；用于计算每股摊薄盈利的普通股经调整加权平均数2025年为2088528千股，2024年为2086861千股[61] - 物业、厂房及设备于2024年9月1日账面价值4969301千元，2025年2月28日为4905796千元[62] - 租赁土地使用权资产于2024年9月1日为1989730千元，2025年2月28日为1966600千元；楼宇及其他物业使用权资产2024年9月1日为458965千元，2025年2月28日为469555千元[62] - 租赁负债于2024年9月1日为480114千元，2025年2月28日为514082千元[62] - 2025年2月28日，贸易应收款项总计39584千元（2024年8月31日：18362千元），未减值[65] - 2025年2月28日，预付款项、按金及其他应收款项总计298983千元（2024年8月31日：190894千元）[66] - 2025年2月28日，贸易应付款项总计85807千元（2024年8月31日：56627千元）；合约负债总计974723千元（2024年8月31日：1346460千元）[67] - 2025年2月28日，计息银行及其他借款总计2029725千元（2024年8月31日：2052995千元）[68] - 2025年2月28日，集团若干银行及其他借款抵押总计1508475千元（2024年8月31日：1758495千元）[70] - 2025年2月28日，法定股本为10亿股每股面值0.1港元的普通股，计1000000千港元；已发行及缴足股本为21.0588亿股每股面值0.1港元的普通股，计210588千港元，相当于约178932千元人民币（2024年8月31日：21.15654亿股，计211565千港元，相当于约179763千元人民币）[71] - 2025年4月29日，董事会决议派付中期股息每股5.78分人民币（2024年同期：4.17分），总额为1.21725亿元（2024年同期：8823.7万元）[73] - 公司将于2025年8月18日向8月6日在册股东派付中期股息，每股人民币5.78分（相当于6.22港仙），派息金额约为人民币12170万元（相当于约13100万港元），股息派付率为30%[75] - 2025年2月28日，集团合约承担中物业、厂房及设备为62824千元（2024年8月31日：61813千元）[74] 各条业务线数据关键指标变化 - 报告期内，公司向53900位高中生提供综合教育服务[4] - 报告期内，五大学科竞赛中17名学生获全国联赛省级赛区一等奖，3人入选省队获1金1银[6] - 2024年高考，272名高中毕业生收到世界前50名大学录取通知书，较2023年增加145名[6] - 报告期内，公司向18所托管学校提供管理及特许经营服务[8] - 截至2025年2月28日，公司已从一体化学校独立出7所拥有独立运营牌照的高中，财务业绩并入综合财务报表[17] - 2024年秋季学期初高中生人数为53,900名，较2023年秋季学期初的36,708名增加约46.8%[17] - 综合教育服务收益由2024年同期约851.3百万元增加18.9%至2025年约1,012.5百万元[21] - 产品销售收益2025年约474.9百万元，与2024年约473.8百万元基本持平[21] - 综合后勤服务收益由2024年约294.3百万元增加12.9%至2025年约332.3百万元[21] - 管理及特许经营费收益由2024年约26.1百万元增加116.3%至2025年约56.4百万元，因新增8所托管学校[21] - 截至2025年2月28日止六个月，综合教育服务收益为10.12亿元，2024年同期为8.51亿元[51] - 截至2025年2月28日止六个月，产品销售收益为4.75亿元，2024年同期为4.74亿元[51] - 截至2025年2月28日止六个月，综合后勤服务收益为3.32亿元，2024年同期为2.94亿元[51] - 截至2025年2月28日止六个月，管理及特许经营费收益为0.56亿元，2024年同期为0.26亿元[51] - 截至2025年2月28日止六个月，一段时间内转让服务的收益为13.48亿元，2024年同期为11.23亿元；某一时间点转让货品的收益为5.28亿元，2024年同期为5.22亿元[51] 公司运营成本构成变化 - 材料消耗成本从约2.09亿元增加24.0%至约2.591亿元，因餐厅就餐人数和服务质量支出增加[24] - 员工成本从约2.028亿元增加19.4%至约2.421亿元，因高中生人数增加聘请新教师[24] 公司学校股权及业务范围 - 泸州市龙马潭区天立小学约83.34%股权、成都市龙泉驿区天立学校85%股权及成都市郫都区天立学校97%股权归属公司，其他学校由公司全资拥有[15] - 2025年2月28日受影响业务涉及30所学校，包括小学、初中及一体化学校[14] 公司所得税优惠政策 - 部分附属公司享有所得税优惠政策，如西藏永思实际优惠税率9%，小微合资质实体实际税率5%，百色高中优惠税率15%，靖西天立实际税率降至3%等[57] 公司集团资产相关情况 - 2025年2月28日，集团若干楼宇账面净值约7.07662亿元（2024年8月31日：8.6758亿元），正获取相关房屋所有权证[63] - 2025年2月28日及2024年9月1日，集团商誉账面价值为106465千元，未进行减值测试[64] 公司雇员情况 - 2025年2月28日，集团雇员数量为6149名，较2024年2月29日的5106名有所增加[77] 公司股份相关情况 - 根据购股计划，公司最多可发行2亿股股份，2024年10月24日，公司向合资格参与者授出940万份购股[78] - 截至2025年2月28日止六个月，公司于联交所购回合共938.9万股股份，总代价3326.6636万港元[79] 公司治理相关情况 - 公司已采纳上市规则附录C3所载的标准守则，董事确认截至2025年2月28日止六个月一直遵守该守则[80] - 公司创始人罗实先生兼任董事会主席及行政总裁，董事会认为该安排符合公司及股东利益[81] - 公司已成立审核委员会，由廖启宇先生、程益群先生及杨东先生组成，廖启宇先生为审核委员会主席[82] 公司财务资料审核情况 - 本集团截至2025年2月28日止六个月的综合财务资料已经安永会计师事务所审阅并同意，经审核委员会审阅及董事会批准[83] 公司重大事项情况 - 截至2025年2月28日止六个月无重大投资、附属公司及联营公司的重大收购及出售[36] - 截至2025年2月28日止六个月后至公告日期，集团无重大事项发生[84] 公司公告相关信息 - 本中期业绩公告及中期报告将刊于披露易网站及公司网站[85] - 报告期为截至2025年2

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][113] 报告的核心观点 - 天立国际控股是我国K12民办学校公司集团龙头，办学质量优异，升学成绩突出，行业地位稳固，2021年民促法后业务结构调整较好，每年保持3 - 5所高中扩张速度及数十个学段的托管扩张，预计FY2025 - FY2027归母净利润为7.7/10.2/13.4亿元，对应2025 - 2027年PE分别为12/9/7倍，首次覆盖给予“买入”评级 [3][113] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发展历程：2002年成立，早期以K9业务为主，2002年在泸州建第一所学校，2018年港交所上市，截至2024年11月，学校达58所，覆盖18省市，服务在校生超13万，高中生5.39万人 [16] - 股权结构：罗实先生持股43.29%为实际控股人，管理层行业经验丰富，公司分红稳定，2024年每股派息0.0408元，股息派付率30%，2023年7月至今累计回购4632万股，斥资约1.4亿港元 [26][28][29] - 业务调整与业绩恢复：2021年8月31日起剥离受民促法影响业务，进行业务调整，FY2024营收33.21亿元，同比+44.2%，归母净利润5.76亿元，同比增长72.53%，毛利11.19亿元，同比增长43.7%，毛利率33.7% [31][34] 行业 - 政策：政策支持民办教育高质量发展，如《中国教育现代化2035》《北京市实施〈中华人民共和国民办教育促进法〉办法(修订草案征求意见稿)》等体现政策导向 [38][39] - 竞争格局：民办学校进入门槛高，政策环境稳定后竞争格局稳定，天立国际控股规模最大属头部企业 [41] - 生源与需求：近年来K12在校生数量稳定增长，预计2035年前高中入学人数不受出生人口下滑明显影响，民办高中在校生占比和数量占比逐年提升 [44][46][49] “教研 + 人才 + 管理”核心竞争力 - 多元优质升学：国内升学成绩优异，国际留学多人录到QS前50名校，强基竞赛表现好 [57][60][61] - 多层次教学教研：实行ABC分层培养与三层教学，独创“六立一达”课程体系，“AI + 大数据”上线启鸣数字驱动教学管理云平台 [62][63][67] - 人才激励培养：多渠道招聘教师，完善激励培养机制，“优厚薪酬福利 + 股权激励 + H型晋升路径”留存人才 [71][75][76] - 标准化管理：集团层面统筹，学区层面协助，内部直升贯通+外部掐尖优秀学生减免学费强化生源管理 [77][78] 多元化业务 - 营利性高中：校网利用率增长潜力大，计划5年内每年新开3 - 5所高中，2027年运营40 - 50所，外部扩张以轻资产租赁模式为主 [80][82] - 增值业务：依托营利性高中提供增值服务，综合素养课程、国学科技课程、游研学课程等多点开花，综合后勤服务包括校园餐厅、供应链和校园电商 [84][87] - 托管业务：FY2024向10所托管学校提供服务，2024年下半年新增呼和浩特、南京、泉州等地项目，未来或成收入业绩增长第二曲线 [90] 财务分析 - 毛利率：“民促法”后稳定在33% - 34%水平，预计FY2025 - FY2027毛利率分别为33.9%/34.5%/35.2% [92][112] - 成本：主要包括采购成本、员工开支和材料消耗，FY2024产品采购、员工成本、材料消耗占比前三 [94] - 费用：销售费用率略有提升，管理费用率逐年下滑，经营性现金流量净额有季节性，合约负债增长，政府补贴稳定 [98][101][104] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计FY2025 - FY2027收入分别为43.75/55.7/69.4亿元，同比增速32%/27%/25%，归母净利润为7.7/10.2/13.4亿元，同比增速为33%/33%/31% [107][112] - 投资建议：考虑到公司增速更快，可比公司2025年平均PE为10倍，给予一定估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级 [113]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][113] 报告的核心观点 - 天立国际控股是我国 K12 民办学校公司集团龙头，办学质量优异，升学成绩突出，行业地位稳固，2021 年民促法后业务结构调整较好，每年保持 3 - 5 所高中扩张速度及数十个学段的托管扩张，预计 FY2025 - FY2027 归母净利润为 7.7/10.2/13.4 亿元，对应 2025 - 2027 年 PE 分别为 12/9/7 倍 [3][113] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：始于西部、“一干多支”助力全国扩张 - 公司发展历程：2002 年成立，早期以 K9 业务为主，2002 年在四川泸州建第一所学校，2018 年港交所上市，截至 2024 年 11 月，学校达 58 所，覆盖 18 省市，服务在校生超 13 万，高中生 5.39 万人 [16] - 公司股权结构：罗实先生持股 43.29% 为实际控股人，管理层行业经验丰富，公司分红稳定，2024 年 8 月每股派息 0.0408 元，股息派付率 30%，2023 年 7 月至今累计回购 4632 万股，斥资约 1.4 亿港元 [26][28][29] - 民促法之后公司业务调整迅速，业绩实现快速恢复：2021 年 8 月 31 日起剥离受影响业务并调整，FY2024 营收 33.21 亿元，同比 +44.2%，归母净利润 5.76 亿元，同比增长 72.53%，毛利 11.19 亿元，同比增长 43.7%，毛利率 33.7% [31][34] 行业：政策环境逐渐稳定，地方对高质量民办高中需求较强 - 政策：规范民办教育行业，总体支持民办教育高质量发展，国家政策鼓励民办教育发展，北京政策有风向引领作用 [38][39] - 行业竞争格局：民办学校进入门槛较高，行业格局较为稳定，天立国际控股规模最大属头部企业，政策稳定后竞争格局基本稳定 [41] - 未来生源供给依旧充足，民办高中需求保持增长：近年来 K12 在校生数量稳定增长，2035 年前高中入学人数不受出生人口下滑明显影响，民办高中在校生和数量占比逐年提升 [44][46][49] “教研 + 人才 + 管理”核心竞争力积攒优质品牌声誉 - 多元优质升学打造品牌护城河：国内升学成绩优异，国际留学多人录 QS 前 50 名校，强基竞赛表现好 [57][60][61] - 推行多层次教学教研模式，用科技赋能教育：实行 ABC 分层培养与三层教学，独创“六立一达”课程体系，“AI + 大数据”上线启鸣数字驱动教学管理云平台 [62][63][67] - 完善的激励培养机制保证卓越人才队伍供给：多渠道招聘教师，多元化培养选拔管理体系，“优厚薪酬福利 + 股权激励 + H 型晋升路径”实现人才留存 [71][75][76] - 推行标准化管理保证教学任务落地执行：集团和学区层面运营管理，标准化部署利于规模化和异地复制，内部直升贯通 + 外部掐尖优秀学生减免学费强化生源管理 [77][78] 从基础教育的引领者到综合教育的服务商：围绕营利性高中展开多元化业务 - 营利性高中：内部校网利用率增长潜力大，外部轻资产租赁扩展，计划 5 年内每年新开 3 - 5 所高中，2027 年运营 40 - 50 所，为 6 - 8 万高中生服务，一线城市考虑自建自营，二三线城市以租赁办学为主 [80][82] - 以 K12 教育为基础，增值业务多点开花：依托营利性高中提供增值服务，综合素养课程、国学科技课程、游研学课程发展良好，综合后勤服务由校园餐厅、供应链和校园电商构成 [84][87] - 托管业务加速布局，挖掘第二增长曲线：民办教育集团托管公办学校符合政策和现实需要，FY2024 已向 10 所托管学校提供服务，2024 年下半年新增呼和浩特、南京、泉州等地项目 [90] 财务分析：业绩恢复迅速，盈利能力持续改善 - “民促法”后毛利率稳定在 33% - 34%，成本端主要为采购成本、员工开支和材料消耗，销售费用率略有提升，管理费用率逐年下滑，经营性现金流量净额有季节性，合同负债增长，政府补贴稳定 [92][94][101] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计 FY2025 - FY2027 每年平均新增 4 所高中，托管业务每年平均新增 30 学段，平均学费每年增 5%，收入分别为 43.75/55.7/69.4 亿元，同比增速 32%/27%/25%，归母净利润为 7.7/10.2/13.4 亿元，同比增速为 33%/33%/31% [107][112] - 投资建议：天立国际控股办学质量优异，行业地位稳固，业务调整好，业绩增长确定性高，预计 FY2025 - FY2027 对应 PE 分别为 12/9/7 倍，可比公司 2025 年平均 PE 为 10 倍，考虑增速更快，首次覆盖给予“买入”评级 [113]