耐赋康®（Nefecon）产品表现与进展 - 耐赋康®纳入国家医保药品目录并于2025年1月执行新价格[8] - 耐赋康®在中国人群中能延缓肾功能衰退达66%[8] - 耐赋康®预计将疾病进展至透析或肾移植的时间延缓12.8年[8] - 耐赋康®在2025年5月获NMPA完全批准，取消蛋白尿水平限制，成为首个且唯一完全批准的IgA肾病对因治疗药物[9] - 耐赋康®被纳入中国成人IgA肾病临床实践指南，推荐用于蛋白尿≥0.5 g/d的患者[9] - 耐赋康®在ERA 2025大会上展示9项研究成果，包括8项口头报告和1项电子壁报[9] - 耐赋康®扩产申请于2025年8月获NMPA批准，提升产能应对中国及亚洲需求[13] - 耐赋康®于2025年8月获中国台湾地区批准，实现在所有授权区域完全批准[13] - 耐赋康®预计2025年下半年被纳入KDIGO指南和中国首个IgA肾病诊疗指南[13] - 耐赋康®预计全年销售额达到12至14亿元人民币[39] - 耐赋康®已惠及超过20,000名新患者[39] - 耐赋康®于2025年1月正式纳入中国国家医保药品目录[39] - 耐赋康®和依嘉®2025年上半年销售收入达4.46亿元人民币[50] - 耐赋康®已覆盖800家医院占市场潜力80%以上[50] - 约80%核心医院完成耐赋康®医保价格覆盖[50] - 耐赋康®累计新增患者超过2万人[50] - 耐赋康®预计2025年全年销售额达到12至14亿元人民币[58] - 耐赋康®产能扩增补充申请获批，预计推动2025年下半年销售大幅增长[58] - 耐赋康®预计2026年开始海外销售贡献增速，中国台湾和韩国医保报销政策有望覆盖[57] - 耐赋康®预计2025年下半年被纳入KDIGO指南和中国首个IgA肾病临床诊疗指南[57] - 耐赋康®纳入中国国家医保目录后成为主要增长动力[74] EVER001（布替奈德）临床数据 - 布提奈德首过代谢程度达90%[8] - EVER001的1b/2a期临床试验显示：低剂量组12周抗-PLA2R自身抗体下降62.1%，高剂量组下降87.3%[12] - EVER001低剂量组36周蛋白尿较基线下降78.0%，高剂量组24周蛋白尿下降70.1%[12] - 高剂量组80.0%患者在24周达到临床缓解[12] - EVER001 1b/2a期临床低剂量组和高剂量组在12周时抗-PLA2R自身抗体分别下降62.1%和87.3%[16] - EVER001在24周时低剂量组和高剂量组免疫学完全缓解率分别达76.9%和88.2%[16] - EVER001在24周时低剂量组和高剂量组24小时蛋白尿分别下降57.0%和67.6%[16] - EVER001在36周时低剂量组和高剂量组临床缓解率分别达69.2%和91.7%[16] - EVER001在治疗期末观察到约80%的24小时蛋白尿水平下降[47] 肿瘤疫苗产品线进展（EVM14/EVM16） - 个性化肿瘤疫苗EVM16在中国完成九例患者给药[7] - 通用型肿瘤相关抗原疫苗EVM14新药临床试验申请获美国FDA批准和中国药监局受理[7] - EVM16在北京大学肿瘤医院完成首例患者给药[23] - EVM14首批临床样品在嘉善工厂完成放行[23] - 个性化肿瘤疫苗EVM16初步人体数据预计2025年下半年读出[40] - 公司自主研发mRNA肿瘤疫苗EVM16完成9名晚期或复发性实体瘤患者给药[48] - 通用型肿瘤相关抗原mRNA疫苗EVM14获美国FDA新药临床试验批准[48] - EVM14计划2025年下半年在美国启动临床研究[48] - EVM14预计2026年初启动中国临床试验[48] - EVM14 mRNA肿瘤疫苗成为公司首个实现中美双报候选产品，预计2026年获得临床数据读出[63] - EVM16个性化mRNA肿瘤疫苗已完成低、中、高剂量9名患者给药，初步数据显示良好免疫原性[62] - 公司预计2025年下半年完成个性化肿瘤疫苗EVM16的Ia阶段患者入组[65] - 肿瘤相关抗原疫苗EVM14在美国IND获批[44] - EVM14美国IND申请获FDA批准 中国IND申请获CDE受理[21] 艾曲莫德（VELSIPITY®）进展 - 艾曲莫德嘉善工厂项目总投资7000万元人民币 投产后年产能达5000万片[20] - 艾曲莫德被纳入《2025 ACG临床指南》获强烈推荐用于中重度溃疡性结肠炎治疗[20] - 公司预计艾曲莫德2026年上半年在中国大陆获得新药上市批准[22] - 艾曲莫德（VELSIPITY®）预计2026年上半年在中国大陆获批[46] 依嘉®（依拉环素）与抗感染产品 - 依嘉®（依拉环素）体外药物敏感性试验规范于2025年6月在《中华检验医学杂志》发表[15] - 依嘉®在300家左右核心医院渗透率提升[53] - 依嘉®重点开发ICU等对多重耐药菌感染药物需求旺盛的科室[58] - 头孢吡肟—他尼硼巴坦在中国大陆获优先审评[44] 其他产品与管线进展 - 公司三款商业化产品合计峰值销售收入预估可达人民币100亿元以上[6] - 公司投资7000万元人民币启动维适平®本土化生产项目，达产后年产能可达500万瓶[56] - 维适平®已在广东省9家医疗机构通过“港澳药械通”政策先行使用[56] - 公司预计2025年获得mRNA自体生成CAR-T项目的临床候选分子[65] - sacituzumab govitecan-hziy项目资金分配占比20%对应7.59亿港元[119] 收入和利润（同比变化） - 2025年上半年收益为人民币4.461亿元，同比增长48.0%[30] - 耐赋康®和依嘉®上半年营收为4.46亿元人民币[40] - 公司预计全年总营收将达到16至18亿元人民币[40] - 耐赋康®和依嘉®两款产品2025年全年总营收预计达到16至18亿元人民币[58] - 2025年上半年收益为人民币446.1百万元，较2024年同期的301.5百万元增长48.0%[70][71] - 2025年上半年收益为人民币446.123百万元，同比增长48.0%[154] - 公司2025年上半年净亏损2.4979亿人民币，较2024年同期的6.32413亿人民币亏损收窄60.5%[158][161] - 2025年上半年期内亏损为人民币249.79百万元，较2024年同期亏损人民币632.413百万元大幅收窄60.5%[154] - 期內虧損从2024年上半年的人民币6.324亿元减少至2025年上半年的人民币2.498亿元[36] - 期內經調整虧損从2024年上半年的人民币2.126亿元收窄至2025年上半年的人民币1.469亿元[34] - 经调整亏损由2.12628亿元改善至1.46937亿元[90] - 经营亏损由6.718亿元减少至2.626亿元，降幅60.9%[82] - 公司权益持有人应占期内亏损由6.324亿元减少至2.498亿元，降幅60.5%[85][88] - 2025年上半年经营亏损为人民币262.6百万元，较2024年同期的671.8百万元改善60.9%[70][72] - 每股基本亏损收窄至0.77元人民币（2024年同期：1.97元人民币）[187] - 2025年上半年母公司普通權益持有人應佔每股虧損为人民币0.77元，较2024年同期人民币1.97元收窄60.9%[154] 成本和费用（同比变化） - 毛利率从2024年上半年的76.6%下降至2025年上半年的67.1%[32] - 研发开支从2024年上半年的人民币2.532亿元减少至2025年上半年的人民币1.952亿元[32] - 一般及行政开支从2024年上半年的人民币8700万元增加至2025年上半年的人民币1.108亿元[32] - 分銷及銷售開支从2024年上半年的人民币2.004亿元增加至2025年上半年的人民币3.147亿元[32] - 公司2025年上半年毛利率为67.1%，较2024年同期的76.6%下降9.5个百分点[71] - 公司2025年上半年研发开支为人民币195.2百万元，较2024年同期的253.2百万元减少22.9%[70][76] - 公司2025年上半年分销及销售开支为人民币314.7百万元，较2024年同期人民币200.4百万元增加57.1%[70][72] - 2025年上半年研发开支为人民币195.223百万元，较2024年同期人民币253.159百万元下降22.9%[154] - 2025年上半年分銷及銷售開支为人民币314.748百万元，较2024年同期人民币200.389百万元增长57.1%[154] - 研发开支总额由2024年上半年的2.53159亿元下降至2025年上半年的1.95223亿元，降幅22.9%[77] - 分销及销售开支由200.4百万元增加至314.7百万元，增幅57.0%[78] - 一般及行政开支由87.0百万元增加至110.8百万元，增幅27.4%[79] - 研发成本同比下降22.9%至195,223千元人民币（2024年同期：253,159千元人民币）[178] - 员工福利开支同比增长21.6%至350,227千元人民币（2024年同期：288,266千元人民币）[178] - 公司2025年上半年以股份为基础付款支出6160.4万人民币，较2024年同期4938.5万人民币增长24.7%[158][161] - 公司2025年上半年无形资产摊销4246.6万人民币，较2024年同期2140.4万人民币增长98.4%[161] 现金流与财务状况 - 截至2025年6月30日現金及現金等價物為人民币15.859亿元[36] - 公司2025年7月配售22,561,000股募資约15.5億港元[28] - 公司2025年8月投資3090萬美元戰略增持I-Mab公司股權至約16.1%[28] - 现金及现金等价物加银行存款由16.033亿元略降至15.859亿元[91] - 经营活动所用现金净额由4.149亿元改善至1.815亿元[92] - 投资活动现金净额人民币423.7百万元，主要来自提取银行存款净流入人民币450.1百万元及出售IMMU32收益人民币35.9百万元，部分被购买物业、厂房及设备以及无形资产人民币62.3百万元抵销[93] - 融资活动现金净额人民币171.6百万元，主要来自银行贷款净额人民币159.8百万元及行使购股权款项人民币33.7百万元，部分被租赁负债本金利息人民币11.7百万元及银行贷款利息人民币10.0百万元抵销[95] - 2025年6月30日现金及现金等价物为人民币1,296.626百万元，较2024年12月31日人民币884.468百万元增长46.6%[155] - 公司现金及现金等价物期末余额为12.966亿人民币，较期初8.84468亿人民币增长46.6%[163] - 公司2025年上半年经营活动现金流为负1.81474亿人民币，较2024年同期负4.14948亿人民币改善56.3%[161] - 公司2025年上半年投资活动产生正现金流4.23707亿人民币，主要来自提取银行存款9.6848亿人民币[163] - 公司2025年上半年融资活动现金流为1.71637亿人民币，主要来自银行借款5.95022亿人民币[163] - 2025年8月1日完成認購事項，按每股股份69.70港元發行22,561,000股股份[148] - 全球发售所得款项净额约为37.95亿港元[117] 资产负债表关键项目变化 - 公司流动比率从2024年6月30日的4.68提升至2025年6月30日的5.46[97] - 公司处于净现金持仓，资产负债比率不适用[97] - 2025年6月30日流動資產淨值为人民币1,594.126百万元，较2024年12月31日人民币1,222.095百万元增长30.4%[155] - 2025年6月30日借款为人民币52.531百万元，较2024年12月31日人民币443.842百万元大幅减少88.2%[155] - 公司2025年6月30日借款大幅增加至6.069亿人民币，较2024年底的5585.2万人民币增长近10倍[157] - 公司2025年6月30日总权益为39.26446亿人民币，较2024年底40.72794亿人民币下降3.6%[157][158] - 公司2025年6月30日累计亏损达103.07646亿人民币，较2024年底100.57856亿人民币扩大2.5%[157][158] - 公司总借款大幅增加至659,447千元，较2024年末499,694千元增长32.0%[194][196] - 非流动借款显著增加至606,916千元，而2024年末仅为55,852千元[194] - 存货从14,082千元下降至8,812千元，减少37.4%，主要因药品库存减少45.4%[190] - 贸易应收款项中3个月内账龄部分从363,572千元降至300,872千元，减少17.2%[191] - 预付款项及其他流动资产从34,672千元增至56,252千元，增长62.2%[192] - 贸易及其他应付款项从304,550千元降至262,522千元，减少13.8%[193] - 其他非流动资产从9,071千元激增至24,369千元，增长168.6%[189] - 设备预付款项从562千元大幅增加至13,394千元[189] - 资本承担中的物业、厂房及设备从14,913千元增至38,799千元，增长160.2%[200] - 浮动利率借款占比85.7%，金额为565,018千元[196] 其他收益与损失 - 其他收益净额由亏损3.69亿元转为收益4750万元[81] - 无形资产减值损失3.563亿元（2024年上半年）[90][92] - 政府补助同比下降40.4%至6,730千元人民币（2024年同期：11,282千元人民币）[175] - 其他收益净额转正为47,529千元人民币（2024年同期：亏损369,020千元人民币）[176] - 无形资产减值损失为零（2024年同期：356,340千元人民币减值损失）[176][178] 公司运营与员工 - 雇员总数从2024年6月30日的520名增加至2025年6月30日的722名，增长38.8%[106] - 商业化职能雇员占比最高达68.3%（493名），临床开发占9.1%（66名），化工制造及控制占8.6%（62名）[107] - 薪酬费用总额从2024年同期的281.3百万元人民币增至350.2百万元人民币，增长24.5%[108] - 嘉善生产基地建设已完成，2025年上半年启动维适平®本地化生产计划，资金来自内部资源及银行融资[101] - 嘉善生产厂房及办公室已抵押作为银行融资担保[102] - 公司无重大或然负债、无重大外币对冲交易，且除外币借款外无重大外汇风险[103] - 超过95%的收入来自中国大陆药品销售[172][174] - 公司未产生应税利润，未计提所得税拨备[181][183] 资金分配与使用 - 依拉环素相关研发及商业化资金分配占比15%对应5.69亿港元[119] - 艾曲莫德相关研发及商业化资金分配占比15%对应5.69亿港元[119] - 艾曲莫德项目截至2024年12月31日已动用0.93亿港元未动用1.76亿港元[119] - 艾曲莫德项目截至2025年6月30日六个月动用0.74亿港元未动用1.02亿港元[119] - 耐赋康®项目资金分配占比10%对应3.8亿港元[120] - 管线其他候选药物资金分配占比15%对应5.69亿港元[120] - 业务发展及管线扩展资金分配占比15%对应5.69亿港元[120] - 公司预计2026年上半年完全动用剩余未动用款项[120] 股权结构与激励 - 主要股东VISTRA TRUST (SINGAPORE) PTE. LIMITED持有84,883,427股，占总股份25.90%[126] - Nova Aqua Limited通过受控法团权益持有84,883,427股

股本与股份 - 截至2025年8月31日，公司法定/注册股本总额为50,000美元[2] - 上月底已发行股份（不包括库存股份）328,359,043股，本月增加22,569,000股，月底结存350,928,043股[3] - 2025年8月1日，公司发行及配发22,561,000股普通股[8][9] 购股权计划 - 首次公开发售前雇员购股权计划本月底结存股份期权数目为173,573[4] - 首次公开发售后购股权计划上月底结存20,878,214，本月减少101,542，月底结存20,776,672[4] - 本月因行使首次公开发售后购股权计划期权所得资金总额为180,320港元[4] 股份发行可能数量 - 截至2025年8月31日，首次公开发售前雇员购股计划可能发行新股份数量为3,302,693[6][7] - 截至2025年8月31日，首次公开发售后股份奖励计划可能发行新股份数量为2,057,699[6][7] 股份单位变动 - 本月内，首次公开发售前雇员购股计划3,250受限制股份单位归属[7] - 本月内，首次公开发售前雇员购股计划88,872受限制股份单位及首次公开发售后股份奖励计划26,650奖励注销[7] 证券发行相关 - 公司本月证券发行或库存股份出售或转让获董事会授权批准，合规进行[11] - 公司已收取证券发行或库存股份出售或转让全部款项[11] - 规定有关上市的先决条件、上市买卖条件等均已履行[11] - 各类证券在各方面均属相同[11] - 规定送呈公司注册处处长存档的文件已存档[11] - 所有权文件按规定已发送或正准备发送[11] - 上市文件物业交易已完成，购买代价已缴付[11] - 有关债券等的信托契约已制备签署，详情已送呈存档[11] 其他 - 购回股份作库存股份时，“事件发生日期”指公司购回并以库存方式持有股份的日期[12]

核心观点 - 耐赋康产能限制解决后8月销售快速放量 管理层上调全年销售指引 体现对产品临床数据和商业化能力的强大信心 [1] - 公司大单品商业化+自研平台双轮驱动长期高成长 早研管线读出优异初步数据 BD机会有望超预期并催化股价 [1][2] - 基于强劲销售和费用率表现 上调目标价至84港元 维持买入评级 [2] 财务表现 - 1H25收入同比增长48%至4.46亿元 其中依嘉增长6%至1.43亿元 耐赋康增长81%至3.03亿元 [1] - 1H25净亏损大幅收窄61%至2.5亿元 [1] - 耐赋康8月单月发货销售达5.22亿元 1-8月总销售额8.25亿元 其中终端纯销约2亿元 [1] - 管理层上调指引：耐赋康全年销售额12-14亿元 总产品销售16-18亿元 2026年耐赋康有望达24-26亿元 [1] - 2H25公司有望实现经营层面盈亏平衡 早于此前预计的4Q25 [1] 产品管线进展 - 第三款商业化产品艾曲莫德有望于1H26获批用于溃疡性结肠炎 潜在患者目前约80万 2031年达150万 [2] - 艾曲莫德疗效优于现有竞品 管理层预计销售峰值50亿元 [2] - 自研管线共价可逆BTK EVER001针对自免肾病 全球销售峰值有望超100亿元 近期将启动全球III期监管沟通 [2] - mRNA/自体生成CAR-T平台有BD出海机会 重点关注Ib/IIa期52周数据及mRNA个性化肿瘤疫苗IIT研究数据(4Q25) [2] 盈利与估值 - 医保谈判降价对耐赋康毛利率或造成短期冲击 但SG&A费用率基本持平 研发费用率有望显著下降 [1] - 上调2026-27年收入预测16-18% 对经营费用率有更乐观预测 [2] - DCF模型起始预测年份滚动至2026年 目标价上调至84港元(原72.5港元) 对应2.1倍收入达峰时市销率 [2] - 2H25-2026年催化剂包括艾曲莫德获批、商业化、医保谈判及自研管线BD合作机会 [2]

核心观点 - 云顶新耀耐赋康产能限制解决后快速放量 销售表现超预期 管理层上调销售指引 体现对产品临床数据和商业化能力的强大信心 [1] - 早研管线读出优异初步数据 后续商业发展机会有望超市场预期并催化股价 [1] - 公司大单品商业化及自研平台双轮驱动长期高成长 目标价由72.5港元上调至84港元 对应2.1倍收入达峰时市销率 评级买入 [1] 财务表现 - 上半年收入同比增长48%至4.46亿元人民币 [1] - 依嘉销售增长6%至1.43亿元 [1] - 耐赋康销售增长81%至3.03亿元 [1] - 基于耐赋康强劲销售表现 上调2026至2027年收入预测16%至18% [1] - 对经营费用率有更乐观预测 [1] 产品管线进展 - 耐赋康8月快速放量 2025年首八个月销售超该行和市场预期 [1] - 艾曲莫在中国获批 商业化和医保谈判及自研管线商业发展合作机会 [1] - 今年下半年至2026年催化剂丰富 [1] 估值与评级 - 目标价由72.5港元上调至84港元 [1] - 对应2.1倍收入达峰时市销率 [1] - 当前估值仍吸引 [1]

业绩表现 - 上半年收入同比增长48%至4.46亿元人民币 [1] - 耐赋康收入同比增长81%至3.03亿元人民币 [1] 产品预期调整 - 因终端需求旺盛 上调耐赋康今明两年销售预期 [1] - 2026年盈利预测由1200万元人民币上调至1.19亿元人民币 [1] 评级与估值 - 维持跑赢行业评级 [1] - 目标价上调10%至88港元 因市场将公司研发管线出海预期纳入估值 [1]

核心观点 - 中金上调云顶新耀耐赋康销售预期并调整盈利预测 维持跑赢行业评级且目标价上调10%至88港币 较当前股价有38.5%上行空间 [1] - 耐赋康终端需求旺盛 医保价格落地执行后出现缺货但已解决 公司大幅上调2025-2026年销售目标 [2] - 公司研发管线进展积极 重点关注EVER001和mRNA平台出海潜力 [3] 财务表现与预测 - 1H25收入4.46亿元 同比增长48% 符合预期 [1] - 耐赋康1H25贡献收入3.03亿元 同比增长81% [2] - 依嘉1H25贡献收入1.43亿元 同比增长6% [2] - 1-8月耐赋康累计收入8.25亿元 单8月发货超13万瓶 [2] - 上调2026年盈利预测从0.12亿元至1.19亿元 [1] 产品销售预期 - 耐赋康2025年销售目标12-14亿元 同比增长超200% [2] - 耐赋康2026年销售目标24-26亿元 同比增长约100% [2] - 耐赋康具备医保独占优势且销售投入力度大 [2] 研发管线进展 - EVER001（新一代共价可逆BTK抑制剂）治疗膜性肾病获积极Ib/IIa临床结果 具授权合作潜力 [3] - 个性化肿瘤疫苗EVM16完成低中剂量组爬坡 初步数据积极 [3] - 通用型肿瘤疫苗EVM14于2025年3月获FDA IND批准 预计9月完成患者入组 [3] - In vivo CAR-T平台完成非人灵长类动物研究 预计年底前启动临床试验 [3] - 艾曲莫德（维适平）处国内NDA阶段 已启动商业化团队搭建及本地化生产建设 [2] 估值与评级 - 采用DCF估值法 维持跑赢行业评级 [1] - 目标价上调10%至88港币 因市场开始计入研发管线出海预期 [1]

核心观点 - 中金上调云顶新耀目标价10%至88港元 基于耐赋康销售预期提升和管线出海估值预期 [1] - 耐赋康2025年销售目标12-14亿元(同比增超200%) 2026年目标24-26亿元(同比增约100%) [2] - 公司1H25收入4.46亿元(同比增48%) 耐赋康贡献3.03亿元(同比增81%) [1][2] 财务表现 - 1H25实现收入4.46亿元 同比增长48% [1][2] - 耐赋康1-8月累计收入8.25亿元 单8月发货超13万瓶 [2] - 上调2026年盈利预测从0.12亿元至1.19亿元 [1] 产品管线进展 - 耐赋康医保价格落地执行 终端需求旺盛 缺货问题已解决 [2] - 艾曲莫德(维适平)处于国内NDA阶段 已启动商业化团队搭建 [2] - EVER001在膜性肾病Ib/IIa试验获积极结果 具授权合作潜力 [3] - mRNA肿瘤疫苗EVM16完成低中剂量组爬坡 EVM14获FDA IND批准 [3] - In vivo CAR-T平台完成非人灵长类动物研究 预计年底启动临床 [3] 销售预期调整 - 耐赋康2025年销售目标12-14亿元 同比增长超200% [2] - 耐赋康2026年销售目标24-26亿元 同比增长约100% [2]

财务表现 - 上半年收入同比增长48%至4.46亿元 [1] - 依嘉销售额增长6%至1.43亿元 耐赋康销售额增长81%至3.03亿元 [1] - 耐赋康8月产能限制解决后快速放量 2025年前八个月销售超预期 [1] 产品与商业化 - 耐赋康强劲销售表现推动管理层上调销售指引 [1] - 艾曲莫将于下半年在中国获批并开展商业化及医保谈判 [1] - 公司自研管线存在BD合作机会 [1] 预测与估值 - 目标价由72.5港元上调至84港元 对应2.1倍收入达峰时市销率 [1] - 上调2026至2027年收入预测16%至18% [1] - 对经营费用率有更乐观预测 [1] 成长驱动 - 大单品商业化及自研平台双轮驱动长期高成长 [1] - 2024年下半年至2026年催化剂丰富 [1] - 当前估值仍具吸引力 [1]

投资评级 - 买入评级，目标价84港元，较当前股价63.55港元存在32.2%上行空间 [1][3] 核心观点 - 耐赋康在产能限制解决后快速放量，8月单月销售额达5.22亿元人民币，1-8月累计销售额8.25亿元，终端纯销约2亿元，推动管理层上调全年销售额指引至12-14亿元 [7] - 公司自研管线取得突破性进展，共价可逆BTK抑制剂EVER001和mRNA/自体生成CAR-T平台具备出海潜力，其中EVER001全球销售峰值预计超100亿元人民币 [7] - 第三款商业化产品艾曲莫德预计2026年上半年获批用于溃疡性结肠炎，目标患者基数达80万（2031年扩至150万），销售峰值预计50亿元人民币 [7] - 基于耐赋康超预期销售表现，上调2026-2027年收入预测15.7%-17.5%，经营费用率优化推动2026年归母净利润预测上调35.7%至3.25亿元 [6][7] 财务表现 - 2025年上半年收入同比增长48%至4.46亿元人民币，其中耐赋康销售额同比增长81%至3.03亿元，依嘉销售额增长6%至1.43亿元 [7] - 毛利率预计从2025年的70.0%提升至2027年的74.5%，净亏损大幅收窄61%至2.5亿元，2026年净利率预计达11.0% [6][7][14] - 2025年预计实现经营现金流-3.51亿元，2026年转正至3.07亿元，2027年自由现金流预计达5.49亿元 [8][14] 估值模型 - DCF估值采用11.7%的WACC和2%永续增长率，得出每股价值84港元，对应2.1倍收入达峰时市销率 [7][8] - 企业价值为245.99亿元人民币，股权价值275.82亿港元，净现金4.75亿元 [8] 催化剂事件 - 2025年下半年预计实现经营层面盈亏平衡，早于此前预期的第四季度 [7] - 艾曲莫德中国获批、医保谈判及自研管线BD合作机会将成为2025年下半年至2026年关键股价催化剂 [7] - EVER001的Ib/IIa期52周数据及mRNA个性化肿瘤疫苗IIT研究数据将于2025年第四季度读出 [7]

**云顶新耀电话会议纪要关键要点**</think> 公司概况与核心业务 * 公司为云顶新耀 专注于创新药研发与商业化[1] * 采用双轮驱动战略 通过商业化大单品提供现金流支持自主研发平台[19] * 核心商业化产品为耐赋康（IgA肾病治疗药物）和艾曲莫德（溃疡性结肠炎治疗药物）[19] 核心产品耐赋康（Nefecon）的市场表现与预期 * 2025年1-8月收入达8.2亿元人民币 其中8月单月收入5.2亿元[1][8] * 预计2025年全年销售额12-14亿元人民币 2026年销售额预计24-26亿元人民币[1][10][12] * 有望成为首个纳入医保后首年销售额破10亿元的非肿瘤药物[1][4] * 已在中国29个省份纳入国家医保目录 并获大中华区、新加坡和韩国完全批准[2] * 中国约有500万IgA肾病患者 其中100万已确诊 公司产品覆盖约1000家医院 占市场潜力80%以上[10][11] * 拥有两年的医保独占期 治疗范围已扩大至所有具有进展风险的原发性IgA肾病患者[10] 核心产品艾曲莫德（Etrasimod，维施平）的进展与预期 * 被视为公司第二个重磅产品 销售峰值预计达50亿元人民币[1][15] * 针对溃疡性结肠炎 中国患病人群约45万人 预计五年后翻倍至150万人[15] * 展现出强效的深度黏膜愈合能力（深度黏膜愈合率51.9%）和良好的安全性（无黑框警告）[17][18] * 已被美国权威胃肠病学会推荐为一线用药[18] * 预计2026年上半年获批[2][18] * 本地化生产项目已经启动 预计2027年由中国嘉善工厂供应[18] 自主研发平台进展 * **MRNA自体生成CAR-T平台（EVM18）**：已在非人类动物模型中获得优秀数据 预计2025年底启动临床开发[5][38] * **MRNA肿瘤疫苗平台**：共有三款在研产品[5] * 个性化肿瘤疫苗EVM16：已完成低剂量和中剂量爬坡[5][28] * 肿瘤相关抗原疫苗TAAEV M14（EVM14）：已获美国IND批准 计划9月完成首例患者入组 中国IND申请已被受理[5][28][29] * 免疫调节肿瘤疫苗EVN15（EVM15）：已完成临床前概念验证并确定临床候选分子[5][28][31] * **小分子药物西布替尼（F001）**：共价可逆BTK抑制剂 在原发性膜性肾病临床试验中显示出良好的抗PLA2R自身抗体下降效果（第24周降幅93%以上）和蛋白尿缓解[2][20] * 计划将其扩展到IgA肾病等其他自身免疫性肾脏疾病 全球峰值销售额预计达100亿人民币[2][22] * 计划2026年启动注册临床研究和针对其他肾病的二期试验[2][20][43] 财务状况 * 截至2025年6月30日 现金余额为16亿元人民币[6] * 2025年8月1日完成16亿港币配股融资[1][6] * 2025年上半年实现营业收入4.46亿元人民币 同比增长48%[6] * 剔除无形资产摊销等非现金项目后的毛利率上半年达76.4%[4] * 预计2025年下半年实现经营性盈利 第四季度可能提前达成[1][4][12] * 预计2026年实现整体盈利[12][44] 抗感染业务与其他管线 * 抗感染产品亿佳（Yijia，依拉环素）2025年上半年收入1.43亿元人民币 同比增长6% 院单纯销增长37%[14] * 预计亿佳全年收入达3.2亿元人民币[36] * 正在推进其本地化生产并计划参加2026年医保谈判[2][14] * 正在构建抗感染产品组合 相关产品具备10-15亿人民币销售峰值潜力[14] 商业化和未来战略 * 建立了高效、精干的商业化模式 计划将医院覆盖范围扩大至1000家[11] * 计划在海外市场（韩国、中国台湾、香港等）开始商业化[11] * 战略投资纳斯达克上市公司IMAX 投资3090万美元 持股16.1%成最大股东 为自主研发产品出海做准备[1][6][32] * 未来12个月的重要计划包括参与医保谈判和加快新产品上市[33] * 公司具备独立进行三期临床试验的条件 但对潜在合作持开放态度[47] 行业竞争与市场定位 * 认为竞品荣昌泰它西普等目前均无两年的临床数据 也未显示出改善肾功能的数据 仍处于附条件上市阶段[49] * 强调自身产品耐赋康拥有两年临床数据（延缓66%肾功能衰退）、口服给药便利性、医保准入领先和先发优势[49] * 认为溃疡性结肠炎市场存在巨大未被满足的需求 艾曲莫德有望大大拓展这一市场[40] 其他重要信息 * 正在研发一种名为gdig万的IgA肾病无创检测试剂 特异性高达95% 预计2026年上半年获批[13] * 研发费用2025年上半年减少至1.95亿元 销售和分销费用增加1.14亿元至3.15亿元 主要用于市场推广[7] * MRNA药物平台具有模块化、生产周期短、成本低和应用潜力广等优势[23] * 已有合作方就F001提出约1亿美元首付款意向 但公司认为尚未完全体现产品价值[38]