公司基本信息 - 公司注册成立于开曼群岛，主要行政办事处位于中国上海闵行区漕宝路1355号19号楼[8] - 公司为大型加速提交公司[20] - 公司是开曼群岛控股公司，在中国无运营公司，主要通过中国子公司开展业务，其次通过可变利益实体及其子公司开展业务[40] - 公司已在美国、德国、英国、挪威及其他海外司法管辖区成立子公司[40] - 公司美国存託股份交易代码为NIO，在纽约证券交易所交易；A类普通股交易代码为9866，在香港联合交易所有限公司交易；A类普通股交易代码为NIO，在新加坡交易所证券交易有限公司交易[9] 股权与股份信息 - 截至2024年12月31日，有1,953,174,559股每股面值0.00025美元的A类普通股流通在外[10] - 截至2024年12月31日，有148,500,000股每股面值0.00025美元的C类普通股流通在外[10] - A类、B类、C类普通股每股面值均为0.00025美元，所有获授权的B类普通股于2022年8月25日重新指定为A类普通股[27] 财务报告相关 - 公司提交截至2024年12月31日止财政年度的年报[6] - 公司已提交《1934年证券交易法》第13或15(d)条规定须提交的所有报告，且过去90天一直遵守提交规定[16] - 公司已在过去12个月以电子方式提交根据规例S - T规则405须提交的每份交互式数据文件[17] - 公司财务报表使用《美国公认会计准则》编制[21] 合同安排相关 - 公司通过北京蔚来、安徽蔚来智行科技等经营受限业务，依赖合同安排维持财务控制权益并合并报表[41] - 上海蔚来汽车等多家公司股权由蔚来集团（开曼）等持有，部分持股比例为100%[42] - 2018年4月合同安排被2021年4月新安排取代，2022年11 - 12月与安徽蔚来智行科技等订立合同安排[43] - 合同安排包括独家业务合作等协议，可收取经济收益、有效控制及拥有独家购买权[43][44] - 北京蔚来等在2022 - 2024年贡献收入分别为零、1380万元、3130万元（430万美元）[44] - 可变利益实体在2022 - 2024年向子公司提供服务金额分别为8920万元、1.105亿元、1.263亿元（1730万美元）[44] - 截至2022 - 2024年，北京蔚来等无重大运营、资产或负债[44] - 持有美国存托股份及A类普通股是持有开曼群岛控股公司股权，非可变利益实体股权[45] - 合同安排赋予公司财务控制权益，但执行可能成本高且控制能力或受限[45] - 若无法维持控制权，可能无法合并可变利益实体财务业绩[45] - 公司开曼群岛控股公司与可变利益实体及其代名人股东的合同安排面临中国法律解释和应用的不确定性，可能影响财务业绩[47] 监管与政策相关 - 中国政府对公司运营和海外发售有重大监管权力，可能限制发行证券能力，导致证券价值下跌[48] - 截至年报日期，公司中国子公司及可变利益实体已取得ICP许可证和保险经纪许可证等必要牌照和许可证[49] - 2021年12月网信办等部门颁布《网络安全审查办法》，2022年2月15日生效；2023年2月17日中国证监会发布相关规定，3月31日实施，公司境外上市再融资等需按规定备案[50] - 《外国公司问责法案》规定，若美国证交会判定公司提交的审计报告由连续两年未接受PCAOB审查的会计师事务所出具，将禁止公司股份或美国存托股份在美国交易[52] - 2021年12月16日PCAOB认定无法全面审查中国内地及香港的注册会计师事务所；2022年5月美国证交会将公司列为《HFCA法案》项下认定的发行人；2022年12月15日PCAOB撤销相关决定[52] - 截至年报日期，PCAOB未发布无法全面审查任何司法管辖区注册会计师事务所的新决定，公司预计提交20 - F表格年度报告后不会被认定为《HFCA法案》项下的发行人[52] - PCAOB每年决定是否可全面审查中国内地及香港等司法管辖区的审计事务所，若未来无法审查且公司使用相关地区会计师事务所出具审计报告，公司可能被认定为发行人[52] - 若公司连续两年被认定为《HFCA法案》项下的发行人，将受交易禁令约束[52] - 公司已向安徽省主管部门申请完成纯电动乘用车投资项目备案，并被列入工业和信息化部的汽车生产企业名录[49] - 2025年2 - 3月美国对中国商品加征20%关税，中国对美国部分商品加征关税并对美企监管调查[121] - 2025年4月2日特朗普宣布4月5日起美国对所有国家征10%关税，对自中国进口商品加征34%对等关税，总关税税率达54% [121] - 2025年4月4日中国外交部宣布4月10日起对自美国进口商品征收34%报复性关税[121] - 2025年1月美国商务部工业与安全局禁止涉及销售或进口集成软件与中国有足够关联的联网汽车的交易[122] - 自2022年起美国对向中国出口半导体实施越来越严格管制措施，2023年10月扩大出口管制覆盖先进半导体及设备[123] - 2025年1月美国商务部工业与安全局就辅助先进人工智能研发的集成电路及AI模型技术出口设立许可要求[123] - 2024年10月28日美国财政部发布最终规则，2025年1月起禁止美对涉及开发特定国家安全技术的中国公司投资[124] - 《对外投资规则》对半导体及微电子、量子信息技术、人工智能系统三个领域的中国公司投资施加禁止性规则及申报要求[124] - 2025年2月21日白宫发布“美国优先投资政策”备忘录，或扩大对中国在美投资执法力度及限制美对中投资[127] - 自2024年10月30日起，欧盟委员会对从中国进口的电动汽车征收为期五年的最终反补贴税[117][128] - 2021年，经合组织公布《税基侵蚀与利润转移包容性框架》，要求大型跨国企业按最低15%的税率纳税，多个税务辖区自2024年起采纳部分内容[129] - 《网络安全审查办法》2022年2月15日起生效，掌握超百万用户个人信息的网络平台运营商境外公开售前须申报审查[147] - 《网络数据安全管理条例》2025年1月1日起施行，要求网络数据处理活动影响国家安全应进行审查[148] - 《汽车数据安全管理若干规定（试行）》2021年8月16日发布，对汽车数据处理商施加个人信息及数据安全保护义务[151] - 《欧盟一般数据保护条例》2018年5月25日生效，公司在欧洲市场业务受该条例规限[152] 财务数据关键指标变化 - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，中国子公司及可变利益实体受限制金额分别为人民币407.209亿元、人民币422.562亿元及人民币551.283亿元（75.649亿美元）[54] - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，可变利益实体及彼等子公司受限制净资产分别为人民币5,000万元、人民币5,470万元及人民币7,440万元（1,020万美元）[54] - 假设税前盈利为100%，盈利法定税率25%，可供分派盈利净额为75%，预扣税标准税率10%，分派予母公司/股东的净额为67.5%[56] - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，向可变利益实体代名人股东贷款未偿还本金金额为人民币5,010万元（690万美元）[57] - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，向可变利益实体经营贷款未偿还本金金额分别为人民币3,280万元、人民币8,690万元及人民币3,470万元（480万美元）[57] - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，上海蔚来就北京蔚来提供服务支付人民币70万元、人民币70万元及人民币70万元（10万美元）[58] - 截至2022年、2023年及2024年12月31日，安徽蔚来智驾就安徽蔚来智行科技提供服务支付人民币7,010万元、人民币5,840万元及人民币1.714亿元（2,350万美元）[59] - 公司自成立以来尚未盈利，2022 - 2024年分别产生净亏损人民币144.371亿元、人民币207.198亿元及人民币224.017亿元（30.69亿美元）[80] - 2022 - 2024年公司经营现金净流出分别为人民币38.660亿元、人民币13.815亿元及人民币78.492亿元（10.753亿美元）[80] - 公司通过生产新能源汽车赚取积分并出售，2022 - 2024年积分销售收入分别为6730万元、1060万元、150万元（20万美元）[90] - 截至2024年12月31日，公司汽车金融应收款项金额为人民币16.569亿元（2.27亿美元）[163] - 2023年公司在销售、一般及行政费用中拨回预期信用损失费用2630万元人民币，2024年拨回380万元人民币（50万美元）[164] - 截至2024年12月31日，公司流动及非流动资产的预期信用损失拨备为1.1亿元人民币（1510万美元）[164] - 截至2024年12月31日，公司车辆质保储备为人民币47.207亿元（6.467亿美元），可能不足以应付未来索赔[188] - 截至2024年12月31日，公司有未偿还长期借款总额人民币114.408亿元（15.674亿美元）[199] - 截至2024年12月31日，公司有短期借款总额为人民币57.296亿元（7.850亿美元）[199] 业务风险相关 - 公司面临汽车市场竞争激烈、研发制造能力待拓展、未盈利等业务和行业风险[65] - 公司面临依赖供应商、电池资产公司运营、专利商标侵权索赔等公司架构风险[67] - 公司面临中国经济政治政策变动、法律诠释执行、政府监管等在中国开展业务的风险[68] - 若PCAOB无法全面审查中国核数师，公司美国存托股未来或被禁止在美国买卖[69] - 公司面临美国存托股份及A类普通股交易价格波动、分析师建议变更等相关风险[70] - 汽车市场（特别是中国市场）竞争激烈，公司预计竞争将加剧，或导致销量下降、库存增加和价格下行压力[71] - 公司按期、大规模研发及制造高质量且有吸引力汽车的能力仍在拓展，计划制造的汽车产量高于目前产能[76] - 公司在设计、测试、制造、营销及销售电动汽车方面经验有限，无法保证按客户期望速度推出新款或改良车型及取得市场成功[78] - 公司持续开发及制造的现有及未来车型面临取得资金、设备制造精度、法规遵守等多方面风险[77] - 公司在持续设计生产汽车、建立品牌、扩大客户群等多方面的能力对未来成功至关重要，若未能应对相关风险，业务可能受重大不利影响[73][74] - 公司近期可能持续录得净亏损及经营现金流出，可能无法履行对客户预付款项的义务，影响现金流状况[80] - 公司在研发、能源网络等方面进行大量前期投资，可能无法及时或完全使收入或现金流入增加[81] - 电动汽车行业价格竞争激烈，公司可能需调整定价，导致毛利水平降低，影响财务状况及经营业绩[81] - 公司可能因多种原因产生大幅亏损，无法保证未来不遇流动性问题[83] - 公司经营的电动汽车行业需大量资金，融资能力受多种因素影响，业务拓展不成功或影响融资[84] - 公司独立制造经验有限，产品制造、发布、产能提升可能延迟，影响业务增长[85] - 公司制造模式由合作转为独立制造，带来新风险，可能导致产品推出和交付延迟[86] - 公司扩建或改建制造设施可能遇困难，影响产能提升时间表，维护成本可能超预期[87] - 有利于电动汽车和国产汽车的经济激励措施或政府政策变动，可能对公司业务产生重大不利影响[89] - 上海市政府新能源汽车牌照限制豁免政策延续到2025年底，停止该政策或影响公司在上海的销售[89] - 中国地方政府新能源汽车激励及补贴政策减少，可能降低消费者购车意愿，影响公司汽车销售[89] - 新能源汽车积分价格取决于市场需求，政府政策变动限制或取消积分交易，可能影响公司业务和业绩[90] - 2024年1月1日至2025年12月31日购置新能源汽车免征车辆购置税，每辆新能源乘用车免税不超3万元；2026年1月1日至2027年12月31日减半征收，每辆减税额不超1.5万元，税额减免减少或影响销售业绩[91] - 公司争取增加汽车销售收入时，政府补贴应收账款可能增加，补贴收取不确定或延迟或影响财务状况[92] - 公司汽车可能不具备市场上其他车辆的耐用度、使用寿命，维修不易，产品缺陷或表现不如预期或损害声誉、造成损失[94] - 受多种因素影响，公司汽车单次充电后续航里程数会下降，电池续航力可能进一步衰退[94] - 公司汽车设计及制造可能存在缺陷，智能辅助驾驶技术不一定符合预期[94] - 公司汽车使用的软件产品故障可能影响汽车性能，导致用户不满、投诉及产品召回[95] - 公司交付能源服务体系曾遭遇延迟，未来可能再次发生，扩大能源网络覆盖范围若不成功或影响业务[96] - 公司提供能源服务体系经验有限，面临后勤安排、服务接受度、政府支持等挑战，非法活动或影响运营[97] - 公司提供的服务可能无法获利，使用线上或线下渠道与用户互动的努力可能不成功，影响收入和客户满意度[99] - 公司服务若无法让用户满意，业务及声誉可能受重大不利影响[99] - 公司国际业务拓展面临法律、监管、政治及经济风险，需应对新市场挑战[112] - 公司可能实施多样化销售方式与业务伙伴合作，可能对财务指标产生潜在负面影响[113] - 公司国际运营可能面临产品接受度不足、资金投入大等运营问题[115] - 公司运营受中国及所在国家法律约束，违反法律可能导致制裁或处罚[117] - 公司国际市场成功取决于应对不同形势的能力，未能管理风险将影响海外业务[117] - 公司自2022年10月开始在欧洲市场提供汽车订阅服务，面临资金投入大、车队利用率不足、客户违约率可能高于预期等问题[131] - 公司汽车存放在无顶棚停车场，面临洪水、火灾、冰雹、盗窃或故意损坏等风险，可能产生巨额未投保损失[132] - 公司订阅服务面临二手车型发布后现有车辆市值下降、归还车辆市值低于计算

收入总额数据 - 2024年第四季度收入总额达197.034亿元（26.994亿美元），较2023年第四季度增长15.2%、较2024年第三季度增长5.5%[7][13][14][25] - 2024年全年收入总额达657.316亿元（90.052亿美元），较上一年度增长18.2%[7][16][18][25] - 2024年第四季度，公司收入总额为19703427元人民币（2699359美元），较2023年同期的17103176元人民币增长15.20%[53] - 2024年汽车销售收入为58,234,086千元，其他销售收入为7,497,473千元，收入总额为65,731,559千元，较2023年分别增长18.22%、17.87%、18.19%[56] - 2025年第一季度收入总额介乎123.67亿元（16.94亿美元）至128.59亿元（17.62亿美元），较2024年同一季度增长约24.8%至29.8%[36] 汽车交付量数据 - 2024年第四季度汽车交付量达72,689辆，较2023年第四季度增长45.2%、较2024年第三季度增长17.5%[7][10][11] - 2024年全年汽车交付量达221,970辆，较2023年增长38.7%[7][11] - 2025年1月交付13,863辆汽车，2月交付13,192辆汽车，截至2月28日，2025年已交付27,055辆汽车，累计汽车交付量达698,619辆[19] - 2025年第一季度汽车交付量介乎41,000至43,000辆，较2024年同一季度增加约36.4%至43.1%[36] - 2024年交付221,970辆汽车，蔚来品牌在中国30万元以上的纯电汽车市场占40%的市场份额[23] 汽车销售额数据 - 2024年第四季度汽车销售额为174.756亿元（23.941亿美元），较2023年第四季度增长13.2%、较2024年第三季度增长4.7%[13][14][25] - 2024年全年汽车销售额为582.341亿元（79.780亿美元），较上一年度增长18.2%[16][18][25] 汽车毛利率数据 - 2024年第四季度汽车毛利率为13.1%，2023年第四季度为11.9%、2024年第三季度为13.1%[13][14] - 2024年全年汽车毛利率为12.3%，上一年度为9.5%[16][18] 现金及等价物等数据 - 截至2024年12月31日，现金及现金等价物等为419亿元（57亿美元）[13][33] - 2023年12月31日公司现金及现金等价物为32,935,111千元人民币，2024年12月31日为19,328,920千元人民币和2,648,051千美元[49] 净亏损数据 - 2024年全年净亏损为224.017亿元（30.690亿美元），较上一年度增长8.1%[17][18][32] - 2024年第四季度净亏损为71.115亿元（9.743亿美元），较2023年第四季度增长32.5%、较2024年第三季度增长40.6%[32] - 2024年第四季度，公司净亏损为7111471元人民币（974267美元），较2023年同期的5367745元人民币增长32.48%[53][54] - 2024年净亏损为22,401,709千元，较2023年增长8.12%[56][57] 战略投资现金投入数据 - 截至公告日期，战略投资者向蔚来中国投入现金总额28亿元，蔚来向蔚来中国投入现金总额100亿元[20] 债券购回数据 - 2025年1月31日，蔚来完成2027年债券的购回权要约，购回权要约截止前，有效提交且未撤回的2027年债券本金总额为3.783亿美元，购回结算后，仍有本金总额21.3万美元的2027年债券未偿还[22] 其他销售额数据 - 2024年第四季度其他销售额为22.278亿元（3.052亿美元），较2023年第四季度增长33.8%、较2024年第三季度增长12.7%；全年其他销售额为74.975亿元（10.272亿美元），较上一年度增长17.9%[25] 销售成本数据 - 2024年第四季度销售成本为173.945亿元（23.830亿美元），较2023年第四季度增长9.9%、较2024年第三季度增长4.4%；全年销售成本为592.388亿元（81.157亿美元），较上一年度增长12.7%[27] - 2024年第四季度，公司销售成本总额为17394484元人民币（2383035美元），较2023年同期的15823948元人民币增长9.93%[53] - 2024年汽车销售成本为51,094,616千元，其他销售成本为8,144,181千元，销售成本总额为59,238,797千元，较2023年分别增长14.59%、2.08%、12.69%[56] - 截至2024年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的销售成本为59,238,797千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的销售成本为59,167,018千人民币[63] - 截至2023年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的销售成本为52,566,137千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的销售成本为52,482,165千人民币[65] 毛利数据 - 2024年第四季度毛利为23.089亿元（3.163亿美元），较2023年第四季度增长80.5%、较2024年第三季度增长15.0%；全年毛利为64.928亿元（8.895亿美元），较上一年度增长112.8%[27] - 2024年第四季度，公司毛利为2308943元人民币（316324美元），较2023年同期的1279228元人民币增长80.50%[53] - 2024年毛利为6,492,762千元，较2023年增长112.75%[56] 毛利率数据 - 2024年第四季度毛利率为11.7%（2023年第四季度为7.5%、2024年第三季度为10.7%）；全年毛利率为9.9%（2023年全年为5.5%）[27] 研发费用数据 - 2024年第四季度研发费用为36.358亿元（4.981亿美元），较2023年第四季度下降8.5%、较2024年第三季度增长9.6%[30] - 2024年全年研发费用为130.373亿元（17.861亿美元），较上一年度下降2.9%[30] - 截至2024年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的研发费用为13,037,304千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的研发费用为11,741,168千人民币[63] - 截至2023年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的研发费用为13,431,399千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的研发费用为11,914,193千人民币[65] 销售、一般及行政费用数据 - 2024年第四季度销售、一般及行政费用为48.780亿元（6.683亿美元），较2023年第四季度增长22.8%、较2024年第三季度增长18.7%[30] - 2024年全年销售、一般及行政费用为157.411亿元（21.565亿美元），较上一年度增长22.2%[30] - 截至2024年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的销售、一般及行政费用为15,741,057千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的销售、一般及行政费用为15,180,460千人民币[63] - 截至2023年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的销售、一般及行政费用为12,884,556千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的销售、一般及行政费用为12,116,693千人民币[65] 经营亏损数据 - 2024年第四季度经营亏损为60.329亿元（8.265亿美元），较2023年第四季度下降8.9%、较2024年第三季度增长15.2%[30] - 2024年全年经营亏损为218.741亿元（29.967亿美元），较上一年下降3.4%[30] - 2024年第四季度，公司经营亏损为6032935元人民币（826509美元），较2023年同期的6625310元人民币下降8.94%[53] - 2024年经营亏损为21,874,073千元，较2023年减少3.44%[56] - 截至2024年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的经营亏损为21,874,073千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的经营亏损为19,945,561千人民币[63] - 截至2023年12月31日止年度，采用公认会计准则计算的经营亏损为22,655,184千人民币；经调整业绩（非公认会计准则）的经营亏损为20,286,143千人民币[65] 综合亏损总额数据 - 2024年第四季度，公司综合亏损总额为6760371元人民币（926166美元），较2023年同期的6338436元人民币增长6.66%[54] - 2024年综合亏损总额为22,252,041千元，较2023年减少5.71%[57] 每股净亏损相关数据 - 2024年第四季度，归属于蔚来集团普通股股东的每股股份/美国存托股份净亏损基本及摊薄为3.45元人民币（0.47美元），较2023年同期的3.18元人民币有所增加[54] - 2024年用于计算每股净亏损的普通股/美国存托股份加权平均数为2,054,614,522股，较2023年增长20.84%[57] - 2024年归属普通股股东的每股股份/美国存托股份净亏损基本及摊薄为11.03元，较2023年减少11.34%[57] - 截至2024年12月31日止年度，归属于蔚来集团普通股股东的净亏损（采用公认会计准则）为22,657,692千人民币，基本及摊薄每股股份/美国存托股份净亏损（人民币）为11.03元，（美元）为1.51元；归属于蔚来集团普通股股东的净亏损（经调整业绩，非公认会计准则）为20,381,664千人民币，基本及摊薄每股股份/美国存托股份净亏损（人民币）为9.92元，（美元）为1.36元[63] 公司资产相关数据 - 2023年12月31日公司受限制现金为5,542,271千元人民币，2024年12月31日为8,320,728千元人民币和1,139,935千美元[49] - 2023年12月31日公司短期投资为16,810,107千元人民币，2024年12月31日为14,137,566千元人民币和1,936,839千美元[49] - 2023年12月31日公司流动资产总额为70,380,233千元人民币，2024年12月31日为61,886,043千元人民币和8,478,354千美元[49] - 2023年12月31日公司非流动资产总额为47,002,969千元人民币，2024年12月31日为45,718,569千元人民币和6,263,418千美元[49] - 2023年12月31日公司资产总额为117,383,202千元人民币，2024年12月31日为107,604,612千元人民币和14,741,772千美元[49] 公司负债及权益相关数据 - 截至2024年12月31日，公司负债总额为94098069元人民币（12891384美元），较2023年的87787186元人民币增长7.19%[51] - 截至2024年12月31日，公司夹层权益总额为7441997元人民币（1019549美元），较2023年的3860384元人民币增长92.78%[51] - 截至2024年12月31日，公司股东权益总额为6064546元人民币（830839美元），较2023年的25735632元人民币下降76.44%[51] 汇率数据 - 人民币兑美元换算汇率为7.2993元人民币兑1.00美元（2024年12月31日中午买入汇率）[46] 业绩评估指标数据 - 公司使用经调整销售成本等非公认可会计准则指标评估经营业绩及用于财务和经营决策[43] 品牌业务数据 - 公司旗下蔚来品牌专注高端智能电动汽车，乐道品牌聚焦家庭智能电动汽车，萤火虫品牌提供智能电动高端小车[39] 前瞻性声明数据 - 新闻稿包含可能构成“前瞻性”声明的陈述，多种因素可能导致

报告公司投资评级 - 蔚来 (9866 HK) 的投资评级为 "OUTPERFORM" [64] 报告的核心观点 - 蔚来在2024年12月21日的NIO Day活动中发布了旗舰行政轿车ET9和第三品牌萤火虫车型，ET9起售价78.8万元（电池租用66万元），零百加速4.3秒、续航650km，预计2025年3月交付；萤火虫预售价14.88万元，将于2025年4月上市，定位年轻化市场，面临激烈竞争 [63][74] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 蔚来在NIO Day 2024活动中发布了ET9和萤火虫车型，ET9象征性意义大于实际销量，萤火虫定位15万元级市场，面临比亚迪、吉利等品牌的激烈竞争 [63][74] 新车订单及产能释放 - 蔚来旗下新品牌乐道面临产能挑战，12月交付破万的目标岌岌可危，可能影响明年4月开启交付的萤火虫 [1] 市场竞争 - 萤火虫定位15万元级市场，面临比亚迪、吉利、埃安等品牌的激烈竞争，特斯拉也计划在2025年第三季度推出类似价格的紧凑型电动车 [1][64] 产品设计与定价 - 萤火虫的仿生学外观设计评价两极，部分消费者认为造型可爱灵动，也有人质疑其过于夸张；14.88万元的预售价与同级别传统燃油车和其他电动车相比并不算低，尚未体现明显的性价比优势 [1][64] 市场表现预期 - 萤火虫需在产能与定价策略上更灵活，并通过完善渠道和加强市场推广来提升品牌形象；同时，设计和智能化优势需要获得更多消费者认可，才能在竞争激烈的市场中脱颖而出 [1][64] 风险 - 新车订单及产能释放不及预期；市场竞争加剧；充换电设施建设不及预期；宏观经济下行 [2]

报告公司投资评级 - 投资评级为"中性（维持）" [4] 报告的核心观点 - 蔚来-SW (09866) 三季报业绩符合预期，新品牌乐道带动销量向好 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年11月22日收盘价为35.95港币 [2] - 恒生中国企业指数为6887.05 [2] - 52周最高/最低价为74.20/28.60港币 [2] - H股市值为754.16亿港币 [2] - 流通H股为1,949.30百万股 [2] - 汇率（人民币/港币）为1.0818 [2] 一年内股价与基准指数对比走势 - 蔚来-SW股价与恒生中国企业指数（HSCEI）对比，走势分别为-51%、-1%、49% [3] 投资要点 - 2024年三季报显示，前三季度总销量14.9万辆，同比+35.7%；总收入460.3亿元，同比+19.5%；毛利率9.1%，同比+4.5pct；归母净利润-155.3亿元，同比减亏0.3亿元 [4] - 24Q3总销量6.2万辆，同/环比+11.6/7.8%；总收入186.7亿元，同/环比-2.1/+7.0%；毛利率10.7%，同/环比+2.7/1.0pct；归母净利润-51.4亿元，同/环比增亏5.1/0.2亿元 [4] 产品组合变动 - 2024年前三季度单车收入27.3万元，同比-11.2%；2024Q3单车收入27.0万元，同/环比-14.1/-1.2% [5] - 单车收入下降主要系产品组合变动，ET5、ES6等更低价位车型销量占比逐季上升，从2023Q3的82.5%提升至2024Q3的89.8% [5] 毛利率提升 - 三季度单车收入下降，但汽车销售毛利率由二季度的12.2%提升至13.1%，环比+0.9pct，主要系公司持续推进降本，供应链成本下降，叠加三季度销量环比快速增长，产能利用率进一步提升所致 [5] - 四季度蔚来品牌毛利率以15%为目标；新品牌乐道在2024年也会实现正向个位数毛利率 [5] 归母净利润下行 - 24Q3蔚来研发费用率17.8%，同/环比+1.8/-0.7pct，同比增长主要系研发人员成本增长；销售&管理费用率22.0%，同环比+3.1/+0.5pct，同环比增长主要系乐道销售网络的建设和销售准备所导致的销售人员成本及营销活动费用增加 [5] - 乐道拥有190家店，到年底的目标是做到300家店 [5] - 除新车型上市导致期间费用率增加外，被投资企业的亏损也导致了三季度亏损的增加 [5] 新车型上市 - 乐道L60于9月19日上市，凭借创新的BaaS电池租赁方案，将价格门槛降至14.99万元起，截止9月24日，乐道L60的订单数量已增至65,000辆，其中锁单率高达70%，10月实现4319辆交付 [5] - 12月乐道L60交付将达到1万辆，2025年3月将达到2万辆的产能和交付目标，为蔚来销量带来显著增长动力 [5] - 乐道汽车2025年会有2款新车型上市，分别为六座/七座旗舰SUV，和大五座SUV；第三品牌萤火虫也将于NIO Day2024发布，首款车型于2025年上半年开启交付 [5] 盈利预测与估值 - 由于2024年新车型乐道L60订单火爆，叠加2025年多款新车型上市，公司销量有望迎来增长，上调24-26年营业收入预测由620/906/1109亿元至665/939/1164亿元 [5] - 由于乐道L60于9月上市，销量爬坡初期毛利率较低，故下调2024年归母净利润由-183亿元至-193亿元，上调2025-26年归母净利润由-150/-97亿元至-136/-91亿元，维持"中性"评级 [5] 财务数据及盈利预测 - 2022年营业收入49,269百万元，同比增长36%；归母净利润-14,559百万元，同比增长-38% [6] - 2023年营业收入55,618百万元，同比增长13%；归母净利润-21,147百万元，同比增长-45% [6] - 2024E营业收入66,513百万元，同比增长20%；归母净利润-19,326百万元，同比增长9% [6] - 2025E营业收入93,900百万元，同比增长41%；归母净利润-13,589百万元，同比增长30% [6] - 2026E营业收入116,393百万元，同比增长24%；归母净利润-9,098百万元，同比增长33% [6] 合并利润表 - 2022A营业总收入49,269百万元，营业总支出64,909百万元，营业利润-15,641百万元 [9] - 2023A营业总收入55,618百万元，营业总支出78,273百万元，营业利润-22,655百万元 [9] - 2024E营业总收入66,513百万元，营业总支出86,686百万元，营业利润-20,173百万元 [9] - 2025E营业总收入93,900百万元，营业总支出107,419百万元，营业利润-13,519百万元 [9] - 2026E营业总收入116,393百万元，营业总支出126,257百万元，营业利润-9,864百万元 [9]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 报告的核心观点 - 蔚来-SW（09866.HK）产品矩阵快速完善，2025年销量指引强劲，Q3毛利率进一步提升 [3] - 预计Q4蔚来主品牌销量较为疲软，乐道品牌将成为销量成长的主要动力来源 [3] - 产品矩阵不断完善，2025年销量指引强劲 [3] - 预计明年继续扩张补能网络，为汽车销售奠基 [3] - 考虑到公司新产品强势，适当调高了销量和收入预测 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - Q3交付了61855辆车，其中蔚来/乐道品牌分别为61023/832辆 [3] - 收入同比下降2.1%、环比增长7%至186.7亿人民币，汽车销售/其他销售额分别环比增长6.5%/11.9%到167/20亿人民币 [3] - 毛利率同比/环比提升2.8pct/1.1pct至10.7%，符合预期 [3] - Q3归母净亏损51亿人民币，non-GAAP归母净亏损44亿，non-GAAP归母净亏损率环比收窄2.4pct至23.6% [3] - 预计Q4销量7.2-7.5万，收入大约为196.76-203.83亿元，同比增长15%-19.2% [3] - 预计2024-2026年销量约22/40/49万辆，总收入达661/1028/1221亿元 [3] - 预计non-GAAP归母净利润率约-27%/-13%/-11% [3] 产品矩阵 - 蔚来品牌：NT3.0平台的第一款车型ET9预计将于12月21日正式上市、2025年3月开始交付，该车型预售价为80万元 [3] - 乐道品牌：当前L60正在快速爬坡当中，公司预计2025年3月产能可爬升至2万辆，此外2025年即将上市一款大五座的SUV和一款六座/七座的SUV车型 [3] - 萤火虫品牌：12月21日，萤火虫品牌将全球首次亮相，定位精品紧凑型汽车市场，其首款车型预计将于2025H1交付 [3] 补能网络 - 今年前三季度，蔚来品牌在中国30万元以上的纯电市场中销量稳居第一，占据超40%的市场份额 [3] - 截至11月20日，公司在全球拥有2737个换电站、24282根超充桩和目充桩 [3] - 公司仍会坚持基建先行的策略，在明年加速布局换电站，以实现"加电县县通"的目标 [3] 财务预测 - 预计2024-2026年销量约22/40/49万辆，总收入达661/1028/1221亿元 [3] - 预计non-GAAP归母净利润率约-27%/-13%/-11% [3] - 给予其目标市值约128亿美元（994亿港元），对应约0.9X 2025e P/S，目标价港股（9866.HK）47.9港元、美股（NIO.N）6.2美元 [3]

报告投资评级 - 重申蔚来“买入”评级，下调蔚来（NIO.US）/蔚来-SW（9866.HK）目标价至5.5美元/42.6港元，对应潜在升幅18%/17%[3] 报告核心观点 - 蔚来在明年会进入到新产品销售的大年，新品牌在丰富产品矩阵的同时带来更广的价格带覆盖；蔚来注重主品牌NIO的高端品牌定位，预期NIO品牌整车毛利率将在明年持续提升；明年公司经营性杠杆将逐季体现，营业亏损和净亏损持续收窄，当前市销率为0.7x，估值具备吸引力[3] 汽车业务毛利率 - 在今年三季度，蔚来汽车毛利率达到13.1%，同比增长2个百分点，环比增长0.9个百分点，优于预期，主要得益于零部件成本持续优化以及销量提升带来的工厂制造效率提升。在促销收紧和供应链优化的推动下，蔚来四季度毛利率有望继续改善[4] 业绩会要点及展望 - 公司目标明年汽车销量翻倍成长，其中，乐道L60的产能将在明年3月爬坡至2万辆/月；主品牌NIO的毛利率目标在今年四季度达到15%，明年逐步提升至20%，乐道品牌毛利率基准目标为10%；公司预期今明两年资本支出大体稳定在人民币80亿元水平；随着明年乐道销量提升，公司费用率有望逐季下降[4] 估值 - 采用分部加总法对蔚来估值，对蔚来2025年汽车销售和其他销售均给予0.8x市销率，得到蔚来美股目标价5.5美元，对应目标市销率0.8x，同时得到其港股目标价为42.6港元[5]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - NIO主品牌势能亟需提振，2025年靠平价子品牌驱动销量，考虑到2025年三大品牌布局完成，将2024 - 2026年收入预测由622/782/848亿元上调至659/876/934亿元，对应同比增速18%/33%/7%。将2024 - 2026年Non - GAAP净利润由-175/-118/-115亿元下调至-188/-158/-145亿元，对应调整后EPS为-9.2/-7.6/-6.9元，当前股价分别对应2024 - 2026年1.0/0.8/0.7倍PS。盈利拐点仍需跟踪，维持“增持”评级[6] - 2024Q3收入受ASP拖累，BOM降本、服务减亏驱动整体毛利率提升。2024Q3公司收入186.7亿元、环比增长7%、低于彭博一致预期的191.9亿元，主要由于促销加码导致汽车ASP环比下滑1.2%至27.0万元。公司毛利率环比提升1.0pct至10.7%基本符合彭博一致预期，受益于汽车毛利环比提升0.9pct至13.1%（由于单位物料成本下降）、服务及其他毛利率改善3.5pct至-8.8%。公司non - GAAP净亏损环比收窄1.2亿至44.0亿元，其他收入净额环比提升至3.1亿，抵消了经营费用环比提升5%、股权投资应占损失环比扩大1.3亿的负面影响[7] - NIO主品牌销售疲软，2025年依靠子品牌驱动整体销量增长。公司指引2024Q4交付目标7.2 - 7.5万辆，考虑到乐道L60在10月交付4.3千台、12月交付目标1万辆，或隐含主品牌销量环比下滑假设。2025年NIO主品牌80万元级豪华轿车ET9有望正式交付、子品牌乐道将发布2款家用SUV、全新平价子品牌萤火虫2025H1发布首款车型，形成“NIO + 乐道 + 萤火虫”完整产品矩阵，覆盖15 - 80万元价格带。由于NIO唯一新车ET9定位豪车或难走量，主品牌销售动能有赖于老车型改款带动销量反弹；预计乐道L60产能爬坡后稳定放量（2025年3月目标交付2万台）、2款家用SUV及1款萤火虫新车放量，有望驱动2025年整体销量增长[8] 相关数据总结 基本信息 - 日期：2024/11/21，当前股价 (港元)：36.200，一年最高最低 (港元)：74.200/28.600，总市值 (亿港元)：759.40，流通市值 (亿港元)：756.74，总股本 (亿股)：20.98，流通港股 (亿股)：20.90，近3个月换手率 (%)：17.44[1] 财务指标 - 2022A - 2026E营业收入 (百万元)分别为49,269、55,618、65,860、87,631、93,427，YOY(%)分别为36.3、12.9、18.4、33.1、6.6；净利润 (百万元)分别为-11,984、-18,475、-18,791、-15,815、-14,488；毛利率 (%)分别为10.4、5.5、9.6、15.1、16.7；净利率 (%)分别为-24.3、-33.2、-28.5、-18.0、-15.5；ROE(%)分别为-49.7、-71.8、-380.7、121.7、48.8；EPS(摊薄/元)分别为-7.3、-10.9、-9.2、-7.6、-6.9；P/S(倍)分别为1.1、1.0、1.0、0.8、0.7[9]

报告投资评级 - 买入评级，目标价维持59.88港元/7.7美元（NIO US）[3][4] 报告核心观点 - 4季度销量指引低于预期；明年销量增长来自乐道，萤火虫下月发布[1] 财务数据总结 营收 - 2024年3季度营收187亿元（人民币，下同），同/环比-2.1%/+7.0%，略低于预期[1] - 预计4季度营收指引为196.8亿至203.8亿元，同比增长15.0%至19.2%[2] 单车价格 - 单车价格环比继续下滑至27万元，低于市场预期和之前收入指引的3季度单价28万元[1] 毛利率 - 3季度毛利率10.7%，略超市场预期。其中汽车毛利率13.1%，环比改善0.9百分点[1] 销售/研发费用 - 销售/研发费用环比+9.4%/+3.1%，研发费用大致在管理层指引内，而乐道的渠道扩张和发布令销售费用增长较预期高，首次突破40亿元[1] 净亏损 - 3季度净亏损/调整后净亏损50.1亿/44.1亿元，和2季度基本持平[1]

财务表现 - 2024年第三季度收入总额为人民币186.735亿元（26.610亿美元）[5] - 2024年第三季度汽车销售额为人民币166.976亿元（23.794亿美元），同比下降4.1%，环比增长6.5%[9] - 2024年第三季度毛利率为10.7%，同比上升270基点，环比上升100基点[9] - 2024年第三季度汽车毛利率为13.1%，同比上升210基点，环比上升90基点[9] - 2024年第三季度经营亏损为人民币52.378亿元（7.464亿美元），同比增长8.1%，环比增长0.5%[11] - 2024年第三季度净亏损为人民币50.597亿元（7.210亿美元），同比增长11.0%，环比增长0.3%[11] - 2024年第三季度收入总额为人民币186.735亿元（26.610亿美元），同比下降2.1%，环比增长7.0%[19] - 2024年第三季度汽车销售额为人民币166.976亿元（23.794亿美元），同比下降4.1%，环比增长6.5%[19] - 2024年第三季度毛利率为10.7%，同比增长2.7个百分点，环比增长1.0个百分点[20] - 2024年第三季度汽车毛利率为13.1%，同比增长2.1个百分点，环比增长0.9个百分点[21] - 2024年第三季度研发费用为人民币33.187亿元（4.729亿美元），同比增长9.2%，环比增长3.1%[23] - 2024年第四季度预计汽车交付量介乎72,000至75,000辆，同比增长约43.9%至49.9%[29] - 2024年第四季度预计收入总额介乎人民币196.76亿元（28.04亿美元）至人民币203.83亿元（29.04亿美元），同比增长约15.0%至19.2%[29] - 截至2024年9月30日，现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及长期定期存款为人民币422亿元（60亿美元）[11] - 截至2024年9月30日，现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及长期定期存款为人民币422亿元（60亿美元）[28] - 截至2023年12月31日，公司总资产为1173.83亿元人民币，同比增长13.3%[42] - 流动资产总额为703.80亿元人民币，同比增长17.2%[42] - 非流动资产总额为470.03亿元人民币，同比增长7.0%[42] - 截至2023年12月31日，公司总负债为877.87亿元人民币，同比增长0.2%[45] - 流动负债总额为577.98亿元人民币，同比下降0.7%[45] - 非流动负债总额为299.89亿元人民币，同比增长1.5%[45] - 2023年9月30日止三个月，公司收入总额为190.67亿元人民币，同比下降1.9%[47] - 2023年9月30日止三个月，公司净亏损为45.57亿元人民币，同比扩大11.6%[47] - 2023年9月30日止三个月，公司毛利为15.23亿元人民币，同比下降23.4%[47] - 2023年9月30日止三个月，公司经营亏损为48.44亿元人民币，同比扩大7.9%[47] - 公司截至2024年9月30日止三个月的净亏损为50.60亿元人民币，经调整净亏损为44.13亿元人民币[55] - 公司截至2024年9月30日止三个月的销售成本为166.66亿元人民币，经调整销售成本为166.42亿元人民币[55] - 公司截至2024年9月30日止三个月的研发费用为33.19亿元人民币，经调整研发费用为29.03亿元人民币[55] - 公司截至2024年9月30日止三个月的销售、一般及行政费用为41.09亿元人民币，经调整费用为39.01亿元人民币[55] - 公司截至2024年9月30日止三个月的经营亏损为52.38亿元人民币，经调整经营亏损为45.91亿元人民币[55] - 公司截至2024年6月30日止三个月的净亏损为50.46亿元人民币，经调整净亏损为45.35亿元人民币[55] - 公司截至2024年6月30日止三个月的销售成本为157.57亿元人民币，经调整销售成本为157.39亿元人民币[55] - 公司截至2024年6月30日止三个月的研发费用为32.19亿元人民币，经调整研发费用为28.88亿元人民币[55] - 公司截至2024年6月30日止三个月的销售、一般及行政费用为37.57亿元人民币，经调整费用为35.96亿元人民币[55] - 公司截至2024年6月30日止三个月的经营亏损为52.09亿元人民币，经调整经营亏损为46.99亿元人民币[55] 交付量 - 2024年第三季度汽车交付量为61,855辆[5] - 2024年10月交付量为20,976辆，累计汽车交付量达619,851辆[13] - 2024年第三季度交付智能电动汽车61,855辆，创历史新高[1] 市场表现 - 蔚来品牌在中国30万元以上纯电汽车市场占据超40%市场份额[1] 新产品发布 - 2024年9月19日，乐道品牌的首款车型家庭智能电动中型SUV L60正式上市[14] 财务报告与会议 - 公司将于2024年11月20日举行业绩电话会议[30] - 电话会议的网络直播及回放可在公司投资者关系网站收听[30] 会计准则与汇率 - 公司使用非公认会计准则指标评估经营业绩及财务和经营决策[35] - 公司将非公认会计准则财务指标调整至最具可比性的美国公认会计准则业绩指标[36] - 本公告将若干人民币金额按唯一指定汇率转换为美元，汇率为人名币7.0176元兑1.00美元[38]

报告公司投资评级 - 浦银国际重申蔚来的"买入"评级 [2] - 目标价为7.0美元/54.5港元,对应潜在升幅24%/25% [5][6] 报告的核心观点 销量和毛利率改善 - 预计蔚来今年新能源车销量将达23万辆 [2] - 公司将主动刺激调整高毛利的"7778"车型的交付,推动盈利能力改善 [2] - 子品牌车型乐道L60和NIO的ET9、乐道新车型、萤火虫车型将上市及交付,带动销量大幅提升 [2] - 2季度汽车毛利率达12.2%,超预期,主要得益于零部件和供应链成本优化 [9] 产品矩阵扩张 - 明年将迎来更加丰富的产品矩阵和价格带的覆盖 [2] - 子品牌乐道L60将在今年9月底开启交付,预计12月交付量达1万台,明年可用月产能达2万台 [2] - 明年一季度ET9上市,乐道则有大型SUV新车型准备,萤火虫品牌明年上半年推出轿车 [2] 经营效率提升 - 公司通过"加电县县通"以及换电站的布局,更高效拉动新能源车销量增长 [2] - 随着销量跨上新台阶,在稳定的研发投入和缓慢增长的管理销售费用基础上,公司的营业利润率将会得到改善 [2] 财务数据总结 利润表 - 2022年营收49,269百万元,同比增36% [4] - 2022年毛利率10.4%,2023年5.5%,2024年预计9.8% [4] - 2022年净亏损14,559百万元,2023年亏损21,147百万元,2024年预计亏损20,142百万元 [4] 资产负债表 - 2022年末货币资金19,888百万元,受限资金3,154百万元 [7] - 2022年末应收账款和应收票据5,118百万元,存货8,191百万元 [7] - 2022年末总资产96,264百万元,总负债68,617百万元,股东权益27,647百万元 [7] 现金流量表 - 2022年经营活动现金流-3,866百万元,投资活动现金流10,385百万元,融资活动现金流-1,616百万元 [8] - 2022年末现金及现金等价物23,155百万元 [8]